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中国金融改革已经棋至中盘。
自2003年以来，以国有银行股份制改革、汇率形成机制改革、股权分置改革为代表，中国金融改革取得了突破性前进，并成为中国经济整体改革中最为明亮的部分。2008年国际金融危机以来，以人民币国际化为旗帜，中国金融改革开放继续大踏步前进。当下，中国金融改革最为中心的部分——资本项目完全可兑换的改革是否需要启动，启动的时机是否已经成熟的议题已进入议事日程。
资本项目完全可兑换的改革之所以重要，是因为它是中国经济与世界经济的最后一道屏障，此屏障一开，则我们30余年来改革开放形成的优势和不足都将瞬时暴露在国际经济体系之下，可能获取更多的收益，也同样可能承担更大的风险，其性质和重要性不仅是此前的一系列金融改革无法与其相比较的，就连汇率形成机制改革的重要性都位居其后。
因此，放松资本管制的改革需要我们认真权衡利弊，甚至于重新回溯思考中国金融改革开放的顶层设计，理清什么是目标、什么是手段。
“中心—外围”架构
自1971年布雷顿森林体系崩溃之后，国际货币体系已演变成一个无约束的非公平性的货币体系。在这个体系之中，作为储备货币的美元居于中心位置，新世纪鹊起的欧元居于次中心位置，包括人民币等在内的其他货币则居于外围、边缘位置。
在这样一个“中心－外围”架构中，美元取得了对全球金融体系的把控。当美元长期持续贬值、资本从中心向外围流动之时，外围经济体面临长期的资本流入、货币升值、通胀和资产价格上升压力。
正如2003年至2008年，以及2009年3月美联储量化宽松政策之后的全球资本流动格局；当美元转向升值、资本从外围向中心回流之时，外围经济体面临严峻的资本流出、货币贬值、资产价格下跌压力，正如1998年东亚金融危机、2008年雷曼破产导致的新兴市场危机，以及2011年四季度欧债危机加剧引发的格局一样。
在这样一个“中心－外围”架构中，受制于“中心货币”利率和汇率对全球资本流动的主导，外围经济体自身并不能完全掌控自己的命运，在资本管制完全开放的情况下，其货币政策和财政政策只能追随中心国家而被动适应，甚至全无自主性可言，这成为全球新兴经济体的“通病”。
由于全球经济格局由“中心国家”主导，而发展中国家又普遍希望（当然也是不得不）融入“主流”世界格局，因此，如何将自身的货币和金融治理规则改进到与中心国家一致，取得“国际货币俱乐部”的“会员”资格，也就成为一种普遍的潮流。
在这一背景下，发展中国家纷纷采用利率自由化、浮动汇率、资本自由流动等一系列宏观经济领域最深层次的改革措施，以符合国际货币基金组织、世界银行、“华盛顿共识”等“金融主流价值观”的要求。
然而，受伤害的又每每是这些完全符合要求的发展中国家，从拉美到东南亚，再到俄罗斯，甚至包括相当部分政治制度都完全“中心化”的国家。
为什么？以“中心－外围”为特征的全球金融体系使然。
该体系周期性地引导资金在中心和外围国家之间无遮拦地流动，导致发展中国家被动地接受通胀与通缩的反复出现，尤其是自上世纪90年代以来，虚拟经济迅速膨胀，这种振幅更是明显加大，出现恶性金融危机的频率也明显增加。这是一种客观存在，并不以政治家们的主观意愿而改变。
对此央行行长周小川在今年1月份《中国金融》上对资本项目管制问题提出三条意见：“资本项目可兑换并不意味着对外债不加管理；不等于放弃对跨境金融交易进行监测和控制；在国际市场有异常波动或者本国国际收支出问题时，对资本项目中的短期、投机性资本流动予以适当管制是合理的。”
