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【摘 要】本报告主要研究市场对澳洲A银行发布的公告的反应。首先，报告总结了2018年6月30日至 2019年6月30日期间A银行发布的四份公告，以探究它们对A银行股价的影响。我们将简要说明每次公告会对以后几天的股价产生影响的可能原因。其次，本报告利用2013年至2018年的数据，通过计算市场收益率的方差和市场收益率的协方差估算出A银行的β值，并且解释了为什么使用这个时间范围内的数据（2013年和2018年的5年期间）、测量间隔（月）和数据来源（S&P/ASX 200指数和10年期政府债券收益率）。第三部分，通过资本资产定价模型（CAPM）确定每日异常回报。最后，本报告根据有效市场假说分析了市场对四项公告发布的反应。得出澳大利亚市场是相对有效的，介于弱型市场和半强型市场之间。
【关键词】A银行;市场有效性;分析
1.公告
本报告选择研究了A银行，它是澳大利亚四大银行之一。2018 年6月30日至2019年6月30日期间，世界银行发布的四份公告如下：
1.1 A银行首席信息官即将退休
根据2018年8月16日A银行发布的公告，集团首席信息官决定于2019年1月底从WBC 银行退休。自2014年以来，他一直领导着西太平洋集团技术部门，并在重塑A银行的数字转型中发挥了关键作用。作为一名长期的首席信息官，一旦他宣布决定离开A银行，就意味着将任命一个新的首席信息官，这将导致管理上的变化。公告发布后，8 月16 日的股价收盘于比前一天低0.110 澳元的30.180 澳元每股。2018 年8 月17日，虽然股价略有回升，但随后几天却出现了大幅下跌。从数字显示，这一公告对A银行的股价总体上有负面影响。可能的原因是，首席信息官的退休挫伤了投资者对A银行随后财务业绩的信心。
1.2 A银行发行资本票据
2018年11月12日，A银行发行资本票据，发行价为100澳元。2018年11月12日的收盘价为27.740 澳元，比2018年11月9日的收盘价高出0.14%。2018年11月9日至2018年11月19日，S&P/ASX200 指数呈现急剧下降趋势。投资风险包括没有受到银行法或金融债权计划的保护、票据市场价格波动、票据流动性可能较低等，可能是投资者对公司失去信心的原因。
1.3皇家委员会调查银行、退休金和金融服务业不当行为的最终报告
皇家委员会于2019年2月4日发布了关于银行业、退休金和金融服务业不当行为的最终报告，其中包括 76条建议。A银行首席执行官 Brian Hartzer 表示，A银行已采取措施应对报告中提到的一些问题，包括A银行如何处理客户投诉，以及如何引导该行业摆脱“祖传佣金”的做法。此外，A银行表示，他们将与政策制定者和监管机构合作，为客户和行业制定最佳的发展路径。该公告发布后，当日收盘价为每股24.870澳元，较2019年2月3日上涨0.290 澳元。随后的几天，A银行的股价持续上涨。这是由于A银行对最终的不端行为报告做出积极的回应从而给投资者带来了信心。
1.4发行新股公告
A银行发布公告称，已于2019年5月16日发行了三种债务工具。2019年5月16日，该股收盘价为25.850澳元，比2019年5月15日收盘价低3.87%。自2019年5月17日以来，S&P/ASX 200 指数在2019年5月22日之前呈现急剧上升趋势（2019年5月17日收盘于25.410澳元，2019 年5月22日收盘于28.810 澳元）。这一趋势最可能的一个原因是，这三种债务工具作为一种融资方式，将被用于扩大公司规模，这将有利于A银行未来的财务业绩。另一方面，投资者可能会对公司在融资后的进一步投资中获得收益有信心。这反映了投资者对该声明的积极态度。
2.β的计算
β是基本分析中用来确定资产或投资组合在整体市场上的波动性的一种方法（Grant & Nickolas， 2019）。整个市场的beta 值为1.0，Titman 等人（n.d.）声称，一项投资的beta 值表示基于该投资的系统风险，市场回报增加或减少1%会导致股票回报率增加或减少多少百分比。
为了计算β系数，本节首先计算A银行的股票收益率、指数收益率和无风险收益率。在这份报告中，我们使用2013年7月至2018年6月的5年期间A银行的月股价、S&P/ASX 200 累积指数和10年期月国债收益率来计算股票收益率（ri）、指数收益率（rm）及债券月收益率（rf）。此外，2013年7月和2018年6月这段时间避免了四项公告发布的日期。
