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摘要：基于ISO26000社会责任指南的原则和实践经验，分析企业社会责任降低债务违约风险的内在机制及我国企业社会责任表现与其债务违约风险的关系。研究发现：社会责任表现较好的企业债务违约风险较低，因债务事项被提起仲裁和诉讼的可能性较小，企业积极承担社会责任可以促进债务契约的履行，降低债务违约风险。进一步分析发现，经营能力和信息质量在企业社会责任与债务违约风险的关系中发挥部分中介传导作用，而经营风险的中介效应不明显。
关键词： 企业社会责任；债务契约；违约风险；ISO26000
中图分类号：F272-05 文献标识码： A 文章编号：1003-7217（2016）04-0056-09
一、引言
近年来伴随着全球经济的高速发展，各种诸如环境污染、人权侵害等社会责任缺失恶性事件不断爆发，社会各界要求企业承担社会责任的呼声日渐高涨。虽然理论界对企业社会责任的研究由来已久，但对其概念和范围并没有形成一致的结论，制约了人们对企业社会责任的认识和实践[1]。为此，国际标准化组织在总结各国社会责任实践经验的基础上，于2010年11月1日发布了《社会责任指南：ISO26000》，从实践层面统一了人们对社会责任的认识和理解，将社会责任概念明确为企业在遵守适用法律并与国际行为规范一致的前提下，充分考虑利益相关方的期望，通过将社会责任理念融入企业及企业活动涉及的各种关系之中，促进可持续发展和增进社会健康和福利，并且明确指出企业对社会责任的实践必将会对企业经营活动产生正面的影响，包括提高企业的竞争优势和声誉，吸引和留住诸如员工、用户、投资者、供应商等关键利益相关方的能力，以及更好地处理企业与政府、媒体、社区等更广义利益相关方的关系等，促进企业价值的提升[2]。而理论界的研究也认为良好的社会责任绩效可以增强企业的经营能力，减少经营风险，提升企业价值[1，3]，诸多学者的实证研究也表明，企业承担社会责任能够获取竞争优势，提高企业声誉，增强产品竞争力，提高员工生产效率，增强融资能力，降低经营风险，从而提升企业价值[4-11]。
债务违约风险是指由于债务人停止或延期支付，致使债权人无法按时足额收回债权本息形成的一种契约执行风险，它会损害债权人的利益，严重时还可能引发金融危机。虽然在债务契约签订前债权人会依据会计信息对债务人的违约风险进行预测和评估，并反映在债务契约相关条款中，但由于会计信息主要反映历史信息、容易被操纵等固有缺陷和债务契约的不完全性，当契约执行过程中债务人经营能力和经营风险发生变化时，仍然可能会发生债务违约，使债权人的利益受损。所以，全面了解产生债务违约风险的影响因素，综合多种信息更加准确和及时识别债务人的违约风险，对于更好的保护债权人的利益、促进金融安全将具有积极的意义。
根据企业社会责任实践和现有理论研究的成果，积极承担社会责任可以增强企业的经营能力，降低经营风险，而良好的社会责任表现也具有显示企业经营绩效的信号作用[12]。那么，债务人良好的社会责任表现能否促进债务契约的履行、降低债务违约风险，其社会责任表现是否有助于债权人全面客观评价其履约能力、更加准确识别其债务违约风险呢？不同于已有文献大多关注会计信息、政治关联、公司治理等因素对债务契约决策的影响[13，15]，本文研究了债务人承担社会责任对债务违约风险的影响，揭示了社会责任对债务契约履行的促进作用和机制，不仅丰富了对企业承担社会责任的经济后果的认识，而且有助于债权人建立更加全面的风险识别机制，降低信贷风险，维护金融安全。
二、文献回顾
国内外诸多学者的研究表明，社会责任会对企业的债务融资活动产生影响。沈艳等（2009）基于中国企业的调查资料分析发现社会责任意识越强的企业从正规金融机构融资的能力越强[16]。李姝等（2014）证实通过承担社会责任传递的优质信号有利于民营企业从银行获得长期贷款 [14]。Cheng等（2014）研究发现较好的社会责任表现可以降低企业的融资约束，有助于企业获得债务融资[8]。Oikonomou等（2014）的研究发现企业的社会责任缺失会导致较高的债券成本[10]。Goss等（2011）发现社会责任缺失行为会导致企业的贷款资金成本相对高出7～18个基点[17]。Attig等（2013）研究发现社会责任表现好的企业能够获得更高的信用评级，降低企业的融资成本[18]。Stellner等（2015）研究发现较好的社会责任表现能够降低企业债券的信用风险，并且这种影响受到发债企业所属国家的环境、社会和治理等因素的影响[19]。不过，Ye等（2011）基于中国的数据研究发现，企业社会责任表现与债务融资成本呈U型相关关系[20]。此外，Shi等（2014）研究了企业社会责任对债务契约严格程度的影响，发现良好的社会责任表现能够减少债务契约中的限制性条款的数量，降低债务契约的严格性[21]。
综上可以看出，国外文献的研究范围比较全面，社会责任不仅会影响企业的债务融资数量、成本和期限等契约条件，而且可以提高第三方信用评级。而国内文献研究范围较为有限，仅有少数学者关注了企业社会责任对债务融资数量和融资成本的影响，承担社会责任是否影响企业债务契约执行过程中的违约风险还鲜有涉及。近年来随着ISO26000社会责任指南的发布和普及，我国企业社会责任意识不断提高，越来越多的企业开始尝试社会责任战略管理实践，但同时，近年来我国持续宽松的货币政策推动企业债务融资不断创下新高，债务违约风险也日渐凸显，债务违约事件时有报道，那么，在我国当前的经济环境下，社会责任表现是否有助于银行等债权人识别企业的债务违约风险值得深入研究。其对于提高债权人决策的准确性将具有重要的实践意义。
三、理论分析与假设
债务契约是指债务人与债权人签订的、用于明确双方权利与义务的一种法律文书。由于信息不对称和契约的不完全性，债务违约风险是债务契约执行中的主要和常见的风险，而债务人的履约能力和履约意愿是债务契约签订和顺利执行的基础，履约能力主要受企业经营能力和经营风险的影响，履约意愿往往会受到企业诚实守信的价值观影响。 根据《ISO26000：社会责任指南》的要求，企业需要遵循担责、透明度、道德行为、尊重利益相关方的利益、尊重法制、尊重国际行为规范、尊重人权等七个方面的原则来履行社会责任[2]。在这些原则的指引下，积极践行社会责任的企业需要依法诚信经营，信息公开透明，关注和满足利益相关方的期望，追求和维护与社会环境的和谐可持续发展。所以，从社会责任的原则和实践来看，企业的社会责任行为将会对债务契约的履行产生影响。
