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套现、造假成风
程恩富 中国社科院学部委员、马克思主义研究院院长
“谨防创业板成为万人坑”
不少公司上市前业绩靓丽，上市后立即变脸，发行时说得天花乱坠，市盈率奇高，之后股价却连连雪崩。许多高管为了及时套现，法人股一解禁，个别人就马上不惜第一时间辞职套现，这是明显的抢钱行为。2010年创业板上市公司研发总投资只有35.91亿元，可截至2011年底，创业板上市融资达1959.13亿元，创造了500多位亿万富翁；疯狂膨胀不说，这些拿到巨资的公司，反而有近三成业绩明显下滑，总分红率不到4%。
最近《创业板退市制度征求意思稿》出台了，作为没有历史包袱的全新市场，创业板的退市制度理应先行。对这种“规范”上市的公司，的确应该规定不得借壳重组，否则原始大股东通过IPO一夜暴富，再去卖壳挣钱，社会公理何在？而若参照目前不成熟的主板退市做法，如果原始大股东们通过IPO一夜暴富后再逐步抛空股票，损失都得由中小投资承担，这明显不公。目前主板退市制度的不健全成为了绞杀中小股民财富的绞肉机，并成为犯罪分子的放生通道，这与胡锦涛总书记创建和谐社会的理念是格格不入的，创业板要以此为鉴。
（摘编自新浪网“股市振兴大讨论”《拿什么拯救你，中国股市》征文）
股票市场严重供大于求
金学伟 吉能资本投资总监
“流通市值不减，调整不会结束”
A股如此疲弱的根本原因之一是股市供求处在再平衡的周期中。沪深A股是个发展中市场，高速扩容是主旋律。在这一主旋律下，供求关系在A股调整中始终占据着重要、有时甚至是支配的地位，是每一次重大调整的主要矛盾之一。
历史上，沪深股市曾经历过三次重大的供求再平衡周期，分别是1992年5月、2001年6月和2007年10月。每轮大调整都要在流通市值跌去50%以后才会结束。尤其是1993年到1994年那一轮调整充分证明：只要流通市值不减，或没有调整到足够低位，哪怕股指跌幅再大，调整都不会结束，哪怕其间有一些利好出台。无论是宏观经济、上市公司业绩、估值，都只是调整的触发因素，而非调整的结束因素。
从2009年起，沪深股市进入了第四轮供求再平衡周期，由于新股发行上市的增量扩容加限售股解禁导致的存量扩容的双重夹击，在股指没有创出新高的情况下，沪深股市的流通市值却反而在2011年4月增加到了21万亿元，如从2008年末算起，在两年半不到时间内，增加了四倍以上，年均复合增幅高达95%。
在流通的市值快速增加背景下，股市的保证金余额却在大幅减少。据笔者对资金流量的测算，沪深股市保证金余额最高曾达到过2.9万亿元，而现在已不足7000亿元。同样，只有当保证金余额达到流通市值的6%以上，沪深股市才能维持最起码的弱平衡状态。而现在是不足7000亿元的保证金对近17万亿元的流通市值，比例仅4%，股市资金缺口将近4000亿元！
(摘编自8月27日《上海证券报》文章，原文题为“是否应该救市：四大周期叠加是A股疲弱的原因——兼论我们是否应该救市(上)”)
新股发行改革走入误区
苏培科 对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员
“监管部门有意偏袒机构投资者”
从发行制度和最近调整的诸多游戏规则来看，监管部门在有意偏袒机构投资者，认为机构的定价和申购行为就相对理性，新股的“三高”似乎是散户非理性追逐导致的，将制度的不健全导致的市场弊端全部推给“散户主导的市场”，其实这是一个重大的认识误区。
事实上，新股发行的“三高”主要是主承销商操控的，由于“直投+保荐”的利益驱动，保荐机构一定会做高发行价、抬高上市价，再加上超额募集还可以获得更多提成和承销费，所以他们会千方百计地制造新股发行的“三高”。如果不叫停“直投+保荐”模式，新股发行的“三高”问题会永远存在。
