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我国风险投资在不足二十年的时间里，取得了快速的发展，风险投资运作开始向科学化趋势发展。但是从国际大环境看，与其他发达国家的风险投资成繁荣发展之势相比，不论在市场规模、数量还是在退出机制上，都存在很大的差距。本文首先介绍了我国风险投资的发展情况，然后创新性地提出风险投资的“J曲线效应”，在这个框架下，分析了风险投资的特点和我国风险投资表现不足的地方,最后针对具体表现不足的地方提出相应的政策建议。
一、我国风险投资发展迅速
经过近二十年的发展，尤其是1998年以来，我国风险投资的发展取得了快速的发展，主要表现在：
(一)风险投资的机构数量不断增加
风险投资机构数量不断增加，发展趋于稳定。如图1所示，在1994—2002年的短短几年间，中国风险投资机构总量从20家快速增加到296家，每年新增家数从5家增加到30家，无论从风险投资总量，还是风险投资增量来看，中国风险投资的机构数量都得到了非常明显的增加。同时，从图中不难看出，进入2001年后，我国的创业投资机构数量呈递减态势，开始步入调整期。2000年达到最高点后出现递减趋势，其中2002年的年增长率(11.3%)不足2000年的增长率(114.6%)的1/10，一些2001年以前成立的民间创业投资机构有不少已经被迫解散或者已经不再从事创业投资。但在2003年后，我国境内风险投资又开始出现回升，2004年继续延续了2003年的回暖趋势，投融资活动日渐活跃。
(二)风险投资的资金规模持续扩大
我国风险投资在机构数量急剧增加的同时，资金规模也在迅速膨胀。如图2所示，在1994年至2002年间，从41.7亿元扩大到581.5亿元，增长了近14倍；而每年新增投资量由4.8亿元增长到49.5亿元，增长了近10.3倍。但我们同样还可以看出，尽管风险投资资金总量的规模在不断上升，但新增资金规模和增长率均与风险投资机构数量的走势大体相同，在同样经历了2000年的高点后开始出现回落，新增资金由2000年的109.4亿元减少到2002年的49.5亿元，增长率由2000年的70.1%降低到2002年的9.3%。到了2003年后，也开始出现回暖趋势，尤其是2003年尽管受到非典疫情的影响，国内投资的外部环境曾一度恶化，但就2003年全年而言，我国的风险投资总金额依然较高，而且在2003年的第三季度，我国风险投资总量出现了一个大的增长。2004年，我国境内风险投资延续了2003年的回暖趋势，投资总额突破10亿美元，投资金额较2003年上升了28%，投资案例数量增加了43%。
(三)风险投资的投资机构逐步优化
资金来源趋于多元化，结构不断趋于合理。我国风险投资机构的资金来源有政府、金融机构、企业、事业单位、个人、外资、其他等多个渠道，如图3所示。
据中国风险投资研究院2003年中国风险投资行业调查分析报告显示：企业、政府仍是风险投资机构管理资本的主要来源，所占总量的比例分别达到49%和25%；来自个人的资本也占了一定的比例，为10%；而来自金融机构、外资、事业单位的资本所占比例分别为6%、5%、4%；另有1%的管理资本来源于其他渠道。尽管有的主体所占比例不大，但是已呈现出多元化的趋势。此外，外资创投机构在我国风险投资市场中也占据重要位置，如2004年上半年，外资创投机构除了在投资总额和平均单项投资额继续遥遥领先、先于本土创投机构之外，在投资数量上也首次赶上了本土创投机构，从而全面主导了中国创业投资行业的发展。清科调查显示，外资创投机构的投资额占到2004年上半年投资总额的85.44%，平均单项投资额逾千万美元的项目为本土创投机构的7倍多。
