论文部分内容阅读
无论送股还是付现，都属控股股东的自主民事行为，将H股股东排除在外本无可厚非。但认真审查原先招股说明书等披露文件、谨慎遵循《股改办法》操作程序、依法履行信息披露义务，严格区分股东和公司行为，是所有牵涉股改境外上市公司必须的功课。
2005年9月4日，中国证监会《上市公司股权分置改革管理办法》(《股改办法》)经向社会征求意见，对外公布。在此12天前，证监会、国资委、财政部、人民银行、商务部等五部委就发布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(《指导意见》)。经过四个月间的两番引弓试射之后，上述两部规章的出台标志着从法律意义上，股权分置改革之“箭”正式离弦。
股改试点以来，围绕B股、境外上市外资股股东(下以H股股东为例)应否受偿的争论不断，《指导意见》把股改参与群体限定于A股市场股东后，H股股东将在海外兴诉之声亦不绝于耳。笔者以为，对部分境外股东及专司集团诉讼的律师而言，此番确是乱中取利的良机，特别是那些H股所占流通股比例高于A股的公司，更易成为攻击或施压的靶子；然而并非所有的诉因都具备法律和事实基础，换句话说，涉诉并不当然意味着败诉。目前来看，境外生诉的主要目标可能有三：上市公司(公司)及其董事、非流通股股东(特别是控股股东)、中国政府。
针对公司及其董事的诉因有三种：股改及对价安排将H股股东排除在外，违反“同股同权”，公司对股东没有公平对待；公司违反在境外发行上市时的承诺：由公司承担股改费用，未经H股股东表决并损害其利益。
首先，整体上将股改受益范围限定于A股股东，合法合理。从法律上看，诚然现行《公司法》第一百三十条确有“股份的发行，实行公开、公平、公正的原则，必须同股同权，同股同利”的笼统规定，然而“同权”的前提是“同股”——同种类型的股份，优先股、普通股各自的权与利当然可以不同。虽然H股与A股同属普通股，但实为两个独立市场上的不同类型股票早已广为人识，否则难以解释《到境外上市公司章程必备条款》第九章赋予类别股东的特殊权利。加之人民币资本项下尚未实现自由兑换，H股股东不参与股改的决定并不违法。顺带指出的是，全国人大常委会《公司法》修订二审稿中已将该条明确为“同种类的每一股份应当具有同等权利”。此外严格而论，此规定是针对股份发行而非其他。
从情理上讲，H股股东亦难提出受偿的要求。回顾历史，相比只能认购市盈率畸高之A股的境内投资者，他们未受股权分置之苦，在大量投资机会面前，购买H股是其自主选择，而且H股估值并没有因存在非流通股而偏离同等外国公司的正常水平，相反大幅的“中国折扣”(ChineseDiscount)非常普遍，可以说多数境外投资者是买到了便宜的好货。展望未来，基于比价效应，股改(特别是非流通股实际上市交易)后A股股价的中短期下调确有可能带动H股贬值，但在相当长的时期内两市割裂的局面仍将持续，也没有迹象表明足够多的套利行为将出现并使股价趋于一致，何况以股改为契机推动公司治理的完善，应属长远利好。
而且我们看到，2001年境内叫停国有股减持时，该政策在境外仍继续执行，并未有人提出异议。对股票供应量直接增加泰然接受，却在可能受到间接影响时较真，难人情理。至于“公司对股东没有公平对待”的指责，则更显唐突，因为如下所述，以给付现金、送股作为对价安排的股改实是股东行为，并非公司行为。
公司是否违反在境外发行上市时的承诺，则还要取决于招股说明书、上市公告书等披露文件的表述。如果这些文件中并未载有诸如国有股暂不流通或流通须经H股股东决议的特别承诺，则H股公司应同香港本地、外国公司一样，只受发起人股票等转让限制；对于控股股东禁售期满后可能会出售其股票(无论是在A股还是H股市场)，投资者在购买时本就应有明确预期。反之如果确有类似承诺，则公司涉诉及败诉风险将大大加剧，股改时就不能不考虑H股股东。由公司承担股改费用的做法确实欠妥，而且容易造成股改是公司行为的误认，这一点需要在今后股改中注意纠正，不仅对境外上市公司如此，A股公司亦如此。
在国外，控股股东转让股份时对其他股东确负有诚信义务，即尽应有的注意义务，不使公司落入劫掠者(looter)之手。中国股改完成后非流通股将通过交易所转让，公开市场交易大大降低了劫掠者接手的可能性，因此即便适用外国法例，要追究控股股东失察之责也很勉强。
其实無论送股还是付现，都属控股股东的自主民事行为，将H股股东排除在外本无可厚非。相比前两批试点通知，《股改办法》刻意区分了股东行为和公司行为，以“相关股东会议”取代“临时股东大会”，同时明确董事会只是受股东“委托”代行其事，反映了管理层对股改的认识也在逐渐深化。
然而，厘清并未彻底。董事会的大量参与、独立董事发表意见、公司承担费用种种，仍难免令人对股改性质产生误解，使公司和董事被节外生枝地扯上责任。尤其是《股改办法》第二十二条规定股价稳定措施时，将属于股东行为的控股股东增持股份和属于公司行为的上市公司回购股份并列，更易生混淆，而后者实已超出“相关股东会议”的权限，H股股东应有权参与决定。类似情况还出现在股改方案包括转增公司资本等措施时，因为依据《公司法》增加注册资本也是股东大会决议事项。不同于之前试点的纯A股公司，对于境外上市公司两类会议绝不仅是换个名称而已，构成与程序皆有差别。结合股改方案对其严格区分使用是避免公司、董事承担责任的关键之一。
同样，《指导意见》、《股改办法》强调监管部门和证券交易所“不干预改革主体自主协商决定改革方案”、股改“由A股市场相关股东在乎等协商、诚信互谅、自主决策的基础上进行”，即股改是民事行为而非行政行为。因此除非H股股东有证据表明公司股改出于政府强迫，否则中国政府难以成为被告。即使被诉，政府还可以主张管辖或执行豁免，不过豁免恐怕是有限的而且不一定能获得。
