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自2012年5月券商创新大会以来，“创新”似乎成为券商行业的标签，但一年多的实践显示，虽然创新动作频频，但成效远不及预期，且有较大的差距，曾经让整个行业热血沸腾的“创新”如今正在归于平淡。
即使在行业创新已经有了较大发展之后，数据显示，目前中国证券行业在GDP和金融行业中的地位仍较低。从证券行业财务指标占GDP的比例看，美国这样的成熟市场其证券行业总资产占GDP的比例最高能到50%，平均在30%左右；同样在东亚且尚未完全国际化的日本证券行业的总资产占GDP的比例最高能到25%左右，常年的平均水平也在15%左右。相比之下，中国证券行业总资产占GDP的比例长期不到5%。
再看营业收入占比，中国证券行业营业收入占GDP的比例目前只有0.3%左右，而美国则高达近2%，日本也有0.7%左右的水平。从证券行业财务指标在金融业中的地位看，中国证券行业总资产占金融行业总资产的比例仅略超1%，银行一股独大，其份额接近90%；而在日本，这一比例一般在8%左右。相比之下，中国证券行业在国民经济和整个金融体系中的地位远远不够，未来发展空间巨大。
差别较大的原因在哪？
与成熟市场相比，中国证券行业最大的差别就在于杠杆率（总资产/净资产）和多元化的收入结构。美国证券业的杠杆率平均在30倍左右，日本也能达到10倍左右，即便经历了近1年的创新业务发展，中国券商的杠杆率仍不到2倍。
另外，国外成熟市场券商所加的杠杆主要用于各类非传统业务，从而形成了多元化的收入来源，美国券商的收入来源除传统的经纪、承销、自营业务之外，做市收入、商品收入等也形成明显贡献。未来要提升中国证券行业地位，改变传统的不稳定的盈利模式，方向必然还是在创新业务上加杠杆，以形成多样化的收入来源。从此角度而言，创新仍不可停滞。
目前在创新方面的最大问题在于，自3月份证监会新主席上任以来，市场对证券行业创新的持续性持怀疑的态度，导致市场在证券行业的创新趋势上存在显著的预期差。
预期差的存在，固然是多种因素共同作用之结果。最主要的原因在于新管理层对创新的态度一直比较暧昧，既不否认，也无实质性举措来推动，市场从所谓报告、讲话中了解的只言片语，并不能推而广之成为趋势性的方向。
于是，市场默而转向，陷入迷茫和困惑。
创新在继续
2012年下半年，券商业绩显著下滑；2013年上半年，业绩同比好转，那么，下半年呢？
从经纪业务来看，2013年前5个月全市场的股票日均交易额约1900亿元，同比增长21%；而2012年从6月份起市场的交易量开始明显萎缩，6月至12月平均的日均交易量只有1100亿元左右，基于此，安信策略研究认为，2013年下半年总体上大概率是震荡市，预计全市场下半年的交易量同比会出现显著增长。
从投行业务来看，2012年的股权融资主要集中在上半年，上半年IPO的融资规模占全年的74%，预计2013年IPO将在下半年开闸，预计券商2013年股权融资的收入是前低后高，全年能基本持平；债券方面2013年前5个月券商的承销规模近4000亿元，同比增长14%。全年来看，投行业务收入能够基本持平或略有增长。
在投资业务方面，2013年的蓝筹行情及结构性牛市预计对券商的自营收入将产生一定的正面贡献。从创新业务方面来看，2013年融资融券业务的增长大幅超预期，预计其收入贡献也将成倍增长。
总体上我们预计证券行业2013年全年经纪业务增长约30%，投行业务基本持平，投资业务增长20%，融资融券业务增长330%左右，全年净利润增长30%左右，其中下半年业绩同比增幅可能达到75%。
