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【摘要】外汇储备是为了应付国际支付的需要，由各国的中央银行及其他政府机构所集中掌握的外汇资产。2011年底，中国的外汇储备余额已经达到了3.181万亿美元，外汇储备排名世界经济体第一。2012年以来，尽管外汇储备余额增长放缓，其巨额的总量依然对我国经济施加了巨大的通胀压力，造成资源浪费等困扰。外汇储备结构的不均衡更是隐藏了巨大风险。与此同时，不适当的外汇使用方式制约了中国外汇储备的有效利用。文章针对外汇储备的规模困扰、结构困扰、使用困扰，提出了改进意见。
【关键词】外汇储备 外汇结构 外汇管理
一、引言
外汇储备通常是指一个国家由货币当局持有的，可自由支配和自由交换的非本国货币，是用于弥补国际收支逆差、维持本国货币汇率稳定及应付紧急支付需要而应持有的、国际间可以接受的外汇资产。
一国的外汇储备两大来源：一是：经常性账户顺差，是最为稳定和可靠的储备来源；二是资本与金融账户顺差，长期以来我国实施针对资本与金融流入的优惠政策，并且人为压低了人民币汇率，使得大量资金流入国内。这两种来源有相当大的差异，经常账户顺差的外汇储备增长是本国储蓄的积累，是国家的净财富；金融账户的外汇储备增长实际上是以负债的增加换取外汇储备的增长。从我国的国际收支平衡表上看，近几年外汇储备增长基本上是以对外负债的增加换取外汇储备的增长，即以资本和金融流入为主。
二、我国外汇储备现状与困扰
（一）外汇规模困扰
1994年起我国外汇体制进行了重大改革，其主要内容是实行官方汇率和外汇调剂市场汇率的并轨，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度；实行银行结售汇制度，取消外汇上缴和留成；取消用汇的指令性计划；实行人民币在经常项目下的有条件可兑换；建立统一的、规范化的、有效率的外汇市场。进入新世纪、加入WTO以后，我国对外出口大规模增长，经济增长严重依赖出口，使得外汇储备余额呈现扶摇直上的态势。到2011年底，我国的外汇储备余额已经达到3.181万亿美元，约为我国2011年国内生产总值的43%，外汇储备排名世界经济体第一，且远超排名第二的日本（约1.3万亿美元）。2012年以来，外汇储备余额增长有放缓，在二季度出现了负增长，但三季度再度恢复了正增长，9月底余额为3.29亿美元，仍然数额巨大。
对于巨大的外汇规模，我们要从两方面来看待：
首先，我国规模巨大的外汇储备是其积极意义的。（1）满足国际支付的需要。在国际市场中，美元是主要的交易工具，黄金是各国都认可的通货，所以一国必须保证足够的外汇储备，才能保证对国外的支付。（2）用于保持汇率稳定。在国际贸易中，保持人民币汇率的相对稳定是国际贸易正常开展所必需的，而在开放性的全球经济下，各国联系日益密切、国际金融市场波动不断增大，本国管理机构需要通过自己手中持有的外汇储备，去进行反向干预来保持汇率在一定程度下的稳定。（3）用于维护国际信誉，提高对外融资能力。外汇储备是一个国家的偿债能力最直接的保证，只有维持相当的外汇储备水平才能有效的进行对外融资。（4）增强综合国力和抵抗风险的能力。中国经济逐渐与国际社会接轨过程中，经济从封闭型到逐渐开放，受国际经济影响程度也越大，需要更多的外汇储备做后盾，以增强处理经济突发性问题的力量。比如，97年亚洲金融危机，亚洲各国纷纷宣布货币贬值，而我国本着一个负责任大国，宣布人民币不贬值。这种能力也是以强大的外汇储备为基础的。
然而，一国的外汇储备量既不能太多，又不能太少。一方面，如果一国外汇储备不足，就会削弱或损害调控和干预外汇市场的能力，有可能危及金融安全；另一方面，如果一国外汇储备过量或超出适度区间，则可能会走向另一个不合理极端。首先，外汇占款是我国近年来货币供应量大涨很重要的因素，增加了通货通货膨胀压力越大，央行调控基础货币的灵活性越弱；其次，外汇储备过多也是一种资源浪费，持有的外汇储备收益通常大大低于我国国内投资的平均收益率，我国实际上是为外国（特别是美国）提供了巨量的低利率融资，这是对国民财富的侵蚀。
（二）外汇结构的困扰
