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如果要问2016年银行理财最热的词是什么，委外（银行理财资金委托外部投资）无疑会以高票当选。但随着2016年全球债市的暴跌，国内债市在大机构赎回和止损盘等因素作用下，更是加速回落，直接导致债券基金净值持续缩水，而债市的震荡也同样殃及银行委外，委外债基不得不面对无法达到目标收益率的现实。
深证一家债券基金公司经理告诉《经济》记者，“监管层近两月已经对委外进行摸底，基金公司疑似委外的产品被严控，估计2017年委外不会像2016年这么汹涌而来”。或许经此一役，2017年银行委外的规模将大幅萎缩。
杠杆引债市失火
债市调整行情从2016年11月开始，下跌持续一个多月后，在12月15日多重利空袭击下，股债双杀，5年期、10年期国债期货盘中双双跌停，两品种均为上市以来的首次跌停。“债市的此轮暴跌，并不是突然发生的，而是此前积累的多重风险因素交织影响下，出现了集中爆发，表面上看来，导火索是特朗普当选，美元加息、人民币大幅贬值的市场预期，但归结到问题的实质，其实是机构委外资金点燃这波债灾的火苗，也是监管层有意引导的结果。”上述债券基金经理对记者表示。机构资金的集中撤出，令一些基金明显出现流动性危机。
监管导向对债市的利空影响是所有受访者均谈到的问题，就在12月19日，央行将表外理财纳入MPA（宏观审慎评估）考核的消息落下实槌，再给风雨飘摇中的债市以重击。在博时基金固定收益总部研究组总监王申看来，表外理财纳入MPA考核体现出监管层去杠杆、严监管的政策意图已经非常明确，而且未来可能进一步将表外理财加杠杆纳入到监管考核中去，后续风险不容小觑，对债市而言，调整还将继续，光明仍未到来。
对2016年以来国内债券收益率所创的新低，王申告诉《经济》记者，MPA考核仅仅只是债市调整的导火索，本质上还是金融机构加杠杆所驱动的，这种加杠杆的套息模式目前已接近尾声，也是金融反身性的体现。监管层看到了这一模式的危害，不得不出手加以抑制。
“监管层不会让委外加杠杆行为游离于其对杠桿限制的框架之外。”九州证券首席宏观经济学家邓海清称，银行“表外理财+委外投资”本质上是一种规避监管的加杠杆手段，具有放大债券市场波动的顺周期作用，即牛市银行倾向于委外加杠杆，而熊市则减少或者赎回委外，这一顺周期放大杠杆理应受到央行的宏观审慎监管。
王申表示，2016年以来信用利差和期限利差不断缩窄，从机构层面上看，银行委外规模不断扩张，委外的扩张也是加杠杆，它是顺周期的。这一扩张加剧了资产荒，导致了收益率下行，这一预期也是驱动前期债券收益率加速下行的关键原因之一。
委外收缩同质化现风险
从数据中不难看出银行理财资金规模涨速之快，截至2016年三季度末，银行理财规模已经超过27万亿元，前三季度有141只委外基金成立，占基金发行总数663只的21.27%。委外定制产品规模之所以会大幅增长，是因为对银行和公募基金都为有利。
国元证券分析师冯迪昉告诉《经济》记者，从银行角度来看，银行资金需要专业的公募投资机构来获取更高收益；从基金公司角度来说，在当前股市低迷的行情下，银行等机构委外资金的加入能够扩大规模、为基金公司增厚利润。
但在经历了一轮快速增长后，银行理财走入十字路口。而债市的震荡也同样殃及银行委外。在记者采访的多家城商行中，大部分对委外持谨慎态度，意味着不会扩大委外规模，并判断2017年委外规模可能收缩。监管收紧和优质资产缺乏以及委外面临的种种尴尬，使得银行资管人士需要重新寻找方向。
的确，债券型基金无论是在发行数量还是发行规模上都出现大幅增加，委外资金的推动是主要原因。冯迪昉表示，表面看，委外既可以解决银行资产配置问题，也有助于拉动公募规模，形成双赢的局面。然而，目前委外定制产品呈现同质化严重现象，同时暗含流动性风险。
