论文部分内容阅读
近年来，中国影子银行业务快速发展，成为金融体系中不可忽视的组成部分(孙国峰和贾君怡，2016)，并在监管体系外积累了大量的风险，引起监管层的高度关注(巴曙松，2009)。在我国，商业银行参与影子银行活动的主要方式就是发行理财产品。在2004～2018年银行理财产品的野蛮发展期间，各监管部门陆续出台了近40部法规条例。2017年被称为“资管元年”，随着资管新规和理财新规的落地，理财产品市场在极大程度上被规范，打破刚性兑付、提倡净值化管理、加强投资者适当性管理等理念产生的阵痛使得2017年底至2018年表外理财产品利率持续走低，规模首次发生了收缩，但总量依旧庞大。截至2018年底，全国银行保本和非保本理财产品余额合计约32万亿1，存续产品约9万只，同比增加约2万亿元，同比增速约6％，商业银行理财产品依旧是中国金融市场最重要的参与方。
本文首先对目前已有的文献和相关研究进行了梳理和分析。为更好的开展研究，本文文献综述分为三大部分。在文献综述的第一部分，本文重点整理了影子银行的定义、发展与驱动因素方面的文献，重点回答影子银行以及中国影子银行的定义;影子银行蓬勃发展的驱动因素;影子银行尤其是中国影子银行的发展与监管现状。在文献综述的第二部分，本文重点梳理了资本市场风险与影子银行的关系，了解学界如何看待影子银行尤其是理财产品对于资本市场的影响。在文献综述的第三部分，本文主要梳理了目前影子银行与系统性风险之间的关系，了解影子银行通过何种渠道引发系统性风险。
囿于数据的可获得性，目前国内学者对于影子银行的研究主要集中于规模的估算(王浡力和李建军，2013;吕健，2014;孙国峰和贾君怡，2016)，对于中国影子银行的实证研究也多以委托贷款、信托为主，理财产品层面的实证研究相对较少。至于理财产品发行是否会给银行自身在资本市场上带来风险，是否会带来系统性风险？这种影响是否会在商业银行性质和理财产品类型存在异质性？其背后的作用机制是什么？目前研究更是匮乏。
基于现有文献的不足，在了解了已有的文献后，文章拟回答以下三个问题:一是我国商业银行理财产品是如何发展的;二是商业银行理财产品业务带来的风险是什么样子的;三是理财产品会不会带来系统性风险。
为了回答我国商业银行理财产品是如何发展的。文章首先梳理了我国商业银行理财产品业务的历史与现状。从商业银行理财产品的发展历史出发，分析了理财产品在我国经济中扮演的角色与地位。从理财产品的发展历史出发，梳理资管新规前理财产品发展历程中的三大阶段，了解理财产品运作模式的具体变化过程及变化原因。再之后梳理了我国商业银行理财产品的监管历史与现状以及目前资管新规下理财产品运营模式的转变。通过以上这些梳理分析，本文发现中国理财产品的发展史就是一部与监管相互博弈的历史，银行理财的运营模式不断地发生变化，以适应监管要求或规避监管。因此梳理清楚银行理财的驱动因素、影响，对于日后监管政策的制定具有重要的现实意义。
然而近年来，理财产品的发展在监管体系外为商业银行积累了大量的风险。作为资本市场上的权重股，商业银行风险的累积对市场稳定将产生巨大的影响。但目前无论监管层、业界还是学界，对于银行理财产品的关注主要还是集中在理财产品自身或者其对商业银行的影响上，鲜有人关心理财产品对商业银行自身股价崩盘风险的影响。本文利用国内2006-2016年银行理财产品数据，从股价崩盘的角度出发研究我国商业银行理财产品发行究竟会对商业银行自身股价产生什么样的影响。本文首先研究了理财产品的发行与商业银行自身股价崩盘风险之间的关系，结果表明理财产品的发行会引发自身股价崩盘风险，理财产品发行数量越大，其股价崩盘风险越大;监管压力越大的银行发行理财产品会给自身带来更大的股价崩盘风险;并且理财产品刚性兑付比例越高，股价崩盘风险越大。
在此研究的基础上，本文又提出并实证检验了理财产品发行影响股价崩盘风险机制的两条假说:“信息不对称假说”和“流动性错配假说”。本文的结果支持了2018年资管新规强调的“增强信息披露”“减少资金错配”和“打破刚性兑付”等举措。基于此，本文提出以下建议，一是监管机构重点关注监管达标压力较大的商业银行;二是商业银行要做好投资者的教育工作，淡化预期收益概念;三是商业银行要落实理财产品信息披露制度;四是商业银行应更多的发行“开放式净值型”理财产品。