我国并不对外公布外汇储备结构数据。所以，笔者只能通过国际机构或者其他国家公布是数据来答题了解我国外汇储备的构成。
根据美国财政部网站的年度报告显示，我国投资于美国证券的资产约占当期外汇储备总额的60%－70%。其中购买债券的资产占到总投资的95%以上，且以长期债券为主，短期债券投资不足8%；用于投资股权的外汇甚微，只占投资总额的1%－3%，这说明我国外汇储备主要以美国长期债券的形式持有，资产结构较为单一。
（三）外汇的使用问题
一国外汇储备本质上是国民的财富，使用者不应仅仅局限于金融领域内的外管局、中投公司这样的金融性投资机构。实际上，这样的政府性投资机构必然存在保守性，并且不了解各投资领域，只能或只熟悉在金融领域内使用外汇储备，也只能或只熟悉在有限的币种和债券之间选择投资，这样的投资是不全面、无法分散风险的。真正熟悉其他实体投资领域的企业无法保持大量的外汇来抓住稍瞬即逝的投资机会，没有自主、灵活选择外汇投资方向的权利，这也使得我国外汇储备用于实体投资的比例很低。
三、针对我国外汇储备的建议
笔者认为主要有三个方面值得考虑，首先是从根源着手，寻求减缓外汇储备量的过快增长；第二就是面对现有的占外汇比例极重的美元储备，如何进行各类投资，做好保值增值；第三是如何改革现有外汇储备使用制度。
（一）如何着手减缓外汇储备量的过快增长
我国实行的是有管理的浮动汇率制度，其实质更类似于固定汇率制度，很容易受投机资本的冲击，使得我国必须保持相当的外汇储备来维持稳定的外贸环境和保持经济的平稳增长。所以有许多学者认为中国应该转为完全浮动汇率。但从中国的现实情况来看，尚不具备使用浮动汇率制度调控国际收支的条件，这是因为我国不具备发达的国内货币市场和完善的国内资本市场，从而使中央银行完全可以通过公开市场操作、再贴现等手段有效的扩张或收缩本国的货币供给，进而影响外汇市场供求来调整汇率。因此，比较可行的是扩大汇率浮动范围，使得中央银行能有更大的汇率干预余地和权限。 （二）如何调外汇储备结构
从长期来看，我国外汇储备增速会逐渐放缓，但不会改变中短期内快速增长的趋势，所以外汇储备的总量依然会维持在相当高的水平上。在这样的前提判断下，必须优化外汇资产结构，首要的就是通过加大非美元货币比例，加大黄金比重，加大能源和资源投资、加大对外股权投资，来降低美元储备比例，以实现外汇储备资产结构以及币种结构的多元化。
首先，对于货币性外汇储备，我国在持有储备币种的结构时，应综合考虑对外贸易支付中的币种结构、偿还外债的币种构成、储备货币的效益率，达到流动性、安全性和盈利性的有效组合。最理想的状态当然是将外汇储备规模维持在既能保证进口，偿还债务等的需要，又能使机会成本控制在最小的水平。所以，我国首要的措施是尽快、尽可能地降低美元资产在外汇储备中的比重。
对于替代性国际货币，笔者首推欧元。从现有的状况看，欧元已经获得、而且必将在中长期保持世界第二大货币的地位。尽管欧元诞生以来伴随了许许多多的问题，特别是这两年希腊、西班牙、意大利等欧元区经济体出现了严重的债务问题，但我对欧元前景并不悲观。德国、法国、意大利等欧盟主要国家已形成共识，同意用削减开支这种正确的手段，来解决欧债问题。反观美国，其同样潜在存在着严重的债务危机，但美国人却不可能、也不愿意削减开支，反而采取量化宽松的手段，5年来相继推出了QE1、QE2、QE3等计划。与欧洲债务危机相比，美国债务危机更像是个“黑洞”。在此之外，适当的日元，英镑等外币储备可以作为很好的补充。
然而，从现有状况看，我国外汇储备中美国国债比重非常高，就世界范围看也是持有量最多的国家，如果仅仅通过直接出售美国国债去购买其他资产的方式大规模减持，可能会导致美国国债市场价格的严重动荡甚而急速下跌。如果出现这样的状况，我国反而会承受最大的损失，得不偿失。在这样的情况下，一种折中的、现实的方法是向美国政府寻求实施美国国债和实体资产的转换。相关资产转换应集中于优质的大型公司（但没必要寻求太高的股份甚至控股，这样美国政府也会更容易接纳）。此外，我国在对国有商业银行进行改制过程中就进行过银行系统的大规模债转股，很多当年的不良资产都已最终变成了四大资产管理公司的良好利润来源。因此，可以借鉴这一经验，寻求国际间的金融资产与实体资产的转换，加大海外直投。