事实上，IMF并没有资本项目可兑换的明确标准，甚至在其2010年的研究报告中明确提出，新兴市场国家进行某些必要的资本项目管理是合理的。发展中国家在资本管制上保持一定的弹性和余地，既符合国际规则，更符合国际货币体系的现状，将是审慎的发展中国家普遍采用的长期性制度安排。
人民币成为核心货币是前提
2008年金融危机以来，对现有国际货币体系的变革和新的国际货币体系的构建，成为相当部分发达和发展中国家共同思考的议题，也多次成为G20会议的核心议题。
改革的方向，无疑是降低美元单一核心货币的地位，推动建立以多元化核心货币并存为特征的国际货币新体系。国家主席胡锦涛也在G20会议上明确提出此方面的倡议，中国也正是在这一背景下，自2009年7月启动了人民币国际化的战略征程。
客观来看，以GDP、国际贸易总额、外汇储备额在全球的占比来看，中国具备成为国际核心货币国的条件。但是，核心货币国家不仅仅是单方面享有铸币税、国际资本流入、国内通胀压力输出等利益，同时也要承担起开放本国资本市场、本币自由流动、解决全球货币流动性、协调各国货币政策等义务。
因此，在人民币成为全球核心货币的进程中，必然伴随资本管制放开，当然也包括其他价格传导指标如利率、汇率形成机制的改变。
中国2009年以来在资本项目管制上的一系列新政策，以及重启汇率形成机制的改革，都可以看做推动人民币国际化所必然伴随的举措。
但是，有一个问题必须要厘清，即谁是目标、谁是手段。推动人民币国际化、进而最终构建全新的多元核心国际货币体系是目标，资本管制的放开只是手段。放松资本管制决不是汇率改革的目标。
如果现行国际货币体系得不到改进，人民币无法成为核心国际货币，中国仍只是“中心－外围”体系的一个外围国家，则我国资本管制的完全放开全无意义，为此所承担的跨境资本流动的风险以及对国内金融体系的冲击就完全是单方向的，没有相应的利益能够补偿或平衡。
另外一个相伴随的问题是，资本管制的放开并不必然助推本币成为核心货币。看看拉美和东南亚的国家，甚至看看韩国和日本，资本管制的放开不可谓不彻底，但并未自然产生核心货币。
资本管制放开只是手段。这一手段如果不服务于成为核心货币的目标，其单独存在的价值非常有限，甚至弊大于利。
人民币国际化转为
“自然演绎渐进式”
本币成为核心货币，除了需要具备相等体量的经济基础外，更需要历史性的机遇。
英镑、美元的成长史莫不如是。经济基础是长期必要条件，但绝不充分。老的核心货币占有天然优势，不会自然地退出历史舞台。货币间的交替必然伴随国家间力量对比的历史性的突变。
2008年的全球金融危机是一次“形式上”的历史性的突变。美国自“二战”后成为全球唯一核心货币以来，第一次经历了源自于自身内部的金融危机。不论是全球各国、还是美国自身都弥漫着美国模式（因美国的全球单一核心货币国地位而形成的以资本项下的顺差弥补经常项目下的逆差，即用他国的钱支撑本国的消费的模式）即将破产的情绪和预期。
甚至美国自身也完全接受了以G20替代G8主导全球的治理，并同意通过对IMF的改革进而推动对全球货币体系的改革。
这次“突变”为人民币国际化提供了难得的历史性机遇。中国政府也成功地抓住了机遇，自2009年7月以来，全力推动人民币国际化，与周边国家之间成功地构建了人民币跨境贸易结算体系，并逐步向资本项下往来和金融交易计价货币扩展。取得了足以载入史册的阶段性成就，举世瞩目。
然而，必须要看到，美国、欧洲借助其核心、次核心货币国的地位，通过量化宽松的货币政策，以超量货币的注入延缓了金融危机的冲击，已成功地使其经济逐渐步出谷底。
目前看，尽管本次危机极大地撼动了美国的金融霸主地位，但其综合经济、国际政治、军事实力仍稳居全球之首，美国模式仍然得以延续，美元仍为全球单一核心货币，甚至由于各发达体的比差效应，美元指数还一路攀升。2009年 G20会议上提出的对IMF改革的建议，至今已逐渐杳无音信。