上述行业综述或许对市场已无太大的刺激力，在对泛泛而谈的创新有一种审美疲劳之时，实质性的业务创新突破或许能让市场预期柳暗花明。而从业务创新的角度而言，融资融券和股权质押是成熟且发展空间大的承载杠杆的创新工具，也是最有希望展示前景的谈资。
先看融资融券业务的发展，显著超出市场预期。
2013年年初，市场预期到融资融券存在快速增长的可能性，但普遍预期是，至2013年末的规模在2000亿元左右，乐观估计在3000亿元左右，但目前融资融券业务的余额已轻松突破2200亿元。
该业务年初以来超预期发展的原因有三：1.融资融券标的在1月底起从278只股票大幅扩容至500只股票，范围扩大至多只中小盘股及少数创业板股票；2.开户门槛显著降低：此前融资融券开户门槛存在窗口指导，一般需资金50万元并开户交易18个月以上，3月份大部分券商融资融券的开户门槛降低至开户交易6个月以上且资金20万元以上即可；3.年初以来市场行情较好，特别是持续存在结构性的投资机会。
基于下半年总体上是震荡市的看法，融资融券业务下半年仍会维持快速增长的势头。而在价格方面，虽然目前出现了部分券商降低融资费率的情况，但总体仍维持在7%-8%左右的水平。在目前券商仍然着力开发存量客户、融资业务能给客户带来财富效应的环境下，融资融券的费率不会出现明显的下降。即便是出现下滑，银行贷款基准利率6.5%也应该是其对应的较低位置。
安信证券对该业务的收入规模进行敏感性分析，核心假设包括：1.融资融券余额利息率为6.5%；2.佣金收入为利息收入的30%（即佣金收入在全部融资融券业务收入中的占比为75%左右），该假设是根据2012年年报公布的融资融券利息与佣金收入占比情况的四家券商而定的。
在这些假设下，如果年末融资融券余额达到3500亿元，其将直接贡献228亿元的利息收入，此外还有91亿元佣金收入，合计收入达到319亿元；若年末融资融券余额达到4000亿元，其将贡献260亿元的利息收入和104亿元佣金收入，合计收入达到364亿元。
而2012年证券行业全体营业收入仅为1295亿元，至2013年末，全行业融资融券余额达到3500亿-4000亿元的规模是相对中性的假设，由此可见，融资融券这一券商资本中介工具已趋于成熟，且未来仍具备较大发展空间。 再来看股权质押业务的创新步伐。
交易所公布了股权质押业务2008年-2011年整个市场的业务数据。从2008年起的四年间，股票质押的笔数从810笔增加至1603笔，质押融资金额从800亿元增长至1600亿元，平均的质押率均为40%左右。
Wind统计显示，整个股权质押的笔数从2007年的616笔快速增长至2012年的超过2000笔，市场扩张步伐非常快。
从结构来看，2007年-2013年可明显地分为两个阶段：第一阶段是从2007年至2011年，基本趋势是信托抢夺银行的市场份额，2007年时基本是银行独占鳌头，信托的份额只有4%，但至2011年末信托已经占据半壁江山，份额达到45%，关键的原因在于银行对股权质押标的的要求较高，同时放款流程长（几个月不等），抵押率不高，而信托的放款时间一般在1个月左右，同时对质押标的也更灵活宽松。
第二阶段是从2012年-2013年，券商在股权质押市场开始崭露头角，市场份额从零起步增加至9%左右，券商份额提升主要是由于其效率比信托、银行更高，客户资源更多，且对标的股票价值的判断也更具优势。不过目前券商还不能直接做股权质押，而是通过资管子公司来操作，资金来源很多是来自银行，利润较薄，以积累经验为主。
6月底，券商股权质押回购业务已在部分获批券商中正式开闸。基于券商在股票方面客户资源、价值判断、操作效率方面的优势，券商将会复制2007年-2011年信托抢占银行市场份额的历史，并成为股权质押回购市场的主角。
