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摘 要：在现今全球化经济条件下，财务风险是客观存在的。深入分析其成因，是当下研究的重点。本文以山煤国际能源股份有限公司为研究案例，对其财务风险产生的原因做出了探讨，以此警醒类似企业，并给予了相关建议。
关键词：财务风險 财务风险的成因 案例分析
一、引言
随着世界经济的发展，财务风险的发生使得企业陷入困境的事件也屡屡出现，其中较为著名的有“安然事件”、“世通事件”、“雷曼兄弟”等等。大企业因为财务风险而陷入困境，甚至最终破产清算，势单力薄的小企业更是难以扛过财务风险带来的危机。现今企业倒闭频繁、生存周期短，财务风险不可避免地成为时下研究的热点问题。李晓光等（2014）对以百度并购91无线类的互联网企业并购财务进行了研究。[1]吴茹月（2013）基于中国移动并购巴基斯坦Paktel案例对企业跨国并购财务风险进行了分析。[2]现今的研究中，对企业并购过程中容易发生的财务风险的相关分析较多，而对生产经营活动中产生的财务风险分析的较少。本文基于山煤国际能源股份有限公司的相关年报数据资料，对煤炭类企业公司经营财务风险做出相关分析，希望可以起到一定的借鉴意义。
二、案例简介
山煤国际能源集团股份有限公司（以下简称：山煤国际），成立于1998年，是全国四家具有煤炭出口成交权的出口企业之一，同时也是山西省唯一拥有出口和内销两个通道的大型国有企业。山煤国际是一家A股上市公司（股票代码：600546），其控股股东是山西煤炭进出口集团有限公司（以下简称：山煤集团），真正法人为山西省人民政府国有资产监督管理委员会。2008年，山西煤炭进出口集团有限公司召开董事会并通过决议，同意山煤集团通过购买中油吉林化建工程股份有限公司（以下简称：中油化建） 相关股份以及资产置换等方式同步实施对中油化建的收购及重大资产重组。 2009年12月25日，山煤国际能源股份有限公司在重大资产重组项目完成后，成功借壳上市，正式更名为山煤国际，煤、焦炭产业投资、煤焦及其副产品的储运出口及物流信息咨询服务等成为其主营业务。
山煤国际于2009年成功完成转型，同时也实现了跨越式的发展，这一年公司的盈利能力和可持续发展能力得到了极大的提升。在2009年报告期内，即使面临着金融危机的严峻考验，山煤国际也逆流而上，实现利润总额1，350，326，205.35元，同比增长35.07%，实现归属于上市公司股东的净利润614，874，479.02元，同比增长了42.97%。2010年至2012年公司业绩不断增长，于2012年营业收入达到95，407，588，565.57元（相较于2009年的营业收入，增长了354%）。与此同时，2011年12月1日，山煤国际以非公开发行方式成功发行24，122.8070万股A股。发行后，公司总股数由75，000万股增加至99，122.8070万股，共筹集资金549，999.9996万元，这为山煤集团兼并整合鹿台山煤矿等其他七家煤矿、收购太行海运100%股权和实施灵便型散货船项目提供了资金支持，进一步提高了公司的整体运营实力。2012年，山煤国际向全体股东每10股派发含税现金红利3元。同时，公司资本公积金转增股本，通过资本公积科目下的资本溢价按每10股转增10股的比例分给全体股东，转增之后公司总股本增至198，245.6140万股。
在2013年之后，山煤国际业绩开始不断下滑，2013年，营业收入下降14.67%，最终归属于上市公司股东的净利润较上年同期下降68.19%。2014年，公司进入亏损年度，净亏损为1，724，339，373.18元，基本每股收益为-0.87元/股。2015年持续亏损，基本每股收益低至-1.02元/股。由于山煤国际在2014、2015连续两个会计年度的净利润为负值，上海证券交易所于2016年4月29日停牌一天，同时与5月3日起对其实施退市风险警示，其A股股票简称也由“山煤国际”更改为“ST山煤”。