综上所述，在短短的几年内，我国的风险投资无论从风险投资的机构数量、资金规模，还是从风险投资机构的结构分布来看，我国风险投资的整体水平都有了非常明显的提升。按照中国风险投资研究院公布的数据，截至2002年底，我国各类风险投资机构的数量在300家左右，管理资金达600多亿元，投资额85%以上集中于高新技术产业。在我国风险投资不断壮大的同时，高科技产业基地近年来的各项主要经济指标增幅均保持在25%以上，也进一步说明了我国风险投资业的发展速度之快。
二、结合风险投资的J曲线效应分析其特点
在国际金融国际收支理论的弹性论分析中，我们知道在短期内，贬值并不能立即引起贸易数量的变化，从进出口商品相对价格的变动到贸易数量的增减需要经过一段时间，即存在时滞，这是因为掌握市场信息，扩大出口品和进口替代品生产产量等都是需要时间的。在这一期间内，贬值并不能带来国际收支改善，反而可能导致其恶化。后来学者将这一现象称为“J型曲线”，象征贬值后国际收支差额的时间轨迹。同样在风险投资的资金运用过程中，也存在这种类似的“J型曲线” 效应(见图4)，资金在开始的运用过程中，也是并不能带来收益，在一项技术的科学研究和开发过程中(即风险投资的初创和开拓阶段)，需要资金的不断支持，好比贬值开始一段时间的调整过程，并不能带来改善。但是随着资金的不断投入，随着产品的试点生产，风险投资开始有所回报，但是仍不能达到盈亏平衡，也即不能达到盈利。但是随着产品的市场投入，进入批量生产阶段，风险投资逐渐开始有所回报，并且到某阶段达到一定的赢利，风险投资通过合理的退出机制，完成风险投资的生命周期。下面具体分析一下风险投资的特点：
风险投资是一种新型的、专门支持创业者创业的投资工具，任何商业成果要实现商业化，都要承担很大风险，失败的可能性很大，用银行贷款或传统的筹资方式都很难解决，所以，风险投资本身便是一种投资工具的创新。其主要特点是：
(一)投资的高风险性。因为它投的都是创新项目，因此风险很高，包括市场风险、技术风险、管理风险等。
(二)投资机制是组合投资，组合投资的特点是投资于一批项目群。比如投资十个项目，往往成功三个，失败七个。这就是成三败七的风险投资规律。
(三)它是一种权益投资，风险投资不看重企业的短期收益，而看重企业价值的增值。
(四)投资的长期性，正因为它是一种权益投资，所以必须是长期投资。风险投资从投入到退出，一般需要三到七年，经过初创阶段、开拓阶段、成长阶段，到成热阶段之后才能退出。
(五)投资的专业性。风险投资区别于其他投资就在于不但给企业提供资金，还要与其共担风险，并参与企业的重大决策，特别是企业的重要人事决策和财务决策。
三、从国际环境来看我国风险投资表现不足的表现
从纵向来看，我国的风险投资事业发展很快，但若在国际大环境中进行横向对比时，我国的风险投资业发展还很不足，主要表现在：
(一)发展阶段滞后且发展很不平衡
纵观国际风险投资的现状，风险投资业的发展还很不平衡，我国风险投资发展滞后。例如：
美国风险投资业经过半个世纪的发展，无论是运行机制还是周边环境的发展都已很成熟，风险投资在美国已呈繁荣发展之势，在世界范围内也属一枝独秀，成为其他国家发展风险投资效仿的榜样。按照范柏乃给出的风险投资发展阶段的划分标准，笔者认为美国的风险投资发展已处于成熟阶段。
相比之下，我国风险投资的重要性在我国的深圳、北京、上海三地得到了高度重视和空前发展，但在其他地区还远远不够，地区差距很大，发展还很不平衡；横向对比，我国的风险资本规模仍然偏小，投资实力弱、投资效率低、风险投资人才紧缺、相关法律制度及市场环境不完善，仍处于缓慢发展的初创阶段。
(二)投资机构数量少且投资规模小
从第一部分的分析可知，我国的风险投资的确发展得很快，图3还说明了我国风险投资的结构也在得到优化，但从横向对比来看，我国风险投资机构数量少、投资规模小已成为我国风险投资业的现实。例如：
