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摘 要:从日本到拉美再到亚洲的泡沫经济,从宏观到微观,市场的价格泡沫无处不在,理性并不总是存在,传统经济学理论面对这些问题时有些无力,那么我们该如何思考这个问题呢?该文试从实验经济学的角度来阐释并找到一些解决方案。
关键词:实验经济学;泡沫;理性
一、研究背景
传统的经济学理论中有以下几个结论:①如果一个人是流动性偏好的,而每个人的初始投资组合不同,那么在开始时具有高的证券和低的现金初始组合的交易者会倾向于成为卖者,有低的证券和高的现金初始组合的交易者则会倾向于成为买者;②理性预期论认为人们的预期正确的反映了未来的某些信息,那么像远期合同这样的工具,将会是价格变化的一个很好的指示器;③理性人假设认为交易者会在资产的基础价值上进行交易,价格波动的原因应该是时间价值排除系统因素。
二、实验设计
Smith,Suchanek和Williams于1988年设计了一个验证价格泡沫的实验,在这个实验中共有9个实验对象,分为三个组,每组3个人,第一组给予$9.45的现金和1股股份,第二组给予$5.85的现金和2股股份,第三组给予$2.25现金和3股股份,每股股份在每期等可能性的获得$0.00,$0.08,$0.28,$0.60的收益,那么每期的预期收益为 (0.00+0.08+0.28+0.60)=$0.24,实验持续15期。同时,每期都会公示预先计算好的的预期收益,实验结果示意图如下:
从结果中发现,即使在预期收益公示的条件下,价格泡沫依然产生了,但在多次交易的情况下,价格泡沫随着交易者经验的丰富,减弱乃至消失了。泡沫的振幅是基础价值的2-3倍,持续10-11期,同时伴随大规模股份所有权的转移,大约是同期绩优股成交量的5-6倍,在大多数的实验中,价格在第15期暴跌至基础价值上,即泡沫破裂了。
三、基于实验的反思
(一)后人对Smith等人的实验提出了以下质疑:卖空、买空、相同的初始禀赋、经纪人佣金、内幕交易、不确定性、远期合同和限价机制。从后人的验证实验来看,这些质疑对价格泡沫的影响都是不显著的,其中卖空机制并没有降低泡沫的程度和持久,但交易的总量明显增大;具有内部信息的交易者也无法抵制价格膨胀的狂潮,但在一定程度上削弱了泡沫的程度,远期合同的结论与内部信息交易者的结论一样;最富戏剧性的是限价机制,在实验中表现出来是完全无效的,甚至扩大了泡沫的程度和破坏力。
(二)日本的泡沫经济:80年代中期,出于国际政策协调的需要,日本银行数次调低利率,金融机构利用长期的超低利率鼓动土地、股票投机,掀起"泡沫经济"的狂潮。泡沫破灭后,金融机构受困于巨额不良债权,经营陷入危机,大藏省使出浑身解数也无济于事,金融机构相继倒闭,金融行政陷入失败之境。造成日本泡沫经济的原因主要在于:1.大量剩余资本引流向股票、房地产市场,引起股价、地价及房价暴涨;2.宏观政策的失误,放大了泡沫经济的效应;3.金融自由化和国际化成为泡沫经济的制度基础;4.“土地神话”支撑着不动产投机;5.投机之风盛行;6.政治体制不健全导致经济决策错误频频。
四、基于实验的政策建议
(一)宏观层面
从实验中来看泡沫是如此顽固,人为的一些控制措施大多是收效甚微的。要想从根本上解决泡沫问题,应该引导人们进行理性投资。笔者建议可以更多地以基金、分红保险等更加稳健的一些方式来吸引资金,或者将社会游资用于公共事业,同时可以要求因此而收益的对象缴纳一定的分红给该项目,以这些分红回报投资者。其次,交易者的交易经验不能都靠损失资本换得,因为同时可能会带来一些社会问题,那么基于这个前提,投资一部分资金用于加强投资者的投资技巧和相关专业知识的前期培训,以及一些模拟投资的训练(像实验中设计的类似训练),可以将这部分成本转给证券公司,作为其招收客户的前提条件要求也是可行的。
(二)微观层面
这个实验使我们经典经济理论的理性人假设等面临巨大挑战,那实验经济学是否为我们合理理解人的行为开辟了一条崭新的道路呢?未可而知。但此次试验却给了投资者一些合理化的建议,在资本市场上,理性并不总是存在,要确保自己投资的成功,比较稳健的方法是通过长期持有某种证券而获得行业平均的回报率;短期的投机行为面临的风险应该比我们以前以为的要大,那么在选择自己的偏好投资组合的时候就应该调增自己的风险系数。例如在利用CAPM预测期望收益率的时候,我们也许需要添加一个扰动项?这个?代表了市场的一种不理性程度,值可以通过事件分析法估测市场的有效性程度对不理性程度进行一个简单的衡量。简言之,在目前的国内市场条件下,风险系数是被低估了,那么建议投资者在短期内应该采用一种保守的态度,直到我们的市场机制比较健全为止。
参考文献:
[1]Charles R.Plott and Vernon L.Smith.Handbook of Expe rimental Economics Results, Volume 1[M]. First edition .USA: North-Holland,2008.
[2]张季风.挣脱萧条:1990～2006年的日本经济[M].北京:社会科学文献出版社,2006.
