本文研究的主要问题是控制权转移是否为目标公司带来了财富效应。公司控制权转移，实质上是对较为稀缺的控制权资源进行重新配置的过程。本文将控制权转移界定为上市公司由于股权转让而导致的原第一大股东变更。通过选取2002—2004年发生控制权转移的上市公司为样本，研究控制权这一稀缺资源的重新配置是否为公司创造了价值。公司控制权是公司治理的核心，公司控制权转移效率对上市公司的微观绩效以及整个市场的宏观效率有很大的影响，深入研究和探讨控制权转移对目标公司财富效应的影响，对完善我国的公司治理结构，规范和健全控制权市场的发展，提高我国资本市场的整体效率具有很重要的积极意义。 由于我国发生的并购事件多发生在上市公司与非上市公司之间，所以上市公司收购非上市公司，除非收购的资产或者股权比例比较大，足以影响收购主体的经营业绩，或者收购主体通过收购来实现产业转型等，研究并购重组事件才具有意义；而作为被并购的上市公司而言，无论从公司治理，还是从产业发展方向和经营业绩来说，都会有较大的改变。因此本文的研究视角是以发生控制权转移的目标上市公司为研究样本，考察控制权转移后是否为目标公司带来了财富效应。 目前，国内有关并购绩效研究的文献也不少，但由于我国证券市场发展的时间还不长，很多体制和制度还不完善，各实证研究结果难免受到研究方法及研究角度的影响，这也是为什么各研究结果不一致的主要原因。 本文运用改进的事件研究法、改进的主成分分析、多元逐步回归分析等计量和统计方法，对影响控制权转移价格和转移溢价率的影响因素进行实证研究，从股价反应及财务绩效变化的角度研究控制权转移能否为目标上市公司创造财富效应，并研究哪些是影响上市公司财富效应的主要因素。并首次尝试从实证的角度，研究我国发生较少的几例要约收购对目标公司股票收益率及波动率的影响。股权分置解决后，我国证券市场将步入全流通时代。通过对近几年控制权转移对目标上市公司财富效应影响的实证研究结果，结合我国资本市场将步入“新并购时代”呈现的新特点，尤其是控制权转移的新特点和发展趋势，为规范我国资本市场的并购重组、发展控制权市场提出一些政策性建议。 论文从结构上可以分为三部分，共由八章组成： 第一部分即前四章，为后续内容作了理论知识、研究背景等方面的必要铺垫。第一章为引言，介绍了论文研究的背景、意义、研究的框架及研究的创新点及研究的局限性；第二章介绍了有关公司控制权理论、企业并购理论及并购财富效应的理论；第三章阐述了我国近几年并购重组的特点，并对全流通时代我国并购重组的趋势进行展望；第四章介绍了国内外文献综述。 第二部分是本文的主体实证部分，包括第五、六、七章。其中，第五章对我国上市公司控制权转移现状和统计特征进行描述，并运用逐步多元回归的方法，对控制权转移价格与转移溢价率的影响因素进行实证分析和检验；第六章对控制权转移对目标公司财富效应的影响进行实证研究。首先运用改进的事件研究方法，对控制权转移对目标公司的股价影响进行实证研究，并运用逐步多元回归的方法研究哪些因素影响股价反应；然后运用改进的主成分分析方法，以上市公司发生控制权转移前一年为对比基期，研究控制权转移当年及其后两年的财务绩效是否得到改善；第七章对我国发生的10例要约收购实例不仅进行制度层面的分析，而且首次尝试从实证检验的角度，研究要约收购对目标公司股价的影响，以及对目标公司股票收益和波动率的影响。 第三部分即第八章，是对全文的总结和政策建议。通过对我国控制权市场的现状分析及未来在全流通环境下的展望，宏观地把握控制权转移的特征和趋势，结合2002-2004年发生的控制权转移对目标上市公司财富效应影响的实证研究结果及启示，为推动和规范证券市场控制权市场发展，从规范和优化企业的并购行为、改善并购环境和适当发挥政府职能的角度提出政策性建议。 在对上市公司控制权转移财富效应的实证研究结果的基础上，结合宏观经济环境、国家政策以及相关理论进行分析，主要得到以下八点启示： 启示1：2002年以后，随着证券市场的健康发展，各项法规制度的健全，并购重组已逐步由报表式重组向实质性重组转变。 启示2：ST类上市公司发生控制权转移后，业绩并未得到改善。 大多数ST类上市公司在控制权发生变更后，经营业绩并未得到改善，反而出现业绩加速下滑的态势。ST类上市公司通常经营不善，但是并购者者依然热衷于收购，并且有些上市公司的控制权转移价格远高于净资产数倍甚至几十倍，主要是因为中国股市存在股市租金和二级市场存在超额利润。 启示3：股权分置导致控制权交易的市场效率和流动性缺失严重。 