首先，良好的社会责任表现能够增强企业的经营能力。ISO26000社会责任指南基于各国的社会责任实践经验明确指出，承担社会责任会对企业的众多方面产生影响，包括企业的竞争优势、声誉，吸引和留住诸如员工、客户、投资者、供应商等关键利益相关方的能力以及更好地处理企业与政府、媒体、社区等更广义利益相关方的关系[2]。同时，理论界基于利益相关者理论和资源基础理论的研究也表明，企业积极承担社会责任能够建立良好的利益相关者关系，赢得员工、客户和供应商的信任和支持，获取诸如人力资本、组织能力、企业声誉等无形资源，从而形成其它企业无法模仿的竞争优势，促进企业持续经营能力的提升，而企业的持续经营能力可以为债务契约的履行提供稳定的经济基础，促进债务契约的履行，降低其债务违约风险[6，22-24]。
其次，良好的社会责任表现能够降低企业的经营风险。尊重法治和国际行为规范是企业社会责任的重要原则，近年来，随着各种社会责任危机事件的频发，舆论和社会各界对企业社会责任的期望和监督力度不断提高，政府也针对产品安全、环境保护、职工权益等方面实施了诸多社会责任法规，加大了对企业缺失社会责任行为的处罚力度。社会责任表现较差的企业未来可能会面临较大的诸如环境污染、产品安全和员工权益侵害等诉讼风险[25]。而“三聚氰胺事件”导致三鹿集团的破产案例也显示了社会责任缺失还可能给企业带来毁灭性的经营风险。此外，企业积极承担社会责任所建立的良好利益相关者关系可以降低顾客的需求弹性，避免经济危机时收入的下滑，增强企业从危机中恢复的能力[22]。所以，企业的社会责任行为可以降低未来经营中的诉讼风险和财务危机风险，减少危机事件对企业价值的冲击，从而保证企业的履约能力，降低债务契约的违约风险[9，26]。
再次，良好的社会责任表现可以增强企业的履约意愿。（1）社会责任的道德行为原则要求企业以诚实公正的行为方式从事经营活动，所以良好的社会责任表现会促进企业建立诚实守信的价值观，积极维护利益相关者的利益，主观上减少违反契约条款、损害债权人利益的行为；（2）企业社会责任的透明度原则要求企业积极披露经营活动对社会、经济、环境等利益相关方的影响和相关责任绩效的信息，这些社会责任信息作为非财务信息能够反映企业未来的经营风险和可持续发展能力，降低契约双方的信息不对称[6]，有助于债权人对债务人履约行为和过程的监督，降低债务人的道德风险[27，28]；（3）履行社会责任和相关信息披露可以作为与利益相关者沟通的公共管理工具和信号传递机制，促进企业建立良好的社会形象[29]。企业通过良好的社会责任表现和高质量的信息披露能够向外界传递遵纪守法、经营绩效良好、关注员工、环境、消费者等优质信号，促进利益相关者对企业的了解，建立良好的利益相关者关系，形成良好的企业声誉，这些声誉能够为企业带来诸如融资便利、市场准入等丰富的经营资源，从而激励企业的诚信守约行为，同时，由于机会主义违约行为会造成较大的声誉损失，所以良好的声誉也能够约束企业自觉履行债务契约，减少债务契约履行中的道德风险，从而降低债务契约的违约风险[5，12]。
基于上述分析，良好的社会责任表现将会对企业的履约能力和履约意愿产生积极的影响，从而降低债务违约风险，故本文提出：
假设：良好的社会责任表现可以促进企业对债务契约的履行，降低其债务违约风险。
四、研究设计
（一）样本选择与数据
考虑到《社会责任指南：ISO26000》发布于2010年11月1日，自此，在该指南的引导和各方力量的推动下，我国企业开始逐步将社会责任理念融入自身的生产经营活动中，越来越多的企业开始尝试社会责任管理实践，所以，研究样本以《社会责任指南：ISO26000》发布后的2011年为起始年度，以2011～2014年沪深A股主板市场非金融保险类上市公司公开披露的信息为基础，剔除变量缺失的数据后，共获取四年的研究样本5388个。为消除异常数据对研究结论的影响，对连续变量在1%和99%分位上进行缩尾处理。上市公司违规处罚、诉讼数据来自锐思金融研究数据库，财务数据来自国泰安数据库。
（二）主要变量设定
1.债务违约风险（Debt_risk）
债务违约风险是指由于债务人停止或延期支付，致使债权人无法按时足额收回债权本息形成的一种契约执行风险。本文采用以下两种方法来度量企业的债务违约风险。
（1）Zscore值
借鉴Altman（1968）、Zhang等（2010）、张玲（2000）[30-32]的研究，采用基于中国企业的分析构建的Zscore模型来度量企业的债务违约风险，Zscore模型为：
Zscore=0.517-0.46×（负债总额/资产总额）- 0.388×（营运资金/资产总额） +9.32×（净利润/平均资产总额）+ 1.158×（留存收益/资产总额） （1）
Zscore值越大，表明企业的偿债能力越强，债务违约风险越小。
（2）是否发生债务诉讼（Lawsuit）
由于计算Zscore值公式中的系数属于经验值，通常会受到样本所处宏观环境的影响，其对债务违约风险的度量存在一定的主观性，所以本文又从企业是否发生债务诉讼角度来度量债务违约风险。当债务人未按约定履行债务契约时，债权人可能会通过仲裁或诉讼的方式来维护自身的利益，也就是说，当债务人受到债务仲裁或诉讼时，通常是由于其存在债务违约行为，以下根据企业是否发生债务仲裁或诉讼设定虚拟变量Lawsuit，直接度量企业的债务违约风险：如果企业受到债务仲裁或诉讼，取值1，否则取值0。 2.社会责任表现（Csr）
借鉴贾兴平等（2014）[33]的研究，以财经专业网站和讯网社会责任评价系统中对我国上市公司社会责任的综合评分作为企业社会责任表现的度量。
3.其它控制变量
借鉴陆正飞等（2008）、李姝等（2014）[13，14]的研究，企业的获利能力、成长性、自有资金情况、股权融资能力等都会对债务契约的履行产生影响，所以本文对相关因素进行了控制，主要控制变量的定义如表1所示。
（三）研究模型
为检验上述假设，构建模型（2）如下：
