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企业参与金融衍生品交易本来是为了消除风险,而一旦越轨,就成了参与应对风险的问题,成了处理风险者的角色
7月8日,国资委财务监督与考核评价局下发了《关于做好金融衍生业务季报工作的通知》,要求从事金融衍生业务的企业应于每季度终了10个工作日内向国资委报告业务持仓规模、资金使用、盈亏等情况。
受金融危机持续蔓延的影响,央企投资金融衍生品导致严重亏损的案例不断暴露,引起监管部门的高度关注。根据已经披露的信息,至少有28家中央企业在做各种金融衍生品业务,结果是亏多盈少。
中国人民大学金融学博士赵文荣告诉《国企》记者,金融衍生工具市场是一个“零和交易”的市场,存在着较大风险。进入该市场做套期保值,必然是以小搏大。在较低的保证金比例条件下,由于杠杆作用,可以使投资者的赢利放大,也可以使投资者的风险放大。
耐不住游说
对于央企投资金融衍生品的背景,中国社会科学院金融研究所结构金融研究室副主任袁增霆向《国企》记者表示,央企对金融衍生品的投资2003年就已经开始了。按照当时的说法就是流动性“过剩”了,耐不住一些外资金融机构的游说,于是一部分“过剩”资金被用来投资金融衍生品。
但央企对此类交易的风险十分陌生。央企因投资金融衍生品亏损,暴露出一些带有普遍性的问题。在对某种金融衍生品进行风险揭示时,外资金融机构营销人员对风险的介绍往往是一些乐观评估,是按照过去的惯例或者专家的意见进行的评估,而实际的风险揭示被弱化。当营销人员与央企面对面交流时,其所采取的更是淡化风险的方式。而亏损形成追究责任时,营销人员却搬出厚重的资料来推卸责任。
“套期保值”做成了投机
赵文荣认为,部分央企投资金融衍生品不是很守规则,国家允许央企参与金融衍生品市场的基本出发点在于“套期保值”。套期保值是指把期货市场当做转移价格风险的场所,利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物,对其现在买进准备以后售出商品,或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。
但是,一些企业有了参与的机会,就利用操作上的便利,参与到投机活动中。禁不住利益诱惑,在套期时间尚未到期的情况下,看见有巨额利润就提前卖出期货合约,然后再购进合约,循环往复。这实际上是在搞投机。而参与投机活动就是违规操作,有的企业甚至还参与了汇率互换。为了锁定汇率波动,就做互换交易。如果汇率高了,就会赚到钱,如果汇率低了,亏损则由投资者来承担。
业内人士陈易一表示,从全世界来看,做套期保值本来就是亏的多,赚得少。企业通过套期保值提前锁定成本,锁定产品价格,锁定利润。很多人做套期保值的目的,就是通过现货价格和期货价格对冲,最终实现保值。因此,通过套期保值规避风险可以,但靠套期保值赚钱是不行的。因为盈利是有实物的人决定的,没有实物喜欢赌博很难达到预期目的。目前粮油等大宗期货做套期保值,都是由国际大公司操作,央企参与这一块,肯定没有国外机构反应快。
此外,赵文荣表示,受期货市场杠杆调节作用的影响,企业会把交易规模放大,这也是导致央企投资金融衍生品巨亏的一个原因。做套期保值不必进入真正的交割程序,尽管价格波动,但由于事先订好了合约,到期后按照合约进行结算,所以企业参与交易时需要的资金只是一个杠杆。例如10万元的交易也许只用1万元就够了。有了这个杠杆后,企业就会把自己交易的规模放大。一旦进入真正的交割程序,也许会出现外购的情况,使企业经营与套期保值的规模不一致,如此一来也就带来更大的交易风险。但企业并不会就此止步,而是想通过扩大规模再赚回来,直到最后陷入泥潭无法自拔。
而符合规则的套期保值则与投机完全不同。
赵文荣表示,以航油期货为例,航空公司买期货就是把油价锁定。如果完全按照套期保值的规则参与,不是用赚钱多少来判断部门业绩,那么这种投资还是值得的。对企业来说,这是也降低成本风险的一种方式。
如果按照套期保值的规则和目的做了,不管赢利还是亏损,都不会招致巨亏。因为企业在期货市场赚了钱,油价就会升高,成本也就自然上去了,赚的钱也贴进去了;如果企业在期货市场亏损,成本就会降下来,产品赚的钱就应能填补期货交易亏的部分。这样就把风险和收益都转嫁出去了。
风险控制流于形式