三、案例分析
山煤国际于2014年度开始亏损，2016年被宣布为特别处理公司（即ST公司），本文利用财务风险预警模型来对其进行预测，分析其财务风险成因、针对性的提出相关建议。
（一）财务预警模型
财务预警模型是指利用企业相关财务数据，计算相关财务指标，能预先发出危机警报以帮助避开或者化解可能出现的财务危机的财务分析系统。自从20世纪60年代以来，许多学者对公司破产的预测进行了不断地探索，其中最为有名的是埃特曼（Altman）的Z分数模式（Z-Score Model）。
其预测模型为：Z=0.12X1+0.14X2+0.033X3+0.006X4+0.001X5
X1=（期末流动资产-期末流动负债）/期末总资产 X2=期末留存收益/期末总资产
X3=息税前利润/平均总负债 X4= 期末股东权益的市场价值/期末总负债
X5=本期销售收入/平均总资产
由于埃特曼在建立时没有充分考虑到现金流量的变动等相关方面的情况，因而Z分数模型具有较大的局限性。周守华等（1996）对Z分数模式进行了改造升级，建立了财务危险及预测的新模式—F分数模式（Failure S-core Model）。[3]
F分数模型方程式：F=-0.1774+1.1091X1+0.1074X2+1.9271X3+0.0302X4+0.4961X5
X1=（期末流动资产-期末流动负债）/期末总资产
X2=期末留存收益/期末总资产
X3=（税后纯益+折旧）/平均总负债
X4=期末股东权益的市场价值/期末总负债
X5=（税后纯益+折旧+利息）/平均总资产
这些预测自变量多选自Donalson的理论，他认为这些财务比率能反映公司财务困难的征兆。F分数模型与Z分数模型的X1、X2和X4是一致的，只有X3、X5不相同。F分数模型中的X3是一个现金流量变量，这是衡量企业所产生的全部吸纳进流量可用于偿还企业债务能力的重要指标。F分数模型中的X5则是测定企业总资产在创造现金流量方面的能力。F分数模式由于考虑的更为全面，因而相对于Z分数模式可以更为准确地预测企业是否存在财务危机。 F分数模式方程式以0.0274为临界点（Critical Score）：若某一特定的F分数低于0.0274，则将被预测为破产公司；反之，若F分数高于0.0274，则公司将被预测为可以继续生存的公司。临界点数值上下0.0775内为所谓的不确定区域，即在此区域内，可能将原始样本中能继续生存的公司预测为破产公司，而将破产公司预测为能继续生存的公司。因而，若公司的F分数落在不确定区域，还需进行进一步的分析，以便进一步准确了解公司财务是否进入困境。
本文搜集了山煤国际2011-2015年的年报数据，利用F分数模型，计算F值，进而分析其财务状况预测是否准确。如下表1。由表1可以看出，2013年F值为-0.0398，处于破产不确定的区域。2014年F值处于破产区域，而2015年负值变大，处于破产边缘。从2011-2015年F值的各个指标X1、X2、X3、X4、X5可以看出，各个指标值在2013年之后都在不断的变小，其所代表的资产流动性、留存收益比重、现金流量、财务结构、创造现金的能力都在不断地恶化，这与山煤国际从2013年不断恶化的财务状况相吻合，最终2016年被ST。
单位：元
（二）导致企业财务风险的因素
企业生产经营的各个过程都有可能发生财务风险，而且企业产生财务风险的原因也是多种多样的，既有可能是企业外部的因素导致的，也有可能来源于企业自身，而且不同的财務风险形成的具体原因也不尽相同。本文以山煤国际为例来具体分析其所产生财务风险的原因。
1、行业状况
