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【摘 要】风险投资作为高科技产业化的催化剂和孵化器，日益引起了人们广泛关注和重视。在我国，风险投资还刚起步，其评估体系还有待进一步完善。本文借鉴国外的研究成果，结合我国的发展现状，通过对阐述基于Tyebjee-Bruno模型建立的定性评估指标体系，并根据我国风险投资目前状况和价值评估具体运用过程中的问题，对该模型进行了一定的修正。将理论与实践相结合，找出一种能够恰当评估风险投资价值的方法。
【关键词】风险投资；评估指标体系；评估模型
风险投资由于其特定投资对象是刚刚成立或起步未上市的新兴公司，主要是高科技公司，这决定其在技术、市场前景等方面都存在较大不确定性，使风险投资成为一种高风险投资行为。要想降低投资的不确定性和风险，关键要在投资前准确地做出风险预计，投资后对其加以有效管理和控制。要做到这一点，在投资前就必须用客观公正的价值评估体系对投资进行充分、准确的价值评估，从而保证投资决策的正确性。本文借鉴国外的研究成果，结合我国的发展现状，通过对阐述基于Tyebjee-Bruno模型建立的定性评估指标体系，并根据我国风险投资目前状况和价值评估具体运用过程中的问题，对该模型进行了一定的修正。将理论与实践相结合，找出一种能够恰当评估风险投资价值的方法。
一、风险投资评估指标体系及模型
美国Santa Clara大学Tyebjee和Bruno两位教授在1983年调查了90家风险投资公司，获得了风险投资公司在对风险企业评估时考虑的23个因素，最终根据实际操作中的主要环节分析了影响投资决策的16个主要因素，分成四类：市场吸引力、产品差异度、管理能力和对环境威胁的抵制能力。
该模型通过一系列分析指标来衡量项目的期望收益率和可预见风险的关系，并做出投资决策，具体如图1-1所示。
注（1）++，+，––，–表示各因素的影响力权重
（2）+，–表示正面影响和负面影响
上述Tyebjee-Bruno模型主要依据对国外风险投资机构的调查得出，但是不一定适合我国现有状况。笔者根据中国现有风险投资的状况对模型进行一定的修正，在模型分析时增加了政府扶持、财务状况、退出机制潜力三个因素，从而得到修正后的模型。下面介绍修正的具体原因：
1、在我国风险投资的发展基本上都有政府行政上的扶持。国家不但从政策和税收上对创业团队和企业给予优惠；特别是地方政府，为了以高科技带动地区经济发展，又规定了很多更为具体、优惠的措施。在实践中许多风险投资家非常看重高科技创业企业和团队的政府支持力度，他们的公关能力在某种程度上左右了风险投资家的决策。因此，在此模型中增加了政府扶持的分析因素。
2、风险投资公司敢冒风险大胆投资，就是为了获高额回报。风险投资家必须构思出一个资本退出方式，以使资本安全撤出，完成整个风险投资计划，所以在对企业进行回报与风险权衡时资本最终撤出的难易程度将极大影响风险因素。我国目前没有完善的产权交易市场，也没有完善的风险投资资金退出机制，众多不确定性因素加大了预期风险而减少了期望回报。所以，在该模型中笔者增加了退出因素的考虑。
3、在Tyebjee-Bruno模型中，财务状况的影响并不大，只是在管理能力中考虑到管理者的财务能力。相对发达国家资金周转较容易。我国风险企业现金周转较困难，获利空间相对有限，财务风险更大。因此，我国目前风险评估市场上财务量化的数据是评估的一个重要因素。本文在设计模型时把财务因素单独作为一个影响期望回报为正的因素，在设计财务因素指标时从现有资产价值、财务现状、融资、投资收益等四个方面加以考虑。另外，在量化可预见风险时也考虑到财务风险这一指标。