赵文荣分析说,目前国内一些企业的风险控制其实就是一个花架子。所谓内部风险控制,实际上就是列几个条条框框。风险控制者或风险控制组,就是在其他部门里挑出几个人兼职,具体到操作层面他们是没办法开展工作的。
风险控制有一套体系。央企作为一个大的参与者,应该有一个风险控制部门或者一个风险控制组制定一些规则,在操作过程中涉及相关问题时必须按照规则执行。比如参与的规模,应该与企业自身的规模相匹配。如果超出自身规模的话,风险控制就应该起作用,及时收手,悬崖勒马。
此外,赵文荣表示,央企对风险控制技术并不是非常了解,如果只是参与套期保值,问题就不会那么突出。投资的金融衍生品与实体经营是相对应的,规模也是相对应的,那么,风险不会很大。但是一些企业在做套期保值时往往超越了套期保值的概念,引出一些很麻烦的风险控制问题,而这些风险并没有引起注意。
事实上,企业参与衍生品交易的目的,是把经营活动中的风险转嫁出去,到金融市场上让有能力处理这些风险的机构去应对。因为风险控制是金融部门的问题,而不是实体企业的问题。企业参与金融衍生品交易本来是为了消除风险,而一旦越轨,就成了参与应对风险的问题,成了处理风险者的角色。因此,对于那些本来没有能力去处理风险的企业来说,就不应该去做与企业实力不相符的套期保值。
如果企业投资金融衍生品不是为了套期保值,那么就是一个金融投资者。一旦作为投机者或者套利者,则要完全按照风险控制的操作流程去做。
问题出在公司治理
“央企投资金融衍生品,缺乏专业的与之相关的部门。”袁增霆表示,企业因自己的需求和经营方面的一些需要,在购入衍生品的时候,内部没有相应的部门来配合,很难做到专业性的分析。
他认为,这一点跟央企的公司治理有很大关系。央企很多管理是自上而下的,而很大一部分是自以为是的。这种自以为是必然导致官僚化,而官僚化必然会带来投资风险。
中央财经大学博士邢会强表示,中信泰富外汇合约巨亏和中信泰富的公司治理缺陷有很大关系。中信泰富管理层在对复杂的衍生品交易缺乏足够了解的时候,就缔结了规模如此巨大、风险如此之高的交易,而中信泰富的决策程序、风险控制程序几乎是完全失效的。
“央企如果在自己投资金融衍生品拿不准的情况下,完全可以引入第三方机构,从客观、中立的角度,做一些客观的评判分析。但是部分央企做内部决定时,行政的力量过于强大。”袁增霆说。
袁增霆表示,金融工具本身没有好与不好的问题,它有根本的金融功能在里面,比如套期保值。但是任何金融工具都可以反过来被人们用于投机的目的,关键在于使用这种工具的动机。
而使用动机从公司治理的角度来讲,如果一个部门应用了这些金融工具,从应用的规模、金融品种来说,应该有详细的规划或者深度的研究。毕竟在公司层面、管理层面和决策分析上,可以进行事后总结。比如说遭受了巨大的损失,应该分析从事了哪些金融衍生品的交易,衍生品交易的规模是多少,定价环节如何,以此来分析投资金融衍生品与实际需求之间的情况。
“在投资金融衍生品出现问题后,如果能够追踪到上述问题,就意味着权责比较清晰。如果追踪不到,从公司治理的角度来说肯定就存在问题。从另一个层面,则可以说明当时的决策非常草率。那么,人为的因素体现在公司的风险管理、控制方面,就是缺乏严格的流程和相关的制度,这些都是央企内部的问题。”袁增霆说。
为何不与国内金融机构合作
除了加强风险控制和提高公司治理水平外,还有什么方法可以避免投资金融衍生品带来的“巨亏”呢?袁增霆告诉《国企》记者,从目前国内金融机构提供衍生品交易的情况来看,金融衍生品交易基本都是通过竞争性的报价来实现的,无论是期货公司,还是其他衍生品机构、银行,完全可以通过竞争性的报价机制来解决这些问题。
但目前在央企金融衍生品的投资上很难看到这一点。央企跟境外机构做交易,实际上还是舍近求远,在追究责任和责任约束方面很难找到境外机构。而直接找境内金融机构做第三方或者中间渠道,然后再通过境内金融机构打通境外金融机构的渠道,要比直接和境外金融机构打交道好得多。
如果有境内金融机构作为中间渠道,金融机构也会为自己的行为负责任,所以这种情况下无形当中起到减少了央企自我决策的风险。
针对国内金融衍生品没有境外品种丰富的问题,袁增霆认为:“做投资的时候,并不是说国内没有这个产品,就没有办法做了。实际上,可以找很多相关的顾问机构,来为企业定制或者设计,开发有需求的衍生品。衍生品很多是个性化的,未必是期货。个性化的东西往往可以找国内的金融机构去谈判。现在金融业,无论是境内的也好,境外的也好,都很发达。”
最后,邢会强表示,央企投资金融衍生品,目前最重要的一点就是要找专业团队,掌控风险并且有风险预警和防止措施。另外要强化管理,加强预警,并进行实时监控。