其中，委外资金大量涌入公募，机构定制产品同质化严重的问题也随之产生。冯迪昉解释道，“过多的资金涌入债券市场，会摊薄市场平均收益水平；定制化产品期限较长，一旦发生巨额赎回，易引发流动性风险。而表外理财业务如果纳入广义信贷统计考核会使银行委外资金收缩，对于依赖委外资金实现规模迅速崛起的公募基金实属不利”。
另一方面，委外资金的流入也使得部分中小基金的发行方向出现变化。目前委外资金多是选择银行系基金公司和非银行系的大型基金公司，想要进入银行“白名单”，资金方会对各家基金公司的资金管理规模、历史业绩、风险调整后收益和研究能力等方面打分，综合得分高的公司才予以考虑，而产品线是否完善，也被一些银行列入了考虑范围之内。
因而对某些中小基金公司而言，想要吸引委外资金，就必须尽快完善自身产品线，而由于发起式基金的成立门槛比普通基金要低，发行发起式基金便成为了完善产品线的快速通道。但同时，目前发起式基金有半数规模都低于两亿元，已成为清盘风险较高的一类产品，冯迪昉如是说。
也有乐观市场人士对记者表示，短期内，委外资金可能不会急剧撤离债市，但中长期来看，银行理财资金进入债市的节奏和规模都会放缓，这是出于风险控制的需要，央行对银行理财资金出台MPA考核条例，只是初步告诉市场，银行理财资金该如何规范发展，但是并没有对一些违规操作的银行进行惩戒，如果未来监管层出台一些惩戒性的措施，放缓节奏会更明显。
资产荒让新一轮行情不再
但市场内仍有不少投资者对前景抱有希望，认为在委外资产赎回、债市经历调整后，银行会有再配置压力，债市还会有新一轮的行情。但民生证券固定收益研究负责人李奇霖表示不赞同，他告诉《经济》记者，想要维系此前流动性的持续扩张，前提是实体经济的投资回报率低于企业购买理财的回报率，企业拿到发债资金后用于偿还债务并购买企业理财，资金重新回到金融体系进行空转，其次，银行对未来流动性预期较为乐观，央行货币政策没有收紧迹象，且银行的负债端能维持稳定。另外，银行和非银都有做大规模的压力或动力，银行始终愿意扩大理财发行规模、非银机构大量接收委外，一旦上述因素发生变化，这个链条就有可能被打破，从而形成流动性收紧的自我循环。 而现实情况是，银行负债端流动性稳定的预期已经发生了改变。李奇霖解释，一是人民币汇率贬值压力依旧较大，外汇占款流失，超储低位徘徊，央行“防风险、去杠杆、挤泡沫”的政策意图不改，货币政策易紧难松，导致银行对资金面的预期发生改变；在银行预期改变、监管趋严、临近年末等多因素的影响下，银行负债端流动性稳定的宽松预期开始改变。叠加近期债市大幅回调，委外开始被赎回，原本的流动性扩张过程随即逆转为流动性收缩过程，金融机构资产负债表有所收缩，金融系统流动性充裕的局面已然被改变。
从实际形势来看，银行负债端不稳定的预期仍将持续，同业理财未来仍将面临新发续发压力大、发行成本高、资产负债收益率亏损缺口扩大的問题。具有一定盈利能力的银行会主动控制理财发行速度；已经亏损的银行如果无法续接，则未来产品到期清盘亏损兑现，信用债再次面临抛压，配债资金与委外规模未来都可能被缩减。
如果央行持续向市场投放低成本的资金，给市场宽松的预期，那么银行流动性紧张的悲观预期可能会改变，负债端会逐渐开始稳定，流动性收缩过程也将再次被逆转为扩张过程，李奇霖说。
据悉，2016年银行委外资金的目标收益率通常在4%左右。基金公司虽然不能承诺收益率，但是会为了满足银行委外资金的需求而努力往其目标收益率去靠近，加杠杆就是方式之一。当下，由于债基净值大幅缩水，积少成多，一些机构客户也开始不淡定了。在采访中多家基金公司均表示旗下债基的规模并无太大变化，赎回的都以散户为主，很少有机构客户。但据记者了解，多数委外定制基金在成立之前，基金公司都会与资金方约定存续期限，在此期限内机构资金不能赎回，而这个存续期多数都是两年的时间。
同时，由于委外的期限错配，委外资金若是撤资则会引发资金缺口，如果规模不大的资金来接盘，杠杆则会被动上升，如果引发资金缺口，债基只能抛售资产。所以委外若是撤资可能还会继续扩大亏损，并不是很好的时机。
