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[摘要]传统金融理论的基础是“有效市场假说”及理性人假设，然而它在解释实际金融现象时遇到了许多问题，如期权微笑、封闭基金之谜等，由于行为金融学能够解释这些现象，所以它受到越来越多的关注。行为金融学是行为理论与金融分析相结合的研究方法与理论体系。它分析人的心理、行为以及情绪对人的金融决策、金融产品的价格以及金融市场发展趋势的影响，也是心理学与金融学结合的研究成果。
[关键词]金融 证券 投资
中图分类号：F83 文献标识码：A 文章编号：1671－7597(2008)0720178－01
一、我国证券市场投资者非理性心理研究
（一）中国证券投资者的非理性心理特点
1．过度自信。即人们总是倾向于过高估计自己的判断力及其他能力。证券市场是一个导致过度自信的典型场所。过度自信可能导致对近期事件的过度反应和新信息的反应不足，对有利于自己投资策略的信息过度反应，对不利于自己投资策略的信息或别人的和其他方面的信息反应不足。这会导致投资者主动承担更大风险，从而偏离行为理性的轨道。结果就是，即使投资者知道股价是随机游走的，他们仍将认为股价是非随机的而是有规律的，而且认为自己对规律的把握更胜于其他投资者。
2．过度乐观。人们在股票市场中的行动很大程度上是源于这种自发的乐观情绪，而不是取决于对公司未来收益的数学期望。这种普遍乐观的情绪在中国股市中表现尤为明显，特别是在股价持续上涨阶段。正是这种普遍乐观的心理为部分庄家操纵股市、牟取暴利提供了便利，导致市场投机性增强，股市震荡剧烈，股价泡沫横生。
3．暴富心理。投资者迫切希望尽快获得丰厚的投资回报而将风险的回避放在次要的位置。进入股市中的股民大都是为了赚钱而来，并且由于一些报刊的不正确引导，可以说进入股市中的股民很多都是为了发财致富甚至是为了暴富而进入股市的。如此的心理势必会增强股市投机性，因为只有剧烈震荡、投机性强的股市才能满足投资者的上述要求。
4. 从众心理。股价受社会心理、尤其是投资者潮流的广泛影响。投资者潮流不但影响到投机性极强的市场狂热情形，也影響到相对正常、平缓的市场运行。这在中国股市中表现十分明显，我们可以观察到中国的股票市场具有明显的“齐涨齐跌”特征。
正是由于以上原因，才会有噪音交易、羊群效应及处置效应等现象的出现。
（二）我国证券投资者的处置效应分析
处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差，表现为投资者对投资赢利的“确定性心理”和对亏损的“损失厌恶心理”，当投资者处于盈利状态时，投资者是风险回避者，愿意较早卖出股票以锁定利润；当投资者处于亏损状态时，投资者是风险偏好者，愿意继续持有股票。
风险收益不确定是证券市场的常态，面对证券市场不确定情况，投资者通常会设定一个风险收益的心理参考点。投资者在证券投资时，在行为上主要表现为急于卖出盈利的股票，不愿轻易卖出亏损股票，由风险厌恶转向风险寻求，其行为往往是非理性的，风险偏好不一致，即存在处置效应。
二、我国证券投资者行为对证券市场有效性的影响
（一）我国证券市场非理性交易的表现
1．交易量异常
交易量异常是指：根据EMH的理性投资者假定，投资者应该购买股票并长期持有，市场无交易或交易量稀少，仅供满足变现和平衡资产组合要求。但是市场上的巨额交易量却与此相矛盾，我国证券市场虽然起步较晚，但是交易量却逐年攀升，特别是与世界其他股市相比，我国沪、深两市换手率一直高居不下、动荡不已。
2．波动性异常
波动性异常指的是股票价格与基本价值的长期的、持续的、大幅偏离。我国的证券市场频繁和激烈地波动性主要表现在：股票指数走势与宏观经济走势严重背离以及股票价格指数与上市公司盈利的长期背离。
