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摘要：2012年的世界政治经济是充满不确定性的一年。欧债危机还在阵痛中动荡演变。美国经济复苏的速度也不尽如人意，但文章经过大量的调研数据与分析，认为经济的基本面并没有明显的恶化。欧洲经济阵痛中调整体现在：私人部门资产负债表正逐渐改善；整体公共财政状况有所改善；短期经济衰退的风险下降。美国经济也在缓慢企稳主要体现为制造业产能回复且就业回升在即、房地产市场缓慢回温。2012年下半年中国经济将呈现U型回升。
关键词：欧洲经济调整；美国经济企稳；中国经济U型回升
中图分类号：F124
2012年的世界政治经济是充满不确定性的一年。欧债危机还在阵痛中动荡演变。美国经济复苏的速度也不尽如人意，但我们认为经济的基本面并没有明显的恶化，动荡更多的是在金融市场。从国内的要素来看，这一轮中国经济的企稳回升，既不魂牵梦萦也不必要新的“四万亿”政策刺激，只需要多方面、多方位政策的微调。我们对于2012年的中国经济U型回升是有信心的。
根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的宏观预测模型，预计2012年全年CPI同比增长2.9%，年内通胀压力聚减，为改革腾挪出足够空间；进出口增速低速回稳，外贸继续贡献经济增长，预计全年贸易顺差约1072亿美元，占GDP的1.28%。流动性持续改善，预计2012年M2同比13.9%；消费对于GDP增长的贡献将进一步提升。全年GDP增长率为8.4%，其中上半年GDP同比增长率为8.0%，第三季度开始回升，呈U型走势。
一、欧洲经济阵痛中调整
世界经济走向的主要焦点仍然集中在欧洲，但近期一系列动态释放出利于欧元区稳定的积极信号，希腊选举结果大大缓解了其退出欧元区的风险，西班牙1000亿欧元银行业救助计划及欧元区1300亿欧元刺激方案的出台，以及欧盟峰会新达成的各项成果都有利于促进经济增长的恢复。短期来看，市场虽然得到了安慰，但是阵痛仍旧难除；从长期来看，我们认为，欧洲一体化进程不会逆转，以德法为首的核心国家与陷入危机的南欧国家终将达成一致，推动欧元区财政一体化的进程，提升欧元区整体竞争力。我们的这一判断是基于以下。
（一）私人部门资产负债表正逐渐改善
私人部门作为金融危机的源头，其资产负债善正在不断改善。主要债务危机国的私人部门净金融资产/GDP比例正在不断改善（见图1、图2），有些部门甚至超过金融危机前的水平，值得注意的是，核心大国意大利的家庭、金融部门健康程度均明显优于其他国家。正在恢复稳健的私人部门资产负债表将为后续消费、投资增长提供良好的基本面支持。
（二）整体公共财政状况有所改善
欧元区作为一个整体，公共财政状况相对较好，如财政赤字/GDP元优于英国、美国，政府债务/GDP与英国持平，大大低于美国，但是债券市场国债收益率与这一基本面并不相符。英美德三国受益于危机期间大量资本流入，长期国债利率达到历史最低水平，而欧债危机国十年期国债利率则创下历史新高，表明投资者对欧债危机国的强烈负面情绪 （图3）。由此推断，如果欧元区发行整体债券的话，其收益率可类比英美国家水平，有利于大大降低危机国政府的融资成本。
（三）短期经济衰退的风险下降
1.PMI指数
短期来看，欧元区面临温和衰退，2012年上半年经济依靠指标PMI产出指数低于50%荣枯线，并仍在下行，但零售业PMI指数3月份以后逐渐回升，目前已恢复50%以上。
2.劳动力市场
尽管欧元区失业率依然高企，但同时劳动生率从2009年底开始快速提高，虽然近期又大幅回落，但仍然维持在近15年来历史平均水平（如图4），预期高失业率及劳动力市场改革将最终带来工资下降，降低劳动力成本，提升劳动生产率，促进就业的恢复。
欧债问题的最终解决方案是欧元区财政一体化，更为可能情景是银行联盟在先，由欧洲中央银行对银行业实行统一监管、建立银行业救助基金以及欧元区整体存款保险体系。由发行一体化债务、统一财政收支等更为直接的财政联盟举措面临很大的政治阻力，仍需长期地协调与改革推进。