济安金信副总经理、基金评价中心主任王群航表示，年末委外的定制产品恐怕大部分所产生的收益达不到之前银行、保险、信托委外时候所预期的收益水平。不过，收益不达标是一个常见现象，应该是大家预期之中的。
去杠杆依然是监管趋势
受访银行人士多判断，2017年市场流动性整体比2016年更紧，降杠杆是必然趋势。另外一个确定性是，银行理财规模增速将继续下降，调整负债结构。据公开数据统计，2015年银行理财规模同比增幅高达56.46%，2016年上半年规模增幅为11.85%。
近年来在银行理财资金及自营资金等新生机构投资者带动下，伴随着公募基金生存压力产生的新型定制基金产品潜伏着各种各样的问题。“2017年主要的问题是监管和货币政策，预计对开展委外会有所约束”，冯迪昉表示。
委外基金的大施拳脚对基金公司规模提升确实起到立竿见影的作用，但另一方面，据业内人士透露，这些服务银行的委外基金，事实上并未按照规定披露委托信息、申报数量、预期收益信息等关键内容，一旦定制基金收益不达标，很可能会影响公募与委外机构的后续合作，导致部分委外资金中的机构投资者提前、集中赎回，剩下的中小投资者面临连锁风险，这也会对中小投资者带来不小的影响。
更为重要的是，大量委外资金进入债市、股市等市场，本质上还是通过加杠杆、买流动性差等方式抬升相关资产的价格，有些委外资金的进入甚至导致短期资产价格和资产收益率倒挂现象，在很大程度上加剧了资产荒局面。部分委外基金的大规模赎回还可能引发市场动荡和连锁反应。
因此，专家建议，不能只顾新基金发行数量创纪录，忽视委外基金等结构不合理问题带来的潜在风险。监管部门应加大信息披露规范力度，严格履行公开募集基金的告知义务，将委外基金、定制基金充分展现，让中小投资者知根知底，申赎有所准备。而银行监管部门和资管监管部门应加强协作，追踪、管理好委外资金的动向、用途，防止可能出现的资产泡沫风险。定制基金参与各方应充分考虑到资产收益波动风险，防止可能出现的集中、大规模赎回或撤资等问题，避免给市场带来无谓的波动，影响中小投资者利益。
深证一家债券基金公司经理告诉《经济》记者，“监管层近两月已经对委外进行摸底，基金公司疑似委外的产品被严控，估计2017年委外不会像2016年这么汹涌而来”。或许经此一役，2017年银行委外的规模将大幅萎缩。
杠杆引债市失火
债市调整行情从2016年11月开始，下跌持续一个多月后，在12月15日多重利空袭击下，股债双杀，5年期、10年期国债期货盘中双双跌停，两品种均为上市以来的首次跌停。“债市的此轮暴跌，并不是突然发生的，而是此前积累的多重风险因素交织影响下，出现了集中爆发，表面上看来，导火索是特朗普当选，美元加息、人民币大幅贬值的市场预期，但归结到问题的实质，其实是机构委外资金点燃这波债灾的火苗，也是监管层有意引导的结果。”上述债券基金经理对记者表示。机构资金的集中撤出，令一些基金明显出现流动性危机。
监管导向对债市的利空影响是所有受访者均谈到的问题，就在12月19日，央行将表外理财纳入MPA（宏观审慎评估）考核的消息落下实槌，再给风雨飘摇中的债市以重击。在博时基金固定收益总部研究组总监王申看来，表外理财纳入MPA考核体现出监管层去杠杆、严监管的政策意图已经非常明确，而且未来可能进一步将表外理财加杠杆纳入到监管考核中去，后续风险不容小觑，对债市而言，调整还将继续，光明仍未到来。
对2016年以来国内债券收益率所创的新低，王申告诉《经济》记者，MPA考核仅仅只是债市调整的导火索，本质上还是金融机构加杠杆所驱动的，这种加杠杆的套息模式目前已接近尾声，也是金融反身性的体现。监管层看到了这一模式的危害，不得不出手加以抑制。