然后，让” ri-rf = Yt “和” rm-rf = Xt “，其中Yt 是股票的超额回报，Xt 是市场的超额回报。计算Yt 和Xt 的数据集。未去杠杆的beta 值（βi ）的计算公式为：βi =σim/（σm^2） ，其中的σim 是股票超额收益和市场超额收益之间的协方差而市场超额收益的方差则是σm^2 。因此，需要逐步计算X和Y的变化量，以及X和Y之间的协方差。
这里首先解释为什么使用“5 年”的时间期限，“月”的测量间隔，S&P/ASX 200 的数据和政府债券。在时间范围方面，研究（Nicolaas， 1999）表明，β值一般不稳定，而是随时间变化的。另一项研究（Phillip， Michael & Robert， 2000）得出的结论是，最佳的β估计周期为4 - 9 年。適当长度的估计周期有助于提高估计的精度。对于一个不改变其基本结构的公司，更长的估计时间更有可能导致一个稍微更精确的估计。然而，一个太长时期的β估计将是有偏差的，没有什么价值。2013年至2018年期间，由于A银行的基本结构没有发生变化，那么对2013年7月至2018年6月的年份进行beta估计是合适的。 当谈到测量区间时，Martin、McCarthy 和Schneeweis（1996）声称期望值会受到区间选择（日、周、月）的重大影响，因为β作为一种风险绩效度量，是标准化相对回报运动的简单转换。在这份报告中，测量间隔是按月选择的。总的来说，月间隔可以避免其他重大事件的影响，这意味着月间隔可以代表公司股票价格的总体趋势，更有利于投资者估计收益率。
本报告选择S&P/ASX 200 指数作为市场回报计算的基础。标普/澳交所（S&P/ASX）指数是澳大利亚股市最受关注的指数，由标普指数与澳交所合作维持。S&P/ASX 是这些指数中的领头指数，其中包括ASX 交易的200只最大和最具流动性的股票，代表了当地市场80%的市场份额（David， 2011）。因此，这组数据可以反映澳大利亚市场的走势，可以用来计算澳大利亚市场的收益。更重要的是，该指数是由每个股票的总市值和浮动的调整加权平均得到的，这样可以更精确的计算出β系数。所以，以指数为基础的衡量方式能更好的测量澳大利亚市场。
至于政府债券，它是一种由国家政府发行的债券，承诺支付称为息票支付的定期利息，并在到期日偿还票面价值。人们普遍认为，国债是相对安全的，是最接近无风险的证券，因为它们的收益率和还款日是预先确定的，不存在违约风险。在评估一个企业或一个企业的利益时，通常的做法是考虑现金流的预期期限是长期的。两种最常用的无风险期限债券期限为10年期和20年期。（Pratt & Grabowski， 2014）。因此，这里使用的是10 年期联邦政府债券。
公式和部分工作表：
var （Xt， Yt）/方差（Xt）=0.001334143/0.000997=1.3382。因此，A银行的beta 值是1.3382。基于CAPM 模型：ri = rf + β （rm-rf），可以使用历史数据回归方程。制作折线图如下：
3.计算公告期间的异常收益
异常收益是指实际收益与预期收益之间的差额。其公式为：ARi= Ri - E（Ri）。
CAPM 方程是估计预期收益率的模型。CAPM 定价方程为：E（rWBC） = rf +βWBC* [E （rm） - rf]。
其中E（rWBC） 是A银行的预期收益率，rf 是无风险收益率，βWBC 是A银行的β，E（rm）是市场的预期收益率。
第一次公告2018 年8 月10 日至2018 年8 月23 日期间的数据如下：
接下来，计算下表中的异常收益
第二次公告，2018 年11 月6 日至2018 年11 月19 日期间的数据信息如下：
接下来是异常收益的计算：
第三次公告，2019 年1 月29 日至2019 年2 月11 日期间数据信息如下：
然后在下一个表中计算异常收益：
第四次公告，2019 年5 月10 日至2019 年5 月23 日期间数据信息如下：
同理，计算异常收益如下：
4.有效市场假说讨论
