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套利交易的克星,是美元突然升值。任何突发事件令美元反弹,势必带来套利盘平仓,甚至不排除“火烧连营”的惨剧重演
2009年,全球经济和金融市场的关键词是“D”,即depression(经济萧条)。最坏情况没有出现,结果是金融资产价格大升,经济也缓慢地走出衰退。2010年,关键词还会是“D”,不过,这次指的是dollar(美元)。明年成也美元,败也美元。
美元是美国经济的寒暑表、全球资金走向的指南针。它反映着资金的风险意识,反映着市场对美国财政状况的信心;它折射着美联储量化宽松政策的进退,折射着美国经济与其他经济体之间实力的此消彼长。除此之外还有一个重大环节,美元走势牵动着套利交易(carry trade),而套利交易乃目前世界经济面临的最大定时炸弹。
雷曼兄弟倒闭后,全球工业生产收缩7%(2009年10月与2008年10月相比)。工业生产是最常用的显示原材料工业需求的经济指标,它的收缩意味着需求明显减少。
然而,商品价格却并未因此大跌。铜价同期上升65%,镍价升63%,黄金涨了43%,连石油价格也涨了14%。在正常情况下,商品价格应与需求走势相同,波动的幅度大幅放大。可如今,商品价格大有与工业生产、经济增长脱钩的架势。
造成脱钩的第一个原因,是全球流动性泛滥,风险意识改善,资金流出避险天堂,寻求高波动、高回报的风险资产。
自从2009年3月金融恐慌见顶以来,商品一直受到追捧。超低的资金成本,令投机资金迅速增加,高杠杆地涌向商品市场。国债市场的低回报,还迫使退休基金寻求高风险资产以增加收入,商品开始成为它们投资组合中的重要组成部分。ETF基金也如雨后春笋般冒了出来。
不过近来支持商品价格大涨的一个更大动力,是套利交易。套利交易简单来说,就是借低利率贷款炒作高回报资产。要成为套利交易的借贷货币,需满足三个条件:宽松的信贷标准和巨额的资金流动性;超低的利率;稳定或下跌的汇率。
美联储天量的流动性注入、一致看跌的美元汇率以及超低(并会维持在低水平)的美元利率,制造出一个完美的套利交易环境,美元成为套利交易的借贷来源。
根据芝加哥国际货币市场(IMM)的数据,截至11月19日,共有12.4万张沽空美元的期货合约,其规模历史罕见。美元沽空数字,可以反映套利交易的人气度,不过实际运作中的套利交易盘数量应该远大过此数,因为相当一部分套利交易从银行拆借美元但并不沽空。
笔者估算,目前以美元为借贷货币的套利交易盘,约在1.2万亿至2万亿美元之间,主要分布在商品货币套利、新兴股市套利和商品市场套利三块。套利盘占这些市场成交量的5%—10%左右,不过由于交易频繁,它们在市场上的影响力远超此数。
套利交易有几个重要的特征:一是高杠杆,借贷率一般在3倍至20倍之间;二是对汇率波动敏感;三是集群式行动,同时建仓或平仓带来市场的大幅波动,而波动又诱发新的建仓或平仓。
2009年金融资产价格的上涨幅度,与经济复苏的力度、速度不成比例,与企业的盈利前景或商品的消费量不成比例,但是资产价格上涨并非没有道理,因为资金成本太低,银行送钱给投机者炒作。
这背后其实是央行尴尬的处境。
在美国和欧洲,金融危机重创了银行,令其金融中介功能坏死,传统的反周期货币政策的传导机制失灵。一般情况下,当经济下行时,央行减息,银行开始借贷,企业开始投资,就业市场复苏。但这次尽管央行拼命减息、注入流动性,银行并未因此而放松信贷政策,实体经济无法通过银行获取资金,企业经营和就业环境也就无从受益。央行迫不得已推出量化宽松政策,以天量流动性浮起经济。
量化宽松政策拯救了金融体系,也帮助了经济逐渐复苏,不过其副作用是流动性失控。美元的超低利率和贬值预期令套利交易迅速滋生。市场拿准了在经济出现明显和可持续复苏之前,美联储不敢轻言退市,这就意味着美国利率在相当时间内会维持在超低水平,美元依然走弱。套利交易在过去六个月至少暴涨了10倍。
套利交易的克星,是美元突然升值。目前市场一边倒地看空美元,使得世界“第一货币”严重超卖。任何突发事件令美元反弹,势必带来套利盘平仓,造成包括商品在内的风险资产价格波动,而这又可能导致新一轮套利盘平仓,甚至不排除“火烧连营”的惨剧重演。
真正的危机,往往始于意想不到的突发事件,通过连锁反应点燃大火药桶。2010年市场震动的触发点,目前并不清楚。不过套利交易是火药桶,则毫无疑问。套利交易是所有可能将一个局部事件转变为全球危机的最大潜在风险。■
