论文部分内容阅读
摘 要：近年来，风险投资（简称VC）在创业企业中的作用问题一直备受争议。随着我国资本市场的不断发展，风险投资作为一种新型的具有多重优势的融资方式逐渐被大家知晓。越来越多的上市公司为了通过资金瓶颈而引入风险投资。然而，风险投资对企业的管理效果表现不尽相同，且风险投资其实是一种追逐利益的投资。同时，风险投资在参与公司管理中与企业原始控股人的利益冲突也层出不穷。所以，深入了解风险投资对企业管理的影响，有助于深化认识、预防和化解风险、对合理推动管理风险投资与企业控制者的关系具有重要意义。本文通过对雷士照明创始人吴长江丧失企业控制权的原因、过程、表现形式和后果的描述，分析了企业引入风险投资需要特别注意的关键问题。
关键词：创始人；风险资本；股权之争；雷士照明
一、引言
2012年5月25日，雷士照明发布公告雷士企业管理层发生重大变故，董事长吴长江宣布因“因个人原因”辞去雷士企业董事长、执行董事、CEO，并辞任下属所有企业的一切职务。同时，該公司财务投资者赛富亚洲董事长阎焱被雷士照明董事会任命接替吴长江出任企业董事长，而战略投资者施耐德董事长张开鹏被任命接替吴长江出任CEO。业界将此事件解读为风险资本家与企业创始人的利益角逐，进而引发了热议。而这一场公司创始人与风险投资者的股权博弈直至2013年6月终以吴长江回归雷士照明告一段落。
本案例选用雷士照明控制权纠纷这一事件，一是因为该事件具有影响大、范围广、时间长等特性，能够为研究股权纷争类型事件提供丰富和系统的理论材料和事实依据。二是因为本案例还具有独特的启发性和教育性，即公司创始人、投资者、合作伙伴等多方利益相关者在这一事件中所扮演的关键性的角色及其发挥的作用。此外，本案例选取的非正式契约角度也具有一定的特殊性，以往虽有研究者展开对利益相关者参与公司治理结构问题的研究，但少有关于风险投资者违背道德，尤其是在公司控制权变革情境下参与公司管理操作的研究。
二、相关背景
1.风险投资
风险投资（Venture Capital）简称VC，同时也被称为创业投资。风险投资的广义是指一切风险高、潜在收益高的投资；狭义的风险投资是指以高新科技为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。从投资方式来看，是指资本由职业金融家投入到新兴领域，使其迅速发展、获取巨大收益的一种投资过程，也是协调企业创始人、风险投资者、供应商、经销商的关系，利益共享，风险共担的一种投资方式。从投资行为角度来看，风险投资是把资本投向隐藏着高风险的高新技术产业及其产品的研究开发领域，为了促使新兴产业迅速形成、进而促成新的产业链，旨在获取较高的资本回收的一种投资过程。
2.雷士照明简介
雷士照明是一家中国领先的照明产品供应商，创立于1998年。产品包括光源电器、商业、办公、家居、户外电工等领域，特别是商业照明一直保持行业领导地位。制造基地分布于广东、重庆、浙江、上海等多个大中型城市，在广东和上海两地均设有研发中心，拥有36家运营中心和两千多家品牌专卖店。全球30多个国家和地区都设有雷士的经营机构。2008年3月认定中国驰名商标成功，2009年成为中国国内最大的照明品牌供应商，于2010年5月20日在香港联交所主板上市。
三、主题内容
1.案例介绍
1998年，吴长江出资45万元，杜刚、胡永宏各出资27.5万元，创立雷士照明。2005年，雷士改革销售渠道，三位股东的矛盾爆发，吴长江采取以退为进的策略，出让自己所有的股份给胡、杜二人，分走8000万元现金并彻底离开雷士，然而，在他离开一周内，戏剧性的一幕上演，全体经销商要求吴长江重回雷士并且掌握企业控制权。经过投票，胡、杜二人被迫各拿8000万元离开雷士企业。吴长江在这场创始人纠纷中反败为胜，而且代价低于预期。