欧洲问题的演变，经历了从私人部门危机向主权债务危机的转化，并上升为当前政治危机的阶段。综合来看，目前欧元区并不乏解决问题的政策工具，但是欠缺直面问题的政治意愿。欧洲一体化进程将有利于各国提高免疫力、增强竞争力，尽管过程中难免阵痛，但改革的原始动力将推动欧洲大陆在一体化道路上继续前行。
二、美国经济缓慢企稳
2012年第2季度，美国经济回复速度略为放缓，但无论从长期格局还是在世界经济的整体大环境来看，美国经济的恢复都是大势所趋，而且是有坚实的物质和制度基础的，将是国际性U型恢复的重要组成部分。我们的判断基于以下方面。
（一）制造业产能恢复维持扩张，就业回升在即
对劳动力市场的总体判断是劳动力市场正在缓慢恢复，根据美国劳工统计局的数据，劳动参与率和就业人口占比都在第二季度都有所上升。虽然新增非农就业数据并不乐观，失业率在5月上升了0.1个百分点，但是这一上升是可以解释的，即就业人口的增长速度不如劳动力人口增长，更多的人返回劳动力市场而没有在第一时间找到工作，从中长期角度来看就业的持续发送是必然结果。（见图5、图6）
（二）房地产市场缓慢回温
无论从住宅投资还是房屋销售方面来看，房地产市场都提供了十分强烈的复苏信号。新房开工数在2012年维持连续增长，而住宅投资的数据也反映了相同趋势。复苏反映在住房销售上，库存销售已经回归到理性水平，意味着房地产市场上的广义过剩已经得到缓解，成屋销售有望在下半年抬头。
（三）货币政策或不会改动
5月份CPI环比下降0.3%，同比涨幅由2.3%降至1.7%，通胀出现回升可能性很大。美国宽松的货币政策现状和欧债危机的形势以及对经济下滑的可能性是紧密联系在一起的。如短期不出现明显利好信息，美国货币当局不会对货币政策做出大的改动，也不排除在恢复速度进一步减缓时进行公开市场操作的可能性。（见图7） （四）PMI指数维持整体扩张趋势
2012年5月份，美国PMI从54.8下降至53.5，与预期基本一致。无论是制造业还是服务业，总体上都维持了扩张趋势。制造业新订单/库存比上升为1.3，服务业PMI虽有所回落，但整体上仍高于长期平均水平。从总体上来说，美国经济恢复的大形势不会因为数据上的些许降低而改变，从全球经济的角度来说，这一情况也是对欧洲、中国和其他与美国经济紧密联系的经济体——事实上，世界绝大多数经济体都属于这一范畴的一个利好消息，也有利于国际经济再平衡的加速进行。（见图8）
三、中国经济增长回升在即
我们认为出口寒意的消退、大项目建设投资的重启和房地产市场的回温是带动2012年中国下半年经济增长企稳回升的关键因素，基于此判断，我们认为当前的中国经济不需要更不必要新的财政“四万亿”刺激政策来拉动增长，只需要适当的政策微调即可。预计经济增长回升在即，全年将呈现U型回升态势。根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的测算，2012年第二季度GDP增速为7.9%，上半年GDP增速为8.0%，全年增速为8.4%。
国际方面，2012年4月份以来，虽然欧债危机仍旧持续在向纵深发展，美国经济复苏缓慢，国际金融市场持续动荡，但是从先行指标上来看，JP摩根全球制造业采购经理人指数持结回升（如图9），实体经济运行的基本面并没有市场所普遍预期的那样悲观。基于此，我们预计2012下半年中国出口的寒意会逐渐消退，事实上数据支持了我们判断，5月的外贸数据明显好转，出口同比从4月的4.9%上升到15.3%，从1～5月的出口累计同比来看，东盟、日本和美国的出口累计同比分别为14.8%、9.8%和14.4%，欧盟为-0.8%，外需市场实际情况好于预期。