对中国而言，由于奥巴马政府成功实施了退出中东进军东亚的战略转移，“重回亚洲”的美国给东亚和东南亚一些国家注入了很多“不明所以的躁动”。
而东亚和东盟是人民币国际化、构建人民币货币区的必经之地，此种格局的改变无疑为人民币的信用度和区域影响力的提升设置了障碍。甚至从某种意义上说，阶段性阻止了人民币的东扩和南下。
2011年四季度以来海外对人民币升值预期的重估，包括香港市场CNH汇率与国内汇率的明显贬值差异、国内外汇交易市场盘中多次触及跌停价位、短期外汇资金净流入的明显减少等现象，正是这一大的政治背景的经济表现。
因此，对于人民币国际化而言，目前已逐步由“把握机遇急进式”阶段转而为“自然演绎渐进式”阶段。这一转变意味着工作重心的调整，需要由“把握机遇”变为“俟机待变”。恰如上文所述，货币的崛起需要经济实力和历史性机遇两个必要条件，当历史性的机遇逐渐淡出时，放下身段扎扎实实地积聚实力就应成为当下的主题。
资本管制放松应渐进式微调
“俟机待变”不是消极等待，更不是无所作为。
一方面我们要坚信，新的历史性机遇一定会来到。本次金融危机的根本症结是现行国际货币体系的缺陷，该体系无法约束核心储备货币——美元的无限量超发，超发的货币通过浮动汇率机制和资本自由流动机制向全球进一步膨胀和泛滥，导致虚拟经济快速增长，远远超过实体经济的需要，一旦遇到诱发因素（本次危机的诱发因素是美国的次级按揭）便会产生剧烈的金融市场波动，导致全球性金融危机。
随着本次危机的逐渐稳定，根本性改变这一体系的动力也消失殆尽，身为受益者的美国更不会“自我革命”，因此，全球进入新危机前的酝酿期。本次危机救助中注入的海量货币，再加上未来几年势将重新狂热起来的投机性交易，都会必然地将全球推向下一场更猛烈的金融危机。时间间隔不会太远。
另一方面，在两次金融危机的间隔期，我们要抓紧备战，打牢基础。
首先，应立足于国内金融体系改革的深化，直接融资市场的发展壮大、金融监管体系的变革、利率市场化机制的改革等等，工程浩繁，但却必须要加速推进。
其次，应稳固已经建立的人民币国际化初级体系，国家间货币互换体系的升级、贸易项下人民币结算体系的完善、香港离岸金融中心的建设、香港内地之间人民币资本项下的往来等等，均可以在现行汇率和资本管制机制不进行大的调整下，而稳步推进。
再次，应向西开辟人民币国际化的第二战场，我国和中亚、俄罗斯等国大部分是“上合组织”成员，相互之间具有稳定的经贸和政治往来基础，又都具有货币合作的愿望，易于形成不受外界干扰的货币区，可以作为当下防守策略中的新攻略。
在此背景下，再审视资本项目管制放松的阶段性目标和节奏，就比较容易找到方向。资本管制的放松是手段，是服务于人民币国际化（进而服务于全球货币体系重构）的手段；当前人民币国际化转入“自然演绎渐进式”阶段，资本管制的放松自然应该采取与之对应的策略和节奏，以渐进式的微调为主。相反，此时如采取完全放开的激进式策略，不仅迷失方向，还将影响“俟机待变”期的内部基础性工作，必然会陷入进退失据的窘境。
而对于放松资本项下管制的“渐进式微调”而言，应是按照周小川行长所提出的以坚持对外债和短期资本流动管理为底线，围绕当前实体经济活动所提出的新要求（如支持中资企业走出去等），进行相应制度的修改和完善。
近年来，我国在放松资本项下管制方面已经做了大量工作，IMF所界定的七大类40个子项中，绝大部分已经开放，所限制的部分大多集中在跨境的资本市场交易和短期外债管理方面，已经较为接近上述两条底线，只要实事求是地加以进一步改进，完全可以做到充分满足实体经济的合理需要。
曹彤为中信银行副行长、中国人民大学国际货币研究所联席所长