而海外直投最重要的方向可以考虑是能源和资源。中国这个资源相对贫乏的国家需要石油、金属和其他原材料的稳定供应 从而保证经济持续、高效的发展。具体操作，一是加快对海外的资源或资源开采企业股份的投资和收购；二是日益重视以长期协议方式进行大宗采购。尽管有人认为，有的投资时失败的，很多投资的外国资源企业的股价在购买后有较大程度的下跌，照成我国外汇的亏损。但是我认为，一方面，我国对外投资的经验还欠缺，而股价的波动是难以预测的，是投资就有风险，我国需要时间和金钱成本经行学习；另一方面，在危机中介入海外资源资产受到阻力较小，更容易进行购买，并且雪中送炭有助于增强我国的国际形象和政治资本，这些都是金钱难以衡量的。
另外，笔者认为，以我国的美元储备去投资H股是个很好的选择。港币是直接与美元挂钩的，而由于香港的独特地位和在香港大量的中资上市企业的关系，对于中国外汇储备来说，对H股应该是最为了解的。因此，只要看清中国经济的未来发展，购买大量H股龙头企业的股票，其实就是购买中国经济的未来发展预期。
（三）如何调整外汇储备使用制度
为了扭转当前外汇管理和使用的不利局面，我国必须加快改革汇储备使用的体制和机制，由发改委、国资委、财政部、人民银行 （外管局）等部门共同参与，打通外汇资金向实体企业投资者转移的通道。例如：发改委主要制定战略；国资委确定相应的战略执行者（实体企业）及其资金使用计划；人民银行（外管局）向财政部划转资金；财政部则根据资金使用方案向企业提供资金。总而言之，在外汇的使用主体上，我国应该从依赖金融系统的少数金融机构对外投资转为依靠产业界的实体企业为主来对外投资。整个外汇制度应为实体经济服务。
参考文献
[1] 西泽·巴查尼. 中国大力推动海外投资减少外汇储备防止经济过热[J]. 海外经济评论，2009（30）.
[2] 邢大伟. 影响我国外汇储备适度规模诸因素的实证研究[J]. 商业研究，2006（20）.
[3] 郭洪仙，李晓峰. 我国外汇储备增长原因及变动趋势研究[J]. 财经研究， 2004（05）.
[4] 姜丽. 我国外汇储备及其影响因素的研究[D]. 厦门大学， 2002.
[5] 苏红. 我国外汇储备规模问题研究[D]. 河海大学，2004.
[6] 张莹. 我国中国外汇储备现状分析[D]. 经济师，2010.
[7] 邱巍. 中国外汇储备风险管理问题研究[D].厦门大学，2009.
（责任编辑：陈岑）
【关键词】外汇储备 外汇结构 外汇管理
一、引言
外汇储备通常是指一个国家由货币当局持有的，可自由支配和自由交换的非本国货币，是用于弥补国际收支逆差、维持本国货币汇率稳定及应付紧急支付需要而应持有的、国际间可以接受的外汇资产。
一国的外汇储备两大来源：一是：经常性账户顺差，是最为稳定和可靠的储备来源；二是资本与金融账户顺差，长期以来我国实施针对资本与金融流入的优惠政策，并且人为压低了人民币汇率，使得大量资金流入国内。这两种来源有相当大的差异，经常账户顺差的外汇储备增长是本国储蓄的积累，是国家的净财富；金融账户的外汇储备增长实际上是以负债的增加换取外汇储备的增长。从我国的国际收支平衡表上看，近几年外汇储备增长基本上是以对外负债的增加换取外汇储备的增长，即以资本和金融流入为主。
二、我国外汇储备现状与困扰
（一）外汇规模困扰
1994年起我国外汇体制进行了重大改革，其主要内容是实行官方汇率和外汇调剂市场汇率的并轨，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度；实行银行结售汇制度，取消外汇上缴和留成；取消用汇的指令性计划；实行人民币在经常项目下的有条件可兑换；建立统一的、规范化的、有效率的外汇市场。进入新世纪、加入WTO以后，我国对外出口大规模增长，经济增长严重依赖出口，使得外汇储备余额呈现扶摇直上的态势。到2011年底，我国的外汇储备余额已经达到3.181万亿美元，约为我国2011年国内生产总值的43%，外汇储备排名世界经济体第一，且远超排名第二的日本（约1.3万亿美元）。2012年以来，外汇储备余额增长有放缓，在二季度出现了负增长，但三季度再度恢复了正增长，9月底余额为3.29亿美元，仍然数额巨大。