美国：当前美国的风险投资占全球风险投资的70%，美国的风险投资公司已达4 000多家，风险投资总额达1 000亿美元，每年约有1万个高科技项目得到风险资本的支持。
英国：从20世纪80年代开始，在英国前首相马格丽特·撒切尔的带领下开始真正发展起来，2000年时就已达到82.56亿英镑，发展速度非常快。据英国风险投资协会网站的统计数据显示，自1985年以来，英国每年约有一千余家风险投资公司在运作风险投资。
资料来源：中国人民大学风险投资发展研究中心：《2004中国风险投资年鉴》，北京：民主与建设出版社，2005年；陈德棉、蔡莉：《风险投资：国际比较与经验借鉴》，北京：经济科学出版社；王松奇：《2003中国创业投资发展报告》，中国财政经济出版社。
从上图中，我们可以看出，我国的风险投资年度投资规模很小，我国风险投资不仅仅投资机构少，资本金累计规模小，许多风险投资机构资金实力薄弱，支撑一个大型科技项目很困难，因而只能支持一些短平快、投资少、风险低的项目，不能利用项目组合、分散投资的方式来分散风险，从而真正体现出风险投资的意义。
(三)资金结构单一且社会化程度低
风险投资企业成熟的标志之一是风险资本来源构成的合理性，即资金构成的多元化。在风险投资业较成熟的国家里，风险投资公司能够多渠道筹集资金，风险资本的社会化程度比较高，银行、社会保障基金、保险基金、捐赠基金、企业资金等都是风险投资基金的重要来源，而且所占的比重越来越大。图6的统计结果显示,美国风险投资资金中养老金、企业资金始终占据很大的比例，尤其是养老金几乎占据美国风险投资资金的半壁江山，而且有越来越大之势。英国的风险投资与美国有相似之处，养老金在风险投资资本中占据最高的比例，其次是银行和保险业。它们的共同特点是：实现了资金来源的社会化，不同的投资主体在风险投资中都占有不小的份额。
我国风险资本来源结构已出现与风险投资发达国家趋同的现象，不同的投资主体在不断增加，但实际上还停留在形式上。如图3所显示，来源于国内企业的资本主要是国有独资企业或者是国有控股企业，这些资金现在仍属政府资金；金融机构投资也主要来源于几大国有商业银行，国有商业银行的资金都是国家注入，属于政府资本。所以，我国风险资本的国内来源主要还是集中在政府资本一家之身，含有个人资本的其他资本只是占据非常小的比例，风险资本来源结构单一，资本来源社会化的程度依然很低。
(四)缺乏退出机制而不能实现收益
风险投资运作的最重要一环是风险资本的退出，即退出风险投资公司收回投资。在风险投资的三种退出方式中，IPO方式深受投资者的欢迎，而主板市场上市门槛较高，风险投资支持的高技术中小企业难以达到要求，往往被拒之门外，所以一些国家纷纷成立了有利于风险投资企业上市的二板市场。如美国的NASDAQ，英国的AIM(Alternative Investment Market)、Tech market技术版，欧洲EASDAQD等为风险投资企业提供了比较畅通的退出渠道。
在我国，实施风险投资最大的困难就是“变现难”，即退出困难。我国现有的主板市场尚有待发展完善，而2004年5月在深圳设立的中小企业创业板块，与真正意义上的二板市场相比还有很大的差距。从现有的退出情况来看，我国风险投资退出比例比较小，有相当大比例的风险投资被固化在风险项目上，不能退资。从图7可以看出，我国上市、被其他企业购并和企业内部回购等三种撤出方式之间的比例大致为4∶10∶5。上市和被其他企业购并所占比例明显低于国外，上市偏低的原因是众所周知的，被其他企业购并偏低的原因主要是：国外的资本市场具有极强的资源配置功能，国外企业间的购并主要是利用资本市场的资源配置功能，通过“股权置换方式”或者“以股权置换为主、现金投入为辅”的方式进行，中国资本市场的主要功能是融资，而并非资源配置功能，这在一定程度上导致了中国企业间的购并以现金收购方式为主，结果是，不仅大大增加了企业购并的难度和风险，更使得中国创业投资难以借助企业购并的方式进行资本变现。