徐以升为中国人民大学国际货币研究所高级研究员
自2003年以来，以国有银行股份制改革、汇率形成机制改革、股权分置改革为代表，中国金融改革取得了突破性前进，并成为中国经济整体改革中最为明亮的部分。2008年国际金融危机以来，以人民币国际化为旗帜，中国金融改革开放继续大踏步前进。当下，中国金融改革最为中心的部分——资本项目完全可兑换的改革是否需要启动，启动的时机是否已经成熟的议题已进入议事日程。
资本项目完全可兑换的改革之所以重要，是因为它是中国经济与世界经济的最后一道屏障，此屏障一开，则我们30余年来改革开放形成的优势和不足都将瞬时暴露在国际经济体系之下，可能获取更多的收益，也同样可能承担更大的风险，其性质和重要性不仅是此前的一系列金融改革无法与其相比较的，就连汇率形成机制改革的重要性都位居其后。
因此，放松资本管制的改革需要我们认真权衡利弊，甚至于重新回溯思考中国金融改革开放的顶层设计，理清什么是目标、什么是手段。
“中心—外围”架构
自1971年布雷顿森林体系崩溃之后，国际货币体系已演变成一个无约束的非公平性的货币体系。在这个体系之中，作为储备货币的美元居于中心位置，新世纪鹊起的欧元居于次中心位置，包括人民币等在内的其他货币则居于外围、边缘位置。
在这样一个“中心－外围”架构中，美元取得了对全球金融体系的把控。当美元长期持续贬值、资本从中心向外围流动之时，外围经济体面临长期的资本流入、货币升值、通胀和资产价格上升压力。
正如2003年至2008年，以及2009年3月美联储量化宽松政策之后的全球资本流动格局；当美元转向升值、资本从外围向中心回流之时，外围经济体面临严峻的资本流出、货币贬值、资产价格下跌压力，正如1998年东亚金融危机、2008年雷曼破产导致的新兴市场危机，以及2011年四季度欧债危机加剧引发的格局一样。
在这样一个“中心－外围”架构中，受制于“中心货币”利率和汇率对全球资本流动的主导，外围经济体自身并不能完全掌控自己的命运，在资本管制完全开放的情况下，其货币政策和财政政策只能追随中心国家而被动适应，甚至全无自主性可言，这成为全球新兴经济体的“通病”。
由于全球经济格局由“中心国家”主导，而发展中国家又普遍希望（当然也是不得不）融入“主流”世界格局，因此，如何将自身的货币和金融治理规则改进到与中心国家一致，取得“国际货币俱乐部”的“会员”资格，也就成为一种普遍的潮流。
在这一背景下，发展中国家纷纷采用利率自由化、浮动汇率、资本自由流动等一系列宏观经济领域最深层次的改革措施，以符合国际货币基金组织、世界银行、“华盛顿共识”等“金融主流价值观”的要求。
然而，受伤害的又每每是这些完全符合要求的发展中国家，从拉美到东南亚，再到俄罗斯，甚至包括相当部分政治制度都完全“中心化”的国家。
为什么？以“中心－外围”为特征的全球金融体系使然。
该体系周期性地引导资金在中心和外围国家之间无遮拦地流动，导致发展中国家被动地接受通胀与通缩的反复出现，尤其是自上世纪90年代以来，虚拟经济迅速膨胀，这种振幅更是明显加大，出现恶性金融危机的频率也明显增加。这是一种客观存在，并不以政治家们的主观意愿而改变。
对此央行行长周小川在今年1月份《中国金融》上对资本项目管制问题提出三条意见：“资本项目可兑换并不意味着对外债不加管理；不等于放弃对跨境金融交易进行监测和控制；在国际市场有异常波动或者本国国际收支出问题时，对资本项目中的短期、投机性资本流动予以适当管制是合理的。”
事实上，IMF并没有资本项目可兑换的明确标准，甚至在其2010年的研究报告中明确提出，新兴市场国家进行某些必要的资本项目管理是合理的。发展中国家在资本管制上保持一定的弹性和余地，既符合国际规则，更符合国际货币体系的现状，将是审慎的发展中国家普遍采用的长期性制度安排。