[3]王雪峰.日本房地产泡沫与金融不安全[J].现代日本经济,2007,(3).
关键词:实验经济学;泡沫;理性
一、研究背景
传统的经济学理论中有以下几个结论:①如果一个人是流动性偏好的,而每个人的初始投资组合不同,那么在开始时具有高的证券和低的现金初始组合的交易者会倾向于成为卖者,有低的证券和高的现金初始组合的交易者则会倾向于成为买者;②理性预期论认为人们的预期正确的反映了未来的某些信息,那么像远期合同这样的工具,将会是价格变化的一个很好的指示器;③理性人假设认为交易者会在资产的基础价值上进行交易,价格波动的原因应该是时间价值排除系统因素。
二、实验设计
Smith,Suchanek和Williams于1988年设计了一个验证价格泡沫的实验,在这个实验中共有9个实验对象,分为三个组,每组3个人,第一组给予$9.45的现金和1股股份,第二组给予$5.85的现金和2股股份,第三组给予$2.25现金和3股股份,每股股份在每期等可能性的获得$0.00,$0.08,$0.28,$0.60的收益,那么每期的预期收益为 (0.00+0.08+0.28+0.60)=$0.24,实验持续15期。同时,每期都会公示预先计算好的的预期收益,实验结果示意图如下:
从结果中发现,即使在预期收益公示的条件下,价格泡沫依然产生了,但在多次交易的情况下,价格泡沫随着交易者经验的丰富,减弱乃至消失了。泡沫的振幅是基础价值的2-3倍,持续10-11期,同时伴随大规模股份所有权的转移,大约是同期绩优股成交量的5-6倍,在大多数的实验中,价格在第15期暴跌至基础价值上,即泡沫破裂了。
三、基于实验的反思
(一)后人对Smith等人的实验提出了以下质疑:卖空、买空、相同的初始禀赋、经纪人佣金、内幕交易、不确定性、远期合同和限价机制。从后人的验证实验来看,这些质疑对价格泡沫的影响都是不显著的,其中卖空机制并没有降低泡沫的程度和持久,但交易的总量明显增大;具有内部信息的交易者也无法抵制价格膨胀的狂潮,但在一定程度上削弱了泡沫的程度,远期合同的结论与内部信息交易者的结论一样;最富戏剧性的是限价机制,在实验中表现出来是完全无效的,甚至扩大了泡沫的程度和破坏力。
(二)日本的泡沫经济:80年代中期,出于国际政策协调的需要,日本银行数次调低利率,金融机构利用长期的超低利率鼓动土地、股票投机,掀起"泡沫经济"的狂潮。泡沫破灭后,金融机构受困于巨额不良债权,经营陷入危机,大藏省使出浑身解数也无济于事,金融机构相继倒闭,金融行政陷入失败之境。造成日本泡沫经济的原因主要在于:1.大量剩余资本引流向股票、房地产市场,引起股价、地价及房价暴涨;2.宏观政策的失误,放大了泡沫经济的效应;3.金融自由化和国际化成为泡沫经济的制度基础;4.“土地神话”支撑着不动产投机;5.投机之风盛行;6.政治体制不健全导致经济决策错误频频。
四、基于实验的政策建议
(一)宏观层面
从实验中来看泡沫是如此顽固,人为的一些控制措施大多是收效甚微的。要想从根本上解决泡沫问题,应该引导人们进行理性投资。笔者建议可以更多地以基金、分红保险等更加稳健的一些方式来吸引资金,或者将社会游资用于公共事业,同时可以要求因此而收益的对象缴纳一定的分红给该项目,以这些分红回报投资者。其次,交易者的交易经验不能都靠损失资本换得,因为同时可能会带来一些社会问题,那么基于这个前提,投资一部分资金用于加强投资者的投资技巧和相关专业知识的前期培训,以及一些模拟投资的训练(像实验中设计的类似训练),可以将这部分成本转给证券公司,作为其招收客户的前提条件要求也是可行的。
(二)微观层面
这个实验使我们经典经济理论的理性人假设等面临巨大挑战,那实验经济学是否为我们合理理解人的行为开辟了一条崭新的道路呢?未可而知。但此次试验却给了投资者一些合理化的建议,在资本市场上,理性并不总是存在,要确保自己投资的成功,比较稳健的方法是通过长期持有某种证券而获得行业平均的回报率;短期的投机行为面临的风险应该比我们以前以为的要大,那么在选择自己的偏好投资组合的时候就应该调增自己的风险系数。例如在利用CAPM预测期望收益率的时候,我们也许需要添加一个扰动项?这个?代表了市场的一种不理性程度,值可以通过事件分析法估测市场的有效性程度对不理性程度进行一个简单的衡量。简言之,在目前的国内市场条件下,风险系数是被低估了,那么建议投资者在短期内应该采用一种保守的态度,直到我们的市场机制比较健全为止。
参考文献:
[1]Charles R.Plott and Vernon L.Smith.Handbook of Expe rimental Economics Results, Volume 1[M]. First edition .USA: North-Holland,2008.
[2]张季风.挣脱萧条:1990～2006年的日本经济[M].北京:社会科学文献出版社,2006.
[3]王雪峰.日本房地产泡沫与金融不安全[J].现代日本经济,2007,(3).