由于缺少退出渠道，我国许多风险投资支持的企业不得不到国外寻求退出渠道，但是这也给国内企业增加了极大的上市成本。
四、针对风险投资的“J曲线效应”提出发展我国风险投资的对策
从上面分析我们可以看出，我国的风险投资虽然从纵向来看发展非常迅速，但从横向来看，在国际大环境下与其他国家还有很大的差距。美国自1956年第一家风险投资公司建立以来，已发展成为风险投资最发达的国家，它已成功地孵化出IBM、微软、英特尔和雅虎等跨国企业。发展我国的风险投资业对推动我国中小高科技企业R&D能力乃至提升我国自主创新能力具有重要的作用，因此应该大力发展我国的风险投资业。结合风险投资的“J曲线效应”，本文认为大力发展我国风险投资业应做好以下几方面的工作：
(一)进一步完善相关法律，加大政策扶持力度
为保障风险投资四个过程的顺利运作，应制定相应的促进风险投资发展的法律法规，通过立法规范风险投资运作机制，规范风险投资行为，规范产权交易行为和技术交易行为，保护投资者、技术持有者的权益。加大政策扶持力度，通过实行财政补贴、税收减免、信贷担保等优惠政策支持风险投资业的发展。对风险投资机构的设立条件、风险投资的运作和管理以及风险投资资金的筹集、项目选择等在法律上予以明确，推动风险投资健康发展。
(二)积极探索以创业板股票市场为核心的多层次多渠道退出机制
从上面风险投资“J曲线效应”图形我们看出，退出渠道是风险投资发展的必要条件，退出渠道越便利越健全，风险投资发展就越快，相反，退出渠道越不健全，风险投资发展就越缓慢。这是风险投资开始进入就应考虑的问题，也是风险投资完成其生命周期的关键一步。因此发展我国的风险投资，必须下好这最重要的一步“棋”。我国设立创业板市场应有一个正确的功能定位。它不应当是用来为国有企业解困服务的市场，也不应作为一般企业进入主板市场的一个跳板，而主要是用来为创新型企业融资和风险资本退出服务的市场。为此，我国的创业板市场应当降低上市门槛和交易费用，加强市场的透明度和监管力度，实行严格的摘牌制度。而不是像现在的中小企业板那样，成为一种折中的四不像市场。同时，可以利用境外创业板股票市场，使高新技术企业境外上市。此外，要消除产权流动不畅的障碍，建立规范的风险资本产权市场，加快产权制度改革，规范产权市场。总之，只有积极发展和完善多层次多功能的资本市场，为创新型企业的融资和风险资本的退出提供良好的制度环境，才能有力地促进我国风险投资的发展。
(三)实施面向全球的风险投资专业人才战略
整个风险投资的运作过程离不开风险投资专业人才的支持，因此应加大人才培养和引进战略。首先，要加大教育投入，通过高校培养、在职培训等多种形式，加快培养风险投资的复合型人才。其次，引进掌握世界前沿科技的人才，充分发挥他们的作用。并且组织科研机构人员专门研究“高精尖”技术，以确保技术资源的丰裕，为发展风险投资奠定牢固的技术基础。
(四)实现风险投资资金来源渠道的多元化
从风险投资的“J曲线效应”图形中，我们可以看出，在风险投资的初创和开拓阶段离不开资金的支持，光靠政府资金的支持是不现实的，因此随着风险投资的发展，应该积极拓宽风险投资资金来源的多元化。我国的风险投资发展的初始阶段，应该以政府为投资主体，通过发展和建立政策性的不以赢利为目的的风险投资基金和风险投资公司，来为中小高科技企业提供资金和管理服务。但由于政府财力有限，仅靠政府出资推动风险投资的发展，弊端已暴露无遗。因而，以后要过渡到以企业的出资和个人为主，最后发展到以成熟的机构投资者出资为主。风险投资公司设立时要注意政企分开，鼓励非国有企业、个人、外商及其他机构投资入股，拓宽资金来源渠道，实现投资多元化，使民间资本在风险投资中扮演重要角色。