人民币成为核心货币是前提
2008年金融危机以来，对现有国际货币体系的变革和新的国际货币体系的构建，成为相当部分发达和发展中国家共同思考的议题，也多次成为G20会议的核心议题。
改革的方向，无疑是降低美元单一核心货币的地位，推动建立以多元化核心货币并存为特征的国际货币新体系。国家主席胡锦涛也在G20会议上明确提出此方面的倡议，中国也正是在这一背景下，自2009年7月启动了人民币国际化的战略征程。
客观来看，以GDP、国际贸易总额、外汇储备额在全球的占比来看，中国具备成为国际核心货币国的条件。但是，核心货币国家不仅仅是单方面享有铸币税、国际资本流入、国内通胀压力输出等利益，同时也要承担起开放本国资本市场、本币自由流动、解决全球货币流动性、协调各国货币政策等义务。
因此，在人民币成为全球核心货币的进程中，必然伴随资本管制放开，当然也包括其他价格传导指标如利率、汇率形成机制的改变。
中国2009年以来在资本项目管制上的一系列新政策，以及重启汇率形成机制的改革，都可以看做推动人民币国际化所必然伴随的举措。
但是，有一个问题必须要厘清，即谁是目标、谁是手段。推动人民币国际化、进而最终构建全新的多元核心国际货币体系是目标，资本管制的放开只是手段。放松资本管制决不是汇率改革的目标。
如果现行国际货币体系得不到改进，人民币无法成为核心国际货币，中国仍只是“中心－外围”体系的一个外围国家，则我国资本管制的完全放开全无意义，为此所承担的跨境资本流动的风险以及对国内金融体系的冲击就完全是单方向的，没有相应的利益能够补偿或平衡。
另外一个相伴随的问题是，资本管制的放开并不必然助推本币成为核心货币。看看拉美和东南亚的国家，甚至看看韩国和日本，资本管制的放开不可谓不彻底，但并未自然产生核心货币。
资本管制放开只是手段。这一手段如果不服务于成为核心货币的目标，其单独存在的价值非常有限，甚至弊大于利。
人民币国际化转为
“自然演绎渐进式”
本币成为核心货币，除了需要具备相等体量的经济基础外，更需要历史性的机遇。
英镑、美元的成长史莫不如是。经济基础是长期必要条件，但绝不充分。老的核心货币占有天然优势，不会自然地退出历史舞台。货币间的交替必然伴随国家间力量对比的历史性的突变。
2008年的全球金融危机是一次“形式上”的历史性的突变。美国自“二战”后成为全球唯一核心货币以来，第一次经历了源自于自身内部的金融危机。不论是全球各国、还是美国自身都弥漫着美国模式（因美国的全球单一核心货币国地位而形成的以资本项下的顺差弥补经常项目下的逆差，即用他国的钱支撑本国的消费的模式）即将破产的情绪和预期。
甚至美国自身也完全接受了以G20替代G8主导全球的治理，并同意通过对IMF的改革进而推动对全球货币体系的改革。
这次“突变”为人民币国际化提供了难得的历史性机遇。中国政府也成功地抓住了机遇，自2009年7月以来，全力推动人民币国际化，与周边国家之间成功地构建了人民币跨境贸易结算体系，并逐步向资本项下往来和金融交易计价货币扩展。取得了足以载入史册的阶段性成就，举世瞩目。
然而，必须要看到，美国、欧洲借助其核心、次核心货币国的地位，通过量化宽松的货币政策，以超量货币的注入延缓了金融危机的冲击，已成功地使其经济逐渐步出谷底。
目前看，尽管本次危机极大地撼动了美国的金融霸主地位，但其综合经济、国际政治、军事实力仍稳居全球之首，美国模式仍然得以延续，美元仍为全球单一核心货币，甚至由于各发达体的比差效应，美元指数还一路攀升。2009年 G20会议上提出的对IMF改革的建议，至今已逐渐杳无音信。