其中，Debt_risk代表企业债务违约风险，分别用Zscore值和是否发生债务诉讼（Lawsuit）来度量。为减小异方差对回归结果的影响，本文对上述模型采用稳健性（robust）回归。考虑到Lawsuit为二元虚拟变量，以Lawsuit为因变量时采用Logit回归分析的方法。
此外，为消除变量量纲差异的影响，便于后续中介效应分析中对比不同模型中中介变量系数的大小，借鉴甄红线等（2015）的研究方法，首先对连续变量的数据进行标准化处理，然后就标准化后的数据再进行相应的回归分析[34]。
五、实证结果分析
（一）描述性统计分析
表2是相关变量的描述性统计结果。根据Zhang等（2010）[31]、张玲（2000）[32]基于我国上市公司的研究结果，判定企业是否会发生财务危机的Zscore临界值为0.5，当Zscore值大于0.9时为财务安全公司。而本文所选取样本的Zscore值均值为0.546，中位数为0.609，进一步的描述性统计显示，Zscore值小于0.5的样本数量约占40%，大于0.9的样本数量约占30%，可见，目前我国上市公司的债务违约风险还比较大。而根据是否发生债务诉讼定义的虚拟变量Lawsuit的均值为0.171，说明受到债务仲裁或诉讼的样本约占17.1%。企业社会责任表现的均值为28.87，中位数为22.245，最小值为-12.82，最大值为84.79，标准差为20.26，说明我国目前企业社会责任表现整体水平还比较低，大部分都在及格线以下，并且差异也比较大。此外，样本中的国有企业占到71.2%。
（二）相关性分析
表3为主要变量间的spearman（右上部分）和pearson（左下部分）相关性分析结果。从变量间的相关性可以看出，企业社会责任表现与Zscore值显著正相关，而与债务诉讼事项Lawsuit显著负相关，初步表明社会责任表现较好的企业债务违约风险较低，良好的社会责任表现可以促进企业对债务契约的履行，降低债务违约风险。此外，变量间的相关系数都比较小，回归分析中不存在严重的多重共线性问题。
（三）回归结果分析
针对模型（2）的回归分析结果如表4所示。可以看出，企业社会责任表现与Zscore值在1%水平上显著正相关，与是否存在债务诉讼事项变量Lawsuit在1%水平上显著负相关，表明社会责任表现较好的企业债务违约风险相对较小，因债务违约而被提起仲裁和诉讼的可能性也比较小。所以，企业通过积极承担社会责任，可以增强其债务履约能力，促进对债务契约的履行，良好的社会责任表现可以降低债务违约风险，假设得到验证。
此外，相关控制变量的回归结果显示，较强的获利能力、国有产权属性、较大的资产规模、较充裕的自有资金和较强的担保能力都能够促进企业对债务契约的积极履行，降低其债务违约风险，而较高的投资增长率会加大企业的财务风险，增加企业的债务违约风险。
（四）拓展性分析
1.社会责任降低企业债务违约风险的内在机制
上述实证结果证实了良好的社会责任表现可以降低企业债务违约风险，依据前述理论分析，社会责任对债务违约风险的积极作用主要是通过降低企业经营风险、提高经营能力、增强信息质量等方面来实现的，那么，企业的经营风险、经营能力以及信息质量在社会责任表现与债务违约风险关系中应该具有中介作用。为了解企业的实际表现是否与理论分析一致，本文利用中介模型分析方法对此作了进一步的检验。
（1）中介变量的选取和度量
根据前述分析，选取企业的经营能力、经营风险和信息质量作为中介变量：企业的经营能力Capacity用托宾Q值来度量；企业的经营风险用上市公司是否存在因违规而受到监管部门处罚事项来反映，定义虚拟变量Risk：如果上市公司及其实际控制人、董事长或总经理等高层管理人员未发生因违规事项而被监管部门处罚，表明经营风险较小，取值1，如果发生了因违规而被监管部门处罚的事项，则经营风险较大，取值0；信息质量用上市公司获得的审计报告意见类型反映，定义虚拟变量Quality：若上市公司获得的审计意见类型是标准意见，取值1，若为非标准意见，取值0。
（2）中介效应的检验模型
根据温忠麟等（2004）[35]提出的中介效应检验方法和步骤，构建中介效应检验模型如下：
模型（3）检验中介变量企业经营能力、经营风险和信息质量与社会责任表现的关系，模型（4）检验企业经营能力、经营风险和信息质量是否在社会责任与债务违约风险关系中发挥中介效应。
考虑到Zscore值对企业债务违约风险的度量更为全面，模型（4）的检验中债务违约风险Debt_risk仅用Zscore值来度量。此外，与模型（2）相同，连续性变量均采用标准化处理后的数据进行回归。
（3）中介效应的检验结果
利用变量标准化处理后的数据针对模型（3）和模型（4）进行稳健性回归的结果如表5中PartA所示：
从表5针对模型（3）的回归结果（列①～③）可以看出，企业社会责任表现与经营能力变量Capacity、经营风险变量Risk以及信息质量变量Quality均为显著正相关，表明社会责任表现较好的企业具有较强的经营能力、较少发生违规受罚事项从而经营风险较低，同时其财务信息质量更高，所以企业积极承担社会责任确实能够提高经营能力，降低经营风险，增强信息质量。 表5中列④～⑥是针对模型（4）的回归结果，主要反映经营能力、经营风险和信息质量变量的中介效应。从表5中列④和列⑥的回归结果可以看出，企业经营能力变量Capacity和信息质量变量Quality的系数λ2均显著，并且社会责任表现Csr的系数λ1分别为0.106和0.138（均在1%水平上显著），相对表4中列①的回归结果所反映的社会责任表现Csr的系数β1=0.165（在1%水平上显著）有所减小，说明企业经营能力和信息质量在企业社会责任与债务违约风险关系中发挥了部分中介效应。
而表5中列⑤的回归结果显示，虽然社会责任表现Csr的系数λ1在1%水平上显著正相关，但企业经营风险变量Risk的系数λ2并不显著，无法直接判定企业经营风险是否具有中介效应。进一步作Sobel检验①表明，Z值为1.4，不具有显著性，表明企业经营风险变量的中介效应不明显。