但监管部门对此却视而不见，反而对于网下配售获得的股份取消了锁定期，在以增加新股首日流通量的借口下堂而皇之地解禁，使得畸形的新股发行制度持续存在，一批具有“特殊身份”的资金将会高度垄断一级市场的新股申购，会继续让中国股市的一、二级市场割裂下去，新股发行仍将成为某些机构和个人快速猎取财富的渠道。
从新股刚一上市就被机构卖出的行为来看，机构投资者对新股的定价和参与依然是投机性的，他们主要是为了赚取新股发行价与上市价的价差，没打算长期持有，否则就不至于快速了结。
（摘编自新浪网“股市振兴大讨论”《拿什么拯救你，中国股市》征文）
新政不够市场化
林殷平 北京华阳董事长
“学习美国证券管理制度”
香港联交所是全球交易所中对上市条件要求最严格的交易所之一。中国股市除了照搬过于严格的香港模式外，还至少增加了数倍于联交所的限制条件。在股票发行审核过程中，由于证监会、发审委太过于负责，总想帮股民“选美”，结果反而可能导致某些公司错过在最佳时机筹集资金，错过在最佳时机扩展公司业务的良机，也导致一批好公司不愿意在中国内地上市，如百度、新浪、腾讯、阿里巴巴。
如何建立“市场主导”的证券管理模式？比较简单的方法是“学习”。现在我国的证券管理模式基本是“中国特色＋香港模式”。香港联交所尽管已经是一个很不错的交易所，但在我看来，它不算是一个很成功的交易所。我认为香港的证券管理制度非常不利于创新，也非常“短视”。我曾经怀着崇敬的心情请教香港著名证券投资分析专家：“你们怎么判断一家上市公司的未来？”他们的回答让我非常惊讶：“我们只看三个月”。可以说，香港股市基本上是“马后炮”式的股市。中国内地股市也是“马后炮”，这是从香港学来的，我们拜了个“二流”老师，“学歪了”。美国证券管理模式是全球最棒的，“拿来主义”就好。证监会只需派出一个具有决策权威的队伍，到美国认认真真地学习三个月，回来后基本全盘照搬就行。
在学习过程中，不必过分强调“中国特色”。一个很好的东西，我们总是按照我们的好恶随意取舍，结果往往弄出个“四不象”。当年学香港就存在这个问题。最好别再重复历史错误。 （摘自新浪网“股市振兴大讨论”《拿什么拯救你，中国股市》征文）
对经济前景缺乏信心
许小年 中欧国际工商学院教授
“无论下半年采取什么政策，
经济下行趋势都不会扭转”
无论下半年采取什么样的政策，经济逐渐下行的趋势都不会扭转。因为今天财政投入对GDP的拉动效果已非2009年可比，地方财政也非常紧张。
我们还看到，现在政府批出来的项目都批在政府自己圈定的产能过剩的行业里面。比如大型钢铁厂还在上马，明知钢铁行业已经过剩了，为什么还要投放资金？我们不去调整中国的经济结构，反而使短期的GDP结构性失衡进一步恶化。这是饮鸩止渴的政策，这种政策的效果会非常有限，而且会对中国经济的长远发展造成巨大的伤害。
在经济下行的时候，大家都在关注央行放松银根的力度和节奏。我认为就算银行这个时候放松银根，也不会有什么作用，因为我们必须要认识到，企业对贷款需求不足的背后反映的是企业缺乏新的投资机会，缺乏可以赚钱的投资机会。当我们看到大型钢铁公司投入巨资不是去生产钢材，而是去养猪的时候，我们就知道产能过剩已经严重到什么程度了。
2009年那么大量的资金投入也没有扭转乾坤，现在政府在资金扩张的空间已十分有限的情况下，就更不可能转乾坤。因此企业要想活下去，就必须丢掉幻想，切切实实做好自己的转型，切切实实做好产品、做好技术和服务的升级换代，我们今天已经没有时间可以再浪费了。
此外，审视我们的制度环境会发现，中国的民营企业之所以没有积极性去升级换代，是由于环境变得越来越不利。最近几年间，国进民退的趋势越来越强，民间的仇富心理使企业感到自己的财产得不到有效的保护，因此导致我们的企业不去做长期的研发投资，不去做长期的升级换代，而仍然热衷于一些“短平快”的项目，仍然通过传统的价格竞争来保持自己的市场份额。
