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国家审计署6月10日发布了“36个地方政府本级性政府债务审计公告”，这些地方政府的债务余额已接近3.85万亿元(非官方统计达12万亿元)，比2010年增加12.94%，其中16个地区债务率超过100%。目前，中国经济的整体债务规模估算是125.7万亿元，相当于2012年GDP（51.9万亿元）的2.42倍！
“这一杠杆率已经超过成熟经济体。”记者走访中国社会科学院金融重点实验室时，实验室主任将一份针对中国经济整体债务规模，以及债务杠杆带来的风险的报告递给记者时指出，中国面临严重的债务风险。
整体债务规模估算
中国严重的债务风险，来自三个方面：其一，以金融系统（央行、其他存款性公司和其他金融性公司）为金融中介，通过它们对非金融部门（政府、非金融企业以及家庭）提供信用。这是中国全社会债务形成的主体。其二，政府、非金融企业以及家庭相互之间提供信用，形成债务，这体现为：企业和家庭直接从市场购入政府债券和企业债券；企业间应收账款；民间私人借贷等。其三，政府、非金融企业以及家庭从国外部门借入的外债。其四，金融系统的债务不考虑通货和存款，剩下的主要是金融债以及从国外借入的外债。
一，金融系统对非金融部门形成的债务， 这个部分的估算是依托中央银行公布的“存款性公司概览”和“其他存款性公司的资产负债表”进行，因为中国还是个以商业银行体系为主体的金融结构，80%的债务都是通过商业银行或依托商业银行形成的。根据2012年末的“存款性公司概览”和“其他存款性公司的资产负债表”，存款性公司对非金融部门的债权为69.43万亿元。
除了传统的表内信贷以外，近年来商业银行通过大量的同业创新方式（同业代付、买断式回购、票据对敲等）对实体经济投放信用，估算：其他存款性公司对其他存款性公司的净债权（债权-负债），再剔除银行持有的政策性金融债（7.86万亿元）和商业银行债（1.27万亿元），这部分信用规模估算是3.72万亿元。
银行开展银行承兑汇票、保函、信用证和贷款承诺等传统表外业务，票据、信用证等工具是银行同业业务的重要载体，目前未贴现的银行承兑汇票余额为6.3万亿元。
银行通过理财产品“资金池-资产池”模式实现的表外融资业务，也就是目前热议中的“影子银行”，据估算，整个存款性公司向非金融部门（政府、企业和居民）投放的信用规模：计95.12万亿元。由非银行金融机构主导的债务粗略估计在3万亿元左右，加上小额贷款公司贷款余额5921.38亿元，由非银行金融机构直接投放信用形成的债务约3.6万亿元。
二，非金融部门相互信用形成的债务：政府、企业和家庭不通过金融系统，部门之间和部门内部都可以发生信用形成债权债务关系。中央银行2011年5月调研统计的民间融资规模在3.38万亿元，我们以此为基础，粗略估计2012年末民间融资的规模为4万亿元。2012年12月末储蓄国债（电子式）余额：3561.58亿元；工业企业的应收账款净额8.22万亿元。这里我们粗略估计为9万亿元。
三，非金融部门从国外部门借入的外债：中国社会科学院金融重点实验室的估算报告指出，对外负债截至2012年底，非金融部门借入的外债余额4879.38亿美元，以当年汇率平均价计算，折合人民币3.07万亿元。此外，企业部门通过非正规渠道借入的外币私债可能存在相当规模（比如通过境外募资，然后与国内企业在境外机构进行货币互换交易转入国内）。在过去人民币渐进升值的路径中（特别是近三年），由于美元的利率水平较低，其贷款利率甚至低于人民币的存款利率，因此如果负债外币化，企业可以轻易地从中获得显著收益。
至此，我们大体了解到对中国经济中非金融部门（政府、企业和居民）整体债务规模的估算，约为114.8万亿元人民币，相当于2012年GDP（51.9万亿元）的2.21倍。
四，金融部门的债务：不考虑通货和存款，截至2012年12月，金融部门的债务包括政策性银行金融债78582.33亿元，商业银行债12652.6亿元，中外资金融机构借入的外债余额2829亿美元，以当年汇率平均价计算，折合人民币17822亿元；合计10.9万亿元。故此，中国经济的整体债务规模估算是125.7万亿元，相当于2012年GDP（51.9万亿元）的2.42倍。
债务风险究竟有多大？
金融重点实验室的估算报告计算了1999年以来的中国经济杠杆的变化情况。由于历史数据估计的困难，只选择计算了银行系统对非金融部门（政府、非金融企业和居民）供给的信用规模，这个部分只需要借助中央银行所编制的“其他存款性公司的资产负债表”以及历年的《货币政策执行报告》，不存在主观推测的数据，所以结论具备强健性。
