国债利率期限结构蕴含着丰富的经济信息,是微观金融资产的定价基准和宏观经济走势的衡量指标。近年来,人民币汇率形成机制改革不断深入,2015年“8.11汇改”后,汇率弹性显著增强,汇率双向波动成为常态,且利率市场化改革基本完成,这使得汇率与利率的联动效应有所增强。而国债利率期限结构反映了金融市场的综合利率水平,随着银行间国债市场的开放,其受汇率波动影响的风险也将逐步上升。汇率波动主要通过影响债券的盈利水平和市场的流动性状况来影响债券市场的供求,并最终导致国债利率期限结构的变动。在汇率宽幅波动的背景下,由于汇率弹性增强,这种影响机制会被放大,因此汇率波动对银行间国债利率期限结构的影响成为有研究价值的内容。梳理相关文献发现对于国债利率期限结构的研究主要集中于曲线拟合、曲线预测以及曲线的影响因素三个方面。其中,在对国债利率期限结构影响因素的研究中,绝大多数集中于宏观经济变量对国债利率期限结构的影响,而对于2015年“8.11汇改”以来汇率宽幅波动对国债利率期限结构的冲击的研究较少。汇率波动主要通过影响国际资本流动、影响债券风险溢价以及影响货币政策三个渠道作用于国债利率期限结构。当汇率升值或贬值时,债券的收益水平和市场的流动性会发生变化,影响债券投资者的选择,最终影响国债利率期限结构。国债利率期限结构是不同期限的国债收益率曲线的集合,研究汇率波动对每条债券收益率曲线的影响工作量大且不切实际。因此为了分析汇率波动对国债利率期限结构的影响,首先需要提取出影响国债收益率曲线的共同因素。对此,本文采用动态NS模型对国债利率期限结构进行拟合,结果显示该模型拟合效果较好,且拟合出来的三因子可以解释收益率曲线99%的变动。在此基础上,为了研究汇率与国债利率期限结构三因子间的非线性动态关系,本文构建汇率、水平因子和斜率因子的MS-VAR模型,分析在不同区制下汇率变动对国债收益率曲线的影响。此外,为了对比2015年“8.11汇改”前后汇率与国债收益率曲线三因子在不同时间的冲击响应关系,本文对三个经济变量进行了脉冲响应分析。最后,本文对汇率、水平因子和斜率因子进行方差分解,进一步考察三个经济变量相互之间的贡献程度。MS-VAR模型的实证结果表明与汇改前相比,汇改后人民币汇率与水平因子及斜率因子的联动性显著增强。此外,2015年“8.11汇改”后,受汇率宽幅波动的影响,汇率与国债利率期限结构水平因子和斜率因子之间发生了多次区制转移。汇率贬值期间长期利率下行、长短期利差扩大,即国债收益率曲线下移且变陡峭。而汇率升值期间长期利率上行、长短期利差缩小,即国债收益率曲线上移且变平坦。在传统的经济学框架内汇率贬值被视为债券市场利空因素,而升值为利好因素。但是本文的实证结果显示汇率贬值与债券牛市之间具有内在的一致性,主要原因在于央行在汇率大幅波动期间进行干预,平滑了大规模的资本流动,且目前经济增长仍然是我国首要的经济目标,汇率浮动让位于经济增长,即使在贬值期间央行也会提供流动性补充,汇率变动带来的影响最终被货币政策的效果所抵消。此外,在2015年汇改后,汇率的形成机制更加透明,境外投资者对人民币的信心增强,因此即使在贬值期间,境外机构投资者仍然增持国债。脉冲响应分析和方差分解结果也显示2015年“8.11汇改”后汇率与利率的联动效应显著增强,水平因子主要受通货膨胀、中美利差的影响,而斜率因子主要受货币政策和经济运行情况的影响,但是水平因子和斜率因子对汇率变动的解释高达24%。