（山东经济学院）
一、我国风险投资发展迅速
经过近二十年的发展，尤其是1998年以来，我国风险投资的发展取得了快速的发展，主要表现在：
(一)风险投资的机构数量不断增加
风险投资机构数量不断增加，发展趋于稳定。如图1所示，在1994—2002年的短短几年间，中国风险投资机构总量从20家快速增加到296家，每年新增家数从5家增加到30家，无论从风险投资总量，还是风险投资增量来看，中国风险投资的机构数量都得到了非常明显的增加。同时，从图中不难看出，进入2001年后，我国的创业投资机构数量呈递减态势，开始步入调整期。2000年达到最高点后出现递减趋势，其中2002年的年增长率(11.3%)不足2000年的增长率(114.6%)的1/10，一些2001年以前成立的民间创业投资机构有不少已经被迫解散或者已经不再从事创业投资。但在2003年后，我国境内风险投资又开始出现回升，2004年继续延续了2003年的回暖趋势，投融资活动日渐活跃。
(二)风险投资的资金规模持续扩大
我国风险投资在机构数量急剧增加的同时，资金规模也在迅速膨胀。如图2所示，在1994年至2002年间，从41.7亿元扩大到581.5亿元，增长了近14倍；而每年新增投资量由4.8亿元增长到49.5亿元，增长了近10.3倍。但我们同样还可以看出，尽管风险投资资金总量的规模在不断上升，但新增资金规模和增长率均与风险投资机构数量的走势大体相同，在同样经历了2000年的高点后开始出现回落，新增资金由2000年的109.4亿元减少到2002年的49.5亿元，增长率由2000年的70.1%降低到2002年的9.3%。到了2003年后，也开始出现回暖趋势，尤其是2003年尽管受到非典疫情的影响，国内投资的外部环境曾一度恶化，但就2003年全年而言，我国的风险投资总金额依然较高，而且在2003年的第三季度，我国风险投资总量出现了一个大的增长。2004年，我国境内风险投资延续了2003年的回暖趋势，投资总额突破10亿美元，投资金额较2003年上升了28%，投资案例数量增加了43%。
(三)风险投资的投资机构逐步优化
资金来源趋于多元化，结构不断趋于合理。我国风险投资机构的资金来源有政府、金融机构、企业、事业单位、个人、外资、其他等多个渠道，如图3所示。
据中国风险投资研究院2003年中国风险投资行业调查分析报告显示：企业、政府仍是风险投资机构管理资本的主要来源，所占总量的比例分别达到49%和25%；来自个人的资本也占了一定的比例，为10%；而来自金融机构、外资、事业单位的资本所占比例分别为6%、5%、4%；另有1%的管理资本来源于其他渠道。尽管有的主体所占比例不大，但是已呈现出多元化的趋势。此外，外资创投机构在我国风险投资市场中也占据重要位置，如2004年上半年，外资创投机构除了在投资总额和平均单项投资额继续遥遥领先、先于本土创投机构之外，在投资数量上也首次赶上了本土创投机构，从而全面主导了中国创业投资行业的发展。清科调查显示，外资创投机构的投资额占到2004年上半年投资总额的85.44%，平均单项投资额逾千万美元的项目为本土创投机构的7倍多。
综上所述，在短短的几年内，我国的风险投资无论从风险投资的机构数量、资金规模，还是从风险投资机构的结构分布来看，我国风险投资的整体水平都有了非常明显的提升。按照中国风险投资研究院公布的数据，截至2002年底，我国各类风险投资机构的数量在300家左右，管理资金达600多亿元，投资额85%以上集中于高新技术产业。在我国风险投资不断壮大的同时，高科技产业基地近年来的各项主要经济指标增幅均保持在25%以上，也进一步说明了我国风险投资业的发展速度之快。