2003年至2008年中国非金融部门的杠杆率是下降的，受益于全球化和人口红利，中国的经常账盈余有效地支持了国内投资。但2008年后，中国坚持在外需停滞的情况下靠投资扩张强行维持经济的高增速，非金融部门杠杆因此大幅上升了59个点，银行系统对非金融部门提供信用/GDP的比例在2012年达到182%，特别是2012年，在已经很高的基础上，为稳增长的短线政治要求，又显著推高了16个点。如果债务增速始终快于GDP增速，意味着新增收入很难用于偿付旧债的本息。
2012年中国的非金融部门债务达到了GDP的2.21倍，这对于一个发展中国家来说很高。成熟的经济体可将其非金融部门债务维持在GDP的2倍以上，因其家庭财富水平较高。中国现在人均收入6400美元，在此情况下，没有哪个国家可以维持这样的债务水平，包括在1997年陷入债务危机的东亚经济体。
如果按照更宽口径测算（计入以隐性养老金债务为主的社会保障基金缺口等），政府部门的负债率可能显著超出60%的国际安全线。
中国非金融企业部门债务率水平在目前OECD国家中居于最高水平档。对成熟的经济体而言，企业债务一般会达到GDP的50%至70%，中国是这个数字的2倍。中国的工业企业盈利能力（利润/销售收入）只有5%-6%，仅为全球平均利润水平的一半。意味着中国企业的债务负担是全球平均水平的3倍-4倍。
2012年，中国广义货币供应（M2）余额为97.42万亿元，M2与名义GDP的比值达到188%。货币量/GDP在古典货币数量论中的经济学涵义是货币的流通速度（倒数的概念）。某种程度，可以把货币流通速度理解成为一个经济体的经济效率的指标。
如果一个经济体存在大量的资源错配至不具备经济合理性的项目，大量错配至低效率的部门，以至于许多企业已无法产生足够覆盖利息的资产回报率，而在地方政府竞争体制中，许多僵尸型企业难以灭亡，这些企业占据大量信用资源而得以存活。如此，收入产生必然变慢，微观上是收入速度会越来越显著落后于债务的速度，杠杆会快速上升。
债务堆积在货币层面的反映是货币周转速度不断变慢，货币量虽快速上升，但实体经济的融资成本依然高企，经济增长越来越依赖新增货币的推动。由于货币沉淀，每年社会净融资规模虽大，但形成增量部分的比例越来越低，很多信用的投放是维持存量债务的存续。比如每年新增企业存款占社会净融资的比例从2002年以来显著下降，在2008年以前平均在58%以上，而2012年降至28%，尽管2012年社会净融资高达16万亿元，占GDP比重超过30%。
（本文作者系《新闻晨报》经济部记者）
“这一杠杆率已经超过成熟经济体。”记者走访中国社会科学院金融重点实验室时，实验室主任将一份针对中国经济整体债务规模，以及债务杠杆带来的风险的报告递给记者时指出，中国面临严重的债务风险。
整体债务规模估算
中国严重的债务风险，来自三个方面：其一，以金融系统（央行、其他存款性公司和其他金融性公司）为金融中介，通过它们对非金融部门（政府、非金融企业以及家庭）提供信用。这是中国全社会债务形成的主体。其二，政府、非金融企业以及家庭相互之间提供信用，形成债务，这体现为：企业和家庭直接从市场购入政府债券和企业债券；企业间应收账款；民间私人借贷等。其三，政府、非金融企业以及家庭从国外部门借入的外债。其四，金融系统的债务不考虑通货和存款，剩下的主要是金融债以及从国外借入的外债。
一，金融系统对非金融部门形成的债务， 这个部分的估算是依托中央银行公布的“存款性公司概览”和“其他存款性公司的资产负债表”进行，因为中国还是个以商业银行体系为主体的金融结构，80%的债务都是通过商业银行或依托商业银行形成的。根据2012年末的“存款性公司概览”和“其他存款性公司的资产负债表”，存款性公司对非金融部门的债权为69.43万亿元。
除了传统的表内信贷以外，近年来商业银行通过大量的同业创新方式（同业代付、买断式回购、票据对敲等）对实体经济投放信用，估算：其他存款性公司对其他存款性公司的净债权（债权-负债），再剔除银行持有的政策性金融债（7.86万亿元）和商业银行债（1.27万亿元），这部分信用规模估算是3.72万亿元。
银行开展银行承兑汇票、保函、信用证和贷款承诺等传统表外业务，票据、信用证等工具是银行同业业务的重要载体，目前未贴现的银行承兑汇票余额为6.3万亿元。
银行通过理财产品“资金池-资产池”模式实现的表外融资业务，也就是目前热议中的“影子银行”，据估算，整个存款性公司向非金融部门（政府、企业和居民）投放的信用规模：计95.12万亿元。由非银行金融机构主导的债务粗略估计在3万亿元左右，加上小额贷款公司贷款余额5921.38亿元，由非银行金融机构直接投放信用形成的债务约3.6万亿元。