在7000亿元市场规模、券商40%占比的中性假设下，预计股权质押业务能够为券商贡献近90亿元的收入，从而有望成为继融资融券业务之后券商资本中介业务的另一重要支柱。
资本实力+激励机制
从2009年以来，券商板块大体经历了四个涨跌周期，期间券商取得较为明显超额收益的时期大概是三个：一是指数短期暴涨，如2009年年初和2010年10月，这时候券商上涨的主导力是风险偏好；二是指数持续上涨一段时间后，如2009年年中及2012年底、2013年初的反弹，这是由于市场持续上涨后券商业绩的实质改善预期；三是2012年上半年券商板块的显著上行，主要是由于创新预期带来的行业盈利模式转变憧憬。
2013年下半年将是创新推进超预期叠加业绩同比显著改善的时期，结合过去几年券商板块的涨跌周期，券商板块取得超额收益的概率很大。
众所周知，在创新的大背景下，尤其是资本中介业务的逐渐兴起，对券商资本实力的要求日趋重要和紧迫。
在2012年券商创新浪潮风起云涌之时，创新于券商而言更多是一幅宏伟的蓝图，虽然意识到发展方向是加杠杆，但当时券商还缺乏加杠杆的工具，创新也没有实质性的业绩反映，因此，2012年资本实力较强的大型券商的股价表现要弱于对小市值券商，因为后者更易受“创新”带来的风险偏好的驱动。
然而，随着融资融券业务的持续放量以及股权质押这样拥有现实空间的资本中介工具的推出，资本实力将是2013年挑选券商股的首要考虑因素，快速及规模化地补充资本同样也是券商目前首要的工作。
在券商的融资工具中，除短期融资券（期限较短）外，自2012年底以来，已经有6家券商发布了增发或配股的公告计划进行增资，同时招商证券、中信证券、华泰证券等大中券商已经发行或获批发行公司债，这些债券均是5-10年期的长期资本，从招商证券和华泰证券的发行利率来看，基本在3.8%-5.5%之间，可以有效地补充资金。
从目前券商资本补充的情况看，大型券商的优势非常显著，它们可以更早地运用新的融资工具（如公司债）、拥有更低的成本（资质更好，信誉更高）、可以募集更大的规模等。
除了强有力的资本实力以外，股权激励机制也是券商未来发展不可或缺的重要一环。
证券行业本质上是一个以人为核心的行业，如何调动人力资本的积极性、发挥人力资源的优势是券商的一个永恒话题，合理优秀的激励机制是券商壮大的关键基因。
3月份证监会已经就《证券公司股权激励约束机制管理规定（征求意见稿）》公开征求意见。如果未来放开券商的股权激励，目前上市券商中最具备条件的应该是中信证券和广发证券。
中信证券在股权分置改革时开展了股权激励计划。2006年9月6日，公司首批股权激励方案正式实施，该次用于激励公司高级管理人员及业务骨干的股份合计2216万股，限售期为5年。之后，中信证券进行过两次资本公积转增股本，分别是10送10和10送5，按当前股本计算，其股权激励的股份有6649万股。在目前中信证券的高管中，有8位持有公司股份，合计1061万股，合计市值约1.4亿元，所持股本占公司总股本的0.1%左右。
广发证券如果实施股权激励的话，其程度会更大，范围会更广。
2006年12月，广发证券全体股东与粤财信托签订了“粤财信托·广发证券员工股权激励计划之股权储备集合财产信托合同”，将各自所持广发证券股份的部分股权交由粤财信托集中托管，待广发证券股权激励方案获批后实施。
2010年3月，公司临时股东大会又通过了《关于修订公司章程的议案》，规定“公司可以依照法律、行政法规、部门规章和公司章程的规定收购公司股份——将股份奖励给本公司职工”；“公司依照规定收购的股份将不超过公司已发行股份总额的5%；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在1年内转让给职工”。