那么从宏观的角度，商业银行发行理财产品是否会给金融市场带来系统性风险昵？本文在参照过往文献(Acharyaetal，2010;Weiβetal，2014ab;范小云等，2011;Adrian&Brunnermeier，2011;Brunnermeieretel;2012)，使用条件在险值(CoVaR)模型和边际期望损失(MES)模型测度了商业银行的系统性风险，利用固定效应面板模型，研究理财产品的风险溢出情况以及理财产品发行量对系统性风险的影响。实证的结果显示，商业银行开展理财业务确实会带来银行系统性风险的溢出，这种溢出即来自于业务的规模以及自身的风险。而理财产品业务之所以会带来系统性风险的溢出，主要是因为理财产品业务存在期限错配和刚性兑付这两大特征。期限错配的存在导致理财产品业务更加容易爆发流动性问题;而刚性兑付特质的存在，在促进了理财产品业务发展的同时，也导致了风险的迅速积累与扩大。而想要缓解理财产品业务带来系统性风险溢出的问题，核心就应当是解决目前的期限错配与刚性兑付两大问题。
最后，本文对全文的研究结论进行了归纳，并根据前文的理论和实证分析结果提出了相应的政策建议，同时还指出了研究不足之处以及未来可能进一步的研究方向。
与前人文献相比，本文的创新点主要侧重于以下五个方面:
1.梳理了中国影子银行与商业银行理财产品业务的发展脉络，从理论的角度分析了商业银行为何能够通过理财产品业务实现资金与风险的出表，以及商业银行发展理财产品业务的动机。
2.通过实证的方法证明了理财产品的发行确实会给资本市场带来崩盘风险;并发现监管压力更大的银行发行理财产品会给商业银行自身带来更大的崩盘风险，为日后的监管指明了方向。
3.发现刚性兑付的存在增大了商业银行自身股价崩盘的风险，分析了理财产品发行通过信息不透明与资金错配两条渠道影响股票未来的崩盘风险，为新规“增强信息披露”“减少资金错配”和“打破刚性兑付”提供了理论依据。
4.首次定量验证了理财产品发行与金融系统性风险的关系，发现随着理财产品业务的扩张，理财产品的风险溢出也在不断加大。因此，随着理财产品规模的不断扩大，以及资产证券化的深入发展，我国理财产品的风险溢出问题依旧需要监管部门严密防控。
本文首先对目前已有的文献和相关研究进行了梳理和分析。为更好的开展研究，本文文献综述分为三大部分。在文献综述的第一部分，本文重点整理了影子银行的定义、发展与驱动因素方面的文献，重点回答影子银行以及中国影子银行的定义;影子银行蓬勃发展的驱动因素;影子银行尤其是中国影子银行的发展与监管现状。在文献综述的第二部分，本文重点梳理了资本市场风险与影子银行的关系，了解学界如何看待影子银行尤其是理财产品对于资本市场的影响。在文献综述的第三部分，本文主要梳理了目前影子银行与系统性风险之间的关系，了解影子银行通过何种渠道引发系统性风险。
囿于数据的可获得性，目前国内学者对于影子银行的研究主要集中于规模的估算(王浡力和李建军，2013;吕健，2014;孙国峰和贾君怡，2016)，对于中国影子银行的实证研究也多以委托贷款、信托为主，理财产品层面的实证研究相对较少。至于理财产品发行是否会给银行自身在资本市场上带来风险，是否会带来系统性风险？这种影响是否会在商业银行性质和理财产品类型存在异质性？其背后的作用机制是什么？目前研究更是匮乏。
基于现有文献的不足，在了解了已有的文献后，文章拟回答以下三个问题:一是我国商业银行理财产品是如何发展的;二是商业银行理财产品业务带来的风险是什么样子的;三是理财产品会不会带来系统性风险。