(摘编自许小年6月11日发布的博客文章)
转型进展艰难
尹中立 中国社科院金融所金融市场研究室副主任
“经济结构不转变 救股市恐将是徒劳”
最近一年多时间里(尤其是最近两个月里)，所谓“被低估”的蓝筹股不断下跌，以煤炭、水泥、工程机械这三个行业的股票最为典型，商业银行股的动态市盈率降到了5倍左右，有些银行股跌破净资产。但在过去10年里，这些板块出现了很多业绩持续大幅度上涨、股价不断飚升的牛股，因为在进入新世纪后的最近10年里，中国经济运行的最大问题——产能过剩，被“入世”和房地产的大发展所轻易消化了。
但现在，高度依靠投资拉动的经济增长方式严重影响到了上市公司的盈利表现及投资者对股市的预期。主要表现在以下两个方面：
首先，在房地产市场及由此带动的基础设施高速发展的同时，中国的经济结构快速扭曲，消费占GDP的比重逐步下滑，10年下降了十多个百分点，因为越来越多的居民财富通过房子转移到了政府和企业账户。根据笔者的计算，2001年至2011年间，因土地价格上涨和住房价格上涨，有15万亿元的财富从居民手中被“剥夺”，因此居民消费无法随GDP的增长而增长，与居民消费直接相关的产业当然也相对逊色，拖累了股市的表现。
其次，在投资拉动下的重工业快速增长必然隐含着不可持续的预期。从上市公司的表现看，过去10年里，工程机械、钢铁、有色金属、房地产、商业银行等与投资直接相关的产业的上市公司业绩都获得了优异的表现，但它们的估值水平却越来越低，这背后是投资者对这些行业可持续性的担忧。
从2012年的市场表现看，投资者的担忧已经部分变为现实。在投资增长开始减速的影响下，很多行业出现了盈利迅速下滑的现象，钢铁行业出现普遍亏损，而钢铁行业上市公司的股价也普遍跌到了净资产之下。
简言之，我们的GDP主要是“砖头”加“钢筋”构成的，没有太多的技术含量，其中包含着高能耗和低效率。经济的高速增长是扭曲的增长，是不平衡的增长。在经济高速增长之下的股市估值越来越低的事实表明了投资者对这种经济增长方式的可持续性表示怀疑。
蓝筹股的低迷表现，反映了投资者对中国经济结构的担忧，也说明中国经济结构的调整已经是刻不容缓。只有切实转变经济增长方式，中国股市才有可能迎来真正的牛市，否则，如何“救市”都是徒劳。
(摘编自8月29日《中国证券报》文章，原文题为“A股股价不太合理 高股价阻碍发展”)
权贵资本劫持改革进程
韩志国 著名经济学家、北京邦和财富研究所所长
“改革已经步履蹒跚”
“郭树清新政”存在着难以逾越的三大障碍。首先，虽然“圈钱”是中国股市的核心缺陷，但最根本的问题是，中国股市彻底被权贵资本劫持，成为权贵资本掠夺社会、掠夺市场、掠夺民众的合法致富工具。中国股市已形成穷人培育富人的完整机制，看不到股权分置改革以后中国股市发生的这一根本性变化，股市就只能是“人为刀俎我为鱼肉”。权本位不改，市场化没戏。其次，整体制度掣肘，改革全面倒退，股市单兵突进没有可能。第三，地方与部门都有自己的特殊利益，处于权力边缘化的证监会不可能撼动既有权力格局。
由于权力被权贵劫持，中国进入了权贵资本主义，政治改革无法启动，制度成发展重大瓶颈。贫富的两级分化登峰造极，改革与发展已失去最核心动力。投资型财政不向公共财政转变，社会前景模糊暗淡。
30年前的改革曾使中国社会走出了黑暗，但改革缺乏高瞻远瞩的总体构想与目标设计，特别是在政治上为改革设置了重重藩篱，使改革掉进了权贵资本主义陷阱而难以自拔。社会的混乱无以言表，拉美化陷阱越陷越深，让既得利益者放弃既得利益已无可能。
因此重申此前观点：2000点必破，无论救不救市。在今后的长时期中，股市会在2000点以下运行。每一次反弹都是出货机会。