据最新股本计算，目前广发证券该持股计划持有约2.41亿股，持股比例为4.07%。如果券商股权激励政策正式出台的话，广发证券应该是属于最早推出的一批券商。
即使在行业创新已经有了较大发展之后，数据显示，目前中国证券行业在GDP和金融行业中的地位仍较低。从证券行业财务指标占GDP的比例看，美国这样的成熟市场其证券行业总资产占GDP的比例最高能到50%，平均在30%左右；同样在东亚且尚未完全国际化的日本证券行业的总资产占GDP的比例最高能到25%左右，常年的平均水平也在15%左右。相比之下，中国证券行业总资产占GDP的比例长期不到5%。
再看营业收入占比，中国证券行业营业收入占GDP的比例目前只有0.3%左右，而美国则高达近2%，日本也有0.7%左右的水平。从证券行业财务指标在金融业中的地位看，中国证券行业总资产占金融行业总资产的比例仅略超1%，银行一股独大，其份额接近90%；而在日本，这一比例一般在8%左右。相比之下，中国证券行业在国民经济和整个金融体系中的地位远远不够，未来发展空间巨大。
差别较大的原因在哪？
与成熟市场相比，中国证券行业最大的差别就在于杠杆率（总资产/净资产）和多元化的收入结构。美国证券业的杠杆率平均在30倍左右，日本也能达到10倍左右，即便经历了近1年的创新业务发展，中国券商的杠杆率仍不到2倍。
另外，国外成熟市场券商所加的杠杆主要用于各类非传统业务，从而形成了多元化的收入来源，美国券商的收入来源除传统的经纪、承销、自营业务之外，做市收入、商品收入等也形成明显贡献。未来要提升中国证券行业地位，改变传统的不稳定的盈利模式，方向必然还是在创新业务上加杠杆，以形成多样化的收入来源。从此角度而言，创新仍不可停滞。
目前在创新方面的最大问题在于，自3月份证监会新主席上任以来，市场对证券行业创新的持续性持怀疑的态度，导致市场在证券行业的创新趋势上存在显著的预期差。
预期差的存在，固然是多种因素共同作用之结果。最主要的原因在于新管理层对创新的态度一直比较暧昧，既不否认，也无实质性举措来推动，市场从所谓报告、讲话中了解的只言片语，并不能推而广之成为趋势性的方向。
于是，市场默而转向，陷入迷茫和困惑。
创新在继续
2012年下半年，券商业绩显著下滑；2013年上半年，业绩同比好转，那么，下半年呢？
从经纪业务来看，2013年前5个月全市场的股票日均交易额约1900亿元，同比增长21%；而2012年从6月份起市场的交易量开始明显萎缩，6月至12月平均的日均交易量只有1100亿元左右，基于此，安信策略研究认为，2013年下半年总体上大概率是震荡市，预计全市场下半年的交易量同比会出现显著增长。
从投行业务来看，2012年的股权融资主要集中在上半年，上半年IPO的融资规模占全年的74%，预计2013年IPO将在下半年开闸，预计券商2013年股权融资的收入是前低后高，全年能基本持平；债券方面2013年前5个月券商的承销规模近4000亿元，同比增长14%。全年来看，投行业务收入能够基本持平或略有增长。
在投资业务方面，2013年的蓝筹行情及结构性牛市预计对券商的自营收入将产生一定的正面贡献。从创新业务方面来看，2013年融资融券业务的增长大幅超预期，预计其收入贡献也将成倍增长。
总体上我们预计证券行业2013年全年经纪业务增长约30%，投行业务基本持平，投资业务增长20%，融资融券业务增长330%左右，全年净利润增长30%左右，其中下半年业绩同比增幅可能达到75%。
上述行业综述或许对市场已无太大的刺激力，在对泛泛而谈的创新有一种审美疲劳之时，实质性的业务创新突破或许能让市场预期柳暗花明。而从业务创新的角度而言，融资融券和股权质押是成熟且发展空间大的承载杠杆的创新工具，也是最有希望展示前景的谈资。