4、目前风险投资中进行定性价值评估时，对风险投资项目评估缺乏深入量化研究和系统的科学理论基础，使得对风险企业定性评估结果一般只有分析说明，没有具体的量化结果来说明评估结果，从而投资决策主要还是靠主观判断。所以，笔者借鉴了尹淑娅量化的方法，用线性代数法对修正后的Tyebjee-Bruno模型进行量化处理，从而有利于投资者做出最有利的投资决策。
二、模型指标的量化过程
（1）逻辑关系1的量化步骤：本文以市场吸引力为例，用线性代数的方法量化市场吸引力。
（2）逻辑关系2的量化步骤（以期望回报为例）：
数学表达式中，用f，g，h，k表示退出机制潜力值、政府支持、管理能力和对环境威胁的抵制能力的权重。
表达式说明：b，c，d，e，f，g，h，k值由不同行业的特征决定，所得ER越大，风险企业（项目）的期望回报能力也越大；所得PR越大，风险企业（项目）的抗风险能力就越强。
根据计算出来的ER和PR值，投资者可以从定性方面对风险投资对象做一个综合性的评估，更全面地了解投资对象，从而有利于做出正确的投资决策。
三、结论
在进行风险投资分析时可利用修正改后Tyebjee-Bruno模型，用线性代数方法对模型中各主要因素进行量化，通过计算结果做出合理投资决策。需要指出的是在模型量化中，因素的权重主要依靠由风险投资专家组成的专家组采用打分方式确定。风险项目的各方面能力则由创业企业选择的风险投资家来确定。但是，这两个方面都有很强的主观因素在内。
还必须说明，笔者提出的修正后模型中还存在一些问题，如当期望回报和可预见风险的数值计算出来后，应如何确定这两个因素的权重，如何确定有效最优值范围等，这些问题的进一步解决将会更完善此评估模型。当然利用Tyebjee-Bruno模型进行分析时，只能判断出该风险投资对象是否值得投资。而对如果进行投资，高科技企业价值到底为多少，风险投资家与高科技企业在未来收益中的分配应如何确定等问题还没有明确的解决。因此，有必要对高科技企业的价值再进行定量评估。
参考文献：
[1]刘曼红，风险投资：创新与金融，中国人民大学出版社，1998年出版
[2]尹淑娅，风险投资中的创业企业价格评估模型及其运用[J].中国软科学，1999，（6）
[3]庄恩岳 王明珠，风险投资与案例评析，中国审计出版社，1999年出版
【关键词】风险投资；评估指标体系；评估模型
风险投资由于其特定投资对象是刚刚成立或起步未上市的新兴公司，主要是高科技公司，这决定其在技术、市场前景等方面都存在较大不确定性，使风险投资成为一种高风险投资行为。要想降低投资的不确定性和风险，关键要在投资前准确地做出风险预计，投资后对其加以有效管理和控制。要做到这一点，在投资前就必须用客观公正的价值评估体系对投资进行充分、准确的价值评估，从而保证投资决策的正确性。本文借鉴国外的研究成果，结合我国的发展现状，通过对阐述基于Tyebjee-Bruno模型建立的定性评估指标体系，并根据我国风险投资目前状况和价值评估具体运用过程中的问题，对该模型进行了一定的修正。将理论与实践相结合，找出一种能够恰当评估风险投资价值的方法。
一、风险投资评估指标体系及模型
美国Santa Clara大学Tyebjee和Bruno两位教授在1983年调查了90家风险投资公司，获得了风险投资公司在对风险企业评估时考虑的23个因素，最终根据实际操作中的主要环节分析了影响投资决策的16个主要因素，分成四类：市场吸引力、产品差异度、管理能力和对环境威胁的抵制能力。
该模型通过一系列分析指标来衡量项目的期望收益率和可预见风险的关系，并做出投资决策，具体如图1-1所示。
注（1）++，+，––，–表示各因素的影响力权重
（2）+，–表示正面影响和负面影响
上述Tyebjee-Bruno模型主要依据对国外风险投资机构的调查得出，但是不一定适合我国现有状况。笔者根据中国现有风险投资的状况对模型进行一定的修正，在模型分析时增加了政府扶持、财务状况、退出机制潜力三个因素，从而得到修正后的模型。下面介绍修正的具体原因：