国内方面，通胀压力迅速降低，一方面由于输入性通胀压力的骤减和农产品价格的周期性回落，另一方面是由于去年环比基数过高。5月份CPI回落至3.0%，我们预计6月份CPI将继续回落至2.2%左右，未来至少四个月都会维持在2.6%左右，2012年全年CPI为2.9%（如图10）。物价的快速回落，基本实现了政策调控稳物价的目标，同时也为进一步的要素价格改革和政策微调打开了空间；同时在稳定物价的基础上，下半年的流动性会延续年初以来的微调趋势，并将继续降低存款准备金水平，预计2012年M2增速为13.9%，企业的信贷环境会持续好转；国家预算内投资资金大幅增长，大项目有望重启建设投资，房地产市场回温带动地产投资，伴随着信贷环境的改善，投资增速也会较今年一季度有所提高。
从长期来看，中国正处于城市化加速发展的时期，城市化进程的推进和进一步优化是中国未来发展的最大动力。此外，保障房建设和水利等基础设施的大项目建设和汽车消费等消费结构升级将会进一步拉升国内消费需求，为未来平衡而持续地经济增长提供不竭的动力。
（一）出口寒意渐去，负面效应减退
根据海关总署的数据，2012年1～5月我国商品出口总额为7744.04亿美元，较去年同期增长8.7%，进口总额为7364.84亿美元，同比增长6.7%。其中，出口同比从4月的4.9%上升到15.3%（如图11），5月份当月贸易顺差达到186.99亿美元，占前5个月顺差总额的49.3%。从1～5月的出口累计同比来看，东盟、日本和美国的出口累计同比分别为14.8%、9.8%和14.4%，欧盟为-0.8%，港口吞吐量也从2月以来的最低点开始显著回升（图12），可以说外需市场实际情况好于年初预期（如图9），出口下降的负面效应正在逐步减退。
清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）利用波罗的海航运指数（BDI）和JP摩根全球制造采购经理人指数作为先行指数，分别预测了下半年中国对主要贸易伙伴国的出口数量，预计出口数据较年初的预测会有所回升，2012年全年出口增速为12.9%（21443亿美元），全年进口增速为16.8%（20371亿美元），全年顺差1072亿美元。约占全年GDP的1.28%。外贸顺差规模仍在低位，再加之美元近期本身的升值，预计下半年人民币升值的压力会有所缓解。
（二）投资回升，稳定增长
固定资产投资增长在2011年第2季度以后经历了一个稳中微降的过程，第二季度增长速度在2011年第2季度达到最高（25.6%），在此基础上向下微调，至2012年第1季度下降到20.9%。固定资产投资增速的回落，深层次原因在于投资导向和经济发展方式的转变。根据住建部公布的发展计划，在“十二五”阶段，我国的保障房建设的重点是实物建房，“十二五”将转向以资金补贴为主，保障房建设和其他民生项目和基础建设项目将成为下一阶段经济增长的动力。2011年7月动车事故以来，高铁等大项目投资经历了2次项目论证，未来继续投资的空间仍在。从发改委审批的项目数量来看，5月份批复的机场与钢铁项目总投资规模已经超过3000亿，是2011年同期1倍以上，从固定资产投资的资金来源看，国家预算内资金增速已经超过27%，回升明显。预计2季度固定资产投资同比增速开始企稳回升，
根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的模型测算，预计上半年固定资产投资同比增速为22.0%，2012年全年固定资产投资同比增速为22.6%。
（三）地产市场量价回温，助推消费投资
房地产投资是固定资产投资的重要组成部分，2010年和2011年房地产固定资产投资分别占当年GDP的11.85%和12.97%。从前5个月的数据来看，1～5月房地产投资同比增长18.5%，虽然同比稍有回落，但也应该看到降幅在收窄，而且投资完成额和新开工面积等的绝对数额仍旧维持在高位。此外，从商品房的月度销售面积和售价上来看（如图13），年后开始，商品房市场开始呈现出量价齐升的态势，房市回温迹象明显。