(摘编自韩志国微博和公开报道)
(潘颖整理)
程恩富 中国社科院学部委员、马克思主义研究院院长
“谨防创业板成为万人坑”
不少公司上市前业绩靓丽，上市后立即变脸，发行时说得天花乱坠，市盈率奇高，之后股价却连连雪崩。许多高管为了及时套现，法人股一解禁，个别人就马上不惜第一时间辞职套现，这是明显的抢钱行为。2010年创业板上市公司研发总投资只有35.91亿元，可截至2011年底，创业板上市融资达1959.13亿元，创造了500多位亿万富翁；疯狂膨胀不说，这些拿到巨资的公司，反而有近三成业绩明显下滑，总分红率不到4%。
最近《创业板退市制度征求意思稿》出台了，作为没有历史包袱的全新市场，创业板的退市制度理应先行。对这种“规范”上市的公司，的确应该规定不得借壳重组，否则原始大股东通过IPO一夜暴富，再去卖壳挣钱，社会公理何在？而若参照目前不成熟的主板退市做法，如果原始大股东们通过IPO一夜暴富后再逐步抛空股票，损失都得由中小投资承担，这明显不公。目前主板退市制度的不健全成为了绞杀中小股民财富的绞肉机，并成为犯罪分子的放生通道，这与胡锦涛总书记创建和谐社会的理念是格格不入的，创业板要以此为鉴。
（摘编自新浪网“股市振兴大讨论”《拿什么拯救你，中国股市》征文）
股票市场严重供大于求
金学伟 吉能资本投资总监
“流通市值不减，调整不会结束”
A股如此疲弱的根本原因之一是股市供求处在再平衡的周期中。沪深A股是个发展中市场，高速扩容是主旋律。在这一主旋律下，供求关系在A股调整中始终占据着重要、有时甚至是支配的地位，是每一次重大调整的主要矛盾之一。
历史上，沪深股市曾经历过三次重大的供求再平衡周期，分别是1992年5月、2001年6月和2007年10月。每轮大调整都要在流通市值跌去50%以后才会结束。尤其是1993年到1994年那一轮调整充分证明：只要流通市值不减，或没有调整到足够低位，哪怕股指跌幅再大，调整都不会结束，哪怕其间有一些利好出台。无论是宏观经济、上市公司业绩、估值，都只是调整的触发因素，而非调整的结束因素。
从2009年起，沪深股市进入了第四轮供求再平衡周期，由于新股发行上市的增量扩容加限售股解禁导致的存量扩容的双重夹击，在股指没有创出新高的情况下，沪深股市的流通市值却反而在2011年4月增加到了21万亿元，如从2008年末算起，在两年半不到时间内，增加了四倍以上，年均复合增幅高达95%。
在流通的市值快速增加背景下，股市的保证金余额却在大幅减少。据笔者对资金流量的测算，沪深股市保证金余额最高曾达到过2.9万亿元，而现在已不足7000亿元。同样，只有当保证金余额达到流通市值的6%以上，沪深股市才能维持最起码的弱平衡状态。而现在是不足7000亿元的保证金对近17万亿元的流通市值，比例仅4%，股市资金缺口将近4000亿元！
(摘编自8月27日《上海证券报》文章，原文题为“是否应该救市：四大周期叠加是A股疲弱的原因——兼论我们是否应该救市(上)”)
新股发行改革走入误区
苏培科 对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员
“监管部门有意偏袒机构投资者”
从发行制度和最近调整的诸多游戏规则来看，监管部门在有意偏袒机构投资者，认为机构的定价和申购行为就相对理性，新股的“三高”似乎是散户非理性追逐导致的，将制度的不健全导致的市场弊端全部推给“散户主导的市场”，其实这是一个重大的认识误区。
事实上，新股发行的“三高”主要是主承销商操控的，由于“直投+保荐”的利益驱动，保荐机构一定会做高发行价、抬高上市价，再加上超额募集还可以获得更多提成和承销费，所以他们会千方百计地制造新股发行的“三高”。如果不叫停“直投+保荐”模式，新股发行的“三高”问题会永远存在。