编辑|吴杰wujie@semg.com.cn
7月8日,国资委财务监督与考核评价局下发了《关于做好金融衍生业务季报工作的通知》,要求从事金融衍生业务的企业应于每季度终了10个工作日内向国资委报告业务持仓规模、资金使用、盈亏等情况。
受金融危机持续蔓延的影响,央企投资金融衍生品导致严重亏损的案例不断暴露,引起监管部门的高度关注。根据已经披露的信息,至少有28家中央企业在做各种金融衍生品业务,结果是亏多盈少。
中国人民大学金融学博士赵文荣告诉《国企》记者,金融衍生工具市场是一个“零和交易”的市场,存在着较大风险。进入该市场做套期保值,必然是以小搏大。在较低的保证金比例条件下,由于杠杆作用,可以使投资者的赢利放大,也可以使投资者的风险放大。
耐不住游说
对于央企投资金融衍生品的背景,中国社会科学院金融研究所结构金融研究室副主任袁增霆向《国企》记者表示,央企对金融衍生品的投资2003年就已经开始了。按照当时的说法就是流动性“过剩”了,耐不住一些外资金融机构的游说,于是一部分“过剩”资金被用来投资金融衍生品。
但央企对此类交易的风险十分陌生。央企因投资金融衍生品亏损,暴露出一些带有普遍性的问题。在对某种金融衍生品进行风险揭示时,外资金融机构营销人员对风险的介绍往往是一些乐观评估,是按照过去的惯例或者专家的意见进行的评估,而实际的风险揭示被弱化。当营销人员与央企面对面交流时,其所采取的更是淡化风险的方式。而亏损形成追究责任时,营销人员却搬出厚重的资料来推卸责任。
“套期保值”做成了投机
赵文荣认为,部分央企投资金融衍生品不是很守规则,国家允许央企参与金融衍生品市场的基本出发点在于“套期保值”。套期保值是指把期货市场当做转移价格风险的场所,利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物,对其现在买进准备以后售出商品,或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。
但是,一些企业有了参与的机会,就利用操作上的便利,参与到投机活动中。禁不住利益诱惑,在套期时间尚未到期的情况下,看见有巨额利润就提前卖出期货合约,然后再购进合约,循环往复。这实际上是在搞投机。而参与投机活动就是违规操作,有的企业甚至还参与了汇率互换。为了锁定汇率波动,就做互换交易。如果汇率高了,就会赚到钱,如果汇率低了,亏损则由投资者来承担。
业内人士陈易一表示,从全世界来看,做套期保值本来就是亏的多,赚得少。企业通过套期保值提前锁定成本,锁定产品价格,锁定利润。很多人做套期保值的目的,就是通过现货价格和期货价格对冲,最终实现保值。因此,通过套期保值规避风险可以,但靠套期保值赚钱是不行的。因为盈利是有实物的人决定的,没有实物喜欢赌博很难达到预期目的。目前粮油等大宗期货做套期保值,都是由国际大公司操作,央企参与这一块,肯定没有国外机构反应快。
此外,赵文荣表示,受期货市场杠杆调节作用的影响,企业会把交易规模放大,这也是导致央企投资金融衍生品巨亏的一个原因。做套期保值不必进入真正的交割程序,尽管价格波动,但由于事先订好了合约,到期后按照合约进行结算,所以企业参与交易时需要的资金只是一个杠杆。例如10万元的交易也许只用1万元就够了。有了这个杠杆后,企业就会把自己交易的规模放大。一旦进入真正的交割程序,也许会出现外购的情况,使企业经营与套期保值的规模不一致,如此一来也就带来更大的交易风险。但企业并不会就此止步,而是想通过扩大规模再赚回来,直到最后陷入泥潭无法自拔。
而符合规则的套期保值则与投机完全不同。
赵文荣表示,以航油期货为例,航空公司买期货就是把油价锁定。如果完全按照套期保值的规则参与,不是用赚钱多少来判断部门业绩,那么这种投资还是值得的。对企业来说,这是也降低成本风险的一种方式。
如果按照套期保值的规则和目的做了,不管赢利还是亏损,都不会招致巨亏。因为企业在期货市场赚了钱,油价就会升高,成本也就自然上去了,赚的钱也贴进去了;如果企业在期货市场亏损,成本就会降下来,产品赚的钱就应能填补期货交易亏的部分。这样就把风险和收益都转嫁出去了。
风险控制流于形式
赵文荣分析说,目前国内一些企业的风险控制其实就是一个花架子。所谓内部风险控制,实际上就是列几个条条框框。风险控制者或风险控制组,就是在其他部门里挑出几个人兼职,具体到操作层面他们是没办法开展工作的。