这一轮量价回升对于经济的带动作用不同于以往的模式，从“销售”传导到“新开工”再到“拿地投资”需要有一个传导的过程，当前房地产市场的回温对经济的带动不是体现在新开工和拿地上，更多的是体现在对下游家电、建材等产业的消费带动上，在一定程度上起到了稳定经济的增长作用。也可以预计，未来地产开发商的开工积极性会伴随着市场的回温而有所提升，并将最终带动投资，带动经济增长。 （四）居民消费价格水平大幅回落，为价格改革及宏观政策微调扩大空间
2012年5月份CPI同比3.0%，较4月份回落0.4个百分点。5月份居民消费价格水平当月环比下降0.3%，CPI整体水平较低，物价水平比较温和。鉴于鲜菜价格大幅下降和非食品价格的环比下降，我们预计6月份CPI环比为-0.36%，计算得到6月份CPI同比为2.3%。短期看，未来至少4个月CPI月度同比都在2.2%-2.3%左右（如图14），虽然第4季度通胀会略微回升，但总体来看，可以说“控通胀”的政策调控目标已经基本达成。通胀的下行一方面是由于全球大宗商品价格回落导致输入性通胀压力的持续减缓，二是由于去年环比基数较高导致今年同比数据自然的大幅回落（如图15）。从较长期的情况来看，未来若干年中国经济仍面临较大压力，主要原因来自劳动力成本的逐步上升，未来五到十年都会存在介于3%到5%之间的温和通胀态势。
根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的模型测算，2012年第二季度累计CPI同比为3.3%，全年CPI为2.9%。
（五）流动性继续改善
2012年上半年货币增速较为平稳。第一季度M2同比增速为13.4%，预计全年增长13.9%，与2011年基本持平。由于CPI下降为货币政策微调提供了一定空间，而当前实体经济面临增速下滑过快的风险，因此货币政策及时进行了调整，适时下调了存款准备金率及基准利率，以刺激贷款需求，减轻实体经济利息负担，是非常必要的短期调控手段。与此同时，央行进一步扩大了存贷款利率浮动的区间，尤其是容许存款利率上浮10%，此举意义重大，是利率市场化的重要一步。
货币政策微调节器一定程度上缓解了实体经济融资困难，尤其是通过银行信贷渠道的融资。从金融体系为实体经济提供的总量规模，即全社会融资总量指标来看，2012年1～5月社会融资总量约为5.99万亿,其中5月1.14万亿，较4月份环比增长18.4%。从社会融资总量结构来看，人民币贷款仍是最主要的融资渠道，但其重要性逐年下降，直至2008年金融期间有所回升，而企业债券及股票市场等直接融资渠道占比仍然较小。（见图16）
预计2012年全年M2同比增速为13.9%，实体经济整体融资状况较好，但中小企业等实体部门仍存在结构性困难，未来需要进一步地改善中小企业融资状况的举措。
（六）消费增长点转移，转型过程增速企稳
2012年第一季度数据显示，我国的外贸顺差缩减到GDP的0.22%。外贸驱动，或者更直接的表述，出口驱动型的经济增长占整体经济的比例达到2004年以来的最低点。我们需要从别的方向上寻找新的经济增长点，是消费还是投资成为需要最先考虑的问题。中国经济面临的整体格局是产能过剩而内需不足，进一步加大投资只会使内部经济推移更加严重，而数据迹象也表明消费对GDP的贡献率已然超过投资，从任何一个角度来看通过内需增长带动经济发展都是必然的答案。
2012年6月13日，商务部发布消息，2012年老旧汽车报废更新补贴车辆范围及补贴标准公布。符合补贴范围的车主，可按有关规定凭相关手续及凭证申请补贴资金，新一轮消费刺激政策以及开始启动。根据我们的研究，消费与零售之间存在很强的相关性水平。从数据上看，2012年5月，修正后的社会消费品零售分析，1到5月涨幅最快的5类商品或消费形态分别为：通讯器材（38.7%），建筑及装潢材料（24.9%），家具（24.3%），中西药品（24.3%）,石油制品(18.8%)，剔除建材这一实际上属于投资的商品零售，同比增长速度超过20%的有三类消费品，超过10%的有11类消费品，其中大部分并未受到刺激消费政策的直接影响，内需出现内生性增长，消费品市场成为经济发展活力所在。（见图17）