然而，吴长江虽然在创始人纠纷后获得了雷士照明100%的股权，但同时也消耗了雷士照明几乎所有的现金流。而此时就在2006年6月，亚盛投资总裁毛区健丽协助吴长江融资，以994 万美元的超低价获得了雷士30%的股权份额，购入30万股股份。一个月后，在毛区健丽帮助雷士引进软银赛富。同时，经联想柳传志介绍的叶志如也对雷士的200万美元借款进行了“债转股”，从而持有雷士5万股股票，股份比3.21%。叶志如的债转个市盈率与软银赛富入股的市盈率大体相当，约为8.9倍。此时吴长江的持股比例已经只剩下41.79%，虽然仍是雷士第一大股东，但他并没有意识到股份比例的下降和继续融资的危险性，这为他后来丧失企业控制权被赶出雷士买下了伏笔。
风险投资带来的不仅仅是资本，还有一系列附加条款，其中软银赛富提出：如果2011年8月前，雷士未能成功上市，那么雷士必须回购软银赛富投资的全部股份，并支付累计股息。2008年8月，雷士照明为了提升其节能灯制造能力和优化股东结构，做出了两个大动作：收购世通投资有限公司以及引进资本大鳄——高盛。高盛出资3656万美元及时的解决了为收购世通所需支付的现金4900万美元，并且以21 倍市盈率的价格获取雷士11.02%的股权。软银赛富跟投出资1000万美元，挤下吴长江成为雷士照明的第一大股东。软银赛富和高盛两个财务投资者合计股权占比47.07%。此时，吴长江的持股比例已经低于相对控股所需的33%左右的比例下跌至29.33%。
2010年5月雷士照明在香港上市成功，这时吴长江所持有的股份只剩下22.33%。2011年7月，雷士照明引进战略性股东法国施耐德电气，此时，雷士企业已经同时被财务性和战略性投资者控股，吴长江的控制者地位岌岌可危。而另一方面施耐德接受了由高盛、软银赛富联合吴长江等六大股东共同向转让的2.88亿股股票一跃成为雷士的第三大股东，占9.22%的股份。创始人吴长江第一大股东的地位早已失去，然而他非但没有认清局势的复杂性和危险程度，还跟随软银赛富和高盛一起出让了3.09%的股权给施耐德。由此可以看出，吴长江的股权在雷士不断筹资的同时也在不断被摊薄，但是作为雷士的创始人，吴长江过于自信，忽视了风险资本引入的风险，进而走入金融、产业资本联合布局的股权争夺战中。 自2012年3月开始，雷士照明内部与风险资本的股权斗争不断，导致公司的股价一路下跌。2012年5月25日，吴长江对外宣称因个人原因辞任董事长等所有职务，同时宣布公司的董事长、CEO分别由阎焱和张开鹏担任。这些消息进一步恶化企业的股票市场，雷士照明股价大幅下跌，最大跌幅曾达33.6%，最后以20%的跌幅收盘。2012年6月开始，雷士上演了隔空骂战，公开骂战，集体罢工等博弈手段。
2012年7月10日，阎炎作为雷士新董事长接受采访时提出，吴长江想要回到雷士需做到以下三点： （1）必须向股东和董事会解释清楚被调查事件；（2）重新处理所有上市公司监管规则下不允许的关联交易；（3）尊重并遵守董事会决议。7月12日，吴长江作出答复表示不接受这三个条件。7月13日，雷士企业爆发了全国大罢工，供应商一致停止向雷士照明供货，经销商停止下单。7月18日，吴长江的支持者即以上三方向阎焱提出若干要求，包括重选吴长江为企业董事长等，更换现有管理层人员等，并表示，如果不能让吴长江重新回到雷士，那么他们将全力支持吴长江另创品牌。8月9日，阎炎并没有对以上条款作出答复，12月，吴长江将所有股份转让给王冬雷创立的德豪润达，使德豪润达以20.05%的股份占有率成为雷士企业的第一大股东。2013年1月，在德豪润达的帮助下，吴长江重新担任公司首席执。2013年4月，阎焱辞去董事长一职。历经一年的多方大战以吴长江正式重返雷士照明告终。
2.案例分析
在2006年6月至2008年引进世通之前的阶段，雷士照明并不担心会被同行挤压或控制。在这个时段内，雷士照明的投资者分别为毛区健丽、软银赛富和高盛构成，这三者都是财务型投资者，相对于战略型投资者，他们的获利性更强，并且不关心企业的长期发展，只在适当的时候讲资本套现以获取利益。2008年8月雷士照明开始了与世通的业务合作，而世通虽然拥有雷士14%以上的股份，但并无挤占雷士照明的企图。2011年7月雷士引进施耐德被认为是引狼入室的开始。首先软银赛富违背PE基金传统的业务准则，持有雷士照明股份达5年之久居然完全没有退出之意；其次是战略投资者施耐德电气与财务投资者软银赛富互相联手。软银赛富进入雷士后希望对其进行大刀阔斧的改革，改变雷士照明严重的人治色彩，重组管理层与法律结构，根据一些公开报道，阎焱与吴长江正是在这些环节上产生了分歧。