二、结合风险投资的J曲线效应分析其特点
在国际金融国际收支理论的弹性论分析中，我们知道在短期内，贬值并不能立即引起贸易数量的变化，从进出口商品相对价格的变动到贸易数量的增减需要经过一段时间，即存在时滞，这是因为掌握市场信息，扩大出口品和进口替代品生产产量等都是需要时间的。在这一期间内，贬值并不能带来国际收支改善，反而可能导致其恶化。后来学者将这一现象称为“J型曲线”，象征贬值后国际收支差额的时间轨迹。同样在风险投资的资金运用过程中，也存在这种类似的“J型曲线” 效应(见图4)，资金在开始的运用过程中，也是并不能带来收益，在一项技术的科学研究和开发过程中(即风险投资的初创和开拓阶段)，需要资金的不断支持，好比贬值开始一段时间的调整过程，并不能带来改善。但是随着资金的不断投入，随着产品的试点生产，风险投资开始有所回报，但是仍不能达到盈亏平衡，也即不能达到盈利。但是随着产品的市场投入，进入批量生产阶段，风险投资逐渐开始有所回报，并且到某阶段达到一定的赢利，风险投资通过合理的退出机制，完成风险投资的生命周期。下面具体分析一下风险投资的特点：
风险投资是一种新型的、专门支持创业者创业的投资工具，任何商业成果要实现商业化，都要承担很大风险，失败的可能性很大，用银行贷款或传统的筹资方式都很难解决，所以，风险投资本身便是一种投资工具的创新。其主要特点是：
(一)投资的高风险性。因为它投的都是创新项目，因此风险很高，包括市场风险、技术风险、管理风险等。
(二)投资机制是组合投资，组合投资的特点是投资于一批项目群。比如投资十个项目，往往成功三个，失败七个。这就是成三败七的风险投资规律。
(三)它是一种权益投资，风险投资不看重企业的短期收益，而看重企业价值的增值。
(四)投资的长期性，正因为它是一种权益投资，所以必须是长期投资。风险投资从投入到退出，一般需要三到七年，经过初创阶段、开拓阶段、成长阶段，到成热阶段之后才能退出。
(五)投资的专业性。风险投资区别于其他投资就在于不但给企业提供资金，还要与其共担风险，并参与企业的重大决策，特别是企业的重要人事决策和财务决策。
三、从国际环境来看我国风险投资表现不足的表现
从纵向来看，我国的风险投资事业发展很快，但若在国际大环境中进行横向对比时，我国的风险投资业发展还很不足，主要表现在：
(一)发展阶段滞后且发展很不平衡
纵观国际风险投资的现状，风险投资业的发展还很不平衡，我国风险投资发展滞后。例如：
美国风险投资业经过半个世纪的发展，无论是运行机制还是周边环境的发展都已很成熟，风险投资在美国已呈繁荣发展之势，在世界范围内也属一枝独秀，成为其他国家发展风险投资效仿的榜样。按照范柏乃给出的风险投资发展阶段的划分标准，笔者认为美国的风险投资发展已处于成熟阶段。
相比之下，我国风险投资的重要性在我国的深圳、北京、上海三地得到了高度重视和空前发展，但在其他地区还远远不够，地区差距很大，发展还很不平衡；横向对比，我国的风险资本规模仍然偏小，投资实力弱、投资效率低、风险投资人才紧缺、相关法律制度及市场环境不完善，仍处于缓慢发展的初创阶段。
(二)投资机构数量少且投资规模小
从第一部分的分析可知，我国的风险投资的确发展得很快，图3还说明了我国风险投资的结构也在得到优化，但从横向对比来看，我国风险投资机构数量少、投资规模小已成为我国风险投资业的现实。例如：
美国：当前美国的风险投资占全球风险投资的70%，美国的风险投资公司已达4 000多家，风险投资总额达1 000亿美元，每年约有1万个高科技项目得到风险资本的支持。
