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摘要：目前我国的上市公司在融资结构和法人治理结构西方面都存在比较突出的问题，本文从阐述上市公司的治理现状入手，先分析了融资偏好与公司治理中存在的问题的原因，然后就产生的原因给出了对策和建议。我国上市公司普遍存在的股权融资偏好与不完善的法人治理结构，对上市公司的可持续发展产生了严重的负面影响， 同时还影响了我国股票市场的健康发展，而对这种问题，应该从改善融资结构和法人治理结构西方面共同努力。
关键词：融资偏好；法人治理
一 我国上市公司总体治理状况
近年来，我国以建立现代企业制度为目标的公司制改革有一定成效，上市公司不断发展壮大、运作日趋规范、质量逐步提高，已经成为推动企业改革和带动行业成长的中坚力量，但是，由于受体制、机制、环境等多种因素的影响，相当一批上市公司在法人治理结构、规范运作等方面还存在一些问题，盈利能力不强，对投资者回报不高，严重影响了投资者的信心，制约了资本市场的健康稳定发展。这些问题和矛盾主要表现为：
1 股权融资偏好问题
(1)独特的融资顺序。西方经典的啄食理论认为，企业偏好将内部资金作为投资的主要资余来源，其次是债务，最后才是新的股权融资。而我国上市公司的总体融资行为似乎严重背离“融资定律”，具有强烈的股权融资偏好，其融资顺序表现为：股权融资、债务融资和内部融资。
(2)过度偏好股权融资导致资产负债率偏低，流动负债水平相对偏高，这样使企业不能充分利用财务杠杆的作用和负债的节税作用，导致资金使用绩效下降，并且容易受经济波动、政策调整的影响，不利于公司成长和公司治理，影响投资者利益与长期投资的积极性，也会加重资本市场发展的失衡。
2 “三会”对于企业的管理存在问题
“三会”即指股东大会、董事会、监事会，他们构成了公司法人治理结构的主体。目前我国上市公司中，“三会”对于企业的管理存在的问题主要表现在以下几方面：(1)股东主体虛拟化，部分股东大会流于形式；(2)董事不“董事”，缺乏独立性，决策没有科学依据；(3)监事会形同虛设，功能弱化，缺乏权威。
二、上市公司治理状况问题的原因分析
1 资本层面的分析
在西方，如果使用股票融资而不付给股东高回报率，则股东可以通过董事会对总经理进行惩罚、罢免，因此公司的管理者即经理层不愿惹火上身，能不发行股票就尽量不发行，而是优先考虑对于经理层威胁较小的负债融资。
在我国，如果使用债务融资，到期必须偿还，否则可能会有司法纠纷，虽然银行利息较低但仍对公司有一定的压力。在中国的上市公司中，因为控制经理层的大股东很多时候为国有股，而中国的国有股是个虚拟概念，没有实质上的大股东，造成没有人代行管理权，所以股权融资可以不必付给股东应有的高回报率。这样导致我国股权融资的成本低于债务成本，因此企业多选择股权融资。
2 公司治理层面的分析
我国上市公司在股东大会、董事会、监事会、高级管理层的组织设置及相应关系的界定上有很大随意性。董事长的身份界定模糊。董事会与经理层之间，董事长与总经理之间往往分工不明，有的干脆一肩挑，目前有二成券商的一把手身兼两职。同时，作为国有企业或国有资产控股的证券公司，由于国有资产代表缺位等原因，“三会”的形同虛设，致使董事会大多流于形式，监事会的形式往往是只设立一个办公室，并没有一个有效的职能部门对财务状况、董事及经营层进行监督，却承担起党务、行政等“份外工作”。
此外，许多公司没有建立基于委托一代理关系的有效激励机制。企业实行的激励机制大多以年度业绩指标作为考核依据，而忽视了对高管人员长期业绩的考虑，同时在支付形式上以现金为主。这一做法很难消除经营人员的败德行为和短期化现象。
3 融资结构与法人治理结构的联系与影响
我国长期以来的股权融资偏好和国有股、法人股占多数的情况，导致上市公司不受股票市场价格波动的影响，管理者不受外部市场的监管；不健全的法人治理结构又使得监事会发挥不了应有的作用，致使上市公司的内部监管又大多流于形式。基于这两方面的原因使得内部人控制加剧，而内部人控制又导致更严重的股权融资偏好，最终致使股权融资偏好与内部人控制形成了一种恶性循环，对于上市公司的可持续发展产生了严重的负面影响，同时，股权融资偏好扭曲了股票市场资金、资源的控制，使上市成了公司圈钱的方式，打击了投资者的积极性，加剧了股市的动荡，对股票市场健康发展产生了严重的阻碍作用。
三、完善上市公司治理结构的对策和建议
1 加强对股票市场的监管，同时积极发展企业债券市场