综合表5中PartA的中介效应检验结果，可以看出，企业积极承担社会责任，可以通过提高其经营能力和信息质量来降低债务违约风险，但经营风险在企业社会责任与债务违约风险中的中介效应不明显。可能的原因在于，我国当前的社会责任监管法规以及社会监督力量都还比较薄弱，企业发生违规事项等社会责任缺失行为多数情况下并没有受到相应的惩罚，如2010年紫金矿业发生的“环保门”事件并没有对其经营活动产生实质性的负面影响，在被证监会立案调查后股价甚至不跌反涨，就反映出目前我国企业社会责任缺失导致的经营风险对企业经营活动的影响相对还比较小，所以经营风险在社会责任与债务违约风险中的中介作用不显著。
2. 社会责任对企业债务融资能力的影响
对债务人违约风险的评估是债权人是否提供借款的重要参考依据，当债务人违约风险较小时，可以较为容易的获取债务融资，那么，社会责任表现较好的企业应该具有较强的债务融资能力。为此，本文用企业新增贷款比例Loan（短期借款、一年内到期的长期借款和长期借款的年末与年初的差额除以期初资产总额）来反映企业的债务融资能力，构建模型（5）做进一步的检验。
利用变量标准化处理后的数据对模型（5）的回归结果如表5中PartB所示。可以看出，企业社会责任表现与其新增贷款比例的系数在10%水平上显著正相关，表明具有良好社会责任表现的企业更容易取得银行借款，企业积极承担社会责任能够增强其债务融资能力。这与沈艳等（2009）[16]、李姝等（2014）[14]、Cheng 等（2014）[8]的研究结论一致。
六、稳健性检验
1.关于企业所有权性质的考虑。
国有企业属于国家所有，其国有产权属性能够在债务融资中发挥隐性担保的作用，当企业无力履行债务契约时，国家可能会通过各种补贴或优惠政策来帮助企业，所以其违约风险要相对低于民营企业[36]。同时，国有企业往往也承担较多的社会责任，使得国有企业的违约风险与其社会责任表现之间可能存在内生性，因此，为增强结论的稳健性，本文针对民营企业样本基于模型（2）进行了回归分析，结果见表6中PartA。可以看出民营企业社会责任表现与Zscore值显著正相关，与债务诉讼事项Lawsuit显著负相关，说明民营企业良好的社会责任表现依然可以降低其债务违约风险，本文的结论具有稳健性。
2. 二阶最小二乘法回归分析。Chih等（2010）[37，38]研究发现，财务绩效好的企业更倾向于积极承担社会责任，所以，具有较高信用评级的企业，可能由于其雄厚的经济实力能够承担更多的社会责任，使得企业社会责任表现与其债务违约风险存在内生性，为此，采用工具变量二阶段最小二乘法回归（2SLS）对结论进行了稳健性检验。借鉴El Ghoul等（2011）[28]、Attig等（2013）[18]的研究，选取企业社会责任表现的年度行业均值和滞后一期的企业社会责任表现作为企业社会责任表现的工具变量，采用二阶段最小二乘法就变量标准化处理后的数据进行了回归，结果见表6中PartB，从第二阶段的回归结果显示，企业社会责任表现与债务违约风险Zscore值显著正相关，与债务诉讼事项Lawsuit也显著负相关，这与前述结论一致，说明使用二阶段最小二乘法控制了变量内生性之后，企业社会责任表现依然能够显著降低债务违约风险，本文结论具有稳健性。
七、研究结论
基于ISO26000社会责任指南的原则和实践经验，分析了企业社会责任降低债务违约风险的内在机制，并以我国2011～2014年沪深A股主板上市公司为样本，研究了我国企业社会责任表现与债务违约风险的关系。研究发现：我国当前环境下，社会责任表现较好的企业债务违约风险较低，因债务事项被提起仲裁和诉讼的可能性较小，企业积极承担社会责任可以促进债务契约的履行，降低债务违约风险。进一步分析发现，虽然良好的社会责任表现可以提高企业的经营能力、降低经营风险、增强信息质量，但只有经营能力和信息质量在企业社会责任与债务违约风险的关系中发挥部分中介传导作用，而经营风险的中介效应不明显。
本文的结论明确了我国当前环境下企业社会责任对其债务契约履行的积极促进作用，并且利用中介模型分析方法进一步揭示了我国企业社会责任影响债务违约风险的机制，无论是对债务人，还是债权人都具有一定的实践指导意义：一方面，拓宽了企业对承担社会责任的经济后果的认识，可以提高企业的社会责任意识；另一方面有助于债权人更加全面和充分的识别债务违约风险，可以提高信贷决策的科学性，维护金融安全。
注释：
①依温忠麟等（2004）给出的中介效应检验和判断方法，若系数α1、λ2中有一个不显著（如下图所示），则可利用Sobel检验来判断是否具有中介效应，检验统计量Z=α1·λ2α21·S2λ+λ22·S2α，其中Sλ、Sα分别为系数λ2、α1的标准误，若Z值显著，则具有中介效应。
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（责任编辑：漆玲琼）
Abstract：Based on the principle and practice of ISO26000， the internal mechanism about how CSR reduces the default risk of the debt was analyzed， and the relationship between CSR and the default risk was tested using the data of the companies listed on the capital market in China. It was found that the default risk for the companies with better CSR performance is lower， so undertaking more CSR can promote the company to abide by the debt contract， and lower the default risk. More analysis showed that the operating capacity and quality of information of the corporate can partially mediate the relation between CSR performance and default risk， while the mediating effect for the operating risk is insignificant.