3.结论与启示
从对这一案例的剖析中，我们得到的结论如下：
企业同时引入财务型投资者和战略型投资者具有一定的风险，既创始人的控股地位有可能被两方投资者挤占；公司治理运作不能凭一人操控，一定的分权和集中相结合才是硬道理。
所以首先企业在引入风险投资时应先对其进行深入的尽职调查，将要引入的风险资本家是否具有高尚的“江湖道义”，如案例中的反例软银赛富，违背行业准则“赖”在企业不肯退出。其次，企业应与风险投资者订立好退出机制，形成契约关系，严格按照契约条款进入和退出，严格控制风险投资者参与企业管理的方式与程度。企业创始人要把握好公司治理结构的平衡，不能过于集权和人治，也不能让股权过于分散，最终丢失话语权并时刻注意企业的股权结构。最后谨慎考虑是否同时引进财务型投资者和战略型投资者，严控财务型投资者和战略型投资者形成一致行动人，作为企业利益相关者，两方投资者一旦形成一致行动人便能产生互补关系，同时拥有资金和技术，此时原企业创始人便显得多余。可见，符合中国特点的机构投资者治理将是未来中国上市公司治理的重点，值得学术界进一步探究。
参考文献：
[1]王奇波.机构投资者参与的控制权竞争研究[J].经济科学，2005（06）.
[2]苏振华.论机构投资者介入上市公司治理[J].浙江社会科学，2002（02）.
[3]沙敏.雷士照明控制权之争对创业者的启示[J].现代企业，2015（09）.
[4]周艳，陈传明.创始人离任的权变模型分析——以雷士照明为例[J].管理现代化，2013（04）.
[5]周夫荣，吴长江：蹊跷归来[J].中国经济和信息化，2012（13）.
[6]任汝娟，李思霖.如何看待创业者与风险投资的关系[J].财会月刊，2013（12）.
[7]何自力.家族资本主义、经理资本主义与机构资本主义──对股份公司所有权与控制权关系演进和变化的分析[J].南开经济研究，2001（01）.
作者簡介：赵维（1993.04- ），女，汉，四川南充，长江师范学院财经学院，财务管理会计专业
关键词：创始人；风险资本；股权之争；雷士照明
一、引言
2012年5月25日，雷士照明发布公告雷士企业管理层发生重大变故，董事长吴长江宣布因“因个人原因”辞去雷士企业董事长、执行董事、CEO，并辞任下属所有企业的一切职务。同时，該公司财务投资者赛富亚洲董事长阎焱被雷士照明董事会任命接替吴长江出任企业董事长，而战略投资者施耐德董事长张开鹏被任命接替吴长江出任CEO。业界将此事件解读为风险资本家与企业创始人的利益角逐，进而引发了热议。而这一场公司创始人与风险投资者的股权博弈直至2013年6月终以吴长江回归雷士照明告一段落。
本案例选用雷士照明控制权纠纷这一事件，一是因为该事件具有影响大、范围广、时间长等特性，能够为研究股权纷争类型事件提供丰富和系统的理论材料和事实依据。二是因为本案例还具有独特的启发性和教育性，即公司创始人、投资者、合作伙伴等多方利益相关者在这一事件中所扮演的关键性的角色及其发挥的作用。此外，本案例选取的非正式契约角度也具有一定的特殊性，以往虽有研究者展开对利益相关者参与公司治理结构问题的研究，但少有关于风险投资者违背道德，尤其是在公司控制权变革情境下参与公司管理操作的研究。
二、相关背景
1.风险投资
风险投资（Venture Capital）简称VC，同时也被称为创业投资。风险投资的广义是指一切风险高、潜在收益高的投资；狭义的风险投资是指以高新科技为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。从投资方式来看，是指资本由职业金融家投入到新兴领域，使其迅速发展、获取巨大收益的一种投资过程，也是协调企业创始人、风险投资者、供应商、经销商的关系，利益共享，风险共担的一种投资方式。从投资行为角度来看，风险投资是把资本投向隐藏着高风险的高新技术产业及其产品的研究开发领域，为了促使新兴产业迅速形成、进而促成新的产业链，旨在获取较高的资本回收的一种投资过程。