这些现象是无法用EMH来解释的，而行为金融学解释了这一点，它认为股票价格的异常波动缘于市场参与者的心理波动，因为市场本身就是所有交易者的综合体，而证券市场存在的羊群效应则更是进一步加剧了股票价格的异常波动。另外，根据有限套利和投资者情绪理论，当套利是有限的以及投资者对股票的需求受制于噪音时，套利者就不能完全抵消投资者情绪因素对股票需求的影响，股票价格不仅对信息做出反应，而且也对投资者的情绪做出反应，导致价格的实际波动比宏观经济和基准价值的波动更易发生。此外，我国投资者的不成熟也进一步加剧了市场的波动性。
（二）我国证券市场有效性分析
依据对我国证券投资者的行为分析，我国的证券市场并不满足传统的有效市场 (EMH)的几点假设，第一，我国证券市场存在大量非理性投资者，在投资中表现出非理性行为，如“羊群行为”、“处置效应”等，这些非理性行为具有系统性，持久性，无法相互抵消。第二，我国证券市场在信息披露中的不完整性和不及时性，且存在较大程度的信息的不对称，即使理性投资者也难于做到理性地评估资产价值。第三，由于我国证券市场的不规范性，机构投资者存在一定的操纵行为，价格更多地表现为单边行为，针对某个投资品种的主流资金，其交易具有很强的目的性，难于有相反的资金力量平衡金融资产的价格波动。第四，我国股市的交易规则和手段相对落后，不存在套期保值或反向对冲工具，即使理性投资者想套期保值，也比较困难。
针对我国证券市场的无效率现象，我国证券市场应健全和加强信息披露制度，建立稳定的、透明的证券市场政策法规，改善投资主体的比例结构，并且重视对中小投资者的教育。而投资者则应不断完善自己的行为决策能力及其过程，努力消除自己的行为偏差，控制情绪波动，尝试采用逆向投资策略及惯性交易策略。
参考文献：
[1][美]史莱佛：《并非有效的市场：行为金融学导论》，赵英军译，中国人民大学出版社，2003年版.
[2][美]罗伯特·希勒：《非理性繁荣》，廖理、施红敏译，中国人民大学出版社，2001年版.
[3]饶育蕾，《行为金融学》，上海财经大学出版社，2003年5月第一版.
[4]黄树清，《行为金融在中国现状前景与问题》，《云南大学学报》vol.2.
[5]李杰辉，《行为金融理论在我国证券市场的实证研究》，《广东财经职业学院学报》vol.3.
[6]陈卓思，《我国行为金融学研究的心理学思考》，《管理评论》，2004.11.
作者简介：
张梦，女，汉族，中央财经大学经济学院研究生，主要研究方向为资本市场研究；邵贵霞，女，汉族，中央财经大学经济学院研究生，主要研究方向为资本市场研究。
[关键词]金融 证券 投资
中图分类号：F83 文献标识码：A 文章编号：1671－7597(2008)0720178－01
一、我国证券市场投资者非理性心理研究
（一）中国证券投资者的非理性心理特点
1．过度自信。即人们总是倾向于过高估计自己的判断力及其他能力。证券市场是一个导致过度自信的典型场所。过度自信可能导致对近期事件的过度反应和新信息的反应不足，对有利于自己投资策略的信息过度反应，对不利于自己投资策略的信息或别人的和其他方面的信息反应不足。这会导致投资者主动承担更大风险，从而偏离行为理性的轨道。结果就是，即使投资者知道股价是随机游走的，他们仍将认为股价是非随机的而是有规律的，而且认为自己对规律的把握更胜于其他投资者。
2．过度乐观。人们在股票市场中的行动很大程度上是源于这种自发的乐观情绪，而不是取决于对公司未来收益的数学期望。这种普遍乐观的情绪在中国股市中表现尤为明显，特别是在股价持续上涨阶段。正是这种普遍乐观的心理为部分庄家操纵股市、牟取暴利提供了便利，导致市场投机性增强，股市震荡剧烈，股价泡沫横生。
3．暴富心理。投资者迫切希望尽快获得丰厚的投资回报而将风险的回避放在次要的位置。进入股市中的股民大都是为了赚钱而来，并且由于一些报刊的不正确引导，可以说进入股市中的股民很多都是为了发财致富甚至是为了暴富而进入股市的。如此的心理势必会增强股市投机性，因为只有剧烈震荡、投机性强的股市才能满足投资者的上述要求。
4. 从众心理。股价受社会心理、尤其是投资者潮流的广泛影响。投资者潮流不但影响到投机性极强的市场狂热情形，也影響到相对正常、平缓的市场运行。这在中国股市中表现十分明显，我们可以观察到中国的股票市场具有明显的“齐涨齐跌”特征。