但监管部门对此却视而不见，反而对于网下配售获得的股份取消了锁定期，在以增加新股首日流通量的借口下堂而皇之地解禁，使得畸形的新股发行制度持续存在，一批具有“特殊身份”的资金将会高度垄断一级市场的新股申购，会继续让中国股市的一、二级市场割裂下去，新股发行仍将成为某些机构和个人快速猎取财富的渠道。
从新股刚一上市就被机构卖出的行为来看，机构投资者对新股的定价和参与依然是投机性的，他们主要是为了赚取新股发行价与上市价的价差，没打算长期持有，否则就不至于快速了结。
（摘编自新浪网“股市振兴大讨论”《拿什么拯救你，中国股市》征文）
新政不够市场化
林殷平 北京华阳董事长
“学习美国证券管理制度”
香港联交所是全球交易所中对上市条件要求最严格的交易所之一。中国股市除了照搬过于严格的香港模式外，还至少增加了数倍于联交所的限制条件。在股票发行审核过程中，由于证监会、发审委太过于负责，总想帮股民“选美”，结果反而可能导致某些公司错过在最佳时机筹集资金，错过在最佳时机扩展公司业务的良机，也导致一批好公司不愿意在中国内地上市，如百度、新浪、腾讯、阿里巴巴。
如何建立“市场主导”的证券管理模式？比较简单的方法是“学习”。现在我国的证券管理模式基本是“中国特色＋香港模式”。香港联交所尽管已经是一个很不错的交易所，但在我看来，它不算是一个很成功的交易所。我认为香港的证券管理制度非常不利于创新，也非常“短视”。我曾经怀着崇敬的心情请教香港著名证券投资分析专家：“你们怎么判断一家上市公司的未来？”他们的回答让我非常惊讶：“我们只看三个月”。可以说，香港股市基本上是“马后炮”式的股市。中国内地股市也是“马后炮”，这是从香港学来的，我们拜了个“二流”老师，“学歪了”。美国证券管理模式是全球最棒的，“拿来主义”就好。证监会只需派出一个具有决策权威的队伍，到美国认认真真地学习三个月，回来后基本全盘照搬就行。
在学习过程中，不必过分强调“中国特色”。一个很好的东西，我们总是按照我们的好恶随意取舍，结果往往弄出个“四不象”。当年学香港就存在这个问题。最好别再重复历史错误。 （摘自新浪网“股市振兴大讨论”《拿什么拯救你，中国股市》征文）
对经济前景缺乏信心
许小年 中欧国际工商学院教授
“无论下半年采取什么政策，
经济下行趋势都不会扭转”
无论下半年采取什么样的政策，经济逐渐下行的趋势都不会扭转。因为今天财政投入对GDP的拉动效果已非2009年可比，地方财政也非常紧张。
我们还看到，现在政府批出来的项目都批在政府自己圈定的产能过剩的行业里面。比如大型钢铁厂还在上马，明知钢铁行业已经过剩了，为什么还要投放资金？我们不去调整中国的经济结构，反而使短期的GDP结构性失衡进一步恶化。这是饮鸩止渴的政策，这种政策的效果会非常有限，而且会对中国经济的长远发展造成巨大的伤害。
在经济下行的时候，大家都在关注央行放松银根的力度和节奏。我认为就算银行这个时候放松银根，也不会有什么作用，因为我们必须要认识到，企业对贷款需求不足的背后反映的是企业缺乏新的投资机会，缺乏可以赚钱的投资机会。当我们看到大型钢铁公司投入巨资不是去生产钢材，而是去养猪的时候，我们就知道产能过剩已经严重到什么程度了。
2009年那么大量的资金投入也没有扭转乾坤，现在政府在资金扩张的空间已十分有限的情况下，就更不可能转乾坤。因此企业要想活下去，就必须丢掉幻想，切切实实做好自己的转型，切切实实做好产品、做好技术和服务的升级换代，我们今天已经没有时间可以再浪费了。
此外，审视我们的制度环境会发现，中国的民营企业之所以没有积极性去升级换代，是由于环境变得越来越不利。最近几年间，国进民退的趋势越来越强，民间的仇富心理使企业感到自己的财产得不到有效的保护，因此导致我们的企业不去做长期的研发投资，不去做长期的升级换代，而仍然热衷于一些“短平快”的项目，仍然通过传统的价格竞争来保持自己的市场份额。