总之，认真审查原先招股说明书等披露文件、谨慎遵循《股改办法》操作程序、依法履行信息披露义务，严格区分股东和公司行为，是所有牵涉股改境外上市公司必须的功课。对于原先未做特别承诺且股改方案不涉及公司行为(或虽有涉及但依《公司法)等履行了决议程序)的公司，境外诉讼的风险不应被夸大。其他公司的股改则应更加慎重，需要根据实际情况与境外投资者进行充分协商，争取达成谅解，它们更集中体现了《指导意见》中“成熟一家、推出一家”的股改原则。政府层面，也应加强与境外证监机构、交易所的沟通，取得理解和共识。
面对境外诉讼或诉讼威胁，相关主体不应自乱方寸。事实上目前的兴诉声浪中，不排除一些人是在借机试探或施压，觊觎不应得的利益。经历了那么多诸如反倾销、配额等领域的较量，国人对于到境外打官司、辨是非的天然恐慌理应有所消减。相比之下，更令笔者忧虑的一个问题是如何确保股改中的承诺得以兑现，虽然并非迫在眉睫， 但这方面的疑虑恐怕更加现实和普遍，其诉讼风险不仅存于境外，更可能在将来大量出现在国内。
作者为北京大学法学博士。哈佛大学经济学博士后。现任教于北京大学法学院
股改中的国有股管理困局须破解
郑培敏
在国有股转让或持有上市公司股权的国有企业发生所有权重大变更(导致国有资本变化累计低于50％)时．最敏感的一个问题就是国有股的定价，因为这联系到另一个备受瞩目的命题——国有资产流失。由于国内市场经济制度不完善、国有资产出资人不到位、国有企业公司治理混乱，国资委最终确定以净资产作为国有资产交易管理的基准，任何国有股的交易单价如果低于其最新财务报告期的每股净资产，必定得不到批准。然而，当前的股权分置改革中这一既定标准却被突破。
国有股对价应首批试点公司隐含标准为参照系
作为证券市场非流通股最大代表的国有资产监管部门，关于股改中国资的“对价”标准经历了三个阶段的变化：第一阶段，仍然坚持国有股处置的传统标准，在这种条件约束下，就只有高于每股净资产价格的配售、回购等少数让利型“对价”方案；第二阶段，放弃了“单价”标准，改为考察总体效果，即希望支付完“对价”、换取流通权后的国有股静态市值应该大于或等于股改前的国有股数量与每股净资产的乘积。在股改第一批试点中的“同方”、“金牛”的方案批复背后，实际上隐藏了这样一种审批标准；第三阶段，由于市场出现“非流通股股东在股改中遭受不公平待遇”的呼声，国有资产监管部门既放弃了“单价”标准、也放弃了“总额”标准，实际上几乎成了没有标准，典型如破净公司“韶钢松山”股改方案也被放行(附文)。
目前，股权分置改革已进入全面推广阶段，如何掌握这一过程中的“对价”底限，实际上就成了用什么标准来判断国有资产是否有流失的问题。这也是总结这场改革是否促进国企改革、实现国有资产保值增值的重要标准。但是，无论五部委的“股改指导意见”，还是国资委的“通知”(246号文)，都没有给出国有资产监管部门审查“对价”的具体方法和标杆，这无疑给市场带来了困惑。
为此，笔者建议：在第一批股改试点中的国有上市公司对价审批中所隐含的标准，即股改后国有股市值大于股改前国有股净资产值，应该成为国有资产监管机构的参照系(表1)，也应该成为未来评价股改中地方国资委工作成绩和失误的重要依据。第二批股改中尽管出现了一些暂时的“暇疵”，但这既是试点过程中允许的，也是未来“全面推广”时所不能接受的，如果中央国资监管部门不尽快给予明示和制止某些无原则的“对价”，那前期试点的试错成本和机制就失去了意义。
股改后的国有股管理中不宜贸然推出市值考核标准
目前完成股改的45家上市公司中，国有控股的近20家，国有资本参股的还有多家。由于此类公司已形成一个群落，市场已经开始讨论“全流通”下的上市公司国有股管理问题，其中一种理想化的观点是说，要完全利用市值来考核国有资产的保值增值。但是，笔者注意到国资委246号文中对此有委婉的表述：“在对上市公司国有控股股东进行业绩考核时，要考虑设置其控股的上市公司市值指标。”显然，“考虑”就不等于100％采用市值标准，甚至不会是主要依据市值。
笔者认为，这同样也是一个务实的态度：一方面，市值考核只是国有上市公司控股股东建立完善的市场化考核体系的组成部分之一，并不是全部和充分条件；另一方面，也有必要看到，目前国内证券市场还很不成熟，市场波动过大，监管不严导致股价容易被操纵，因此，用一个不成熟市场产生的股价数据考核国企领导和职业经理人的业绩显然是不合时宜的。此外，国企内部的职业经理人制度、公司治理(如国有独资公司的董事会试点)、主辅分离(包括企業办社会)等都不尽完善或完成，贸然推出市值考核，容易诱发更严重的利益输送、不公平的关联交易和企业内部的分配不公(如控股股东雇员与上市公司雇员的收入矛盾等)。
笔者也建议：作为市值考核立竿见影的体现，股票期权制度在国有A股上市公司的引进，应该首先在已经完成主业整体上市、员工劳动关系已经完全(或相对)市场化的对象中进行试点。笔者相信，股改后的国资管理既是瞄准国际成熟市场目标和方法的，同时也是渐进的，是与其他各项改革配套、协同推进的。
新形势下上市公司国有股管理期盼会计制度变革
股改中和股改后的国有股管理，还涉及到另外一个需要尽快给出标准的技术问题，即会计处理。这包括两个方面：
——股改中“对价”换取“流通权”如何计账?如果将“流通权”视同类似“土地使用权”这样的无形资产，则“韶钢松山”案例可能就可以摆脱“国资流失”的嫌疑。
——股改后，国有股股东如何计算所持有的上市公司受限制流通阶段和将来完全自由流通阶段的股份价值?我们知道，国有企业购买股票(包括股改过程中的增持流通股)的行为肯定是用成本法入账，计算损益时大多是依据市值并考虑减值准备，那么，支付了“对价”而由国有股转变为国有单位持有的流通股，是否也可以“随行就市”地计算价值呢?