从公式中可以看出，异常收益是指不正常地高于或低于预期收益的收益。与实际股票收益波动最相关的因素之一是一些公告中的信息。 Schwartz （2010）曾说过，信息是人们决策的普遍、不可或缺的驱动因素。我们知道，一个公司的股票回报取决于投资者对信息的评估。从理论上讲，如果存在一个完全有效的市场（完美市场），所有投资者都会同时得到全面的消息。然后，各种信息都被准确地反映在股价上，任何基于信息的投资都不能产生超额收益。然而，在实际市场中，股票价格不会随时间随机变化。在本节中，对所选的四个公告进行了分析。
第一次宣布是在2018年8月16日。当日的异常收益是一个负数，绝对值很小，股价整体下跌。这对A银行来说是一个坏消息，但股价对这一消息的反应并不强烈。两天后，异常收益开始变得越来越明显，呈现负数。这些信息慢慢地反映到股价中，并持续了很长一段时间。因此，从这段时期的异常收益变化来看，市场并不是很有效。
第二次公告于2018年11月12日发布。当日的异常收益约为-0.5537%，也是一个负数，绝对值较小。公告发布前三天的异常收益均为正值。与此同时，股票调整期总体呈下降趋势。因此，这个公告对A银行有不利影响。次日的异常回报出现了相当剧烈的下跌（- 3.2631%），然后在接下来的几天里出现了反弹。这意味着股价在相对较短的时间内对信息反应强烈，这可能是一个比第一个更有效的市场。
第三份公告于2019 年2月2日发布。当日的异常收益率为0.5343%，2019 年2月3日的异常收益率為 4.7546%，此时异常收益率数据保持稳定。可以看到，在这两天有一个很大的增长。这说明这些信息在股价中得到了积极而迅速的反映。因此， 从这些变化来看，公告中包含的这个信息对A银行有积极的影响，这个市场是非常高效的。
第四份公告于2019年5月16日发布。当日的异常收益率为-5.0539%，2019年5月17日的异常收益率为-2.4929%。由于公告发布前三天的异常收益相对稳定，公告发布当日的异常收益大幅下降，市场对该公告的反应是负面的、快速的。但是，2019年5月20日的异常收益出现了明显的上升，这可能是因为不同的投资者对该公告的理解不同，在市场上做出了不利的行为。考虑到这一点，这个市场并不符合有效市场假说。
从另一个角度来看，我们还应该考虑的一个局限性是，我们不能只关注每日异常回报的变化。也就是说，在我们选择的公告日期附近发布的其他公告也会影响股票收益。
5.结论
我们知道，充分有效的市场不可能在现实世界中存在，因为有许多因素无法达到。比如信息成本不可能是零，这意味着对各种信息的探索需要投资者的时间和精力。更需要注意的是，市场中的每个投资者由于认知能力的不同，对公告的时间点和理解也不同。通过效率市场假设，我们得出市场是相对有效的结论。当投资者的实际回报与预期回报存在差异时，市场会对这些声明做出敏感反应。 參考文献
[1]Cenesizoglu， T.， Liu， Q.， Reeves. J.， J.， & Wu， H. （2013）. Monthly beta forecasting with low， medium and high frequency stock returns. Retrieved from https：//onlinelibrary.wiley.com/doi/abs/10.1002/for.2396
[2]David， M. （2011）. Understand what a sharemarket index is and how it can help. Retrieved from https：//www.asx.com.au/indices-hold-most-market-answers.htm
[3]Grant，M.，& Nickloas， S.（2019）.The Formula for Calculating Beta. Retrieved from https：//www.investopedia.com/ask/answers/070615/what-formula-calculating-beta.asp
[4]Groenewold， N. （1999）. Forecasting beta： How well does the ‘five-year rule of thumb’ do？
[5]Phillip， R. D.， Michael， C. E.， & Robert， A. K. （2000）. Estimating systematic risk： The choice of return interval and estimation period.