由于我国股票市场的不完善，“用脚投票”(即当公司绩效甚差时，股东为维护自身的利益，出售其持有的该公司的股票，引起股价下跌，招致敌意接管，该公司的董事、经理将被撤换)机制尚未发挥出应有的作用，大部分上市公司经理对股票价格的变动麻木不仁。而股票市场的投机性较强，使得经理人偏重于短期行为，对长远战略重视不够。这样不仅损害了广大中小股东的利益，也不利于企业长远发展。因此，在改善公司内部法人治理结构的同时，应该积极发展企业债券市场。在我国，债券市场还很不完善，《公司法》中所规定的对于发行债券的企业要求较高，甚至可能比股份化要求还严格，因此，大多数企业都无法通过债券市场进行融资。这也是导致上市公司资产负债率偏低，融资偏好独特的原因之一。所以，应该在加强对股票市场的监管的同时，积极发展企业债券市场。
2 强化董事义务和责任意识，完善董事会的考核制度，增加独立董事，提高董事会的独立性
在现代法人治理结构体系中，董事会是法人治理的核心。对于股东而言，董事会是受托者，接受股东的委托，实现股东对资产保值增值的要求，对于经理层面，董事会又是委托者，授权经理层开展公司经营活动并对其实施监督和控制，以实现其经营目标。基于董事会在法人治理结构的核心地位，我们可以说董事会治理水平是整个公司法人治理结构水平的缩影，因此，完善对董事会的考核、改善董事会治理，是改善公司法人治理结构的必要途径。
3 加强监事会的权威性
在我国现行公司法中，监事会独立性差，权力不足。我国公司治理制度属于平行式二元制模式，即董事会与监事会均由股东大会产生，其法律地位是平等的，董事会仅对股东大会负责，而无需对监事会负责。而监事会则只有监督权而无决策权，监事会行使监督权力最有效的手段仍是提请董事会召开临时股东大会，这种在实践中相悖的监事会运作方式使得监事会不能有效地发挥其应有的监督职能。另一方而，監事主要来源于股东与员工，他们的独立性都不可避免地受到诸多因素的影响，而这些人在行政关系上受制于董事会；并且监事会无权任免董事会成员，无权参与和否决董事会决策。因此，事实上监事会对董事会的考核监督职能就会落空或难以实现。而上市公司要不断强化监事会的功能，提高其权威性，避免监事会流于形式。
4 建立和完善公司高级管理人员的激励机制
有效的激励机制是公司治理结构中的重要组成部分，而合理先进的薪酬结构是激励机制的主体，在一个完善的公司治理结构中，必须要有精心设计的激励机制，用以协调所有者和经营者之间的矛盾，使两者的目标利益趋向一致，即引导经营者以追求股东价值最大化为目标。并且，它是由所有者的真正代表运用薪酬手段来保证激励的兼容性，促使被激励者按照激励者的要求去活动。完善激励机制必须设计合理的薪酬结构，而实施股票期权激励机制是完善我国企业激励机制的有效途径。
关键词：融资偏好；法人治理
一 我国上市公司总体治理状况
近年来，我国以建立现代企业制度为目标的公司制改革有一定成效，上市公司不断发展壮大、运作日趋规范、质量逐步提高，已经成为推动企业改革和带动行业成长的中坚力量，但是，由于受体制、机制、环境等多种因素的影响，相当一批上市公司在法人治理结构、规范运作等方面还存在一些问题，盈利能力不强，对投资者回报不高，严重影响了投资者的信心，制约了资本市场的健康稳定发展。这些问题和矛盾主要表现为：
1 股权融资偏好问题
(1)独特的融资顺序。西方经典的啄食理论认为，企业偏好将内部资金作为投资的主要资余来源，其次是债务，最后才是新的股权融资。而我国上市公司的总体融资行为似乎严重背离“融资定律”，具有强烈的股权融资偏好，其融资顺序表现为：股权融资、债务融资和内部融资。
(2)过度偏好股权融资导致资产负债率偏低，流动负债水平相对偏高，这样使企业不能充分利用财务杠杆的作用和负债的节税作用，导致资金使用绩效下降，并且容易受经济波动、政策调整的影响，不利于公司成长和公司治理，影响投资者利益与长期投资的积极性，也会加重资本市场发展的失衡。
2 “三会”对于企业的管理存在问题
“三会”即指股东大会、董事会、监事会，他们构成了公司法人治理结构的主体。目前我国上市公司中，“三会”对于企业的管理存在的问题主要表现在以下几方面：(1)股东主体虛拟化，部分股东大会流于形式；(2)董事不“董事”，缺乏独立性，决策没有科学依据；(3)监事会形同虛设，功能弱化，缺乏权威。
二、上市公司治理状况问题的原因分析
1 资本层面的分析
在西方，如果使用股票融资而不付给股东高回报率，则股东可以通过董事会对总经理进行惩罚、罢免，因此公司的管理者即经理层不愿惹火上身，能不发行股票就尽量不发行，而是优先考虑对于经理层威胁较小的负债融资。