根据清华大学中国与世界经济中心（CCWE）的模型预测，2012年上半年同比增速为14.3%,全年同比增速为14.5%。
参考文献：
[1]清华大学中国与世界经济研究中心CCWE宏观经济预测课题组.中国宏观经济预测与分析2012年第二季度研究报告[R].2012-07-01
（编辑：韦京）
关键词：欧洲经济调整；美国经济企稳；中国经济U型回升
中图分类号：F124
2012年的世界政治经济是充满不确定性的一年。欧债危机还在阵痛中动荡演变。美国经济复苏的速度也不尽如人意，但我们认为经济的基本面并没有明显的恶化，动荡更多的是在金融市场。从国内的要素来看，这一轮中国经济的企稳回升，既不魂牵梦萦也不必要新的“四万亿”政策刺激，只需要多方面、多方位政策的微调。我们对于2012年的中国经济U型回升是有信心的。
根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的宏观预测模型，预计2012年全年CPI同比增长2.9%，年内通胀压力聚减，为改革腾挪出足够空间；进出口增速低速回稳，外贸继续贡献经济增长，预计全年贸易顺差约1072亿美元，占GDP的1.28%。流动性持续改善，预计2012年M2同比13.9%；消费对于GDP增长的贡献将进一步提升。全年GDP增长率为8.4%，其中上半年GDP同比增长率为8.0%，第三季度开始回升，呈U型走势。
一、欧洲经济阵痛中调整
世界经济走向的主要焦点仍然集中在欧洲，但近期一系列动态释放出利于欧元区稳定的积极信号，希腊选举结果大大缓解了其退出欧元区的风险，西班牙1000亿欧元银行业救助计划及欧元区1300亿欧元刺激方案的出台，以及欧盟峰会新达成的各项成果都有利于促进经济增长的恢复。短期来看，市场虽然得到了安慰，但是阵痛仍旧难除；从长期来看，我们认为，欧洲一体化进程不会逆转，以德法为首的核心国家与陷入危机的南欧国家终将达成一致，推动欧元区财政一体化的进程，提升欧元区整体竞争力。我们的这一判断是基于以下。
（一）私人部门资产负债表正逐渐改善
私人部门作为金融危机的源头，其资产负债善正在不断改善。主要债务危机国的私人部门净金融资产/GDP比例正在不断改善（见图1、图2），有些部门甚至超过金融危机前的水平，值得注意的是，核心大国意大利的家庭、金融部门健康程度均明显优于其他国家。正在恢复稳健的私人部门资产负债表将为后续消费、投资增长提供良好的基本面支持。
（二）整体公共财政状况有所改善
欧元区作为一个整体，公共财政状况相对较好，如财政赤字/GDP元优于英国、美国，政府债务/GDP与英国持平，大大低于美国，但是债券市场国债收益率与这一基本面并不相符。英美德三国受益于危机期间大量资本流入，长期国债利率达到历史最低水平，而欧债危机国十年期国债利率则创下历史新高，表明投资者对欧债危机国的强烈负面情绪 （图3）。由此推断，如果欧元区发行整体债券的话，其收益率可类比英美国家水平，有利于大大降低危机国政府的融资成本。
（三）短期经济衰退的风险下降
1.PMI指数
短期来看，欧元区面临温和衰退，2012年上半年经济依靠指标PMI产出指数低于50%荣枯线，并仍在下行，但零售业PMI指数3月份以后逐渐回升，目前已恢复50%以上。
2.劳动力市场
尽管欧元区失业率依然高企，但同时劳动生率从2009年底开始快速提高，虽然近期又大幅回落，但仍然维持在近15年来历史平均水平（如图4），预期高失业率及劳动力市场改革将最终带来工资下降，降低劳动力成本，提升劳动生产率，促进就业的恢复。
欧债问题的最终解决方案是欧元区财政一体化，更为可能情景是银行联盟在先，由欧洲中央银行对银行业实行统一监管、建立银行业救助基金以及欧元区整体存款保险体系。由发行一体化债务、统一财政收支等更为直接的财政联盟举措面临很大的政治阻力，仍需长期地协调与改革推进。