“监管层不会让委外加杠杆行为游离于其对杠桿限制的框架之外。”九州证券首席宏观经济学家邓海清称，银行“表外理财+委外投资”本质上是一种规避监管的加杠杆手段，具有放大债券市场波动的顺周期作用，即牛市银行倾向于委外加杠杆，而熊市则减少或者赎回委外，这一顺周期放大杠杆理应受到央行的宏观审慎监管。
王申表示，2016年以来信用利差和期限利差不断缩窄，从机构层面上看，银行委外规模不断扩张，委外的扩张也是加杠杆，它是顺周期的。这一扩张加剧了资产荒，导致了收益率下行，这一预期也是驱动前期债券收益率加速下行的关键原因之一。
委外收缩同质化现风险
从数据中不难看出银行理财资金规模涨速之快，截至2016年三季度末，银行理财规模已经超过27万亿元，前三季度有141只委外基金成立，占基金发行总数663只的21.27%。委外定制产品规模之所以会大幅增长，是因为对银行和公募基金都为有利。
国元证券分析师冯迪昉告诉《经济》记者，从银行角度来看，银行资金需要专业的公募投资机构来获取更高收益；从基金公司角度来说，在当前股市低迷的行情下，银行等机构委外资金的加入能够扩大规模、为基金公司增厚利润。
但在经历了一轮快速增长后，银行理财走入十字路口。而债市的震荡也同样殃及银行委外。在记者采访的多家城商行中，大部分对委外持谨慎态度，意味着不会扩大委外规模，并判断2017年委外规模可能收缩。监管收紧和优质资产缺乏以及委外面临的种种尴尬，使得银行资管人士需要重新寻找方向。
的确，债券型基金无论是在发行数量还是发行规模上都出现大幅增加，委外资金的推动是主要原因。冯迪昉表示，表面看，委外既可以解决银行资产配置问题，也有助于拉动公募规模，形成双赢的局面。然而，目前委外定制产品呈现同质化严重现象，同时暗含流动性风险。
其中，委外资金大量涌入公募，机构定制产品同质化严重的问题也随之产生。冯迪昉解释道，“过多的资金涌入债券市场，会摊薄市场平均收益水平；定制化产品期限较长，一旦发生巨额赎回，易引发流动性风险。而表外理财业务如果纳入广义信贷统计考核会使银行委外资金收缩，对于依赖委外资金实现规模迅速崛起的公募基金实属不利”。
另一方面，委外资金的流入也使得部分中小基金的发行方向出现变化。目前委外资金多是选择银行系基金公司和非银行系的大型基金公司，想要进入银行“白名单”，资金方会对各家基金公司的资金管理规模、历史业绩、风险调整后收益和研究能力等方面打分，综合得分高的公司才予以考虑，而产品线是否完善，也被一些银行列入了考虑范围之内。
因而对某些中小基金公司而言，想要吸引委外资金，就必须尽快完善自身产品线，而由于发起式基金的成立门槛比普通基金要低，发行发起式基金便成为了完善产品线的快速通道。但同时，目前发起式基金有半数规模都低于两亿元，已成为清盘风险较高的一类产品，冯迪昉如是说。
也有乐观市场人士对记者表示，短期内，委外资金可能不会急剧撤离债市，但中长期来看，银行理财资金进入债市的节奏和规模都会放缓，这是出于风险控制的需要，央行对银行理财资金出台MPA考核条例，只是初步告诉市场，银行理财资金该如何规范发展，但是并没有对一些违规操作的银行进行惩戒，如果未来监管层出台一些惩戒性的措施，放缓节奏会更明显。
资产荒让新一轮行情不再
但市场内仍有不少投资者对前景抱有希望，认为在委外资产赎回、债市经历调整后，银行会有再配置压力，债市还会有新一轮的行情。但民生证券固定收益研究负责人李奇霖表示不赞同，他告诉《经济》记者，想要维系此前流动性的持续扩张，前提是实体经济的投资回报率低于企业购买理财的回报率，企业拿到发债资金后用于偿还债务并购买企业理财，资金重新回到金融体系进行空转，其次，银行对未来流动性预期较为乐观，央行货币政策没有收紧迹象，且银行的负债端能维持稳定。另外，银行和非银都有做大规模的压力或动力，银行始终愿意扩大理财发行规模、非银机构大量接收委外，一旦上述因素发生变化，这个链条就有可能被打破，从而形成流动性收紧的自我循环。 而现实情况是，银行负债端流动性稳定的预期已经发生了改变。李奇霖解释，一是人民币汇率贬值压力依旧较大，外汇占款流失，超储低位徘徊，央行“防风险、去杠杆、挤泡沫”的政策意图不改，货币政策易紧难松，导致银行对资金面的预期发生改变；在银行预期改变、监管趋严、临近年末等多因素的影响下，银行负债端流动性稳定的宽松预期开始改变。叠加近期债市大幅回调，委外开始被赎回，原本的流动性扩张过程随即逆转为流动性收缩过程，金融机构资产负债表有所收缩，金融系统流动性充裕的局面已然被改变。