风险控制有一套体系。央企作为一个大的参与者,应该有一个风险控制部门或者一个风险控制组制定一些规则,在操作过程中涉及相关问题时必须按照规则执行。比如参与的规模,应该与企业自身的规模相匹配。如果超出自身规模的话,风险控制就应该起作用,及时收手,悬崖勒马。
此外,赵文荣表示,央企对风险控制技术并不是非常了解,如果只是参与套期保值,问题就不会那么突出。投资的金融衍生品与实体经营是相对应的,规模也是相对应的,那么,风险不会很大。但是一些企业在做套期保值时往往超越了套期保值的概念,引出一些很麻烦的风险控制问题,而这些风险并没有引起注意。
事实上,企业参与衍生品交易的目的,是把经营活动中的风险转嫁出去,到金融市场上让有能力处理这些风险的机构去应对。因为风险控制是金融部门的问题,而不是实体企业的问题。企业参与金融衍生品交易本来是为了消除风险,而一旦越轨,就成了参与应对风险的问题,成了处理风险者的角色。因此,对于那些本来没有能力去处理风险的企业来说,就不应该去做与企业实力不相符的套期保值。
如果企业投资金融衍生品不是为了套期保值,那么就是一个金融投资者。一旦作为投机者或者套利者,则要完全按照风险控制的操作流程去做。
问题出在公司治理
“央企投资金融衍生品,缺乏专业的与之相关的部门。”袁增霆表示,企业因自己的需求和经营方面的一些需要,在购入衍生品的时候,内部没有相应的部门来配合,很难做到专业性的分析。
他认为,这一点跟央企的公司治理有很大关系。央企很多管理是自上而下的,而很大一部分是自以为是的。这种自以为是必然导致官僚化,而官僚化必然会带来投资风险。
中央财经大学博士邢会强表示,中信泰富外汇合约巨亏和中信泰富的公司治理缺陷有很大关系。中信泰富管理层在对复杂的衍生品交易缺乏足够了解的时候,就缔结了规模如此巨大、风险如此之高的交易,而中信泰富的决策程序、风险控制程序几乎是完全失效的。
“央企如果在自己投资金融衍生品拿不准的情况下,完全可以引入第三方机构,从客观、中立的角度,做一些客观的评判分析。但是部分央企做内部决定时,行政的力量过于强大。”袁增霆说。
袁增霆表示,金融工具本身没有好与不好的问题,它有根本的金融功能在里面,比如套期保值。但是任何金融工具都可以反过来被人们用于投机的目的,关键在于使用这种工具的动机。
而使用动机从公司治理的角度来讲,如果一个部门应用了这些金融工具,从应用的规模、金融品种来说,应该有详细的规划或者深度的研究。毕竟在公司层面、管理层面和决策分析上,可以进行事后总结。比如说遭受了巨大的损失,应该分析从事了哪些金融衍生品的交易,衍生品交易的规模是多少,定价环节如何,以此来分析投资金融衍生品与实际需求之间的情况。
“在投资金融衍生品出现问题后,如果能够追踪到上述问题,就意味着权责比较清晰。如果追踪不到,从公司治理的角度来说肯定就存在问题。从另一个层面,则可以说明当时的决策非常草率。那么,人为的因素体现在公司的风险管理、控制方面,就是缺乏严格的流程和相关的制度,这些都是央企内部的问题。”袁增霆说。
为何不与国内金融机构合作
除了加强风险控制和提高公司治理水平外,还有什么方法可以避免投资金融衍生品带来的“巨亏”呢?袁增霆告诉《国企》记者,从目前国内金融机构提供衍生品交易的情况来看,金融衍生品交易基本都是通过竞争性的报价来实现的,无论是期货公司,还是其他衍生品机构、银行,完全可以通过竞争性的报价机制来解决这些问题。
但目前在央企金融衍生品的投资上很难看到这一点。央企跟境外机构做交易,实际上还是舍近求远,在追究责任和责任约束方面很难找到境外机构。而直接找境内金融机构做第三方或者中间渠道,然后再通过境内金融机构打通境外金融机构的渠道,要比直接和境外金融机构打交道好得多。
如果有境内金融机构作为中间渠道,金融机构也会为自己的行为负责任,所以这种情况下无形当中起到减少了央企自我决策的风险。
针对国内金融衍生品没有境外品种丰富的问题,袁增霆认为:“做投资的时候,并不是说国内没有这个产品,就没有办法做了。实际上,可以找很多相关的顾问机构,来为企业定制或者设计,开发有需求的衍生品。衍生品很多是个性化的,未必是期货。个性化的东西往往可以找国内的金融机构去谈判。现在金融业,无论是境内的也好,境外的也好,都很发达。”
最后,邢会强表示,央企投资金融衍生品,目前最重要的一点就是要找专业团队,掌控风险并且有风险预警和防止措施。另外要强化管理,加强预警,并进行实时监控。
编辑|吴杰wujie@semg.com.cn