作者为瑞信董事总经理、亚洲区首席经济分析师
2009年,全球经济和金融市场的关键词是“D”,即depression(经济萧条)。最坏情况没有出现,结果是金融资产价格大升,经济也缓慢地走出衰退。2010年,关键词还会是“D”,不过,这次指的是dollar(美元)。明年成也美元,败也美元。
美元是美国经济的寒暑表、全球资金走向的指南针。它反映着资金的风险意识,反映着市场对美国财政状况的信心;它折射着美联储量化宽松政策的进退,折射着美国经济与其他经济体之间实力的此消彼长。除此之外还有一个重大环节,美元走势牵动着套利交易(carry trade),而套利交易乃目前世界经济面临的最大定时炸弹。
雷曼兄弟倒闭后,全球工业生产收缩7%(2009年10月与2008年10月相比)。工业生产是最常用的显示原材料工业需求的经济指标,它的收缩意味着需求明显减少。
然而,商品价格却并未因此大跌。铜价同期上升65%,镍价升63%,黄金涨了43%,连石油价格也涨了14%。在正常情况下,商品价格应与需求走势相同,波动的幅度大幅放大。可如今,商品价格大有与工业生产、经济增长脱钩的架势。
造成脱钩的第一个原因,是全球流动性泛滥,风险意识改善,资金流出避险天堂,寻求高波动、高回报的风险资产。
自从2009年3月金融恐慌见顶以来,商品一直受到追捧。超低的资金成本,令投机资金迅速增加,高杠杆地涌向商品市场。国债市场的低回报,还迫使退休基金寻求高风险资产以增加收入,商品开始成为它们投资组合中的重要组成部分。ETF基金也如雨后春笋般冒了出来。
不过近来支持商品价格大涨的一个更大动力,是套利交易。套利交易简单来说,就是借低利率贷款炒作高回报资产。要成为套利交易的借贷货币,需满足三个条件:宽松的信贷标准和巨额的资金流动性;超低的利率;稳定或下跌的汇率。
美联储天量的流动性注入、一致看跌的美元汇率以及超低(并会维持在低水平)的美元利率,制造出一个完美的套利交易环境,美元成为套利交易的借贷来源。
根据芝加哥国际货币市场(IMM)的数据,截至11月19日,共有12.4万张沽空美元的期货合约,其规模历史罕见。美元沽空数字,可以反映套利交易的人气度,不过实际运作中的套利交易盘数量应该远大过此数,因为相当一部分套利交易从银行拆借美元但并不沽空。
笔者估算,目前以美元为借贷货币的套利交易盘,约在1.2万亿至2万亿美元之间,主要分布在商品货币套利、新兴股市套利和商品市场套利三块。套利盘占这些市场成交量的5%—10%左右,不过由于交易频繁,它们在市场上的影响力远超此数。
套利交易有几个重要的特征:一是高杠杆,借贷率一般在3倍至20倍之间;二是对汇率波动敏感;三是集群式行动,同时建仓或平仓带来市场的大幅波动,而波动又诱发新的建仓或平仓。
2009年金融资产价格的上涨幅度,与经济复苏的力度、速度不成比例,与企业的盈利前景或商品的消费量不成比例,但是资产价格上涨并非没有道理,因为资金成本太低,银行送钱给投机者炒作。
这背后其实是央行尴尬的处境。
在美国和欧洲,金融危机重创了银行,令其金融中介功能坏死,传统的反周期货币政策的传导机制失灵。一般情况下,当经济下行时,央行减息,银行开始借贷,企业开始投资,就业市场复苏。但这次尽管央行拼命减息、注入流动性,银行并未因此而放松信贷政策,实体经济无法通过银行获取资金,企业经营和就业环境也就无从受益。央行迫不得已推出量化宽松政策,以天量流动性浮起经济。
量化宽松政策拯救了金融体系,也帮助了经济逐渐复苏,不过其副作用是流动性失控。美元的超低利率和贬值预期令套利交易迅速滋生。市场拿准了在经济出现明显和可持续复苏之前,美联储不敢轻言退市,这就意味着美国利率在相当时间内会维持在超低水平,美元依然走弱。套利交易在过去六个月至少暴涨了10倍。
套利交易的克星,是美元突然升值。目前市场一边倒地看空美元,使得世界“第一货币”严重超卖。任何突发事件令美元反弹,势必带来套利盘平仓,造成包括商品在内的风险资产价格波动,而这又可能导致新一轮套利盘平仓,甚至不排除“火烧连营”的惨剧重演。
真正的危机,往往始于意想不到的突发事件,通过连锁反应点燃大火药桶。2010年市场震动的触发点,目前并不清楚。不过套利交易是火药桶,则毫无疑问。套利交易是所有可能将一个局部事件转变为全球危机的最大潜在风险。■
作者为瑞信董事总经理、亚洲区首席经济分析师