英国：从20世纪80年代开始，在英国前首相马格丽特·撒切尔的带领下开始真正发展起来，2000年时就已达到82.56亿英镑，发展速度非常快。据英国风险投资协会网站的统计数据显示，自1985年以来，英国每年约有一千余家风险投资公司在运作风险投资。
资料来源：中国人民大学风险投资发展研究中心：《2004中国风险投资年鉴》，北京：民主与建设出版社，2005年；陈德棉、蔡莉：《风险投资：国际比较与经验借鉴》，北京：经济科学出版社；王松奇：《2003中国创业投资发展报告》，中国财政经济出版社。
从上图中，我们可以看出，我国的风险投资年度投资规模很小，我国风险投资不仅仅投资机构少，资本金累计规模小，许多风险投资机构资金实力薄弱，支撑一个大型科技项目很困难，因而只能支持一些短平快、投资少、风险低的项目，不能利用项目组合、分散投资的方式来分散风险，从而真正体现出风险投资的意义。
(三)资金结构单一且社会化程度低
风险投资企业成熟的标志之一是风险资本来源构成的合理性，即资金构成的多元化。在风险投资业较成熟的国家里，风险投资公司能够多渠道筹集资金，风险资本的社会化程度比较高，银行、社会保障基金、保险基金、捐赠基金、企业资金等都是风险投资基金的重要来源，而且所占的比重越来越大。图6的统计结果显示,美国风险投资资金中养老金、企业资金始终占据很大的比例，尤其是养老金几乎占据美国风险投资资金的半壁江山，而且有越来越大之势。英国的风险投资与美国有相似之处，养老金在风险投资资本中占据最高的比例，其次是银行和保险业。它们的共同特点是：实现了资金来源的社会化，不同的投资主体在风险投资中都占有不小的份额。
我国风险资本来源结构已出现与风险投资发达国家趋同的现象，不同的投资主体在不断增加，但实际上还停留在形式上。如图3所显示，来源于国内企业的资本主要是国有独资企业或者是国有控股企业，这些资金现在仍属政府资金；金融机构投资也主要来源于几大国有商业银行，国有商业银行的资金都是国家注入，属于政府资本。所以，我国风险资本的国内来源主要还是集中在政府资本一家之身，含有个人资本的其他资本只是占据非常小的比例，风险资本来源结构单一，资本来源社会化的程度依然很低。
(四)缺乏退出机制而不能实现收益
风险投资运作的最重要一环是风险资本的退出，即退出风险投资公司收回投资。在风险投资的三种退出方式中，IPO方式深受投资者的欢迎，而主板市场上市门槛较高，风险投资支持的高技术中小企业难以达到要求，往往被拒之门外，所以一些国家纷纷成立了有利于风险投资企业上市的二板市场。如美国的NASDAQ，英国的AIM(Alternative Investment Market)、Tech market技术版，欧洲EASDAQD等为风险投资企业提供了比较畅通的退出渠道。
在我国，实施风险投资最大的困难就是“变现难”，即退出困难。我国现有的主板市场尚有待发展完善，而2004年5月在深圳设立的中小企业创业板块，与真正意义上的二板市场相比还有很大的差距。从现有的退出情况来看，我国风险投资退出比例比较小，有相当大比例的风险投资被固化在风险项目上，不能退资。从图7可以看出，我国上市、被其他企业购并和企业内部回购等三种撤出方式之间的比例大致为4∶10∶5。上市和被其他企业购并所占比例明显低于国外，上市偏低的原因是众所周知的，被其他企业购并偏低的原因主要是：国外的资本市场具有极强的资源配置功能，国外企业间的购并主要是利用资本市场的资源配置功能，通过“股权置换方式”或者“以股权置换为主、现金投入为辅”的方式进行，中国资本市场的主要功能是融资，而并非资源配置功能，这在一定程度上导致了中国企业间的购并以现金收购方式为主，结果是，不仅大大增加了企业购并的难度和风险，更使得中国创业投资难以借助企业购并的方式进行资本变现。