先看融资融券业务的发展，显著超出市场预期。
2013年年初，市场预期到融资融券存在快速增长的可能性，但普遍预期是，至2013年末的规模在2000亿元左右，乐观估计在3000亿元左右，但目前融资融券业务的余额已轻松突破2200亿元。
该业务年初以来超预期发展的原因有三：1.融资融券标的在1月底起从278只股票大幅扩容至500只股票，范围扩大至多只中小盘股及少数创业板股票；2.开户门槛显著降低：此前融资融券开户门槛存在窗口指导，一般需资金50万元并开户交易18个月以上，3月份大部分券商融资融券的开户门槛降低至开户交易6个月以上且资金20万元以上即可；3.年初以来市场行情较好，特别是持续存在结构性的投资机会。
基于下半年总体上是震荡市的看法，融资融券业务下半年仍会维持快速增长的势头。而在价格方面，虽然目前出现了部分券商降低融资费率的情况，但总体仍维持在7%-8%左右的水平。在目前券商仍然着力开发存量客户、融资业务能给客户带来财富效应的环境下，融资融券的费率不会出现明显的下降。即便是出现下滑，银行贷款基准利率6.5%也应该是其对应的较低位置。
安信证券对该业务的收入规模进行敏感性分析，核心假设包括：1.融资融券余额利息率为6.5%；2.佣金收入为利息收入的30%（即佣金收入在全部融资融券业务收入中的占比为75%左右），该假设是根据2012年年报公布的融资融券利息与佣金收入占比情况的四家券商而定的。
在这些假设下，如果年末融资融券余额达到3500亿元，其将直接贡献228亿元的利息收入，此外还有91亿元佣金收入，合计收入达到319亿元；若年末融资融券余额达到4000亿元，其将贡献260亿元的利息收入和104亿元佣金收入，合计收入达到364亿元。
而2012年证券行业全体营业收入仅为1295亿元，至2013年末，全行业融资融券余额达到3500亿-4000亿元的规模是相对中性的假设，由此可见，融资融券这一券商资本中介工具已趋于成熟，且未来仍具备较大发展空间。 再来看股权质押业务的创新步伐。
交易所公布了股权质押业务2008年-2011年整个市场的业务数据。从2008年起的四年间，股票质押的笔数从810笔增加至1603笔，质押融资金额从800亿元增长至1600亿元，平均的质押率均为40%左右。
Wind统计显示，整个股权质押的笔数从2007年的616笔快速增长至2012年的超过2000笔，市场扩张步伐非常快。
从结构来看，2007年-2013年可明显地分为两个阶段：第一阶段是从2007年至2011年，基本趋势是信托抢夺银行的市场份额，2007年时基本是银行独占鳌头，信托的份额只有4%，但至2011年末信托已经占据半壁江山，份额达到45%，关键的原因在于银行对股权质押标的的要求较高，同时放款流程长（几个月不等），抵押率不高，而信托的放款时间一般在1个月左右，同时对质押标的也更灵活宽松。
第二阶段是从2012年-2013年，券商在股权质押市场开始崭露头角，市场份额从零起步增加至9%左右，券商份额提升主要是由于其效率比信托、银行更高，客户资源更多，且对标的股票价值的判断也更具优势。不过目前券商还不能直接做股权质押，而是通过资管子公司来操作，资金来源很多是来自银行，利润较薄，以积累经验为主。
6月底，券商股权质押回购业务已在部分获批券商中正式开闸。基于券商在股票方面客户资源、价值判断、操作效率方面的优势，券商将会复制2007年-2011年信托抢占银行市场份额的历史，并成为股权质押回购市场的主角。
在7000亿元市场规模、券商40%占比的中性假设下，预计股权质押业务能够为券商贡献近90亿元的收入，从而有望成为继融资融券业务之后券商资本中介业务的另一重要支柱。
资本实力+激励机制