[6]Pratt， S. P.， & Grabowski， R. J. （2014）. Cost of capital： Applications and examples. Retrieved from http：//ebookcentral.proquest.com
[7]Schwartz， R. A. （2010）. Micro markets： A market structure approach to microeconomic analysis. Retrieved from http：//ebookcentral.proquest.com
[8]Titman， S.， Martin， T.， Keown， A. J.， & Martin， J. D. （n.d.）. Systematic risk and beta. Financial Management： Principles and Applications. （pp.241）.
【关键词】A银行;市场有效性;分析
1.公告
本报告选择研究了A银行，它是澳大利亚四大银行之一。2018 年6月30日至2019年6月30日期间，世界银行发布的四份公告如下：
1.1 A银行首席信息官即将退休
根据2018年8月16日A银行发布的公告，集团首席信息官决定于2019年1月底从WBC 银行退休。自2014年以来，他一直领导着西太平洋集团技术部门，并在重塑A银行的数字转型中发挥了关键作用。作为一名长期的首席信息官，一旦他宣布决定离开A银行，就意味着将任命一个新的首席信息官，这将导致管理上的变化。公告发布后，8 月16 日的股价收盘于比前一天低0.110 澳元的30.180 澳元每股。2018 年8 月17日，虽然股价略有回升，但随后几天却出现了大幅下跌。从数字显示，这一公告对A银行的股价总体上有负面影响。可能的原因是，首席信息官的退休挫伤了投资者对A银行随后财务业绩的信心。
1.2 A银行发行资本票据
2018年11月12日，A银行发行资本票据，发行价为100澳元。2018年11月12日的收盘价为27.740 澳元，比2018年11月9日的收盘价高出0.14%。2018年11月9日至2018年11月19日，S&P/ASX200 指数呈现急剧下降趋势。投资风险包括没有受到银行法或金融债权计划的保护、票据市场价格波动、票据流动性可能较低等，可能是投资者对公司失去信心的原因。
1.3皇家委员会调查银行、退休金和金融服务业不当行为的最终报告
皇家委员会于2019年2月4日发布了关于银行业、退休金和金融服务业不当行为的最终报告，其中包括 76条建议。A银行首席执行官 Brian Hartzer 表示，A银行已采取措施应对报告中提到的一些问题，包括A银行如何处理客户投诉，以及如何引导该行业摆脱“祖传佣金”的做法。此外，A银行表示，他们将与政策制定者和监管机构合作，为客户和行业制定最佳的发展路径。该公告发布后，当日收盘价为每股24.870澳元，较2019年2月3日上涨0.290 澳元。随后的几天，A银行的股价持续上涨。这是由于A银行对最终的不端行为报告做出积极的回应从而给投资者带来了信心。
1.4发行新股公告
A银行发布公告称，已于2019年5月16日发行了三种债务工具。2019年5月16日，该股收盘价为25.850澳元，比2019年5月15日收盘价低3.87%。自2019年5月17日以来，S&P/ASX 200 指数在2019年5月22日之前呈现急剧上升趋势（2019年5月17日收盘于25.410澳元，2019 年5月22日收盘于28.810 澳元）。这一趋势最可能的一个原因是，这三种债务工具作为一种融资方式，将被用于扩大公司规模，这将有利于A银行未来的财务业绩。另一方面，投资者可能会对公司在融资后的进一步投资中获得收益有信心。这反映了投资者对该声明的积极态度。
2.β的计算
β是基本分析中用来确定资产或投资组合在整体市场上的波动性的一种方法（Grant & Nickolas， 2019）。整个市场的beta 值为1.0，Titman 等人（n.d.）声称，一项投资的beta 值表示基于该投资的系统风险，市场回报增加或减少1%会导致股票回报率增加或减少多少百分比。
为了计算β系数，本节首先计算A银行的股票收益率、指数收益率和无风险收益率。在这份报告中，我们使用2013年7月至2018年6月的5年期间A银行的月股价、S&P/ASX 200 累积指数和10年期月国债收益率来计算股票收益率（ri）、指数收益率（rm）及债券月收益率（rf）。此外，2013年7月和2018年6月这段时间避免了四项公告发布的日期。