1、在我国风险投资的发展基本上都有政府行政上的扶持。国家不但从政策和税收上对创业团队和企业给予优惠；特别是地方政府，为了以高科技带动地区经济发展，又规定了很多更为具体、优惠的措施。在实践中许多风险投资家非常看重高科技创业企业和团队的政府支持力度，他们的公关能力在某种程度上左右了风险投资家的决策。因此，在此模型中增加了政府扶持的分析因素。
2、风险投资公司敢冒风险大胆投资，就是为了获高额回报。风险投资家必须构思出一个资本退出方式，以使资本安全撤出，完成整个风险投资计划，所以在对企业进行回报与风险权衡时资本最终撤出的难易程度将极大影响风险因素。我国目前没有完善的产权交易市场，也没有完善的风险投资资金退出机制，众多不确定性因素加大了预期风险而减少了期望回报。所以，在该模型中笔者增加了退出因素的考虑。
3、在Tyebjee-Bruno模型中，财务状况的影响并不大，只是在管理能力中考虑到管理者的财务能力。相对发达国家资金周转较容易。我国风险企业现金周转较困难，获利空间相对有限，财务风险更大。因此，我国目前风险评估市场上财务量化的数据是评估的一个重要因素。本文在设计模型时把财务因素单独作为一个影响期望回报为正的因素，在设计财务因素指标时从现有资产价值、财务现状、融资、投资收益等四个方面加以考虑。另外，在量化可预见风险时也考虑到财务风险这一指标。
4、目前风险投资中进行定性价值评估时，对风险投资项目评估缺乏深入量化研究和系统的科学理论基础，使得对风险企业定性评估结果一般只有分析说明，没有具体的量化结果来说明评估结果，从而投资决策主要还是靠主观判断。所以，笔者借鉴了尹淑娅量化的方法，用线性代数法对修正后的Tyebjee-Bruno模型进行量化处理，从而有利于投资者做出最有利的投资决策。
二、模型指标的量化过程
（1）逻辑关系1的量化步骤：本文以市场吸引力为例，用线性代数的方法量化市场吸引力。
（2）逻辑关系2的量化步骤（以期望回报为例）：
数学表达式中，用f，g，h，k表示退出机制潜力值、政府支持、管理能力和对环境威胁的抵制能力的权重。
表达式说明：b，c，d，e，f，g，h，k值由不同行业的特征决定，所得ER越大，风险企业（项目）的期望回报能力也越大；所得PR越大，风险企业（项目）的抗风险能力就越强。
根据计算出来的ER和PR值，投资者可以从定性方面对风险投资对象做一个综合性的评估，更全面地了解投资对象，从而有利于做出正确的投资决策。
三、结论
在进行风险投资分析时可利用修正改后Tyebjee-Bruno模型，用线性代数方法对模型中各主要因素进行量化，通过计算结果做出合理投资决策。需要指出的是在模型量化中，因素的权重主要依靠由风险投资专家组成的专家组采用打分方式确定。风险项目的各方面能力则由创业企业选择的风险投资家来确定。但是，这两个方面都有很强的主观因素在内。
还必须说明，笔者提出的修正后模型中还存在一些问题，如当期望回报和可预见风险的数值计算出来后，应如何确定这两个因素的权重，如何确定有效最优值范围等，这些问题的进一步解决将会更完善此评估模型。当然利用Tyebjee-Bruno模型进行分析时，只能判断出该风险投资对象是否值得投资。而对如果进行投资，高科技企业价值到底为多少，风险投资家与高科技企业在未来收益中的分配应如何确定等问题还没有明确的解决。因此，有必要对高科技企业的价值再进行定量评估。
参考文献：
[1]刘曼红，风险投资：创新与金融，中国人民大学出版社，1998年出版
[2]尹淑娅，风险投资中的创业企业价格评估模型及其运用[J].中国软科学，1999，（6）
[3]庄恩岳 王明珠，风险投资与案例评析，中国审计出版社，1999年出版