欧洲问题的演变，经历了从私人部门危机向主权债务危机的转化，并上升为当前政治危机的阶段。综合来看，目前欧元区并不乏解决问题的政策工具，但是欠缺直面问题的政治意愿。欧洲一体化进程将有利于各国提高免疫力、增强竞争力，尽管过程中难免阵痛，但改革的原始动力将推动欧洲大陆在一体化道路上继续前行。
二、美国经济缓慢企稳
2012年第2季度，美国经济回复速度略为放缓，但无论从长期格局还是在世界经济的整体大环境来看，美国经济的恢复都是大势所趋，而且是有坚实的物质和制度基础的，将是国际性U型恢复的重要组成部分。我们的判断基于以下方面。
（一）制造业产能恢复维持扩张，就业回升在即
对劳动力市场的总体判断是劳动力市场正在缓慢恢复，根据美国劳工统计局的数据，劳动参与率和就业人口占比都在第二季度都有所上升。虽然新增非农就业数据并不乐观，失业率在5月上升了0.1个百分点，但是这一上升是可以解释的，即就业人口的增长速度不如劳动力人口增长，更多的人返回劳动力市场而没有在第一时间找到工作，从中长期角度来看就业的持续发送是必然结果。（见图5、图6）
（二）房地产市场缓慢回温
无论从住宅投资还是房屋销售方面来看，房地产市场都提供了十分强烈的复苏信号。新房开工数在2012年维持连续增长，而住宅投资的数据也反映了相同趋势。复苏反映在住房销售上，库存销售已经回归到理性水平，意味着房地产市场上的广义过剩已经得到缓解，成屋销售有望在下半年抬头。
（三）货币政策或不会改动
5月份CPI环比下降0.3%，同比涨幅由2.3%降至1.7%，通胀出现回升可能性很大。美国宽松的货币政策现状和欧债危机的形势以及对经济下滑的可能性是紧密联系在一起的。如短期不出现明显利好信息，美国货币当局不会对货币政策做出大的改动，也不排除在恢复速度进一步减缓时进行公开市场操作的可能性。（见图7） （四）PMI指数维持整体扩张趋势
2012年5月份，美国PMI从54.8下降至53.5，与预期基本一致。无论是制造业还是服务业，总体上都维持了扩张趋势。制造业新订单/库存比上升为1.3，服务业PMI虽有所回落，但整体上仍高于长期平均水平。从总体上来说，美国经济恢复的大形势不会因为数据上的些许降低而改变，从全球经济的角度来说，这一情况也是对欧洲、中国和其他与美国经济紧密联系的经济体——事实上，世界绝大多数经济体都属于这一范畴的一个利好消息，也有利于国际经济再平衡的加速进行。（见图8）
三、中国经济增长回升在即
我们认为出口寒意的消退、大项目建设投资的重启和房地产市场的回温是带动2012年中国下半年经济增长企稳回升的关键因素，基于此判断，我们认为当前的中国经济不需要更不必要新的财政“四万亿”刺激政策来拉动增长，只需要适当的政策微调即可。预计经济增长回升在即，全年将呈现U型回升态势。根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的测算，2012年第二季度GDP增速为7.9%，上半年GDP增速为8.0%，全年增速为8.4%。
国际方面，2012年4月份以来，虽然欧债危机仍旧持续在向纵深发展，美国经济复苏缓慢，国际金融市场持续动荡，但是从先行指标上来看，JP摩根全球制造业采购经理人指数持结回升（如图9），实体经济运行的基本面并没有市场所普遍预期的那样悲观。基于此，我们预计2012下半年中国出口的寒意会逐渐消退，事实上数据支持了我们判断，5月的外贸数据明显好转，出口同比从4月的4.9%上升到15.3%，从1～5月的出口累计同比来看，东盟、日本和美国的出口累计同比分别为14.8%、9.8%和14.4%，欧盟为-0.8%，外需市场实际情况好于预期。
国内方面，通胀压力迅速降低，一方面由于输入性通胀压力的骤减和农产品价格的周期性回落，另一方面是由于去年环比基数过高。5月份CPI回落至3.0%，我们预计6月份CPI将继续回落至2.2%左右，未来至少四个月都会维持在2.6%左右，2012年全年CPI为2.9%（如图10）。物价的快速回落，基本实现了政策调控稳物价的目标，同时也为进一步的要素价格改革和政策微调打开了空间；同时在稳定物价的基础上，下半年的流动性会延续年初以来的微调趋势，并将继续降低存款准备金水平，预计2012年M2增速为13.9%，企业的信贷环境会持续好转；国家预算内投资资金大幅增长，大项目有望重启建设投资，房地产市场回温带动地产投资，伴随着信贷环境的改善，投资增速也会较今年一季度有所提高。