煤炭行业是国民经济的基础性行业，其市场状况好坏与宏观经济的运行趋势有直接关系。受我国能源结构的影响，煤炭的消耗将会同我国资产总值的增加处于一种平衡状态。谢和平等（2011）发现我国经济与煤炭相互依赖、相互促进，两者的增长速度变化趋势非常接近，具有较大的相关性。[4]近年来我国国民经济的增速逐渐放缓，市场对煤炭的需求渐趋减少，出现供过于求的局面，导致煤炭行业整体出现产能过剩，而且煤价随之下跌，行业出现不景气。其次，环境压力加快能源结构的转型、替代能源快速发展、国际进口煤压力、煤炭下游产业需求支撑度偏弱等都在不同程度上影响着煤炭产业的发展。全国煤炭产量在2013年达到最大值39.7亿吨，2014年开始下滑至38.7亿吨，2015年36.8亿吨。山煤国际2011年-2015年主营业务收入及其变化情况如表2所示。可从表中看出，山煤国际营业收入自2013年开始直线下降。价格下降，销量下滑，从而导致收入降低，这才是财务风险的直接原因。
2、应收账款管理差
我国煤炭行业竞争激烈，企业通过“赊销”来争夺市场占有率也不足为奇。本文通过搜集山煤国际2011-2015年年报数据，如表3所示，可以看出山煤国际应收账款的规模较大，于2012年达到最大值9，704，225，478.02元，占总资产规模的21.40%，之后虽然有所下降，但从近五年来看，应收账款账面余额占总资产的比重都在10%以上，比率较大，居高不下。从应收账款中的坏账准备来看，则呈现明显快速增长现象，2012年之后应收账款中计提的坏账准备比例越来越高，2015年占比6.75%。坏账准备的金额也呈现倍数增长。山煤国际2012年之后主营业务收入、盈利能力有所下降，在此基础上，公司的应收账款却居高不下，坏账准备只增不减，财务恶化在所难免，因而迫切需要有效的账款管理模式，实施有效的财务风险控制。
（三）基于整个煤炭行业和山煤国际的现状，根据以上对山煤国际的财务风险成因的分析，本文提出了以下二点建议。
1、加强产业集中度
我国煤炭产业产能过剩的主要原因是产业集中度过低。马云云等（2012）研究发现，新中国成立至1985年，我国实行计划经济，煤炭行业发展迅速。1985年至1996年，政府实施多项鼓励性政策，煤炭行业的门槛不断降低，小煤矿大量产生，集中度不断走低。1996年之后，国家加强对煤炭行业的宏观调控，加之企业之间的兼并联合，集中度也大大提高。但是与美国相比，仍远远落后。[5]煤炭行业供给侧改革中首要任务就是“去产能”，加快推进企业兼并重组步伐，将煤矿企业数量由2015年的6390家压缩到3000家以内。政府和企业都应致力于营造一个公平竞争的市场氛围，鼓励大型现代化煤炭集团的组建，促进煤炭企业间的联合重组，充分发挥大集团集约化、规模化效益，不断增强企业竞争优势，提高综合竞争实力，积极参与国际竞争。
2、加强煤炭企业风险控制能力
我国煤炭企业经营发展模式比较粗放，应该提高对财务风险的重视程度，提高财务风险的管控能力。在整个行业低迷时，企业若能保证平稳运行，保持竞争优势，就能在市场中占领先机。山煤国际应该根据自身情况，制定财务风险管控战略，加强风险评估工作，持续完善自身的财务风险管控机制。另一方面，也要提高相关财务工作人员的财务风险意识，加强现金流收支筹划，着重于应收账款的管理工作，及时催收老客户、大客户拖欠的账款，同时可以予以一定的绩效奖励，提高财务员工的积极性。及时剥离不良资产，防止拖累公司整体效益，为营利性项目提供资金支持。
三、结论
综上所述，整个煤炭行业恶化、应收账款管理较差、不良资产等多重因素，综合导致山煤国际的财务风险。
参考文献：
[1]李晓光，张路坦.基于百度并购91无线案例的互联网企业并购财务风险研究[J].商业会计，2014（9）
[2]吴月茹.企业跨国并购战略中的财务风险控制研究—基于中国移动并购巴基斯坦Paktel公司案例[J].财经问题研究，2013（5）
[3]周守华，杨济华，王平.论财务危机的预警分析—F分数模式[J].会计研究，1996（8）