从2009年以来，券商板块大体经历了四个涨跌周期，期间券商取得较为明显超额收益的时期大概是三个：一是指数短期暴涨，如2009年年初和2010年10月，这时候券商上涨的主导力是风险偏好；二是指数持续上涨一段时间后，如2009年年中及2012年底、2013年初的反弹，这是由于市场持续上涨后券商业绩的实质改善预期；三是2012年上半年券商板块的显著上行，主要是由于创新预期带来的行业盈利模式转变憧憬。
2013年下半年将是创新推进超预期叠加业绩同比显著改善的时期，结合过去几年券商板块的涨跌周期，券商板块取得超额收益的概率很大。
众所周知，在创新的大背景下，尤其是资本中介业务的逐渐兴起，对券商资本实力的要求日趋重要和紧迫。
在2012年券商创新浪潮风起云涌之时，创新于券商而言更多是一幅宏伟的蓝图，虽然意识到发展方向是加杠杆，但当时券商还缺乏加杠杆的工具，创新也没有实质性的业绩反映，因此，2012年资本实力较强的大型券商的股价表现要弱于对小市值券商，因为后者更易受“创新”带来的风险偏好的驱动。
然而，随着融资融券业务的持续放量以及股权质押这样拥有现实空间的资本中介工具的推出，资本实力将是2013年挑选券商股的首要考虑因素，快速及规模化地补充资本同样也是券商目前首要的工作。
在券商的融资工具中，除短期融资券（期限较短）外，自2012年底以来，已经有6家券商发布了增发或配股的公告计划进行增资，同时招商证券、中信证券、华泰证券等大中券商已经发行或获批发行公司债，这些债券均是5-10年期的长期资本，从招商证券和华泰证券的发行利率来看，基本在3.8%-5.5%之间，可以有效地补充资金。
从目前券商资本补充的情况看，大型券商的优势非常显著，它们可以更早地运用新的融资工具（如公司债）、拥有更低的成本（资质更好，信誉更高）、可以募集更大的规模等。
除了强有力的资本实力以外，股权激励机制也是券商未来发展不可或缺的重要一环。
证券行业本质上是一个以人为核心的行业，如何调动人力资本的积极性、发挥人力资源的优势是券商的一个永恒话题，合理优秀的激励机制是券商壮大的关键基因。
3月份证监会已经就《证券公司股权激励约束机制管理规定（征求意见稿）》公开征求意见。如果未来放开券商的股权激励，目前上市券商中最具备条件的应该是中信证券和广发证券。
中信证券在股权分置改革时开展了股权激励计划。2006年9月6日，公司首批股权激励方案正式实施，该次用于激励公司高级管理人员及业务骨干的股份合计2216万股，限售期为5年。之后，中信证券进行过两次资本公积转增股本，分别是10送10和10送5，按当前股本计算，其股权激励的股份有6649万股。在目前中信证券的高管中，有8位持有公司股份，合计1061万股，合计市值约1.4亿元，所持股本占公司总股本的0.1%左右。
广发证券如果实施股权激励的话，其程度会更大，范围会更广。
2006年12月，广发证券全体股东与粤财信托签订了“粤财信托·广发证券员工股权激励计划之股权储备集合财产信托合同”，将各自所持广发证券股份的部分股权交由粤财信托集中托管，待广发证券股权激励方案获批后实施。
2010年3月，公司临时股东大会又通过了《关于修订公司章程的议案》，规定“公司可以依照法律、行政法规、部门规章和公司章程的规定收购公司股份——将股份奖励给本公司职工”；“公司依照规定收购的股份将不超过公司已发行股份总额的5%；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在1年内转让给职工”。
据最新股本计算，目前广发证券该持股计划持有约2.41亿股，持股比例为4.07%。如果券商股权激励政策正式出台的话，广发证券应该是属于最早推出的一批券商。