在我国，如果使用债务融资，到期必须偿还，否则可能会有司法纠纷，虽然银行利息较低但仍对公司有一定的压力。在中国的上市公司中，因为控制经理层的大股东很多时候为国有股，而中国的国有股是个虚拟概念，没有实质上的大股东，造成没有人代行管理权，所以股权融资可以不必付给股东应有的高回报率。这样导致我国股权融资的成本低于债务成本，因此企业多选择股权融资。
2 公司治理层面的分析
我国上市公司在股东大会、董事会、监事会、高级管理层的组织设置及相应关系的界定上有很大随意性。董事长的身份界定模糊。董事会与经理层之间，董事长与总经理之间往往分工不明，有的干脆一肩挑，目前有二成券商的一把手身兼两职。同时，作为国有企业或国有资产控股的证券公司，由于国有资产代表缺位等原因，“三会”的形同虛设，致使董事会大多流于形式，监事会的形式往往是只设立一个办公室，并没有一个有效的职能部门对财务状况、董事及经营层进行监督，却承担起党务、行政等“份外工作”。
此外，许多公司没有建立基于委托一代理关系的有效激励机制。企业实行的激励机制大多以年度业绩指标作为考核依据，而忽视了对高管人员长期业绩的考虑，同时在支付形式上以现金为主。这一做法很难消除经营人员的败德行为和短期化现象。
3 融资结构与法人治理结构的联系与影响
我国长期以来的股权融资偏好和国有股、法人股占多数的情况，导致上市公司不受股票市场价格波动的影响，管理者不受外部市场的监管；不健全的法人治理结构又使得监事会发挥不了应有的作用，致使上市公司的内部监管又大多流于形式。基于这两方面的原因使得内部人控制加剧，而内部人控制又导致更严重的股权融资偏好，最终致使股权融资偏好与内部人控制形成了一种恶性循环，对于上市公司的可持续发展产生了严重的负面影响，同时，股权融资偏好扭曲了股票市场资金、资源的控制，使上市成了公司圈钱的方式，打击了投资者的积极性，加剧了股市的动荡，对股票市场健康发展产生了严重的阻碍作用。
三、完善上市公司治理结构的对策和建议
1 加强对股票市场的监管，同时积极发展企业债券市场
由于我国股票市场的不完善，“用脚投票”(即当公司绩效甚差时，股东为维护自身的利益，出售其持有的该公司的股票，引起股价下跌，招致敌意接管，该公司的董事、经理将被撤换)机制尚未发挥出应有的作用，大部分上市公司经理对股票价格的变动麻木不仁。而股票市场的投机性较强，使得经理人偏重于短期行为，对长远战略重视不够。这样不仅损害了广大中小股东的利益，也不利于企业长远发展。因此，在改善公司内部法人治理结构的同时，应该积极发展企业债券市场。在我国，债券市场还很不完善，《公司法》中所规定的对于发行债券的企业要求较高，甚至可能比股份化要求还严格，因此，大多数企业都无法通过债券市场进行融资。这也是导致上市公司资产负债率偏低，融资偏好独特的原因之一。所以，应该在加强对股票市场的监管的同时，积极发展企业债券市场。
2 强化董事义务和责任意识，完善董事会的考核制度，增加独立董事，提高董事会的独立性
在现代法人治理结构体系中，董事会是法人治理的核心。对于股东而言，董事会是受托者，接受股东的委托，实现股东对资产保值增值的要求，对于经理层面，董事会又是委托者，授权经理层开展公司经营活动并对其实施监督和控制，以实现其经营目标。基于董事会在法人治理结构的核心地位，我们可以说董事会治理水平是整个公司法人治理结构水平的缩影，因此，完善对董事会的考核、改善董事会治理，是改善公司法人治理结构的必要途径。
3 加强监事会的权威性
在我国现行公司法中，监事会独立性差，权力不足。我国公司治理制度属于平行式二元制模式，即董事会与监事会均由股东大会产生，其法律地位是平等的，董事会仅对股东大会负责，而无需对监事会负责。而监事会则只有监督权而无决策权，监事会行使监督权力最有效的手段仍是提请董事会召开临时股东大会，这种在实践中相悖的监事会运作方式使得监事会不能有效地发挥其应有的监督职能。另一方而，監事主要来源于股东与员工，他们的独立性都不可避免地受到诸多因素的影响，而这些人在行政关系上受制于董事会；并且监事会无权任免董事会成员，无权参与和否决董事会决策。因此，事实上监事会对董事会的考核监督职能就会落空或难以实现。而上市公司要不断强化监事会的功能，提高其权威性，避免监事会流于形式。
4 建立和完善公司高级管理人员的激励机制
有效的激励机制是公司治理结构中的重要组成部分，而合理先进的薪酬结构是激励机制的主体，在一个完善的公司治理结构中，必须要有精心设计的激励机制，用以协调所有者和经营者之间的矛盾，使两者的目标利益趋向一致，即引导经营者以追求股东价值最大化为目标。并且，它是由所有者的真正代表运用薪酬手段来保证激励的兼容性，促使被激励者按照激励者的要求去活动。完善激励机制必须设计合理的薪酬结构，而实施股票期权激励机制是完善我国企业激励机制的有效途径。