对于巨大的外汇规模，我们要从两方面来看待：
首先，我国规模巨大的外汇储备是其积极意义的。（1）满足国际支付的需要。在国际市场中，美元是主要的交易工具，黄金是各国都认可的通货，所以一国必须保证足够的外汇储备，才能保证对国外的支付。（2）用于保持汇率稳定。在国际贸易中，保持人民币汇率的相对稳定是国际贸易正常开展所必需的，而在开放性的全球经济下，各国联系日益密切、国际金融市场波动不断增大，本国管理机构需要通过自己手中持有的外汇储备，去进行反向干预来保持汇率在一定程度下的稳定。（3）用于维护国际信誉，提高对外融资能力。外汇储备是一个国家的偿债能力最直接的保证，只有维持相当的外汇储备水平才能有效的进行对外融资。（4）增强综合国力和抵抗风险的能力。中国经济逐渐与国际社会接轨过程中，经济从封闭型到逐渐开放，受国际经济影响程度也越大，需要更多的外汇储备做后盾，以增强处理经济突发性问题的力量。比如，97年亚洲金融危机，亚洲各国纷纷宣布货币贬值，而我国本着一个负责任大国，宣布人民币不贬值。这种能力也是以强大的外汇储备为基础的。
然而，一国的外汇储备量既不能太多，又不能太少。一方面，如果一国外汇储备不足，就会削弱或损害调控和干预外汇市场的能力，有可能危及金融安全；另一方面，如果一国外汇储备过量或超出适度区间，则可能会走向另一个不合理极端。首先，外汇占款是我国近年来货币供应量大涨很重要的因素，增加了通货通货膨胀压力越大，央行调控基础货币的灵活性越弱；其次，外汇储备过多也是一种资源浪费，持有的外汇储备收益通常大大低于我国国内投资的平均收益率，我国实际上是为外国（特别是美国）提供了巨量的低利率融资，这是对国民财富的侵蚀。
（二）外汇结构的困扰
我国并不对外公布外汇储备结构数据。所以，笔者只能通过国际机构或者其他国家公布是数据来答题了解我国外汇储备的构成。
根据美国财政部网站的年度报告显示，我国投资于美国证券的资产约占当期外汇储备总额的60%－70%。其中购买债券的资产占到总投资的95%以上，且以长期债券为主，短期债券投资不足8%；用于投资股权的外汇甚微，只占投资总额的1%－3%，这说明我国外汇储备主要以美国长期债券的形式持有，资产结构较为单一。
（三）外汇的使用问题
一国外汇储备本质上是国民的财富，使用者不应仅仅局限于金融领域内的外管局、中投公司这样的金融性投资机构。实际上，这样的政府性投资机构必然存在保守性，并且不了解各投资领域，只能或只熟悉在金融领域内使用外汇储备，也只能或只熟悉在有限的币种和债券之间选择投资，这样的投资是不全面、无法分散风险的。真正熟悉其他实体投资领域的企业无法保持大量的外汇来抓住稍瞬即逝的投资机会，没有自主、灵活选择外汇投资方向的权利，这也使得我国外汇储备用于实体投资的比例很低。
三、针对我国外汇储备的建议
笔者认为主要有三个方面值得考虑，首先是从根源着手，寻求减缓外汇储备量的过快增长；第二就是面对现有的占外汇比例极重的美元储备，如何进行各类投资，做好保值增值；第三是如何改革现有外汇储备使用制度。
（一）如何着手减缓外汇储备量的过快增长
我国实行的是有管理的浮动汇率制度，其实质更类似于固定汇率制度，很容易受投机资本的冲击，使得我国必须保持相当的外汇储备来维持稳定的外贸环境和保持经济的平稳增长。所以有许多学者认为中国应该转为完全浮动汇率。但从中国的现实情况来看，尚不具备使用浮动汇率制度调控国际收支的条件，这是因为我国不具备发达的国内货币市场和完善的国内资本市场，从而使中央银行完全可以通过公开市场操作、再贴现等手段有效的扩张或收缩本国的货币供给，进而影响外汇市场供求来调整汇率。因此，比较可行的是扩大汇率浮动范围，使得中央银行能有更大的汇率干预余地和权限。 （二）如何调外汇储备结构
从长期来看，我国外汇储备增速会逐渐放缓，但不会改变中短期内快速增长的趋势，所以外汇储备的总量依然会维持在相当高的水平上。在这样的前提判断下，必须优化外汇资产结构，首要的就是通过加大非美元货币比例，加大黄金比重，加大能源和资源投资、加大对外股权投资，来降低美元储备比例，以实现外汇储备资产结构以及币种结构的多元化。