然后，让” ri-rf = Yt “和” rm-rf = Xt “，其中Yt 是股票的超额回报，Xt 是市场的超额回报。计算Yt 和Xt 的数据集。未去杠杆的beta 值（βi ）的计算公式为：βi =σim/（σm^2） ，其中的σim 是股票超额收益和市场超额收益之间的协方差而市场超额收益的方差则是σm^2 。因此，需要逐步计算X和Y的变化量，以及X和Y之间的协方差。
这里首先解释为什么使用“5 年”的时间期限，“月”的测量间隔，S&P/ASX 200 的数据和政府债券。在时间范围方面，研究（Nicolaas， 1999）表明，β值一般不稳定，而是随时间变化的。另一项研究（Phillip， Michael & Robert， 2000）得出的结论是，最佳的β估计周期为4 - 9 年。適当长度的估计周期有助于提高估计的精度。对于一个不改变其基本结构的公司，更长的估计时间更有可能导致一个稍微更精确的估计。然而，一个太长时期的β估计将是有偏差的，没有什么价值。2013年至2018年期间，由于A银行的基本结构没有发生变化，那么对2013年7月至2018年6月的年份进行beta估计是合适的。 当谈到测量区间时，Martin、McCarthy 和Schneeweis（1996）声称期望值会受到区间选择（日、周、月）的重大影响，因为β作为一种风险绩效度量，是标准化相对回报运动的简单转换。在这份报告中，测量间隔是按月选择的。总的来说，月间隔可以避免其他重大事件的影响，这意味着月间隔可以代表公司股票价格的总体趋势，更有利于投资者估计收益率。
本报告选择S&P/ASX 200 指数作为市场回报计算的基础。标普/澳交所（S&P/ASX）指数是澳大利亚股市最受关注的指数，由标普指数与澳交所合作维持。S&P/ASX 是这些指数中的领头指数，其中包括ASX 交易的200只最大和最具流动性的股票，代表了当地市场80%的市场份额（David， 2011）。因此，这组数据可以反映澳大利亚市场的走势，可以用来计算澳大利亚市场的收益。更重要的是，该指数是由每个股票的总市值和浮动的调整加权平均得到的，这样可以更精确的计算出β系数。所以，以指数为基础的衡量方式能更好的测量澳大利亚市场。
至于政府债券，它是一种由国家政府发行的债券，承诺支付称为息票支付的定期利息，并在到期日偿还票面价值。人们普遍认为，国债是相对安全的，是最接近无风险的证券，因为它们的收益率和还款日是预先确定的，不存在违约风险。在评估一个企业或一个企业的利益时，通常的做法是考虑现金流的预期期限是长期的。两种最常用的无风险期限债券期限为10年期和20年期。（Pratt & Grabowski， 2014）。因此，这里使用的是10 年期联邦政府债券。
公式和部分工作表：
var （Xt， Yt）/方差（Xt）=0.001334143/0.000997=1.3382。因此，A银行的beta 值是1.3382。基于CAPM 模型：ri = rf + β （rm-rf），可以使用历史数据回归方程。制作折线图如下：
3.计算公告期间的异常收益
异常收益是指实际收益与预期收益之间的差额。其公式为：ARi= Ri - E（Ri）。
CAPM 方程是估计预期收益率的模型。CAPM 定价方程为：E（rWBC） = rf +βWBC* [E （rm） - rf]。
其中E（rWBC） 是A银行的预期收益率，rf 是无风险收益率，βWBC 是A银行的β，E（rm）是市场的预期收益率。
第一次公告2018 年8 月10 日至2018 年8 月23 日期间的数据如下：
接下来，计算下表中的异常收益
第二次公告，2018 年11 月6 日至2018 年11 月19 日期间的数据信息如下：
接下来是异常收益的计算：
第三次公告，2019 年1 月29 日至2019 年2 月11 日期间数据信息如下：
然后在下一个表中计算异常收益：
第四次公告，2019 年5 月10 日至2019 年5 月23 日期间数据信息如下：
同理，计算异常收益如下：
4.有效市场假说讨论
从公式中可以看出，异常收益是指不正常地高于或低于预期收益的收益。与实际股票收益波动最相关的因素之一是一些公告中的信息。 Schwartz （2010）曾说过，信息是人们决策的普遍、不可或缺的驱动因素。我们知道，一个公司的股票回报取决于投资者对信息的评估。从理论上讲，如果存在一个完全有效的市场（完美市场），所有投资者都会同时得到全面的消息。然后，各种信息都被准确地反映在股价上，任何基于信息的投资都不能产生超额收益。然而，在实际市场中，股票价格不会随时间随机变化。在本节中，对所选的四个公告进行了分析。
第一次宣布是在2018年8月16日。当日的异常收益是一个负数，绝对值很小，股价整体下跌。这对A银行来说是一个坏消息，但股价对这一消息的反应并不强烈。两天后，异常收益开始变得越来越明显，呈现负数。这些信息慢慢地反映到股价中，并持续了很长一段时间。因此，从这段时期的异常收益变化来看，市场并不是很有效。