从长期来看，中国正处于城市化加速发展的时期，城市化进程的推进和进一步优化是中国未来发展的最大动力。此外，保障房建设和水利等基础设施的大项目建设和汽车消费等消费结构升级将会进一步拉升国内消费需求，为未来平衡而持续地经济增长提供不竭的动力。
（一）出口寒意渐去，负面效应减退
根据海关总署的数据，2012年1～5月我国商品出口总额为7744.04亿美元，较去年同期增长8.7%，进口总额为7364.84亿美元，同比增长6.7%。其中，出口同比从4月的4.9%上升到15.3%（如图11），5月份当月贸易顺差达到186.99亿美元，占前5个月顺差总额的49.3%。从1～5月的出口累计同比来看，东盟、日本和美国的出口累计同比分别为14.8%、9.8%和14.4%，欧盟为-0.8%，港口吞吐量也从2月以来的最低点开始显著回升（图12），可以说外需市场实际情况好于年初预期（如图9），出口下降的负面效应正在逐步减退。
清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）利用波罗的海航运指数（BDI）和JP摩根全球制造采购经理人指数作为先行指数，分别预测了下半年中国对主要贸易伙伴国的出口数量，预计出口数据较年初的预测会有所回升，2012年全年出口增速为12.9%（21443亿美元），全年进口增速为16.8%（20371亿美元），全年顺差1072亿美元。约占全年GDP的1.28%。外贸顺差规模仍在低位，再加之美元近期本身的升值，预计下半年人民币升值的压力会有所缓解。
（二）投资回升，稳定增长
固定资产投资增长在2011年第2季度以后经历了一个稳中微降的过程，第二季度增长速度在2011年第2季度达到最高（25.6%），在此基础上向下微调，至2012年第1季度下降到20.9%。固定资产投资增速的回落，深层次原因在于投资导向和经济发展方式的转变。根据住建部公布的发展计划，在“十二五”阶段，我国的保障房建设的重点是实物建房，“十二五”将转向以资金补贴为主，保障房建设和其他民生项目和基础建设项目将成为下一阶段经济增长的动力。2011年7月动车事故以来，高铁等大项目投资经历了2次项目论证，未来继续投资的空间仍在。从发改委审批的项目数量来看，5月份批复的机场与钢铁项目总投资规模已经超过3000亿，是2011年同期1倍以上，从固定资产投资的资金来源看，国家预算内资金增速已经超过27%，回升明显。预计2季度固定资产投资同比增速开始企稳回升，
根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的模型测算，预计上半年固定资产投资同比增速为22.0%，2012年全年固定资产投资同比增速为22.6%。
（三）地产市场量价回温，助推消费投资
房地产投资是固定资产投资的重要组成部分，2010年和2011年房地产固定资产投资分别占当年GDP的11.85%和12.97%。从前5个月的数据来看，1～5月房地产投资同比增长18.5%，虽然同比稍有回落，但也应该看到降幅在收窄，而且投资完成额和新开工面积等的绝对数额仍旧维持在高位。此外，从商品房的月度销售面积和售价上来看（如图13），年后开始，商品房市场开始呈现出量价齐升的态势，房市回温迹象明显。
这一轮量价回升对于经济的带动作用不同于以往的模式，从“销售”传导到“新开工”再到“拿地投资”需要有一个传导的过程，当前房地产市场的回温对经济的带动不是体现在新开工和拿地上，更多的是体现在对下游家电、建材等产业的消费带动上，在一定程度上起到了稳定经济的增长作用。也可以预计，未来地产开发商的开工积极性会伴随着市场的回温而有所提升，并将最终带动投资，带动经济增长。 （四）居民消费价格水平大幅回落，为价格改革及宏观政策微调扩大空间