由于缺少退出渠道，我国许多风险投资支持的企业不得不到国外寻求退出渠道，但是这也给国内企业增加了极大的上市成本。
四、针对风险投资的“J曲线效应”提出发展我国风险投资的对策
从上面分析我们可以看出，我国的风险投资虽然从纵向来看发展非常迅速，但从横向来看，在国际大环境下与其他国家还有很大的差距。美国自1956年第一家风险投资公司建立以来，已发展成为风险投资最发达的国家，它已成功地孵化出IBM、微软、英特尔和雅虎等跨国企业。发展我国的风险投资业对推动我国中小高科技企业R&D能力乃至提升我国自主创新能力具有重要的作用，因此应该大力发展我国的风险投资业。结合风险投资的“J曲线效应”，本文认为大力发展我国风险投资业应做好以下几方面的工作：
(一)进一步完善相关法律，加大政策扶持力度
为保障风险投资四个过程的顺利运作，应制定相应的促进风险投资发展的法律法规，通过立法规范风险投资运作机制，规范风险投资行为，规范产权交易行为和技术交易行为，保护投资者、技术持有者的权益。加大政策扶持力度，通过实行财政补贴、税收减免、信贷担保等优惠政策支持风险投资业的发展。对风险投资机构的设立条件、风险投资的运作和管理以及风险投资资金的筹集、项目选择等在法律上予以明确，推动风险投资健康发展。
(二)积极探索以创业板股票市场为核心的多层次多渠道退出机制
从上面风险投资“J曲线效应”图形我们看出，退出渠道是风险投资发展的必要条件，退出渠道越便利越健全，风险投资发展就越快，相反，退出渠道越不健全，风险投资发展就越缓慢。这是风险投资开始进入就应考虑的问题，也是风险投资完成其生命周期的关键一步。因此发展我国的风险投资，必须下好这最重要的一步“棋”。我国设立创业板市场应有一个正确的功能定位。它不应当是用来为国有企业解困服务的市场，也不应作为一般企业进入主板市场的一个跳板，而主要是用来为创新型企业融资和风险资本退出服务的市场。为此，我国的创业板市场应当降低上市门槛和交易费用，加强市场的透明度和监管力度，实行严格的摘牌制度。而不是像现在的中小企业板那样，成为一种折中的四不像市场。同时，可以利用境外创业板股票市场，使高新技术企业境外上市。此外，要消除产权流动不畅的障碍，建立规范的风险资本产权市场，加快产权制度改革，规范产权市场。总之，只有积极发展和完善多层次多功能的资本市场，为创新型企业的融资和风险资本的退出提供良好的制度环境，才能有力地促进我国风险投资的发展。
(三)实施面向全球的风险投资专业人才战略
整个风险投资的运作过程离不开风险投资专业人才的支持，因此应加大人才培养和引进战略。首先，要加大教育投入，通过高校培养、在职培训等多种形式，加快培养风险投资的复合型人才。其次，引进掌握世界前沿科技的人才，充分发挥他们的作用。并且组织科研机构人员专门研究“高精尖”技术，以确保技术资源的丰裕，为发展风险投资奠定牢固的技术基础。
(四)实现风险投资资金来源渠道的多元化
从风险投资的“J曲线效应”图形中，我们可以看出，在风险投资的初创和开拓阶段离不开资金的支持，光靠政府资金的支持是不现实的，因此随着风险投资的发展，应该积极拓宽风险投资资金来源的多元化。我国的风险投资发展的初始阶段，应该以政府为投资主体，通过发展和建立政策性的不以赢利为目的的风险投资基金和风险投资公司，来为中小高科技企业提供资金和管理服务。但由于政府财力有限，仅靠政府出资推动风险投资的发展，弊端已暴露无遗。因而，以后要过渡到以企业的出资和个人为主，最后发展到以成熟的机构投资者出资为主。风险投资公司设立时要注意政企分开，鼓励非国有企业、个人、外商及其他机构投资入股，拓宽资金来源渠道，实现投资多元化，使民间资本在风险投资中扮演重要角色。
（山东经济学院）