上述会计问题的解答和明确，是解开股改中与股改后国有股管理困局的重要技术基础。
作者为上海荣正投资咨询有限公司董事长
两家破净公司的股改方案导致国有资产的不同变化
“韶钢松山”
“韶钢松山”股改前国有股总量为7．48亿股，每股账面净资产为4．01元，其股价相当长一段时间处于破净状态。按照传统会计准则和国有资产管理惯例，韶钢集团持有的国有股价值为30．03亿元。在破净状态下，“韶钢松山”仍然采用最简单的送股模式进行股改，其结果是：股改完成后，韶钢集团只持有受限制流通股5．41亿股，股价自然除权后价格仅为3．32元／股，则股改完成后，按照市值计算，韶钢集团持有的股份价值为17．98亿元。即便按照每股净资产计算也只有21．71亿元，国有资产无论用哪种计价标准都发生巨额损失。
惟一能解释该方案合理性的理由是：国有股支付了巨大的代价换取未来获得股价上涨收益的可能性。按照韶钢的方案．股价必须上涨到5．55元(超过每股净资产的幅度达到38％)，国有股才有可能挽回损失。我们认为，破净公司仍然采用送股方案是不值得鼓励的，国资委在政策指引上应有所限制。
“农产品”
“农产品”股改前国有股总量为9726．94万股，每股账面净资产为3．65元，股改停牌前一个交易日收盘价为3．4元，股价处于“破净”状态。按照传统会计准则和国有资产管理惯例，农产品国有股价值为3．55亿元。
另外，农产品的股本结构相对比较分散，国有股份合计不过25．11％，因此，在国有持股比例低和股价倒挂的双重条件下，“农产品”采取了“类认沽 权证”的股改方案，并且在股东大会上以超过95％的通过率顺利实施。
其结果是：股改完成后，原来不能流通的国有股份以同等数量转变为受限制流通的A股9726．94万股，股价不但没有自然除权，反而因为股改方案得到市场普遍认可而上涨到4．1元。因此，股改完成后，按照市值计算国有股份价值为3．99亿元，国有资产在没有支付当期股改成本的基础上还实现了近7000万元的增值。与此同时，股改实施后二级市场股价与股改前相比实现了21％的增幅，持有公司股票的流通股股东也通过股改获得了显著的收益。
力创世界级卓越企业打造百年中兴——中兴通讯推进卓越绩效管理模式纪实
日前，中兴通讯获得2005年“深圳市市长质量奖”。这是继2001年中兴通讯高级副总裁谢大雄荣膺代表深圳市科技进步最高荣誉的首届“市长奖”之后，中兴通讯获得的又一项殊荣，表明中兴通讯在跻身世界级技术型企业的同时，企业的质量管理和整体经营能力已经达到国际先进水平。
面对荣誉，中兴通讯总裁殷一民十分冷静，“获得‘深圳市市长质量奖’，在一定程度上是对中兴通讯管理水平和企业竞争力的肯定。但这仅仅是一个开端。我们今后还要全面缩小和世界优秀企业在管理水平上的差距，实现‘创建世界级卓越企业’的目标。”
在“世界级卓越企业” 的目标指引下，中兴通讯这个有着二十年历史的老牌企业，在全面质量管理方面不断地探索和改进，焕发出勃勃生机和动力。
中兴质量目标无极限
中兴通讯如何能保持快速、健康的发展?这与中兴通讯高度重视质量管理密不可分。
“从全球范围看，通信行业是最具有全球性统一标准的行业，我们面对的主要竞争对手也是全球知名的电信设备厂商，我们的客户都是所在国家最讲究品牌信誉和服务质量的电信运营商，这就要求我们在经营的各个领域都要有比其他企业有更高的质量目标。”总裁殷一民在公司的众多场合一再强调质量的重要性。
正是基于对质量目标的高度重视，深圳市长质量奖甫一推出，即得到了中兴通讯的积极响应。殷一民对市长质量奖有着自己的理解，他说，“‘深圳市市长质量奖’是参照国际上最先进的质量管理模式设立的，不仅是针对产品领域的考核，而且也是对管理质量的考核，是对一家公司经营管理能力的全面检阅，所以，我们首先是把参与评选看作是一次全面改进公司管理等各方面质量的机会。”
为改进战略制定流程，中兴通讯成立了战略规划室，从公司面临的外部环境、内部的优势和不足等因素出发，进行分析，保证了公司的年度目标与战略目标的协调一致；为改进流程管理，公司指定了专门牵头部门来全面清理公司的关键业务流程和支持流程，并建立了以客户为导向的研发管理流程等。
在一剂剂良药的作用下，中兴通讯的管理水平快速地跃升到了一个崭新的境界。企业的管理流程更为畅顺了，管理质量提高了，公司也得到了实实在在的好处。