首先，对于货币性外汇储备，我国在持有储备币种的结构时，应综合考虑对外贸易支付中的币种结构、偿还外债的币种构成、储备货币的效益率，达到流动性、安全性和盈利性的有效组合。最理想的状态当然是将外汇储备规模维持在既能保证进口，偿还债务等的需要，又能使机会成本控制在最小的水平。所以，我国首要的措施是尽快、尽可能地降低美元资产在外汇储备中的比重。
对于替代性国际货币，笔者首推欧元。从现有的状况看，欧元已经获得、而且必将在中长期保持世界第二大货币的地位。尽管欧元诞生以来伴随了许许多多的问题，特别是这两年希腊、西班牙、意大利等欧元区经济体出现了严重的债务问题，但我对欧元前景并不悲观。德国、法国、意大利等欧盟主要国家已形成共识，同意用削减开支这种正确的手段，来解决欧债问题。反观美国，其同样潜在存在着严重的债务危机，但美国人却不可能、也不愿意削减开支，反而采取量化宽松的手段，5年来相继推出了QE1、QE2、QE3等计划。与欧洲债务危机相比，美国债务危机更像是个“黑洞”。在此之外，适当的日元，英镑等外币储备可以作为很好的补充。
然而，从现有状况看，我国外汇储备中美国国债比重非常高，就世界范围看也是持有量最多的国家，如果仅仅通过直接出售美国国债去购买其他资产的方式大规模减持，可能会导致美国国债市场价格的严重动荡甚而急速下跌。如果出现这样的状况，我国反而会承受最大的损失，得不偿失。在这样的情况下，一种折中的、现实的方法是向美国政府寻求实施美国国债和实体资产的转换。相关资产转换应集中于优质的大型公司（但没必要寻求太高的股份甚至控股，这样美国政府也会更容易接纳）。此外，我国在对国有商业银行进行改制过程中就进行过银行系统的大规模债转股，很多当年的不良资产都已最终变成了四大资产管理公司的良好利润来源。因此，可以借鉴这一经验，寻求国际间的金融资产与实体资产的转换，加大海外直投。而海外直投最重要的方向可以考虑是能源和资源。中国这个资源相对贫乏的国家需要石油、金属和其他原材料的稳定供应 从而保证经济持续、高效的发展。具体操作，一是加快对海外的资源或资源开采企业股份的投资和收购；二是日益重视以长期协议方式进行大宗采购。尽管有人认为，有的投资时失败的，很多投资的外国资源企业的股价在购买后有较大程度的下跌，照成我国外汇的亏损。但是我认为，一方面，我国对外投资的经验还欠缺，而股价的波动是难以预测的，是投资就有风险，我国需要时间和金钱成本经行学习；另一方面，在危机中介入海外资源资产受到阻力较小，更容易进行购买，并且雪中送炭有助于增强我国的国际形象和政治资本，这些都是金钱难以衡量的。
另外，笔者认为，以我国的美元储备去投资H股是个很好的选择。港币是直接与美元挂钩的，而由于香港的独特地位和在香港大量的中资上市企业的关系，对于中国外汇储备来说，对H股应该是最为了解的。因此，只要看清中国经济的未来发展，购买大量H股龙头企业的股票，其实就是购买中国经济的未来发展预期。
（三）如何调整外汇储备使用制度
为了扭转当前外汇管理和使用的不利局面，我国必须加快改革汇储备使用的体制和机制，由发改委、国资委、财政部、人民银行 （外管局）等部门共同参与，打通外汇资金向实体企业投资者转移的通道。例如：发改委主要制定战略；国资委确定相应的战略执行者（实体企业）及其资金使用计划；人民银行（外管局）向财政部划转资金；财政部则根据资金使用方案向企业提供资金。总而言之，在外汇的使用主体上，我国应该从依赖金融系统的少数金融机构对外投资转为依靠产业界的实体企业为主来对外投资。整个外汇制度应为实体经济服务。
参考文献
[1] 西泽·巴查尼. 中国大力推动海外投资减少外汇储备防止经济过热[J]. 海外经济评论，2009（30）.
[2] 邢大伟. 影响我国外汇储备适度规模诸因素的实证研究[J]. 商业研究，2006（20）.
[3] 郭洪仙，李晓峰. 我国外汇储备增长原因及变动趋势研究[J]. 财经研究， 2004（05）.
[4] 姜丽. 我国外汇储备及其影响因素的研究[D]. 厦门大学， 2002.
[5] 苏红. 我国外汇储备规模问题研究[D]. 河海大学，2004.
[6] 张莹. 我国中国外汇储备现状分析[D]. 经济师，2010.
[7] 邱巍. 中国外汇储备风险管理问题研究[D].厦门大学，2009.
（责任编辑：陈岑）