[4]谢和平，刘虹，吴刚.煤炭对国民经济发展贡献的定量分析[J].中国能源，2012（4）
[5]马云云，刘家顺，戚伟.中美煤炭产业市场集中度比较研究[J].改革与战略，2012（6）
关键词：财务风險 财务风险的成因 案例分析
一、引言
随着世界经济的发展，财务风险的发生使得企业陷入困境的事件也屡屡出现，其中较为著名的有“安然事件”、“世通事件”、“雷曼兄弟”等等。大企业因为财务风险而陷入困境，甚至最终破产清算，势单力薄的小企业更是难以扛过财务风险带来的危机。现今企业倒闭频繁、生存周期短，财务风险不可避免地成为时下研究的热点问题。李晓光等（2014）对以百度并购91无线类的互联网企业并购财务进行了研究。[1]吴茹月（2013）基于中国移动并购巴基斯坦Paktel案例对企业跨国并购财务风险进行了分析。[2]现今的研究中，对企业并购过程中容易发生的财务风险的相关分析较多，而对生产经营活动中产生的财务风险分析的较少。本文基于山煤国际能源股份有限公司的相关年报数据资料，对煤炭类企业公司经营财务风险做出相关分析，希望可以起到一定的借鉴意义。
二、案例简介
山煤国际能源集团股份有限公司（以下简称：山煤国际），成立于1998年，是全国四家具有煤炭出口成交权的出口企业之一，同时也是山西省唯一拥有出口和内销两个通道的大型国有企业。山煤国际是一家A股上市公司（股票代码：600546），其控股股东是山西煤炭进出口集团有限公司（以下简称：山煤集团），真正法人为山西省人民政府国有资产监督管理委员会。2008年，山西煤炭进出口集团有限公司召开董事会并通过决议，同意山煤集团通过购买中油吉林化建工程股份有限公司（以下简称：中油化建） 相关股份以及资产置换等方式同步实施对中油化建的收购及重大资产重组。 2009年12月25日，山煤国际能源股份有限公司在重大资产重组项目完成后，成功借壳上市，正式更名为山煤国际，煤、焦炭产业投资、煤焦及其副产品的储运出口及物流信息咨询服务等成为其主营业务。
山煤国际于2009年成功完成转型，同时也实现了跨越式的发展，这一年公司的盈利能力和可持续发展能力得到了极大的提升。在2009年报告期内，即使面临着金融危机的严峻考验，山煤国际也逆流而上，实现利润总额1，350，326，205.35元，同比增长35.07%，实现归属于上市公司股东的净利润614，874，479.02元，同比增长了42.97%。2010年至2012年公司业绩不断增长，于2012年营业收入达到95，407，588，565.57元（相较于2009年的营业收入，增长了354%）。与此同时，2011年12月1日，山煤国际以非公开发行方式成功发行24，122.8070万股A股。发行后，公司总股数由75，000万股增加至99，122.8070万股，共筹集资金549，999.9996万元，这为山煤集团兼并整合鹿台山煤矿等其他七家煤矿、收购太行海运100%股权和实施灵便型散货船项目提供了资金支持，进一步提高了公司的整体运营实力。2012年，山煤国际向全体股东每10股派发含税现金红利3元。同时，公司资本公积金转增股本，通过资本公积科目下的资本溢价按每10股转增10股的比例分给全体股东，转增之后公司总股本增至198，245.6140万股。
在2013年之后，山煤国际业绩开始不断下滑，2013年，营业收入下降14.67%，最终归属于上市公司股东的净利润较上年同期下降68.19%。2014年，公司进入亏损年度，净亏损为1，724，339，373.18元，基本每股收益为-0.87元/股。2015年持续亏损，基本每股收益低至-1.02元/股。由于山煤国际在2014、2015连续两个会计年度的净利润为负值，上海证券交易所于2016年4月29日停牌一天，同时与5月3日起对其实施退市风险警示，其A股股票简称也由“山煤国际”更改为“ST山煤”。
三、案例分析