“今年我们开始接受欧洲某跨国运营商的认证，这个认证是进入其名单的前提条件。我们发现这家欧洲运营商的现场评审标准与市长质量奖的标准完全一致。可以说，市长质量奖评审活动，有力地推动了我们与跨国运营商合作，加快了我们进入发达国际市场的步伐。”安静兴奋地说。
据了解，中兴通讯将2005年命名为自己的 “国际年”，“国际年” 的重要目标之一就是通过与众多欧美IT、电信巨头建立战略合作关系和深入推进全球华战略，不断突破发达国家的高端市场并实现市场份额的不断提升。市长质量奖的推行无疑使中兴通讯与国际电信巨头建起了一座高效沟通和对话的桥梁。
成功的战略决策成就卓越企业
市长质量奖的现场评审报告认为，最近几年，“在国际上主要的通信设备制造商普遍陷入负增长或低增长的情况下，中兴通讯年销售收入持续保持较高增长率，这充分显示了中兴通讯战略和市场的成功。”在中兴通讯，无论是在战略理念上，还是在具体的战略决策制定环节上，都形成了自己的特色。
为保证公司战略决策适应快速变化的市场，全面满足客户的需求并保证战略决策的贯彻落实，中兴通讯建立了以公司战略委员会、经营委员会、事业部级战略规划小组为核心的战略决策体系，高效、稳健的战略决策机制保证了公司的中长期战略同短期战略目标的一致。
日常管理和决策的效率一直是成长性企业面临的重要难题，中兴通讯通过多年摸索，主要通过减少机构和日程审批层次、强化全球化IT支持系统的建设等综合措施，提高决策质量。
在组织机构方面，中兴通讯采用扁平化的组织机构并坚决杜绝“大企业病”滋生。虽然公司员工人数从1998年年底的不到5000人增加至目前的27000多人，人员增加了几倍，但中兴通讯一直保持扁平化的组织机构，公司日常决策的审批环节不超过三个层次。这些举措大大提高了中兴通讯对瞬息万变的通信市场的响应能力，使得规模巨大的中兴巨轮在行进的过程中象轻舟一般敏捷和迅速。
现代企业的全球运作有赖于高效畅通的信息系统。毫不夸张的讲，中兴通讯的企业IT信息系统是国内最为先进、覆盖范围最广和最为成熟可靠的系统之一。目前，中兴通讯凭借设立在深圳总部和全球各个海外区域中心的庞大的数据处理中心高效、有序地管理着其遍布全球80余个国家的业务并向客户提供实时的业务支持以及服务。同时，中兴通讯核心的经营业务流程的也已经全部实现了全球统一网上管理和操作运行。
质量烁金
质量战略一直是中兴通讯的重点战略之一，中兴通讯在质量管理方面的特色之一是鼓励引进各种先进的管理标准和管理方法为我所用。在深圳市长质量奖推出后，中兴通讯积极推行卓越绩效模式，并将公司现行的IS09000、TL9000、六西格玛等管理工具进行了有效整合，形成了具有中兴特色的卓越绩效模式。
6西格玛管理是中兴通讯最富特色的管理工具。6西格玛管理诞生于上世纪八十年代中期的摩托罗拉，因将6西格玛卓有成效地应用于质量改进，摩托罗拉获得了1988年第一届美国国家质量奖。
中兴通讯作为国内电信行业的”第一个吃螃蟹者”，从2002年至今一直坚持不懈推进六西格玛管理，不仅在企业内部取得显著成效，还为国内多家电信运营商提供专业的六西格玛咨询服务，成为六西格玛管理在中国企业成功实施的样板。
中兴通讯6西格玛总监邱模荣举了一个例子，在中国联通的CDMA系统设备供应商中，中兴通讯是唯一的国内厂家。建网初期，中兴通讯的产品性能指标和网络运行指标相比国外设备有一定差距。通过对各项指标的全面对比和分析，中兴通讯开展了一系列针对性的6西格玛改进项目。一年左右时间，中兴通讯的CDMA系统各项性能指标和网络运行指标迅速提升，在很多方面已经赶超国外厂家，目前中兴CDMA在中国联通的份额已经超过20％。
三年多来，通过6西格玛的实施，使公司的产品和服务质量有了很大改善，客户满意度大幅度提升。同时在公司内部累计完成6SIGMA项目近2000项，总收益超过4亿元。
精诚服务铸就全球品质
2004年8月，就在举世瞩目的雅典奥运会即将开幕前的一天中年，有两名来自中国的通信工程师在位于爱琴海边的一处奥运场馆群间紧张地忙碌着。由于已徒步穿梭了5、6个小时，他们印有“ZTE中兴”字样的工作服几乎已经被汗水湿透了!随行的一名希腊籍翻译几乎是央求他们：“休息一下再往前赶吧!”但为了确保所负责的奥运通信项目按时调通，他们只有反复说服翻译一奥运是全球瞩目的赛事，奥运通信项目必须确保万无一失，必须对当地的运营商客户高度负责!