(摘编自许小年6月11日发布的博客文章)
转型进展艰难
尹中立 中国社科院金融所金融市场研究室副主任
“经济结构不转变 救股市恐将是徒劳”
最近一年多时间里(尤其是最近两个月里)，所谓“被低估”的蓝筹股不断下跌，以煤炭、水泥、工程机械这三个行业的股票最为典型，商业银行股的动态市盈率降到了5倍左右，有些银行股跌破净资产。但在过去10年里，这些板块出现了很多业绩持续大幅度上涨、股价不断飚升的牛股，因为在进入新世纪后的最近10年里，中国经济运行的最大问题——产能过剩，被“入世”和房地产的大发展所轻易消化了。
但现在，高度依靠投资拉动的经济增长方式严重影响到了上市公司的盈利表现及投资者对股市的预期。主要表现在以下两个方面：
首先，在房地产市场及由此带动的基础设施高速发展的同时，中国的经济结构快速扭曲，消费占GDP的比重逐步下滑，10年下降了十多个百分点，因为越来越多的居民财富通过房子转移到了政府和企业账户。根据笔者的计算，2001年至2011年间，因土地价格上涨和住房价格上涨，有15万亿元的财富从居民手中被“剥夺”，因此居民消费无法随GDP的增长而增长，与居民消费直接相关的产业当然也相对逊色，拖累了股市的表现。
其次，在投资拉动下的重工业快速增长必然隐含着不可持续的预期。从上市公司的表现看，过去10年里，工程机械、钢铁、有色金属、房地产、商业银行等与投资直接相关的产业的上市公司业绩都获得了优异的表现，但它们的估值水平却越来越低，这背后是投资者对这些行业可持续性的担忧。
从2012年的市场表现看，投资者的担忧已经部分变为现实。在投资增长开始减速的影响下，很多行业出现了盈利迅速下滑的现象，钢铁行业出现普遍亏损，而钢铁行业上市公司的股价也普遍跌到了净资产之下。
简言之，我们的GDP主要是“砖头”加“钢筋”构成的，没有太多的技术含量，其中包含着高能耗和低效率。经济的高速增长是扭曲的增长，是不平衡的增长。在经济高速增长之下的股市估值越来越低的事实表明了投资者对这种经济增长方式的可持续性表示怀疑。
蓝筹股的低迷表现，反映了投资者对中国经济结构的担忧，也说明中国经济结构的调整已经是刻不容缓。只有切实转变经济增长方式，中国股市才有可能迎来真正的牛市，否则，如何“救市”都是徒劳。
(摘编自8月29日《中国证券报》文章，原文题为“A股股价不太合理 高股价阻碍发展”)
权贵资本劫持改革进程
韩志国 著名经济学家、北京邦和财富研究所所长
“改革已经步履蹒跚”
“郭树清新政”存在着难以逾越的三大障碍。首先，虽然“圈钱”是中国股市的核心缺陷，但最根本的问题是，中国股市彻底被权贵资本劫持，成为权贵资本掠夺社会、掠夺市场、掠夺民众的合法致富工具。中国股市已形成穷人培育富人的完整机制，看不到股权分置改革以后中国股市发生的这一根本性变化，股市就只能是“人为刀俎我为鱼肉”。权本位不改，市场化没戏。其次，整体制度掣肘，改革全面倒退，股市单兵突进没有可能。第三，地方与部门都有自己的特殊利益，处于权力边缘化的证监会不可能撼动既有权力格局。
由于权力被权贵劫持，中国进入了权贵资本主义，政治改革无法启动，制度成发展重大瓶颈。贫富的两级分化登峰造极，改革与发展已失去最核心动力。投资型财政不向公共财政转变，社会前景模糊暗淡。
30年前的改革曾使中国社会走出了黑暗，但改革缺乏高瞻远瞩的总体构想与目标设计，特别是在政治上为改革设置了重重藩篱，使改革掉进了权贵资本主义陷阱而难以自拔。社会的混乱无以言表，拉美化陷阱越陷越深，让既得利益者放弃既得利益已无可能。
因此重申此前观点：2000点必破，无论救不救市。在今后的长时期中，股市会在2000点以下运行。每一次反弹都是出货机会。
(摘编自韩志国微博和公开报道)
(潘颖整理)