山煤国际于2014年度开始亏损，2016年被宣布为特别处理公司（即ST公司），本文利用财务风险预警模型来对其进行预测，分析其财务风险成因、针对性的提出相关建议。
（一）财务预警模型
财务预警模型是指利用企业相关财务数据，计算相关财务指标，能预先发出危机警报以帮助避开或者化解可能出现的财务危机的财务分析系统。自从20世纪60年代以来，许多学者对公司破产的预测进行了不断地探索，其中最为有名的是埃特曼（Altman）的Z分数模式（Z-Score Model）。
其预测模型为：Z=0.12X1+0.14X2+0.033X3+0.006X4+0.001X5
X1=（期末流动资产-期末流动负债）/期末总资产 X2=期末留存收益/期末总资产
X3=息税前利润/平均总负债 X4= 期末股东权益的市场价值/期末总负债
X5=本期销售收入/平均总资产
由于埃特曼在建立时没有充分考虑到现金流量的变动等相关方面的情况，因而Z分数模型具有较大的局限性。周守华等（1996）对Z分数模式进行了改造升级，建立了财务危险及预测的新模式—F分数模式（Failure S-core Model）。[3]
F分数模型方程式：F=-0.1774+1.1091X1+0.1074X2+1.9271X3+0.0302X4+0.4961X5
X1=（期末流动资产-期末流动负债）/期末总资产
X2=期末留存收益/期末总资产
X3=（税后纯益+折旧）/平均总负债
X4=期末股东权益的市场价值/期末总负债
X5=（税后纯益+折旧+利息）/平均总资产
这些预测自变量多选自Donalson的理论，他认为这些财务比率能反映公司财务困难的征兆。F分数模型与Z分数模型的X1、X2和X4是一致的，只有X3、X5不相同。F分数模型中的X3是一个现金流量变量，这是衡量企业所产生的全部吸纳进流量可用于偿还企业债务能力的重要指标。F分数模型中的X5则是测定企业总资产在创造现金流量方面的能力。F分数模式由于考虑的更为全面，因而相对于Z分数模式可以更为准确地预测企业是否存在财务危机。 F分数模式方程式以0.0274为临界点（Critical Score）：若某一特定的F分数低于0.0274，则将被预测为破产公司；反之，若F分数高于0.0274，则公司将被预测为可以继续生存的公司。临界点数值上下0.0775内为所谓的不确定区域，即在此区域内，可能将原始样本中能继续生存的公司预测为破产公司，而将破产公司预测为能继续生存的公司。因而，若公司的F分数落在不确定区域，还需进行进一步的分析，以便进一步准确了解公司财务是否进入困境。
本文搜集了山煤国际2011-2015年的年报数据，利用F分数模型，计算F值，进而分析其财务状况预测是否准确。如下表1。由表1可以看出，2013年F值为-0.0398，处于破产不确定的区域。2014年F值处于破产区域，而2015年负值变大，处于破产边缘。从2011-2015年F值的各个指标X1、X2、X3、X4、X5可以看出，各个指标值在2013年之后都在不断的变小，其所代表的资产流动性、留存收益比重、现金流量、财务结构、创造现金的能力都在不断地恶化，这与山煤国际从2013年不断恶化的财务状况相吻合，最终2016年被ST。
单位：元
（二）导致企业财务风险的因素
企业生产经营的各个过程都有可能发生财务风险，而且企业产生财务风险的原因也是多种多样的，既有可能是企业外部的因素导致的，也有可能来源于企业自身，而且不同的财務风险形成的具体原因也不尽相同。本文以山煤国际为例来具体分析其所产生财务风险的原因。
1、行业状况