论文第五章对影响上市公司控制权转移价格和转移溢价率的因素进行研究，实证结果在一定程度上反映了我国控制权市场还不发达，由于存在股权分置的特殊背景，上市公司的股权转让通常都是通过非流通股的协议转让实现的。股权交易市场被人为割裂的必然结果就是交易的市场效率和流动性缺失严重，以及政府的行政干涉。 启示4：证券市场对控制权转移存在着信息提前泄露和过度反应，有一定的投机性。 在并购信息公布前，目标公司的股价就提前反应和异常波动，而信息披露后一段时间后股价就开始迅速下跌，对之前的过度反应进行矫正。表明我国证券市场在信息披露的及时性和完整性等方面存在不足。 启示5：有些公司控制权转让的实质不在于改善公司经营效率，而是把股票投资效率摆在首位。 控制权转让后，有些上市公司的经营业绩重组当年和重组后第一年上市公司的业绩得到了一定程度提高，但在接下来的年份里，其业绩又出现了一定的下滑。说明我国上市公司并购重组的效率还不高，主要由于许多企业并购前精心策划，但并购后掉以轻心。实际上，企业在并购重组后，还应做好诸如资产债务、组织制度、生产经营、企业文化等各方面的整合工作，真正实现整合效应。这意味着监管当局应强化对控制权转移的监管。 启示6：由市场因素主导的控制权转移比完全由政府主导的控股权变更为公司带来的财富效应更明显。如果政府介入的太多，基本上就不存在多个收购公司共同竞购同一个目标公司的情况，收购公司在并购目标公司时，成本大大降低，目标公司受政府牵制无法提出合理的要求。 启示7：控制权转移后的资源整合能力很关键。 在论文研究影响上市公司超额收益的因素的多元回归分析中，发现上市公司控制权发生变更时，投资者并不关注目标公司之前的盈利能力和主营业务比重，而是更多地关注控制权转移后，新的控股股东对目标公司的资源整合能力，是否有利于形成协同效应。 启示8：要约收购几乎流于形式。 论文通过对我国已经发生的较少几例要约收购对目标上市公司财富效应的研究结果表明：我国以往发生的要约收购由于几乎都以“零预受要约”结束而与协议收购并无本质区别，主要表现为“走过场”、“尽义务”，但却成为二级市场的炒作题材，往往存在信息反应过度的情形，股价在要约期之前及要约期间被炒得过高，之后则大幅下滑。而要摆脱全面要约收购流于形式的尴尬，关键要培育公司控制权市场，发挥公司控制权市场的效率。 本文的主要贡献体现在以下几个方面： 1.在对我国2001-2004年控制权转移对目标上市公司财富效应进行实证研究的基础上，结合2006年新实施的《公司法》和《证券法》及股权分置问题解决后的市场特征，对未来我国资本市场全流通时代并购重组的趋势进行展望，为今后推动和规范我国资本市场的并购重组、发展控制权市场提出一些政策建议。 2.由于受我国要约收购案例较少的原因，以往的研究主要是从制度层面进行探讨。本文以我国发生的十例要约收购为样本，研究二级市场的股价反应，并首次尝试从实证的角度研究要约收购对目标上市公司股价的收益率和波动率的影响。 3.我国现有文献，常常将股权转让与并购混同起来。实际上，大部分的股权转让只是转让很小一部分的股份(1％-2％)，与“并购”一词的涵义有很大差距。若将这种类型的股权转让也视为并购，就会导致并购价值被低估。因此，本文清晰界定了控制权转移的概念。 4.本文在实证研究方法上也进行了一些改进： ①运用CAR(累计超额收益法)和BHAR(买入并持有超额收益法)方法，从股价反应的角度研究控制权转移对目标上市公司财富效应的影响时，不仅考察短期内([-60,+30])目标公司的超额收益，而且考察较长时期内([-60,+180]目标公司的超额收益。 ②由于传统的事件研究法没有考虑金融资产价格具有尖峰厚尾、波动集聚的现象，从而导致Beta系数高估、事件期与估计期存在异方差的现象，影响了结果的精确性。本文对传统的事件研究法进行了改进，考虑了股价收益率存在的GARCH现象。 ③不仅考察控制权转移对目标公司财富效应的影响，而且运用多元逐步回归方法，按不同年度、分类型地考察哪些因素对目标公司超额收益具有显著影响。 ④建立了基于改进的主成分分析方法的上市公司并购财务绩效的评价模型。在分析数据的预处理中，增加了对每股收益的复权处理，消除了由于股本扩张而造成的公司利润被稀释的情况；消除了个别财务指标受行业特性的影响；通过将预处理后的历年财务数据作一次性综合处理，解决了以往数据缺乏可比性的问题，更加突出了历年数据的相互联系，增加了数据分析结论的实际操作意义。