二，非金融部门相互信用形成的债务：政府、企业和家庭不通过金融系统，部门之间和部门内部都可以发生信用形成债权债务关系。中央银行2011年5月调研统计的民间融资规模在3.38万亿元，我们以此为基础，粗略估计2012年末民间融资的规模为4万亿元。2012年12月末储蓄国债（电子式）余额：3561.58亿元；工业企业的应收账款净额8.22万亿元。这里我们粗略估计为9万亿元。
三，非金融部门从国外部门借入的外债：中国社会科学院金融重点实验室的估算报告指出，对外负债截至2012年底，非金融部门借入的外债余额4879.38亿美元，以当年汇率平均价计算，折合人民币3.07万亿元。此外，企业部门通过非正规渠道借入的外币私债可能存在相当规模（比如通过境外募资，然后与国内企业在境外机构进行货币互换交易转入国内）。在过去人民币渐进升值的路径中（特别是近三年），由于美元的利率水平较低，其贷款利率甚至低于人民币的存款利率，因此如果负债外币化，企业可以轻易地从中获得显著收益。
至此，我们大体了解到对中国经济中非金融部门（政府、企业和居民）整体债务规模的估算，约为114.8万亿元人民币，相当于2012年GDP（51.9万亿元）的2.21倍。
四，金融部门的债务：不考虑通货和存款，截至2012年12月，金融部门的债务包括政策性银行金融债78582.33亿元，商业银行债12652.6亿元，中外资金融机构借入的外债余额2829亿美元，以当年汇率平均价计算，折合人民币17822亿元；合计10.9万亿元。故此，中国经济的整体债务规模估算是125.7万亿元，相当于2012年GDP（51.9万亿元）的2.42倍。
债务风险究竟有多大？
金融重点实验室的估算报告计算了1999年以来的中国经济杠杆的变化情况。由于历史数据估计的困难，只选择计算了银行系统对非金融部门（政府、非金融企业和居民）供给的信用规模，这个部分只需要借助中央银行所编制的“其他存款性公司的资产负债表”以及历年的《货币政策执行报告》，不存在主观推测的数据，所以结论具备强健性。
2003年至2008年中国非金融部门的杠杆率是下降的，受益于全球化和人口红利，中国的经常账盈余有效地支持了国内投资。但2008年后，中国坚持在外需停滞的情况下靠投资扩张强行维持经济的高增速，非金融部门杠杆因此大幅上升了59个点，银行系统对非金融部门提供信用/GDP的比例在2012年达到182%，特别是2012年，在已经很高的基础上，为稳增长的短线政治要求，又显著推高了16个点。如果债务增速始终快于GDP增速，意味着新增收入很难用于偿付旧债的本息。
2012年中国的非金融部门债务达到了GDP的2.21倍，这对于一个发展中国家来说很高。成熟的经济体可将其非金融部门债务维持在GDP的2倍以上，因其家庭财富水平较高。中国现在人均收入6400美元，在此情况下，没有哪个国家可以维持这样的债务水平，包括在1997年陷入债务危机的东亚经济体。
如果按照更宽口径测算（计入以隐性养老金债务为主的社会保障基金缺口等），政府部门的负债率可能显著超出60%的国际安全线。
中国非金融企业部门债务率水平在目前OECD国家中居于最高水平档。对成熟的经济体而言，企业债务一般会达到GDP的50%至70%，中国是这个数字的2倍。中国的工业企业盈利能力（利润/销售收入）只有5%-6%，仅为全球平均利润水平的一半。意味着中国企业的债务负担是全球平均水平的3倍-4倍。
2012年，中国广义货币供应（M2）余额为97.42万亿元，M2与名义GDP的比值达到188%。货币量/GDP在古典货币数量论中的经济学涵义是货币的流通速度（倒数的概念）。某种程度，可以把货币流通速度理解成为一个经济体的经济效率的指标。
如果一个经济体存在大量的资源错配至不具备经济合理性的项目，大量错配至低效率的部门，以至于许多企业已无法产生足够覆盖利息的资产回报率，而在地方政府竞争体制中，许多僵尸型企业难以灭亡，这些企业占据大量信用资源而得以存活。如此，收入产生必然变慢，微观上是收入速度会越来越显著落后于债务的速度，杠杆会快速上升。
债务堆积在货币层面的反映是货币周转速度不断变慢，货币量虽快速上升，但实体经济的融资成本依然高企，经济增长越来越依赖新增货币的推动。由于货币沉淀，每年社会净融资规模虽大，但形成增量部分的比例越来越低，很多信用的投放是维持存量债务的存续。比如每年新增企业存款占社会净融资的比例从2002年以来显著下降，在2008年以前平均在58%以上，而2012年降至28%，尽管2012年社会净融资高达16万亿元，占GDP比重超过30%。
（本文作者系《新闻晨报》经济部记者）