从实际形势来看，银行负债端不稳定的预期仍将持续，同业理财未来仍将面临新发续发压力大、发行成本高、资产负债收益率亏损缺口扩大的問题。具有一定盈利能力的银行会主动控制理财发行速度；已经亏损的银行如果无法续接，则未来产品到期清盘亏损兑现，信用债再次面临抛压，配债资金与委外规模未来都可能被缩减。
如果央行持续向市场投放低成本的资金，给市场宽松的预期，那么银行流动性紧张的悲观预期可能会改变，负债端会逐渐开始稳定，流动性收缩过程也将再次被逆转为扩张过程，李奇霖说。
据悉，2016年银行委外资金的目标收益率通常在4%左右。基金公司虽然不能承诺收益率，但是会为了满足银行委外资金的需求而努力往其目标收益率去靠近，加杠杆就是方式之一。当下，由于债基净值大幅缩水，积少成多，一些机构客户也开始不淡定了。在采访中多家基金公司均表示旗下债基的规模并无太大变化，赎回的都以散户为主，很少有机构客户。但据记者了解，多数委外定制基金在成立之前，基金公司都会与资金方约定存续期限，在此期限内机构资金不能赎回，而这个存续期多数都是两年的时间。
同时，由于委外的期限错配，委外资金若是撤资则会引发资金缺口，如果规模不大的资金来接盘，杠杆则会被动上升，如果引发资金缺口，债基只能抛售资产。所以委外若是撤资可能还会继续扩大亏损，并不是很好的时机。
济安金信副总经理、基金评价中心主任王群航表示，年末委外的定制产品恐怕大部分所产生的收益达不到之前银行、保险、信托委外时候所预期的收益水平。不过，收益不达标是一个常见现象，应该是大家预期之中的。
去杠杆依然是监管趋势
受访银行人士多判断，2017年市场流动性整体比2016年更紧，降杠杆是必然趋势。另外一个确定性是，银行理财规模增速将继续下降，调整负债结构。据公开数据统计，2015年银行理财规模同比增幅高达56.46%，2016年上半年规模增幅为11.85%。
近年来在银行理财资金及自营资金等新生机构投资者带动下，伴随着公募基金生存压力产生的新型定制基金产品潜伏着各种各样的问题。“2017年主要的问题是监管和货币政策，预计对开展委外会有所约束”，冯迪昉表示。
委外基金的大施拳脚对基金公司规模提升确实起到立竿见影的作用，但另一方面，据业内人士透露，这些服务银行的委外基金，事实上并未按照规定披露委托信息、申报数量、预期收益信息等关键内容，一旦定制基金收益不达标，很可能会影响公募与委外机构的后续合作，导致部分委外资金中的机构投资者提前、集中赎回，剩下的中小投资者面临连锁风险，这也会对中小投资者带来不小的影响。
更为重要的是，大量委外资金进入债市、股市等市场，本质上还是通过加杠杆、买流动性差等方式抬升相关资产的价格，有些委外资金的进入甚至导致短期资产价格和资产收益率倒挂现象，在很大程度上加剧了资产荒局面。部分委外基金的大规模赎回还可能引发市场动荡和连锁反应。
因此，专家建议，不能只顾新基金发行数量创纪录，忽视委外基金等结构不合理问题带来的潜在风险。监管部门应加大信息披露规范力度，严格履行公开募集基金的告知义务，将委外基金、定制基金充分展现，让中小投资者知根知底，申赎有所准备。而银行监管部门和资管监管部门应加强协作，追踪、管理好委外资金的动向、用途，防止可能出现的资产泡沫风险。定制基金参与各方应充分考虑到资产收益波动风险，防止可能出现的集中、大规模赎回或撤资等问题，避免给市场带来无谓的波动，影响中小投资者利益。