第二次公告于2018年11月12日发布。当日的异常收益约为-0.5537%，也是一个负数，绝对值较小。公告发布前三天的异常收益均为正值。与此同时，股票调整期总体呈下降趋势。因此，这个公告对A银行有不利影响。次日的异常回报出现了相当剧烈的下跌（- 3.2631%），然后在接下来的几天里出现了反弹。这意味着股价在相对较短的时间内对信息反应强烈，这可能是一个比第一个更有效的市场。
第三份公告于2019 年2月2日发布。当日的异常收益率为0.5343%，2019 年2月3日的异常收益率為 4.7546%，此时异常收益率数据保持稳定。可以看到，在这两天有一个很大的增长。这说明这些信息在股价中得到了积极而迅速的反映。因此， 从这些变化来看，公告中包含的这个信息对A银行有积极的影响，这个市场是非常高效的。
第四份公告于2019年5月16日发布。当日的异常收益率为-5.0539%，2019年5月17日的异常收益率为-2.4929%。由于公告发布前三天的异常收益相对稳定，公告发布当日的异常收益大幅下降，市场对该公告的反应是负面的、快速的。但是，2019年5月20日的异常收益出现了明显的上升，这可能是因为不同的投资者对该公告的理解不同，在市场上做出了不利的行为。考虑到这一点，这个市场并不符合有效市场假说。
从另一个角度来看，我们还应该考虑的一个局限性是，我们不能只关注每日异常回报的变化。也就是说，在我们选择的公告日期附近发布的其他公告也会影响股票收益。
5.结论
我们知道，充分有效的市场不可能在现实世界中存在，因为有许多因素无法达到。比如信息成本不可能是零，这意味着对各种信息的探索需要投资者的时间和精力。更需要注意的是，市场中的每个投资者由于认知能力的不同，对公告的时间点和理解也不同。通过效率市场假设，我们得出市场是相对有效的结论。当投资者的实际回报与预期回报存在差异时，市场会对这些声明做出敏感反应。 參考文献
[1]Cenesizoglu， T.， Liu， Q.， Reeves. J.， J.， & Wu， H. （2013）. Monthly beta forecasting with low， medium and high frequency stock returns. Retrieved from https：//onlinelibrary.wiley.com/doi/abs/10.1002/for.2396
[2]David， M. （2011）. Understand what a sharemarket index is and how it can help. Retrieved from https：//www.asx.com.au/indices-hold-most-market-answers.htm
[3]Grant，M.，& Nickloas， S.（2019）.The Formula for Calculating Beta. Retrieved from https：//www.investopedia.com/ask/answers/070615/what-formula-calculating-beta.asp
[4]Groenewold， N. （1999）. Forecasting beta： How well does the ‘five-year rule of thumb’ do？
[5]Phillip， R. D.， Michael， C. E.， & Robert， A. K. （2000）. Estimating systematic risk： The choice of return interval and estimation period.
[6]Pratt， S. P.， & Grabowski， R. J. （2014）. Cost of capital： Applications and examples. Retrieved from http：//ebookcentral.proquest.com
[7]Schwartz， R. A. （2010）. Micro markets： A market structure approach to microeconomic analysis. Retrieved from http：//ebookcentral.proquest.com
[8]Titman， S.， Martin， T.， Keown， A. J.， & Martin， J. D. （n.d.）. Systematic risk and beta. Financial Management： Principles and Applications. （pp.241）.