Key words：CSR； Debt contract； Default risk； ISO26000
关键词： 企业社会责任；债务契约；违约风险；ISO26000
中图分类号：F272-05 文献标识码： A 文章编号：1003-7217（2016）04-0056-09
一、引言
近年来伴随着全球经济的高速发展，各种诸如环境污染、人权侵害等社会责任缺失恶性事件不断爆发，社会各界要求企业承担社会责任的呼声日渐高涨。虽然理论界对企业社会责任的研究由来已久，但对其概念和范围并没有形成一致的结论，制约了人们对企业社会责任的认识和实践[1]。为此，国际标准化组织在总结各国社会责任实践经验的基础上，于2010年11月1日发布了《社会责任指南：ISO26000》，从实践层面统一了人们对社会责任的认识和理解，将社会责任概念明确为企业在遵守适用法律并与国际行为规范一致的前提下，充分考虑利益相关方的期望，通过将社会责任理念融入企业及企业活动涉及的各种关系之中，促进可持续发展和增进社会健康和福利，并且明确指出企业对社会责任的实践必将会对企业经营活动产生正面的影响，包括提高企业的竞争优势和声誉，吸引和留住诸如员工、用户、投资者、供应商等关键利益相关方的能力，以及更好地处理企业与政府、媒体、社区等更广义利益相关方的关系等，促进企业价值的提升[2]。而理论界的研究也认为良好的社会责任绩效可以增强企业的经营能力，减少经营风险，提升企业价值[1，3]，诸多学者的实证研究也表明，企业承担社会责任能够获取竞争优势，提高企业声誉，增强产品竞争力，提高员工生产效率，增强融资能力，降低经营风险，从而提升企业价值[4-11]。
债务违约风险是指由于债务人停止或延期支付，致使债权人无法按时足额收回债权本息形成的一种契约执行风险，它会损害债权人的利益，严重时还可能引发金融危机。虽然在债务契约签订前债权人会依据会计信息对债务人的违约风险进行预测和评估，并反映在债务契约相关条款中，但由于会计信息主要反映历史信息、容易被操纵等固有缺陷和债务契约的不完全性，当契约执行过程中债务人经营能力和经营风险发生变化时，仍然可能会发生债务违约，使债权人的利益受损。所以，全面了解产生债务违约风险的影响因素，综合多种信息更加准确和及时识别债务人的违约风险，对于更好的保护债权人的利益、促进金融安全将具有积极的意义。
根据企业社会责任实践和现有理论研究的成果，积极承担社会责任可以增强企业的经营能力，降低经营风险，而良好的社会责任表现也具有显示企业经营绩效的信号作用[12]。那么，债务人良好的社会责任表现能否促进债务契约的履行、降低债务违约风险，其社会责任表现是否有助于债权人全面客观评价其履约能力、更加准确识别其债务违约风险呢？不同于已有文献大多关注会计信息、政治关联、公司治理等因素对债务契约决策的影响[13，15]，本文研究了债务人承担社会责任对债务违约风险的影响，揭示了社会责任对债务契约履行的促进作用和机制，不仅丰富了对企业承担社会责任的经济后果的认识，而且有助于债权人建立更加全面的风险识别机制，降低信贷风险，维护金融安全。
二、文献回顾
国内外诸多学者的研究表明，社会责任会对企业的债务融资活动产生影响。沈艳等（2009）基于中国企业的调查资料分析发现社会责任意识越强的企业从正规金融机构融资的能力越强[16]。李姝等（2014）证实通过承担社会责任传递的优质信号有利于民营企业从银行获得长期贷款 [14]。Cheng等（2014）研究发现较好的社会责任表现可以降低企业的融资约束，有助于企业获得债务融资[8]。Oikonomou等（2014）的研究发现企业的社会责任缺失会导致较高的债券成本[10]。Goss等（2011）发现社会责任缺失行为会导致企业的贷款资金成本相对高出7～18个基点[17]。Attig等（2013）研究发现社会责任表现好的企业能够获得更高的信用评级，降低企业的融资成本[18]。Stellner等（2015）研究发现较好的社会责任表现能够降低企业债券的信用风险，并且这种影响受到发债企业所属国家的环境、社会和治理等因素的影响[19]。不过，Ye等（2011）基于中国的数据研究发现，企业社会责任表现与债务融资成本呈U型相关关系[20]。此外，Shi等（2014）研究了企业社会责任对债务契约严格程度的影响，发现良好的社会责任表现能够减少债务契约中的限制性条款的数量，降低债务契约的严格性[21]。
综上可以看出，国外文献的研究范围比较全面，社会责任不仅会影响企业的债务融资数量、成本和期限等契约条件，而且可以提高第三方信用评级。而国内文献研究范围较为有限，仅有少数学者关注了企业社会责任对债务融资数量和融资成本的影响，承担社会责任是否影响企业债务契约执行过程中的违约风险还鲜有涉及。近年来随着ISO26000社会责任指南的发布和普及，我国企业社会责任意识不断提高，越来越多的企业开始尝试社会责任战略管理实践，但同时，近年来我国持续宽松的货币政策推动企业债务融资不断创下新高，债务违约风险也日渐凸显，债务违约事件时有报道，那么，在我国当前的经济环境下，社会责任表现是否有助于银行等债权人识别企业的债务违约风险值得深入研究。其对于提高债权人决策的准确性将具有重要的实践意义。
三、理论分析与假设
债务契约是指债务人与债权人签订的、用于明确双方权利与义务的一种法律文书。由于信息不对称和契约的不完全性，债务违约风险是债务契约执行中的主要和常见的风险，而债务人的履约能力和履约意愿是债务契约签订和顺利执行的基础，履约能力主要受企业经营能力和经营风险的影响，履约意愿往往会受到企业诚实守信的价值观影响。 根据《ISO26000：社会责任指南》的要求，企业需要遵循担责、透明度、道德行为、尊重利益相关方的利益、尊重法制、尊重国际行为规范、尊重人权等七个方面的原则来履行社会责任[2]。在这些原则的指引下，积极践行社会责任的企业需要依法诚信经营，信息公开透明，关注和满足利益相关方的期望，追求和维护与社会环境的和谐可持续发展。所以，从社会责任的原则和实践来看，企业的社会责任行为将会对债务契约的履行产生影响。