2.雷士照明简介
雷士照明是一家中国领先的照明产品供应商，创立于1998年。产品包括光源电器、商业、办公、家居、户外电工等领域，特别是商业照明一直保持行业领导地位。制造基地分布于广东、重庆、浙江、上海等多个大中型城市，在广东和上海两地均设有研发中心，拥有36家运营中心和两千多家品牌专卖店。全球30多个国家和地区都设有雷士的经营机构。2008年3月认定中国驰名商标成功，2009年成为中国国内最大的照明品牌供应商，于2010年5月20日在香港联交所主板上市。
三、主题内容
1.案例介绍
1998年，吴长江出资45万元，杜刚、胡永宏各出资27.5万元，创立雷士照明。2005年，雷士改革销售渠道，三位股东的矛盾爆发，吴长江采取以退为进的策略，出让自己所有的股份给胡、杜二人，分走8000万元现金并彻底离开雷士，然而，在他离开一周内，戏剧性的一幕上演，全体经销商要求吴长江重回雷士并且掌握企业控制权。经过投票，胡、杜二人被迫各拿8000万元离开雷士企业。吴长江在这场创始人纠纷中反败为胜，而且代价低于预期。
然而，吴长江虽然在创始人纠纷后获得了雷士照明100%的股权，但同时也消耗了雷士照明几乎所有的现金流。而此时就在2006年6月，亚盛投资总裁毛区健丽协助吴长江融资，以994 万美元的超低价获得了雷士30%的股权份额，购入30万股股份。一个月后，在毛区健丽帮助雷士引进软银赛富。同时，经联想柳传志介绍的叶志如也对雷士的200万美元借款进行了“债转股”，从而持有雷士5万股股票，股份比3.21%。叶志如的债转个市盈率与软银赛富入股的市盈率大体相当，约为8.9倍。此时吴长江的持股比例已经只剩下41.79%，虽然仍是雷士第一大股东，但他并没有意识到股份比例的下降和继续融资的危险性，这为他后来丧失企业控制权被赶出雷士买下了伏笔。
风险投资带来的不仅仅是资本，还有一系列附加条款，其中软银赛富提出：如果2011年8月前，雷士未能成功上市，那么雷士必须回购软银赛富投资的全部股份，并支付累计股息。2008年8月，雷士照明为了提升其节能灯制造能力和优化股东结构，做出了两个大动作：收购世通投资有限公司以及引进资本大鳄——高盛。高盛出资3656万美元及时的解决了为收购世通所需支付的现金4900万美元，并且以21 倍市盈率的价格获取雷士11.02%的股权。软银赛富跟投出资1000万美元，挤下吴长江成为雷士照明的第一大股东。软银赛富和高盛两个财务投资者合计股权占比47.07%。此时，吴长江的持股比例已经低于相对控股所需的33%左右的比例下跌至29.33%。
2010年5月雷士照明在香港上市成功，这时吴长江所持有的股份只剩下22.33%。2011年7月，雷士照明引进战略性股东法国施耐德电气，此时，雷士企业已经同时被财务性和战略性投资者控股，吴长江的控制者地位岌岌可危。而另一方面施耐德接受了由高盛、软银赛富联合吴长江等六大股东共同向转让的2.88亿股股票一跃成为雷士的第三大股东，占9.22%的股份。创始人吴长江第一大股东的地位早已失去，然而他非但没有认清局势的复杂性和危险程度，还跟随软银赛富和高盛一起出让了3.09%的股权给施耐德。由此可以看出，吴长江的股权在雷士不断筹资的同时也在不断被摊薄，但是作为雷士的创始人，吴长江过于自信，忽视了风险资本引入的风险，进而走入金融、产业资本联合布局的股权争夺战中。 自2012年3月开始，雷士照明内部与风险资本的股权斗争不断，导致公司的股价一路下跌。2012年5月25日，吴长江对外宣称因个人原因辞任董事长等所有职务，同时宣布公司的董事长、CEO分别由阎焱和张开鹏担任。这些消息进一步恶化企业的股票市场，雷士照明股价大幅下跌，最大跌幅曾达33.6%，最后以20%的跌幅收盘。2012年6月开始，雷士上演了隔空骂战，公开骂战，集体罢工等博弈手段。