正是由于以上原因，才会有噪音交易、羊群效应及处置效应等现象的出现。
（二）我国证券投资者的处置效应分析
处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差，表现为投资者对投资赢利的“确定性心理”和对亏损的“损失厌恶心理”，当投资者处于盈利状态时，投资者是风险回避者，愿意较早卖出股票以锁定利润；当投资者处于亏损状态时，投资者是风险偏好者，愿意继续持有股票。
风险收益不确定是证券市场的常态，面对证券市场不确定情况，投资者通常会设定一个风险收益的心理参考点。投资者在证券投资时，在行为上主要表现为急于卖出盈利的股票，不愿轻易卖出亏损股票，由风险厌恶转向风险寻求，其行为往往是非理性的，风险偏好不一致，即存在处置效应。
二、我国证券投资者行为对证券市场有效性的影响
（一）我国证券市场非理性交易的表现
1．交易量异常
交易量异常是指：根据EMH的理性投资者假定，投资者应该购买股票并长期持有，市场无交易或交易量稀少，仅供满足变现和平衡资产组合要求。但是市场上的巨额交易量却与此相矛盾，我国证券市场虽然起步较晚，但是交易量却逐年攀升，特别是与世界其他股市相比，我国沪、深两市换手率一直高居不下、动荡不已。
2．波动性异常
波动性异常指的是股票价格与基本价值的长期的、持续的、大幅偏离。我国的证券市场频繁和激烈地波动性主要表现在：股票指数走势与宏观经济走势严重背离以及股票价格指数与上市公司盈利的长期背离。
这些现象是无法用EMH来解释的，而行为金融学解释了这一点，它认为股票价格的异常波动缘于市场参与者的心理波动，因为市场本身就是所有交易者的综合体，而证券市场存在的羊群效应则更是进一步加剧了股票价格的异常波动。另外，根据有限套利和投资者情绪理论，当套利是有限的以及投资者对股票的需求受制于噪音时，套利者就不能完全抵消投资者情绪因素对股票需求的影响，股票价格不仅对信息做出反应，而且也对投资者的情绪做出反应，导致价格的实际波动比宏观经济和基准价值的波动更易发生。此外，我国投资者的不成熟也进一步加剧了市场的波动性。
（二）我国证券市场有效性分析
依据对我国证券投资者的行为分析，我国的证券市场并不满足传统的有效市场 (EMH)的几点假设，第一，我国证券市场存在大量非理性投资者，在投资中表现出非理性行为，如“羊群行为”、“处置效应”等，这些非理性行为具有系统性，持久性，无法相互抵消。第二，我国证券市场在信息披露中的不完整性和不及时性，且存在较大程度的信息的不对称，即使理性投资者也难于做到理性地评估资产价值。第三，由于我国证券市场的不规范性，机构投资者存在一定的操纵行为，价格更多地表现为单边行为，针对某个投资品种的主流资金，其交易具有很强的目的性，难于有相反的资金力量平衡金融资产的价格波动。第四，我国股市的交易规则和手段相对落后，不存在套期保值或反向对冲工具，即使理性投资者想套期保值，也比较困难。
针对我国证券市场的无效率现象，我国证券市场应健全和加强信息披露制度，建立稳定的、透明的证券市场政策法规，改善投资主体的比例结构，并且重视对中小投资者的教育。而投资者则应不断完善自己的行为决策能力及其过程，努力消除自己的行为偏差，控制情绪波动，尝试采用逆向投资策略及惯性交易策略。
参考文献：
[1][美]史莱佛：《并非有效的市场：行为金融学导论》，赵英军译，中国人民大学出版社，2003年版.
[2][美]罗伯特·希勒：《非理性繁荣》，廖理、施红敏译，中国人民大学出版社，2001年版.
[3]饶育蕾，《行为金融学》，上海财经大学出版社，2003年5月第一版.
[4]黄树清，《行为金融在中国现状前景与问题》，《云南大学学报》vol.2.
[5]李杰辉，《行为金融理论在我国证券市场的实证研究》，《广东财经职业学院学报》vol.3.
[6]陈卓思，《我国行为金融学研究的心理学思考》，《管理评论》，2004.11.
作者简介：
张梦，女，汉族，中央财经大学经济学院研究生，主要研究方向为资本市场研究；邵贵霞，女，汉族，中央财经大学经济学院研究生，主要研究方向为资本市场研究。