这两名工程师是来自中兴通讯的贺玉铎和劉剑飞。离奥运会开幕不到一周时间，中兴通讯承建的奥运场馆及新闻中心等16个场馆的ADSL项目终于通过了客户方希腊电信的验收，正式投入使用。这是国产设备首次担纲奥运会通信网建设。而“精诚服务”也在过硬的产品质量之外，在国际客户心中铸就了一个立体的中国通信高科技品牌。
凭借20年来积累的丰富的客户服务经验，以及建设全球数以千计个大型通信网络的经验，中兴通讯在不断开发出规范化、专业化、多元化服务产品的同时，建立了基于先进的服务理念、统一的IT平台支持下的完善的服务网络和严格的服务质量保证体系。中兴通讯于2002年对售后服务体系进行了一系列的创新，建立及完善了三大客户服务执行平台，即全球客户支持中心、返修中心和中兴通讯学院。中兴通讯客户服务体系以此三大客户服务支撑平台为依托，一个与之相配套的框架结构日趋完善。目前，中兴通讯已在全国内建立起51个代表处，全球建立起拥有100多个代表处和备件中心的机构健全、覆盖广泛的服务支撑体系。
今天，这个科学和高效的服务质量保障机制已成为中兴通讯客户服务的基石，而“关注客户需求”、“追求卓越服务”的中兴通讯服务理念成为贯穿其中的灵魂。由于在国内外卓有成效的客户工作，2004年中兴通讯被中国电子信息产业发展研究院等评为“中国通信产品服务客户满意金牌企来”。
2005年9月4日，中国证监会《上市公司股权分置改革管理办法》(《股改办法》)经向社会征求意见，对外公布。在此12天前，证监会、国资委、财政部、人民银行、商务部等五部委就发布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(《指导意见》)。经过四个月间的两番引弓试射之后，上述两部规章的出台标志着从法律意义上，股权分置改革之“箭”正式离弦。
股改试点以来，围绕B股、境外上市外资股股东(下以H股股东为例)应否受偿的争论不断，《指导意见》把股改参与群体限定于A股市场股东后，H股股东将在海外兴诉之声亦不绝于耳。笔者以为，对部分境外股东及专司集团诉讼的律师而言，此番确是乱中取利的良机，特别是那些H股所占流通股比例高于A股的公司，更易成为攻击或施压的靶子；然而并非所有的诉因都具备法律和事实基础，换句话说，涉诉并不当然意味着败诉。目前来看，境外生诉的主要目标可能有三：上市公司(公司)及其董事、非流通股股东(特别是控股股东)、中国政府。
针对公司及其董事的诉因有三种：股改及对价安排将H股股东排除在外，违反“同股同权”，公司对股东没有公平对待；公司违反在境外发行上市时的承诺：由公司承担股改费用，未经H股股东表决并损害其利益。
首先，整体上将股改受益范围限定于A股股东，合法合理。从法律上看，诚然现行《公司法》第一百三十条确有“股份的发行，实行公开、公平、公正的原则，必须同股同权，同股同利”的笼统规定，然而“同权”的前提是“同股”——同种类型的股份，优先股、普通股各自的权与利当然可以不同。虽然H股与A股同属普通股，但实为两个独立市场上的不同类型股票早已广为人识，否则难以解释《到境外上市公司章程必备条款》第九章赋予类别股东的特殊权利。加之人民币资本项下尚未实现自由兑换，H股股东不参与股改的决定并不违法。顺带指出的是，全国人大常委会《公司法》修订二审稿中已将该条明确为“同种类的每一股份应当具有同等权利”。此外严格而论，此规定是针对股份发行而非其他。
从情理上讲，H股股东亦难提出受偿的要求。回顾历史，相比只能认购市盈率畸高之A股的境内投资者，他们未受股权分置之苦，在大量投资机会面前，购买H股是其自主选择，而且H股估值并没有因存在非流通股而偏离同等外国公司的正常水平，相反大幅的“中国折扣”(ChineseDiscount)非常普遍，可以说多数境外投资者是买到了便宜的好货。展望未来，基于比价效应，股改(特别是非流通股实际上市交易)后A股股价的中短期下调确有可能带动H股贬值，但在相当长的时期内两市割裂的局面仍将持续，也没有迹象表明足够多的套利行为将出现并使股价趋于一致，何况以股改为契机推动公司治理的完善，应属长远利好。
而且我们看到，2001年境内叫停国有股减持时，该政策在境外仍继续执行，并未有人提出异议。对股票供应量直接增加泰然接受，却在可能受到间接影响时较真，难人情理。至于“公司对股东没有公平对待”的指责，则更显唐突，因为如下所述，以给付现金、送股作为对价安排的股改实是股东行为，并非公司行为。
公司是否违反在境外发行上市时的承诺，则还要取决于招股说明书、上市公告书等披露文件的表述。如果这些文件中并未载有诸如国有股暂不流通或流通须经H股股东决议的特别承诺，则H股公司应同香港本地、外国公司一样，只受发起人股票等转让限制；对于控股股东禁售期满后可能会出售其股票(无论是在A股还是H股市场)，投资者在购买时本就应有明确预期。反之如果确有类似承诺，则公司涉诉及败诉风险将大大加剧，股改时就不能不考虑H股股东。由公司承担股改费用的做法确实欠妥，而且容易造成股改是公司行为的误认，这一点需要在今后股改中注意纠正，不仅对境外上市公司如此，A股公司亦如此。
在国外，控股股东转让股份时对其他股东确负有诚信义务，即尽应有的注意义务，不使公司落入劫掠者(looter)之手。中国股改完成后非流通股将通过交易所转让，公开市场交易大大降低了劫掠者接手的可能性，因此即便适用外国法例，要追究控股股东失察之责也很勉强。
其实無论送股还是付现，都属控股股东的自主民事行为，将H股股东排除在外本无可厚非。相比前两批试点通知，《股改办法》刻意区分了股东行为和公司行为，以“相关股东会议”取代“临时股东大会”，同时明确董事会只是受股东“委托”代行其事，反映了管理层对股改的认识也在逐渐深化。
然而，厘清并未彻底。董事会的大量参与、独立董事发表意见、公司承担费用种种，仍难免令人对股改性质产生误解，使公司和董事被节外生枝地扯上责任。尤其是《股改办法》第二十二条规定股价稳定措施时，将属于股东行为的控股股东增持股份和属于公司行为的上市公司回购股份并列，更易生混淆，而后者实已超出“相关股东会议”的权限，H股股东应有权参与决定。类似情况还出现在股改方案包括转增公司资本等措施时，因为依据《公司法》增加注册资本也是股东大会决议事项。不同于之前试点的纯A股公司，对于境外上市公司两类会议绝不仅是换个名称而已，构成与程序皆有差别。结合股改方案对其严格区分使用是避免公司、董事承担责任的关键之一。