2012年7月10日，阎炎作为雷士新董事长接受采访时提出，吴长江想要回到雷士需做到以下三点： （1）必须向股东和董事会解释清楚被调查事件；（2）重新处理所有上市公司监管规则下不允许的关联交易；（3）尊重并遵守董事会决议。7月12日，吴长江作出答复表示不接受这三个条件。7月13日，雷士企业爆发了全国大罢工，供应商一致停止向雷士照明供货，经销商停止下单。7月18日，吴长江的支持者即以上三方向阎焱提出若干要求，包括重选吴长江为企业董事长等，更换现有管理层人员等，并表示，如果不能让吴长江重新回到雷士，那么他们将全力支持吴长江另创品牌。8月9日，阎炎并没有对以上条款作出答复，12月，吴长江将所有股份转让给王冬雷创立的德豪润达，使德豪润达以20.05%的股份占有率成为雷士企业的第一大股东。2013年1月，在德豪润达的帮助下，吴长江重新担任公司首席执。2013年4月，阎焱辞去董事长一职。历经一年的多方大战以吴长江正式重返雷士照明告终。
2.案例分析
在2006年6月至2008年引进世通之前的阶段，雷士照明并不担心会被同行挤压或控制。在这个时段内，雷士照明的投资者分别为毛区健丽、软银赛富和高盛构成，这三者都是财务型投资者，相对于战略型投资者，他们的获利性更强，并且不关心企业的长期发展，只在适当的时候讲资本套现以获取利益。2008年8月雷士照明开始了与世通的业务合作，而世通虽然拥有雷士14%以上的股份，但并无挤占雷士照明的企图。2011年7月雷士引进施耐德被认为是引狼入室的开始。首先软银赛富违背PE基金传统的业务准则，持有雷士照明股份达5年之久居然完全没有退出之意；其次是战略投资者施耐德电气与财务投资者软银赛富互相联手。软银赛富进入雷士后希望对其进行大刀阔斧的改革，改变雷士照明严重的人治色彩，重组管理层与法律结构，根据一些公开报道，阎焱与吴长江正是在这些环节上产生了分歧。
3.结论与启示
从对这一案例的剖析中，我们得到的结论如下：
企业同时引入财务型投资者和战略型投资者具有一定的风险，既创始人的控股地位有可能被两方投资者挤占；公司治理运作不能凭一人操控，一定的分权和集中相结合才是硬道理。
所以首先企业在引入风险投资时应先对其进行深入的尽职调查，将要引入的风险资本家是否具有高尚的“江湖道义”，如案例中的反例软银赛富，违背行业准则“赖”在企业不肯退出。其次，企业应与风险投资者订立好退出机制，形成契约关系，严格按照契约条款进入和退出，严格控制风险投资者参与企业管理的方式与程度。企业创始人要把握好公司治理结构的平衡，不能过于集权和人治，也不能让股权过于分散，最终丢失话语权并时刻注意企业的股权结构。最后谨慎考虑是否同时引进财务型投资者和战略型投资者，严控财务型投资者和战略型投资者形成一致行动人，作为企业利益相关者，两方投资者一旦形成一致行动人便能产生互补关系，同时拥有资金和技术，此时原企业创始人便显得多余。可见，符合中国特点的机构投资者治理将是未来中国上市公司治理的重点，值得学术界进一步探究。
参考文献：
[1]王奇波.机构投资者参与的控制权竞争研究[J].经济科学，2005（06）.
[2]苏振华.论机构投资者介入上市公司治理[J].浙江社会科学，2002（02）.
[3]沙敏.雷士照明控制权之争对创业者的启示[J].现代企业，2015（09）.
[4]周艳，陈传明.创始人离任的权变模型分析——以雷士照明为例[J].管理现代化，2013（04）.
[5]周夫荣，吴长江：蹊跷归来[J].中国经济和信息化，2012（13）.
[6]任汝娟，李思霖.如何看待创业者与风险投资的关系[J].财会月刊，2013（12）.
[7]何自力.家族资本主义、经理资本主义与机构资本主义──对股份公司所有权与控制权关系演进和变化的分析[J].南开经济研究，2001（01）.
作者簡介：赵维（1993.04- ），女，汉，四川南充，长江师范学院财经学院，财务管理会计专业