首先，良好的社会责任表现能够增强企业的经营能力。ISO26000社会责任指南基于各国的社会责任实践经验明确指出，承担社会责任会对企业的众多方面产生影响，包括企业的竞争优势、声誉，吸引和留住诸如员工、客户、投资者、供应商等关键利益相关方的能力以及更好地处理企业与政府、媒体、社区等更广义利益相关方的关系[2]。同时，理论界基于利益相关者理论和资源基础理论的研究也表明，企业积极承担社会责任能够建立良好的利益相关者关系，赢得员工、客户和供应商的信任和支持，获取诸如人力资本、组织能力、企业声誉等无形资源，从而形成其它企业无法模仿的竞争优势，促进企业持续经营能力的提升，而企业的持续经营能力可以为债务契约的履行提供稳定的经济基础，促进债务契约的履行，降低其债务违约风险[6，22-24]。
其次，良好的社会责任表现能够降低企业的经营风险。尊重法治和国际行为规范是企业社会责任的重要原则，近年来，随着各种社会责任危机事件的频发，舆论和社会各界对企业社会责任的期望和监督力度不断提高，政府也针对产品安全、环境保护、职工权益等方面实施了诸多社会责任法规，加大了对企业缺失社会责任行为的处罚力度。社会责任表现较差的企业未来可能会面临较大的诸如环境污染、产品安全和员工权益侵害等诉讼风险[25]。而“三聚氰胺事件”导致三鹿集团的破产案例也显示了社会责任缺失还可能给企业带来毁灭性的经营风险。此外，企业积极承担社会责任所建立的良好利益相关者关系可以降低顾客的需求弹性，避免经济危机时收入的下滑，增强企业从危机中恢复的能力[22]。所以，企业的社会责任行为可以降低未来经营中的诉讼风险和财务危机风险，减少危机事件对企业价值的冲击，从而保证企业的履约能力，降低债务契约的违约风险[9，26]。
再次，良好的社会责任表现可以增强企业的履约意愿。（1）社会责任的道德行为原则要求企业以诚实公正的行为方式从事经营活动，所以良好的社会责任表现会促进企业建立诚实守信的价值观，积极维护利益相关者的利益，主观上减少违反契约条款、损害债权人利益的行为；（2）企业社会责任的透明度原则要求企业积极披露经营活动对社会、经济、环境等利益相关方的影响和相关责任绩效的信息，这些社会责任信息作为非财务信息能够反映企业未来的经营风险和可持续发展能力，降低契约双方的信息不对称[6]，有助于债权人对债务人履约行为和过程的监督，降低债务人的道德风险[27，28]；（3）履行社会责任和相关信息披露可以作为与利益相关者沟通的公共管理工具和信号传递机制，促进企业建立良好的社会形象[29]。企业通过良好的社会责任表现和高质量的信息披露能够向外界传递遵纪守法、经营绩效良好、关注员工、环境、消费者等优质信号，促进利益相关者对企业的了解，建立良好的利益相关者关系，形成良好的企业声誉，这些声誉能够为企业带来诸如融资便利、市场准入等丰富的经营资源，从而激励企业的诚信守约行为，同时，由于机会主义违约行为会造成较大的声誉损失，所以良好的声誉也能够约束企业自觉履行债务契约，减少债务契约履行中的道德风险，从而降低债务契约的违约风险[5，12]。
基于上述分析，良好的社会责任表现将会对企业的履约能力和履约意愿产生积极的影响，从而降低债务违约风险，故本文提出：
假设：良好的社会责任表现可以促进企业对债务契约的履行，降低其债务违约风险。
四、研究设计
（一）样本选择与数据
考虑到《社会责任指南：ISO26000》发布于2010年11月1日，自此，在该指南的引导和各方力量的推动下，我国企业开始逐步将社会责任理念融入自身的生产经营活动中，越来越多的企业开始尝试社会责任管理实践，所以，研究样本以《社会责任指南：ISO26000》发布后的2011年为起始年度，以2011～2014年沪深A股主板市场非金融保险类上市公司公开披露的信息为基础，剔除变量缺失的数据后，共获取四年的研究样本5388个。为消除异常数据对研究结论的影响，对连续变量在1%和99%分位上进行缩尾处理。上市公司违规处罚、诉讼数据来自锐思金融研究数据库，财务数据来自国泰安数据库。
（二）主要变量设定
1.债务违约风险（Debt_risk）
债务违约风险是指由于债务人停止或延期支付，致使债权人无法按时足额收回债权本息形成的一种契约执行风险。本文采用以下两种方法来度量企业的债务违约风险。
（1）Zscore值
借鉴Altman（1968）、Zhang等（2010）、张玲（2000）[30-32]的研究，采用基于中国企业的分析构建的Zscore模型来度量企业的债务违约风险，Zscore模型为：
Zscore=0.517-0.46×（负债总额/资产总额）- 0.388×（营运资金/资产总额） +9.32×（净利润/平均资产总额）+ 1.158×（留存收益/资产总额） （1）
Zscore值越大，表明企业的偿债能力越强，债务违约风险越小。
（2）是否发生债务诉讼（Lawsuit）
由于计算Zscore值公式中的系数属于经验值，通常会受到样本所处宏观环境的影响，其对债务违约风险的度量存在一定的主观性，所以本文又从企业是否发生债务诉讼角度来度量债务违约风险。当债务人未按约定履行债务契约时，债权人可能会通过仲裁或诉讼的方式来维护自身的利益，也就是说，当债务人受到债务仲裁或诉讼时，通常是由于其存在债务违约行为，以下根据企业是否发生债务仲裁或诉讼设定虚拟变量Lawsuit，直接度量企业的债务违约风险：如果企业受到债务仲裁或诉讼，取值1，否则取值0。 2.社会责任表现（Csr）
借鉴贾兴平等（2014）[33]的研究，以财经专业网站和讯网社会责任评价系统中对我国上市公司社会责任的综合评分作为企业社会责任表现的度量。
3.其它控制变量
借鉴陆正飞等（2008）、李姝等（2014）[13，14]的研究，企业的获利能力、成长性、自有资金情况、股权融资能力等都会对债务契约的履行产生影响，所以本文对相关因素进行了控制，主要控制变量的定义如表1所示。
（三）研究模型
为检验上述假设，构建模型（2）如下：
其中，Debt_risk代表企业债务违约风险，分别用Zscore值和是否发生债务诉讼（Lawsuit）来度量。为减小异方差对回归结果的影响，本文对上述模型采用稳健性（robust）回归。考虑到Lawsuit为二元虚拟变量，以Lawsuit为因变量时采用Logit回归分析的方法。