同样，《指导意见》、《股改办法》强调监管部门和证券交易所“不干预改革主体自主协商决定改革方案”、股改“由A股市场相关股东在乎等协商、诚信互谅、自主决策的基础上进行”，即股改是民事行为而非行政行为。因此除非H股股东有证据表明公司股改出于政府强迫，否则中国政府难以成为被告。即使被诉，政府还可以主张管辖或执行豁免，不过豁免恐怕是有限的而且不一定能获得。
总之，认真审查原先招股说明书等披露文件、谨慎遵循《股改办法》操作程序、依法履行信息披露义务，严格区分股东和公司行为，是所有牵涉股改境外上市公司必须的功课。对于原先未做特别承诺且股改方案不涉及公司行为(或虽有涉及但依《公司法)等履行了决议程序)的公司，境外诉讼的风险不应被夸大。其他公司的股改则应更加慎重，需要根据实际情况与境外投资者进行充分协商，争取达成谅解，它们更集中体现了《指导意见》中“成熟一家、推出一家”的股改原则。政府层面，也应加强与境外证监机构、交易所的沟通，取得理解和共识。
面对境外诉讼或诉讼威胁，相关主体不应自乱方寸。事实上目前的兴诉声浪中，不排除一些人是在借机试探或施压，觊觎不应得的利益。经历了那么多诸如反倾销、配额等领域的较量，国人对于到境外打官司、辨是非的天然恐慌理应有所消减。相比之下，更令笔者忧虑的一个问题是如何确保股改中的承诺得以兑现，虽然并非迫在眉睫， 但这方面的疑虑恐怕更加现实和普遍，其诉讼风险不仅存于境外，更可能在将来大量出现在国内。
作者为北京大学法学博士。哈佛大学经济学博士后。现任教于北京大学法学院
股改中的国有股管理困局须破解
郑培敏
在国有股转让或持有上市公司股权的国有企业发生所有权重大变更(导致国有资本变化累计低于50％)时．最敏感的一个问题就是国有股的定价，因为这联系到另一个备受瞩目的命题——国有资产流失。由于国内市场经济制度不完善、国有资产出资人不到位、国有企业公司治理混乱，国资委最终确定以净资产作为国有资产交易管理的基准，任何国有股的交易单价如果低于其最新财务报告期的每股净资产，必定得不到批准。然而，当前的股权分置改革中这一既定标准却被突破。
国有股对价应首批试点公司隐含标准为参照系
作为证券市场非流通股最大代表的国有资产监管部门，关于股改中国资的“对价”标准经历了三个阶段的变化：第一阶段，仍然坚持国有股处置的传统标准，在这种条件约束下，就只有高于每股净资产价格的配售、回购等少数让利型“对价”方案；第二阶段，放弃了“单价”标准，改为考察总体效果，即希望支付完“对价”、换取流通权后的国有股静态市值应该大于或等于股改前的国有股数量与每股净资产的乘积。在股改第一批试点中的“同方”、“金牛”的方案批复背后，实际上隐藏了这样一种审批标准；第三阶段，由于市场出现“非流通股股东在股改中遭受不公平待遇”的呼声，国有资产监管部门既放弃了“单价”标准、也放弃了“总额”标准，实际上几乎成了没有标准，典型如破净公司“韶钢松山”股改方案也被放行(附文)。
目前，股权分置改革已进入全面推广阶段，如何掌握这一过程中的“对价”底限，实际上就成了用什么标准来判断国有资产是否有流失的问题。这也是总结这场改革是否促进国企改革、实现国有资产保值增值的重要标准。但是，无论五部委的“股改指导意见”，还是国资委的“通知”(246号文)，都没有给出国有资产监管部门审查“对价”的具体方法和标杆，这无疑给市场带来了困惑。
为此，笔者建议：在第一批股改试点中的国有上市公司对价审批中所隐含的标准，即股改后国有股市值大于股改前国有股净资产值，应该成为国有资产监管机构的参照系(表1)，也应该成为未来评价股改中地方国资委工作成绩和失误的重要依据。第二批股改中尽管出现了一些暂时的“暇疵”，但这既是试点过程中允许的，也是未来“全面推广”时所不能接受的，如果中央国资监管部门不尽快给予明示和制止某些无原则的“对价”，那前期试点的试错成本和机制就失去了意义。
股改后的国有股管理中不宜贸然推出市值考核标准
目前完成股改的45家上市公司中，国有控股的近20家，国有资本参股的还有多家。由于此类公司已形成一个群落，市场已经开始讨论“全流通”下的上市公司国有股管理问题，其中一种理想化的观点是说，要完全利用市值来考核国有资产的保值增值。但是，笔者注意到国资委246号文中对此有委婉的表述：“在对上市公司国有控股股东进行业绩考核时，要考虑设置其控股的上市公司市值指标。”显然，“考虑”就不等于100％采用市值标准，甚至不会是主要依据市值。
笔者认为，这同样也是一个务实的态度：一方面，市值考核只是国有上市公司控股股东建立完善的市场化考核体系的组成部分之一，并不是全部和充分条件；另一方面，也有必要看到，目前国内证券市场还很不成熟，市场波动过大，监管不严导致股价容易被操纵，因此，用一个不成熟市场产生的股价数据考核国企领导和职业经理人的业绩显然是不合时宜的。此外，国企内部的职业经理人制度、公司治理(如国有独资公司的董事会试点)、主辅分离(包括企業办社会)等都不尽完善或完成，贸然推出市值考核，容易诱发更严重的利益输送、不公平的关联交易和企业内部的分配不公(如控股股东雇员与上市公司雇员的收入矛盾等)。
笔者也建议：作为市值考核立竿见影的体现，股票期权制度在国有A股上市公司的引进，应该首先在已经完成主业整体上市、员工劳动关系已经完全(或相对)市场化的对象中进行试点。笔者相信，股改后的国资管理既是瞄准国际成熟市场目标和方法的，同时也是渐进的，是与其他各项改革配套、协同推进的。
新形势下上市公司国有股管理期盼会计制度变革
股改中和股改后的国有股管理，还涉及到另外一个需要尽快给出标准的技术问题，即会计处理。这包括两个方面：
——股改中“对价”换取“流通权”如何计账?如果将“流通权”视同类似“土地使用权”这样的无形资产，则“韶钢松山”案例可能就可以摆脱“国资流失”的嫌疑。
——股改后，国有股股东如何计算所持有的上市公司受限制流通阶段和将来完全自由流通阶段的股份价值?我们知道，国有企业购买股票(包括股改过程中的增持流通股)的行为肯定是用成本法入账，计算损益时大多是依据市值并考虑减值准备，那么，支付了“对价”而由国有股转变为国有单位持有的流通股，是否也可以“随行就市”地计算价值呢?