对中国而言，由于奥巴马政府成功实施了退出中东进军东亚的战略转移，“重回亚洲”的美国给东亚和东南亚一些国家注入了很多“不明所以的躁动”。
而东亚和东盟是人民币国际化、构建人民币货币区的必经之地，此种格局的改变无疑为人民币的信用度和区域影响力的提升设置了障碍。甚至从某种意义上说，阶段性阻止了人民币的东扩和南下。
2011年四季度以来海外对人民币升值预期的重估，包括香港市场CNH汇率与国内汇率的明显贬值差异、国内外汇交易市场盘中多次触及跌停价位、短期外汇资金净流入的明显减少等现象，正是这一大的政治背景的经济表现。
因此，对于人民币国际化而言，目前已逐步由“把握机遇急进式”阶段转而为“自然演绎渐进式”阶段。这一转变意味着工作重心的调整，需要由“把握机遇”变为“俟机待变”。恰如上文所述，货币的崛起需要经济实力和历史性机遇两个必要条件，当历史性的机遇逐渐淡出时，放下身段扎扎实实地积聚实力就应成为当下的主题。
资本管制放松应渐进式微调
“俟机待变”不是消极等待，更不是无所作为。
一方面我们要坚信，新的历史性机遇一定会来到。本次金融危机的根本症结是现行国际货币体系的缺陷，该体系无法约束核心储备货币——美元的无限量超发，超发的货币通过浮动汇率机制和资本自由流动机制向全球进一步膨胀和泛滥，导致虚拟经济快速增长，远远超过实体经济的需要，一旦遇到诱发因素（本次危机的诱发因素是美国的次级按揭）便会产生剧烈的金融市场波动，导致全球性金融危机。
随着本次危机的逐渐稳定，根本性改变这一体系的动力也消失殆尽，身为受益者的美国更不会“自我革命”，因此，全球进入新危机前的酝酿期。本次危机救助中注入的海量货币，再加上未来几年势将重新狂热起来的投机性交易，都会必然地将全球推向下一场更猛烈的金融危机。时间间隔不会太远。
另一方面，在两次金融危机的间隔期，我们要抓紧备战，打牢基础。
首先，应立足于国内金融体系改革的深化，直接融资市场的发展壮大、金融监管体系的变革、利率市场化机制的改革等等，工程浩繁，但却必须要加速推进。
其次，应稳固已经建立的人民币国际化初级体系，国家间货币互换体系的升级、贸易项下人民币结算体系的完善、香港离岸金融中心的建设、香港内地之间人民币资本项下的往来等等，均可以在现行汇率和资本管制机制不进行大的调整下，而稳步推进。
再次，应向西开辟人民币国际化的第二战场，我国和中亚、俄罗斯等国大部分是“上合组织”成员，相互之间具有稳定的经贸和政治往来基础，又都具有货币合作的愿望，易于形成不受外界干扰的货币区，可以作为当下防守策略中的新攻略。
在此背景下，再审视资本项目管制放松的阶段性目标和节奏，就比较容易找到方向。资本管制的放松是手段，是服务于人民币国际化（进而服务于全球货币体系重构）的手段；当前人民币国际化转入“自然演绎渐进式”阶段，资本管制的放松自然应该采取与之对应的策略和节奏，以渐进式的微调为主。相反，此时如采取完全放开的激进式策略，不仅迷失方向，还将影响“俟机待变”期的内部基础性工作，必然会陷入进退失据的窘境。
而对于放松资本项下管制的“渐进式微调”而言，应是按照周小川行长所提出的以坚持对外债和短期资本流动管理为底线，围绕当前实体经济活动所提出的新要求（如支持中资企业走出去等），进行相应制度的修改和完善。
近年来，我国在放松资本项下管制方面已经做了大量工作，IMF所界定的七大类40个子项中，绝大部分已经开放，所限制的部分大多集中在跨境的资本市场交易和短期外债管理方面，已经较为接近上述两条底线，只要实事求是地加以进一步改进，完全可以做到充分满足实体经济的合理需要。
曹彤为中信银行副行长、中国人民大学国际货币研究所联席所长
徐以升为中国人民大学国际货币研究所高级研究员