此外，为消除变量量纲差异的影响，便于后续中介效应分析中对比不同模型中中介变量系数的大小，借鉴甄红线等（2015）的研究方法，首先对连续变量的数据进行标准化处理，然后就标准化后的数据再进行相应的回归分析[34]。
五、实证结果分析
（一）描述性统计分析
表2是相关变量的描述性统计结果。根据Zhang等（2010）[31]、张玲（2000）[32]基于我国上市公司的研究结果，判定企业是否会发生财务危机的Zscore临界值为0.5，当Zscore值大于0.9时为财务安全公司。而本文所选取样本的Zscore值均值为0.546，中位数为0.609，进一步的描述性统计显示，Zscore值小于0.5的样本数量约占40%，大于0.9的样本数量约占30%，可见，目前我国上市公司的债务违约风险还比较大。而根据是否发生债务诉讼定义的虚拟变量Lawsuit的均值为0.171，说明受到债务仲裁或诉讼的样本约占17.1%。企业社会责任表现的均值为28.87，中位数为22.245，最小值为-12.82，最大值为84.79，标准差为20.26，说明我国目前企业社会责任表现整体水平还比较低，大部分都在及格线以下，并且差异也比较大。此外，样本中的国有企业占到71.2%。
（二）相关性分析
表3为主要变量间的spearman（右上部分）和pearson（左下部分）相关性分析结果。从变量间的相关性可以看出，企业社会责任表现与Zscore值显著正相关，而与债务诉讼事项Lawsuit显著负相关，初步表明社会责任表现较好的企业债务违约风险较低，良好的社会责任表现可以促进企业对债务契约的履行，降低债务违约风险。此外，变量间的相关系数都比较小，回归分析中不存在严重的多重共线性问题。
（三）回归结果分析
针对模型（2）的回归分析结果如表4所示。可以看出，企业社会责任表现与Zscore值在1%水平上显著正相关，与是否存在债务诉讼事项变量Lawsuit在1%水平上显著负相关，表明社会责任表现较好的企业债务违约风险相对较小，因债务违约而被提起仲裁和诉讼的可能性也比较小。所以，企业通过积极承担社会责任，可以增强其债务履约能力，促进对债务契约的履行，良好的社会责任表现可以降低债务违约风险，假设得到验证。
此外，相关控制变量的回归结果显示，较强的获利能力、国有产权属性、较大的资产规模、较充裕的自有资金和较强的担保能力都能够促进企业对债务契约的积极履行，降低其债务违约风险，而较高的投资增长率会加大企业的财务风险，增加企业的债务违约风险。
（四）拓展性分析
1.社会责任降低企业债务违约风险的内在机制
上述实证结果证实了良好的社会责任表现可以降低企业债务违约风险，依据前述理论分析，社会责任对债务违约风险的积极作用主要是通过降低企业经营风险、提高经营能力、增强信息质量等方面来实现的，那么，企业的经营风险、经营能力以及信息质量在社会责任表现与债务违约风险关系中应该具有中介作用。为了解企业的实际表现是否与理论分析一致，本文利用中介模型分析方法对此作了进一步的检验。
（1）中介变量的选取和度量
根据前述分析，选取企业的经营能力、经营风险和信息质量作为中介变量：企业的经营能力Capacity用托宾Q值来度量；企业的经营风险用上市公司是否存在因违规而受到监管部门处罚事项来反映，定义虚拟变量Risk：如果上市公司及其实际控制人、董事长或总经理等高层管理人员未发生因违规事项而被监管部门处罚，表明经营风险较小，取值1，如果发生了因违规而被监管部门处罚的事项，则经营风险较大，取值0；信息质量用上市公司获得的审计报告意见类型反映，定义虚拟变量Quality：若上市公司获得的审计意见类型是标准意见，取值1，若为非标准意见，取值0。
（2）中介效应的检验模型
根据温忠麟等（2004）[35]提出的中介效应检验方法和步骤，构建中介效应检验模型如下：
模型（3）检验中介变量企业经营能力、经营风险和信息质量与社会责任表现的关系，模型（4）检验企业经营能力、经营风险和信息质量是否在社会责任与债务违约风险关系中发挥中介效应。
考虑到Zscore值对企业债务违约风险的度量更为全面，模型（4）的检验中债务违约风险Debt_risk仅用Zscore值来度量。此外，与模型（2）相同，连续性变量均采用标准化处理后的数据进行回归。
（3）中介效应的检验结果
利用变量标准化处理后的数据针对模型（3）和模型（4）进行稳健性回归的结果如表5中PartA所示：
从表5针对模型（3）的回归结果（列①～③）可以看出，企业社会责任表现与经营能力变量Capacity、经营风险变量Risk以及信息质量变量Quality均为显著正相关，表明社会责任表现较好的企业具有较强的经营能力、较少发生违规受罚事项从而经营风险较低，同时其财务信息质量更高，所以企业积极承担社会责任确实能够提高经营能力，降低经营风险，增强信息质量。 表5中列④～⑥是针对模型（4）的回归结果，主要反映经营能力、经营风险和信息质量变量的中介效应。从表5中列④和列⑥的回归结果可以看出，企业经营能力变量Capacity和信息质量变量Quality的系数λ2均显著，并且社会责任表现Csr的系数λ1分别为0.106和0.138（均在1%水平上显著），相对表4中列①的回归结果所反映的社会责任表现Csr的系数β1=0.165（在1%水平上显著）有所减小，说明企业经营能力和信息质量在企业社会责任与债务违约风险关系中发挥了部分中介效应。
而表5中列⑤的回归结果显示，虽然社会责任表现Csr的系数λ1在1%水平上显著正相关，但企业经营风险变量Risk的系数λ2并不显著，无法直接判定企业经营风险是否具有中介效应。进一步作Sobel检验①表明，Z值为1.4，不具有显著性，表明企业经营风险变量的中介效应不明显。
综合表5中PartA的中介效应检验结果，可以看出，企业积极承担社会责任，可以通过提高其经营能力和信息质量来降低债务违约风险，但经营风险在企业社会责任与债务违约风险中的中介效应不明显。可能的原因在于，我国当前的社会责任监管法规以及社会监督力量都还比较薄弱，企业发生违规事项等社会责任缺失行为多数情况下并没有受到相应的惩罚，如2010年紫金矿业发生的“环保门”事件并没有对其经营活动产生实质性的负面影响，在被证监会立案调查后股价甚至不跌反涨，就反映出目前我国企业社会责任缺失导致的经营风险对企业经营活动的影响相对还比较小，所以经营风险在社会责任与债务违约风险中的中介作用不显著。