为了回答我国商业银行理财产品是如何发展的。文章首先梳理了我国商业银行理财产品业务的历史与现状。从商业银行理财产品的发展历史出发，分析了理财产品在我国经济中扮演的角色与地位。从理财产品的发展历史出发，梳理资管新规前理财产品发展历程中的三大阶段，了解理财产品运作模式的具体变化过程及变化原因。再之后梳理了我国商业银行理财产品的监管历史与现状以及目前资管新规下理财产品运营模式的转变。通过以上这些梳理分析，本文发现中国理财产品的发展史就是一部与监管相互博弈的历史，银行理财的运营模式不断地发生变化，以适应监管要求或规避监管。因此梳理清楚银行理财的驱动因素、影响，对于日后监管政策的制定具有重要的现实意义。
然而近年来，理财产品的发展在监管体系外为商业银行积累了大量的风险。作为资本市场上的权重股，商业银行风险的累积对市场稳定将产生巨大的影响。但目前无论监管层、业界还是学界，对于银行理财产品的关注主要还是集中在理财产品自身或者其对商业银行的影响上，鲜有人关心理财产品对商业银行自身股价崩盘风险的影响。本文利用国内2006-2016年银行理财产品数据，从股价崩盘的角度出发研究我国商业银行理财产品发行究竟会对商业银行自身股价产生什么样的影响。本文首先研究了理财产品的发行与商业银行自身股价崩盘风险之间的关系，结果表明理财产品的发行会引发自身股价崩盘风险，理财产品发行数量越大，其股价崩盘风险越大;监管压力越大的银行发行理财产品会给自身带来更大的股价崩盘风险;并且理财产品刚性兑付比例越高，股价崩盘风险越大。
在此研究的基础上，本文又提出并实证检验了理财产品发行影响股价崩盘风险机制的两条假说:“信息不对称假说”和“流动性错配假说”。本文的结果支持了2018年资管新规强调的“增强信息披露”“减少资金错配”和“打破刚性兑付”等举措。基于此，本文提出以下建议，一是监管机构重点关注监管达标压力较大的商业银行;二是商业银行要做好投资者的教育工作，淡化预期收益概念;三是商业银行要落实理财产品信息披露制度;四是商业银行应更多的发行“开放式净值型”理财产品。
那么从宏观的角度，商业银行发行理财产品是否会给金融市场带来系统性风险昵？本文在参照过往文献(Acharyaetal，2010;Weiβetal，2014ab;范小云等，2011;Adrian&Brunnermeier，2011;Brunnermeieretel;2012)，使用条件在险值(CoVaR)模型和边际期望损失(MES)模型测度了商业银行的系统性风险，利用固定效应面板模型，研究理财产品的风险溢出情况以及理财产品发行量对系统性风险的影响。实证的结果显示，商业银行开展理财业务确实会带来银行系统性风险的溢出，这种溢出即来自于业务的规模以及自身的风险。而理财产品业务之所以会带来系统性风险的溢出，主要是因为理财产品业务存在期限错配和刚性兑付这两大特征。期限错配的存在导致理财产品业务更加容易爆发流动性问题;而刚性兑付特质的存在，在促进了理财产品业务发展的同时，也导致了风险的迅速积累与扩大。而想要缓解理财产品业务带来系统性风险溢出的问题，核心就应当是解决目前的期限错配与刚性兑付两大问题。
最后，本文对全文的研究结论进行了归纳，并根据前文的理论和实证分析结果提出了相应的政策建议，同时还指出了研究不足之处以及未来可能进一步的研究方向。
与前人文献相比，本文的创新点主要侧重于以下五个方面:
1.梳理了中国影子银行与商业银行理财产品业务的发展脉络，从理论的角度分析了商业银行为何能够通过理财产品业务实现资金与风险的出表，以及商业银行发展理财产品业务的动机。
2.通过实证的方法证明了理财产品的发行确实会给资本市场带来崩盘风险;并发现监管压力更大的银行发行理财产品会给商业银行自身带来更大的崩盘风险，为日后的监管指明了方向。
3.发现刚性兑付的存在增大了商业银行自身股价崩盘的风险，分析了理财产品发行通过信息不透明与资金错配两条渠道影响股票未来的崩盘风险，为新规“增强信息披露”“减少资金错配”和“打破刚性兑付”提供了理论依据。
4.首次定量验证了理财产品发行与金融系统性风险的关系，发现随着理财产品业务的扩张，理财产品的风险溢出也在不断加大。因此，随着理财产品规模的不断扩大，以及资产证券化的深入发展，我国理财产品的风险溢出问题依旧需要监管部门严密防控。