上述会计问题的解答和明确，是解开股改中与股改后国有股管理困局的重要技术基础。
作者为上海荣正投资咨询有限公司董事长
两家破净公司的股改方案导致国有资产的不同变化
“韶钢松山”
“韶钢松山”股改前国有股总量为7．48亿股，每股账面净资产为4．01元，其股价相当长一段时间处于破净状态。按照传统会计准则和国有资产管理惯例，韶钢集团持有的国有股价值为30．03亿元。在破净状态下，“韶钢松山”仍然采用最简单的送股模式进行股改，其结果是：股改完成后，韶钢集团只持有受限制流通股5．41亿股，股价自然除权后价格仅为3．32元／股，则股改完成后，按照市值计算，韶钢集团持有的股份价值为17．98亿元。即便按照每股净资产计算也只有21．71亿元，国有资产无论用哪种计价标准都发生巨额损失。
惟一能解释该方案合理性的理由是：国有股支付了巨大的代价换取未来获得股价上涨收益的可能性。按照韶钢的方案．股价必须上涨到5．55元(超过每股净资产的幅度达到38％)，国有股才有可能挽回损失。我们认为，破净公司仍然采用送股方案是不值得鼓励的，国资委在政策指引上应有所限制。
“农产品”
“农产品”股改前国有股总量为9726．94万股，每股账面净资产为3．65元，股改停牌前一个交易日收盘价为3．4元，股价处于“破净”状态。按照传统会计准则和国有资产管理惯例，农产品国有股价值为3．55亿元。
另外，农产品的股本结构相对比较分散，国有股份合计不过25．11％，因此，在国有持股比例低和股价倒挂的双重条件下，“农产品”采取了“类认沽 权证”的股改方案，并且在股东大会上以超过95％的通过率顺利实施。
其结果是：股改完成后，原来不能流通的国有股份以同等数量转变为受限制流通的A股9726．94万股，股价不但没有自然除权，反而因为股改方案得到市场普遍认可而上涨到4．1元。因此，股改完成后，按照市值计算国有股份价值为3．99亿元，国有资产在没有支付当期股改成本的基础上还实现了近7000万元的增值。与此同时，股改实施后二级市场股价与股改前相比实现了21％的增幅，持有公司股票的流通股股东也通过股改获得了显著的收益。
力创世界级卓越企业打造百年中兴——中兴通讯推进卓越绩效管理模式纪实
日前，中兴通讯获得2005年“深圳市市长质量奖”。这是继2001年中兴通讯高级副总裁谢大雄荣膺代表深圳市科技进步最高荣誉的首届“市长奖”之后，中兴通讯获得的又一项殊荣，表明中兴通讯在跻身世界级技术型企业的同时，企业的质量管理和整体经营能力已经达到国际先进水平。
面对荣誉，中兴通讯总裁殷一民十分冷静，“获得‘深圳市市长质量奖’，在一定程度上是对中兴通讯管理水平和企业竞争力的肯定。但这仅仅是一个开端。我们今后还要全面缩小和世界优秀企业在管理水平上的差距，实现‘创建世界级卓越企业’的目标。”
在“世界级卓越企业” 的目标指引下，中兴通讯这个有着二十年历史的老牌企业，在全面质量管理方面不断地探索和改进，焕发出勃勃生机和动力。
中兴质量目标无极限
中兴通讯如何能保持快速、健康的发展?这与中兴通讯高度重视质量管理密不可分。
“从全球范围看，通信行业是最具有全球性统一标准的行业，我们面对的主要竞争对手也是全球知名的电信设备厂商，我们的客户都是所在国家最讲究品牌信誉和服务质量的电信运营商，这就要求我们在经营的各个领域都要有比其他企业有更高的质量目标。”总裁殷一民在公司的众多场合一再强调质量的重要性。
正是基于对质量目标的高度重视，深圳市长质量奖甫一推出，即得到了中兴通讯的积极响应。殷一民对市长质量奖有着自己的理解，他说，“‘深圳市市长质量奖’是参照国际上最先进的质量管理模式设立的，不仅是针对产品领域的考核，而且也是对管理质量的考核，是对一家公司经营管理能力的全面检阅，所以，我们首先是把参与评选看作是一次全面改进公司管理等各方面质量的机会。”
为改进战略制定流程，中兴通讯成立了战略规划室，从公司面临的外部环境、内部的优势和不足等因素出发，进行分析，保证了公司的年度目标与战略目标的协调一致；为改进流程管理，公司指定了专门牵头部门来全面清理公司的关键业务流程和支持流程，并建立了以客户为导向的研发管理流程等。
在一剂剂良药的作用下，中兴通讯的管理水平快速地跃升到了一个崭新的境界。企业的管理流程更为畅顺了，管理质量提高了，公司也得到了实实在在的好处。
“今年我们开始接受欧洲某跨国运营商的认证，这个认证是进入其名单的前提条件。我们发现这家欧洲运营商的现场评审标准与市长质量奖的标准完全一致。可以说，市长质量奖评审活动，有力地推动了我们与跨国运营商合作，加快了我们进入发达国际市场的步伐。”安静兴奋地说。
据了解，中兴通讯将2005年命名为自己的 “国际年”，“国际年” 的重要目标之一就是通过与众多欧美IT、电信巨头建立战略合作关系和深入推进全球华战略，不断突破发达国家的高端市场并实现市场份额的不断提升。市长质量奖的推行无疑使中兴通讯与国际电信巨头建起了一座高效沟通和对话的桥梁。
成功的战略决策成就卓越企业