2. 社会责任对企业债务融资能力的影响
对债务人违约风险的评估是债权人是否提供借款的重要参考依据，当债务人违约风险较小时，可以较为容易的获取债务融资，那么，社会责任表现较好的企业应该具有较强的债务融资能力。为此，本文用企业新增贷款比例Loan（短期借款、一年内到期的长期借款和长期借款的年末与年初的差额除以期初资产总额）来反映企业的债务融资能力，构建模型（5）做进一步的检验。
利用变量标准化处理后的数据对模型（5）的回归结果如表5中PartB所示。可以看出，企业社会责任表现与其新增贷款比例的系数在10%水平上显著正相关，表明具有良好社会责任表现的企业更容易取得银行借款，企业积极承担社会责任能够增强其债务融资能力。这与沈艳等（2009）[16]、李姝等（2014）[14]、Cheng 等（2014）[8]的研究结论一致。
六、稳健性检验
1.关于企业所有权性质的考虑。
国有企业属于国家所有，其国有产权属性能够在债务融资中发挥隐性担保的作用，当企业无力履行债务契约时，国家可能会通过各种补贴或优惠政策来帮助企业，所以其违约风险要相对低于民营企业[36]。同时，国有企业往往也承担较多的社会责任，使得国有企业的违约风险与其社会责任表现之间可能存在内生性，因此，为增强结论的稳健性，本文针对民营企业样本基于模型（2）进行了回归分析，结果见表6中PartA。可以看出民营企业社会责任表现与Zscore值显著正相关，与债务诉讼事项Lawsuit显著负相关，说明民营企业良好的社会责任表现依然可以降低其债务违约风险，本文的结论具有稳健性。
2. 二阶最小二乘法回归分析。Chih等（2010）[37，38]研究发现，财务绩效好的企业更倾向于积极承担社会责任，所以，具有较高信用评级的企业，可能由于其雄厚的经济实力能够承担更多的社会责任，使得企业社会责任表现与其债务违约风险存在内生性，为此，采用工具变量二阶段最小二乘法回归（2SLS）对结论进行了稳健性检验。借鉴El Ghoul等（2011）[28]、Attig等（2013）[18]的研究，选取企业社会责任表现的年度行业均值和滞后一期的企业社会责任表现作为企业社会责任表现的工具变量，采用二阶段最小二乘法就变量标准化处理后的数据进行了回归，结果见表6中PartB，从第二阶段的回归结果显示，企业社会责任表现与债务违约风险Zscore值显著正相关，与债务诉讼事项Lawsuit也显著负相关，这与前述结论一致，说明使用二阶段最小二乘法控制了变量内生性之后，企业社会责任表现依然能够显著降低债务违约风险，本文结论具有稳健性。
七、研究结论
基于ISO26000社会责任指南的原则和实践经验，分析了企业社会责任降低债务违约风险的内在机制，并以我国2011～2014年沪深A股主板上市公司为样本，研究了我国企业社会责任表现与债务违约风险的关系。研究发现：我国当前环境下，社会责任表现较好的企业债务违约风险较低，因债务事项被提起仲裁和诉讼的可能性较小，企业积极承担社会责任可以促进债务契约的履行，降低债务违约风险。进一步分析发现，虽然良好的社会责任表现可以提高企业的经营能力、降低经营风险、增强信息质量，但只有经营能力和信息质量在企业社会责任与债务违约风险的关系中发挥部分中介传导作用，而经营风险的中介效应不明显。
本文的结论明确了我国当前环境下企业社会责任对其债务契约履行的积极促进作用，并且利用中介模型分析方法进一步揭示了我国企业社会责任影响债务违约风险的机制，无论是对债务人，还是债权人都具有一定的实践指导意义：一方面，拓宽了企业对承担社会责任的经济后果的认识，可以提高企业的社会责任意识；另一方面有助于债权人更加全面和充分的识别债务违约风险，可以提高信贷决策的科学性，维护金融安全。
注释：
①依温忠麟等（2004）给出的中介效应检验和判断方法，若系数α1、λ2中有一个不显著（如下图所示），则可利用Sobel检验来判断是否具有中介效应，检验统计量Z=α1·λ2α21·S2λ+λ22·S2α，其中Sλ、Sα分别为系数λ2、α1的标准误，若Z值显著，则具有中介效应。
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（责任编辑：漆玲琼）
Abstract：Based on the principle and practice of ISO26000， the internal mechanism about how CSR reduces the default risk of the debt was analyzed， and the relationship between CSR and the default risk was tested using the data of the companies listed on the capital market in China. It was found that the default risk for the companies with better CSR performance is lower， so undertaking more CSR can promote the company to abide by the debt contract， and lower the default risk. More analysis showed that the operating capacity and quality of information of the corporate can partially mediate the relation between CSR performance and default risk， while the mediating effect for the operating risk is insignificant.
Key words：CSR； Debt contract； Default risk； ISO26000