2012年5月份CPI同比3.0%，较4月份回落0.4个百分点。5月份居民消费价格水平当月环比下降0.3%，CPI整体水平较低，物价水平比较温和。鉴于鲜菜价格大幅下降和非食品价格的环比下降，我们预计6月份CPI环比为-0.36%，计算得到6月份CPI同比为2.3%。短期看，未来至少4个月CPI月度同比都在2.2%-2.3%左右（如图14），虽然第4季度通胀会略微回升，但总体来看，可以说“控通胀”的政策调控目标已经基本达成。通胀的下行一方面是由于全球大宗商品价格回落导致输入性通胀压力的持续减缓，二是由于去年环比基数较高导致今年同比数据自然的大幅回落（如图15）。从较长期的情况来看，未来若干年中国经济仍面临较大压力，主要原因来自劳动力成本的逐步上升，未来五到十年都会存在介于3%到5%之间的温和通胀态势。
根据清华大学中国与世界经济研究中心（CCWE）的模型测算，2012年第二季度累计CPI同比为3.3%，全年CPI为2.9%。
（五）流动性继续改善
2012年上半年货币增速较为平稳。第一季度M2同比增速为13.4%，预计全年增长13.9%，与2011年基本持平。由于CPI下降为货币政策微调提供了一定空间，而当前实体经济面临增速下滑过快的风险，因此货币政策及时进行了调整，适时下调了存款准备金率及基准利率，以刺激贷款需求，减轻实体经济利息负担，是非常必要的短期调控手段。与此同时，央行进一步扩大了存贷款利率浮动的区间，尤其是容许存款利率上浮10%，此举意义重大，是利率市场化的重要一步。
货币政策微调节器一定程度上缓解了实体经济融资困难，尤其是通过银行信贷渠道的融资。从金融体系为实体经济提供的总量规模，即全社会融资总量指标来看，2012年1～5月社会融资总量约为5.99万亿,其中5月1.14万亿，较4月份环比增长18.4%。从社会融资总量结构来看，人民币贷款仍是最主要的融资渠道，但其重要性逐年下降，直至2008年金融期间有所回升，而企业债券及股票市场等直接融资渠道占比仍然较小。（见图16）
预计2012年全年M2同比增速为13.9%，实体经济整体融资状况较好，但中小企业等实体部门仍存在结构性困难，未来需要进一步地改善中小企业融资状况的举措。
（六）消费增长点转移，转型过程增速企稳
2012年第一季度数据显示，我国的外贸顺差缩减到GDP的0.22%。外贸驱动，或者更直接的表述，出口驱动型的经济增长占整体经济的比例达到2004年以来的最低点。我们需要从别的方向上寻找新的经济增长点，是消费还是投资成为需要最先考虑的问题。中国经济面临的整体格局是产能过剩而内需不足，进一步加大投资只会使内部经济推移更加严重，而数据迹象也表明消费对GDP的贡献率已然超过投资，从任何一个角度来看通过内需增长带动经济发展都是必然的答案。
2012年6月13日，商务部发布消息，2012年老旧汽车报废更新补贴车辆范围及补贴标准公布。符合补贴范围的车主，可按有关规定凭相关手续及凭证申请补贴资金，新一轮消费刺激政策以及开始启动。根据我们的研究，消费与零售之间存在很强的相关性水平。从数据上看，2012年5月，修正后的社会消费品零售分析，1到5月涨幅最快的5类商品或消费形态分别为：通讯器材（38.7%），建筑及装潢材料（24.9%），家具（24.3%），中西药品（24.3%）,石油制品(18.8%)，剔除建材这一实际上属于投资的商品零售，同比增长速度超过20%的有三类消费品，超过10%的有11类消费品，其中大部分并未受到刺激消费政策的直接影响，内需出现内生性增长，消费品市场成为经济发展活力所在。（见图17）
根据清华大学中国与世界经济中心（CCWE）的模型预测，2012年上半年同比增速为14.3%,全年同比增速为14.5%。
参考文献：
[1]清华大学中国与世界经济研究中心CCWE宏观经济预测课题组.中国宏观经济预测与分析2012年第二季度研究报告[R].2012-07-01
（编辑：韦京）