市长质量奖的现场评审报告认为，最近几年，“在国际上主要的通信设备制造商普遍陷入负增长或低增长的情况下，中兴通讯年销售收入持续保持较高增长率，这充分显示了中兴通讯战略和市场的成功。”在中兴通讯，无论是在战略理念上，还是在具体的战略决策制定环节上，都形成了自己的特色。
为保证公司战略决策适应快速变化的市场，全面满足客户的需求并保证战略决策的贯彻落实，中兴通讯建立了以公司战略委员会、经营委员会、事业部级战略规划小组为核心的战略决策体系，高效、稳健的战略决策机制保证了公司的中长期战略同短期战略目标的一致。
日常管理和决策的效率一直是成长性企业面临的重要难题，中兴通讯通过多年摸索，主要通过减少机构和日程审批层次、强化全球化IT支持系统的建设等综合措施，提高决策质量。
在组织机构方面，中兴通讯采用扁平化的组织机构并坚决杜绝“大企业病”滋生。虽然公司员工人数从1998年年底的不到5000人增加至目前的27000多人，人员增加了几倍，但中兴通讯一直保持扁平化的组织机构，公司日常决策的审批环节不超过三个层次。这些举措大大提高了中兴通讯对瞬息万变的通信市场的响应能力，使得规模巨大的中兴巨轮在行进的过程中象轻舟一般敏捷和迅速。
现代企业的全球运作有赖于高效畅通的信息系统。毫不夸张的讲，中兴通讯的企业IT信息系统是国内最为先进、覆盖范围最广和最为成熟可靠的系统之一。目前，中兴通讯凭借设立在深圳总部和全球各个海外区域中心的庞大的数据处理中心高效、有序地管理着其遍布全球80余个国家的业务并向客户提供实时的业务支持以及服务。同时，中兴通讯核心的经营业务流程的也已经全部实现了全球统一网上管理和操作运行。
质量烁金
质量战略一直是中兴通讯的重点战略之一，中兴通讯在质量管理方面的特色之一是鼓励引进各种先进的管理标准和管理方法为我所用。在深圳市长质量奖推出后，中兴通讯积极推行卓越绩效模式，并将公司现行的IS09000、TL9000、六西格玛等管理工具进行了有效整合，形成了具有中兴特色的卓越绩效模式。
6西格玛管理是中兴通讯最富特色的管理工具。6西格玛管理诞生于上世纪八十年代中期的摩托罗拉，因将6西格玛卓有成效地应用于质量改进，摩托罗拉获得了1988年第一届美国国家质量奖。
中兴通讯作为国内电信行业的”第一个吃螃蟹者”，从2002年至今一直坚持不懈推进六西格玛管理，不仅在企业内部取得显著成效，还为国内多家电信运营商提供专业的六西格玛咨询服务，成为六西格玛管理在中国企业成功实施的样板。
中兴通讯6西格玛总监邱模荣举了一个例子，在中国联通的CDMA系统设备供应商中，中兴通讯是唯一的国内厂家。建网初期，中兴通讯的产品性能指标和网络运行指标相比国外设备有一定差距。通过对各项指标的全面对比和分析，中兴通讯开展了一系列针对性的6西格玛改进项目。一年左右时间，中兴通讯的CDMA系统各项性能指标和网络运行指标迅速提升，在很多方面已经赶超国外厂家，目前中兴CDMA在中国联通的份额已经超过20％。
三年多来，通过6西格玛的实施，使公司的产品和服务质量有了很大改善，客户满意度大幅度提升。同时在公司内部累计完成6SIGMA项目近2000项，总收益超过4亿元。
精诚服务铸就全球品质
2004年8月，就在举世瞩目的雅典奥运会即将开幕前的一天中年，有两名来自中国的通信工程师在位于爱琴海边的一处奥运场馆群间紧张地忙碌着。由于已徒步穿梭了5、6个小时，他们印有“ZTE中兴”字样的工作服几乎已经被汗水湿透了!随行的一名希腊籍翻译几乎是央求他们：“休息一下再往前赶吧!”但为了确保所负责的奥运通信项目按时调通，他们只有反复说服翻译一奥运是全球瞩目的赛事，奥运通信项目必须确保万无一失，必须对当地的运营商客户高度负责!
这两名工程师是来自中兴通讯的贺玉铎和劉剑飞。离奥运会开幕不到一周时间，中兴通讯承建的奥运场馆及新闻中心等16个场馆的ADSL项目终于通过了客户方希腊电信的验收，正式投入使用。这是国产设备首次担纲奥运会通信网建设。而“精诚服务”也在过硬的产品质量之外，在国际客户心中铸就了一个立体的中国通信高科技品牌。
凭借20年来积累的丰富的客户服务经验，以及建设全球数以千计个大型通信网络的经验，中兴通讯在不断开发出规范化、专业化、多元化服务产品的同时，建立了基于先进的服务理念、统一的IT平台支持下的完善的服务网络和严格的服务质量保证体系。中兴通讯于2002年对售后服务体系进行了一系列的创新，建立及完善了三大客户服务执行平台，即全球客户支持中心、返修中心和中兴通讯学院。中兴通讯客户服务体系以此三大客户服务支撑平台为依托，一个与之相配套的框架结构日趋完善。目前，中兴通讯已在全国内建立起51个代表处，全球建立起拥有100多个代表处和备件中心的机构健全、覆盖广泛的服务支撑体系。
今天，这个科学和高效的服务质量保障机制已成为中兴通讯客户服务的基石，而“关注客户需求”、“追求卓越服务”的中兴通讯服务理念成为贯穿其中的灵魂。由于在国内外卓有成效的客户工作，2004年中兴通讯被中国电子信息产业发展研究院等评为“中国通信产品服务客户满意金牌企来”。