煤炭行业是国民经济的基础性行业，其市场状况好坏与宏观经济的运行趋势有直接关系。受我国能源结构的影响，煤炭的消耗将会同我国资产总值的增加处于一种平衡状态。谢和平等（2011）发现我国经济与煤炭相互依赖、相互促进，两者的增长速度变化趋势非常接近，具有较大的相关性。[4]近年来我国国民经济的增速逐渐放缓，市场对煤炭的需求渐趋减少，出现供过于求的局面，导致煤炭行业整体出现产能过剩，而且煤价随之下跌，行业出现不景气。其次，环境压力加快能源结构的转型、替代能源快速发展、国际进口煤压力、煤炭下游产业需求支撑度偏弱等都在不同程度上影响着煤炭产业的发展。全国煤炭产量在2013年达到最大值39.7亿吨，2014年开始下滑至38.7亿吨，2015年36.8亿吨。山煤国际2011年-2015年主营业务收入及其变化情况如表2所示。可从表中看出，山煤国际营业收入自2013年开始直线下降。价格下降，销量下滑，从而导致收入降低，这才是财务风险的直接原因。
2、应收账款管理差
我国煤炭行业竞争激烈，企业通过“赊销”来争夺市场占有率也不足为奇。本文通过搜集山煤国际2011-2015年年报数据，如表3所示，可以看出山煤国际应收账款的规模较大，于2012年达到最大值9，704，225，478.02元，占总资产规模的21.40%，之后虽然有所下降，但从近五年来看，应收账款账面余额占总资产的比重都在10%以上，比率较大，居高不下。从应收账款中的坏账准备来看，则呈现明显快速增长现象，2012年之后应收账款中计提的坏账准备比例越来越高，2015年占比6.75%。坏账准备的金额也呈现倍数增长。山煤国际2012年之后主营业务收入、盈利能力有所下降，在此基础上，公司的应收账款却居高不下，坏账准备只增不减，财务恶化在所难免，因而迫切需要有效的账款管理模式，实施有效的财务风险控制。
（三）基于整个煤炭行业和山煤国际的现状，根据以上对山煤国际的财务风险成因的分析，本文提出了以下二点建议。
1、加强产业集中度
我国煤炭产业产能过剩的主要原因是产业集中度过低。马云云等（2012）研究发现，新中国成立至1985年，我国实行计划经济，煤炭行业发展迅速。1985年至1996年，政府实施多项鼓励性政策，煤炭行业的门槛不断降低，小煤矿大量产生，集中度不断走低。1996年之后，国家加强对煤炭行业的宏观调控，加之企业之间的兼并联合，集中度也大大提高。但是与美国相比，仍远远落后。[5]煤炭行业供给侧改革中首要任务就是“去产能”，加快推进企业兼并重组步伐，将煤矿企业数量由2015年的6390家压缩到3000家以内。政府和企业都应致力于营造一个公平竞争的市场氛围，鼓励大型现代化煤炭集团的组建，促进煤炭企业间的联合重组，充分发挥大集团集约化、规模化效益，不断增强企业竞争优势，提高综合竞争实力，积极参与国际竞争。
2、加强煤炭企业风险控制能力
我国煤炭企业经营发展模式比较粗放，应该提高对财务风险的重视程度，提高财务风险的管控能力。在整个行业低迷时，企业若能保证平稳运行，保持竞争优势，就能在市场中占领先机。山煤国际应该根据自身情况，制定财务风险管控战略，加强风险评估工作，持续完善自身的财务风险管控机制。另一方面，也要提高相关财务工作人员的财务风险意识，加强现金流收支筹划，着重于应收账款的管理工作，及时催收老客户、大客户拖欠的账款，同时可以予以一定的绩效奖励，提高财务员工的积极性。及时剥离不良资产，防止拖累公司整体效益，为营利性项目提供资金支持。
三、结论
综上所述，整个煤炭行业恶化、应收账款管理较差、不良资产等多重因素，综合导致山煤国际的财务风险。
参考文献：
[1]李晓光，张路坦.基于百度并购91无线案例的互联网企业并购财务风险研究[J].商业会计，2014（9）
[2]吴月茹.企业跨国并购战略中的财务风险控制研究—基于中国移动并购巴基斯坦Paktel公司案例[J].财经问题研究，2013（5）
[3]周守华，杨济华，王平.论财务危机的预警分析—F分数模式[J].会计研究，1996（8）
[4]谢和平，刘虹，吴刚.煤炭对国民经济发展贡献的定量分析[J].中国能源，2012（4）
[5]马云云，刘家顺，戚伟.中美煤炭产业市场集中度比较研究[J].改革与战略，2012（6）