论文部分内容阅读
摘 要：我国机构投资者发展速度非常快，在资本市场和公司外部监督中起到的作用越来越大，但同时也存在着一些问题，然而，机构投资者依旧是比较正规的组织，他们拥有雄厚的专业力量，并且信息来源相对比较丰富。因此本文选择分析机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的影响是很有意义的。本文从理论和实证两个方面，以价值相关性为视角研究机构投资者对上市公司盈余质量水平的影响研究，使用了2010年至2012年的相关数据，建立了盈余反应系数模型，明确了机构投资者持股对盈余质量的积极正面作用以及不同类型机构投资者影响作用的差异，帮助我国证券市场不断完善，使我国经济快速平稳增长。
关键词：机构投资者 盈余质量 价值相关性 盈余反应系数
一、 引言
盈余质量是衡量一定时期上市公司经营管理情况一个关键的指标，面对我国上市公司财务造假、公司业绩变化幅度大以及存在的盈余管理现状，如果能够进一步明确是什么因素在影响着盈余质量，就能对上市公司的盈余质量提高有好处[1] 。
我国机构投资者发展速度非常快，在资本市场和公司外部监督中起到的作用越来越大，但同时也存在着一些影响其发挥监督作用的问题。然而，对于盈余质量而言，机构投资者依旧是比较正规的组织，他们拥有雄厚的专业力量，并且信息来源相对比较丰富。因此，本文从价值相关性的视角入手，探讨机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的影响是很有意义的。
关于盈余质量评价，Dechow和Schrand（2004）指出，通过对盈余质量水平进行分析，将其自身的特征进行归纳，主要包括以下三个方面：第一，盈余质量是基于与决策信息相关的；第二是报告的盈余数字的质量取决于是否与公司的财务表现信息相关；第三，盈余质量是由公司自身对会计盈余指标的表现和会计体系的相关要求共同决定的[2][3]。
关于价值相关性，根据以往文献，最早使用“价值相关性”（value relevance）这一术语的是Amir et al. （1993） 的研究。而Barth et al. （2001， JAE） 则进一步认为，上市公司的会计资料如果与金融市场上股票价格具有可预测的关系，那么会计资料就具有价值相关性[4]。
笔者认为，机构投资者通过对上市公司财务相关或非财务信息来分析判断是否继续持有该上市公司的股份，其对上市公司的盈余质量水平产生很大的影响，并起到了一定的监督作用。
二、基本假设与模型建立
（一）研究假设
本文从价值相关性视角分析，通过进行大量的研究，对以下几个方面进行了验证：（1）研究我国的机构投资者对上市公司盈余质量水平产生的影响，对其结果进行验证，从而获得其相关关系；（2）对于机构投资者而言，对其进行了相应的分类。不同类型的机构投资者在投资目的、策略和手段上都会有差异，而差异又会对上市公司的盈余质量产生影响。我们希望通过盈余反应系数这一变量来检验我们对机构投资者与上市公司盈余质量水平的猜想。
1.机构投资者持股比例与上市公司盈余质量
机构投资者对市场具有导向性作用，上市公司担心机构投资者变更持股，因此上市公司更加注意自身盈余质量水平。由此我们提出本文的第一个假设：
H1：机构投资者能够对上市公司产生积极的影响，并且投资者的持股比例与企业的盈余质量存在着很大的联系，两者之间是正比例关系。他们手中的持股比例越大，会提高企业的盈余质量水平。
2.不同机构投资者持股比例与上市公司盈余质量
通过对机构投资者进行全面的研究，我们发现其分类丰富多样，其存在形式主要包括以下几个方面，即基金、银行、保险。Brickley et al（1988）对投资者的类型进行了明确的定义，其分类的依据是投资组织和上市公司之间的关系。对不同的投资者而言，投资目的和投资方式的不同会对上市企业的盈余质量水平产生较大的影响[5]。我们将这一关系扩展到上市公司的盈余质量水平上，提出了第二个假设：
H2a：与上市公司没有直接或者间接的商业业务交流的机构投资者，他们的持股比例与上市企业的盈余质量水平具有一定的促进作用，两者之间是正相关的关系，即他们持股比例越高，就能够对上市企业的盈余质量产生积极的影响，其盈余质量也就越来越高。
H2b：与上市公司存在直接或者间接的业务交流，相比于上述投资者而言，他们对上市公司的盈余质量的影响程度更小，甚至会存在负面作用。
（二）样本选择与数据来源
在本文的研究中，进行数据分析的样本主要是包括2010-2012年的证券公司所提供的数据。关于投资者的相关信息，主要是通过Wind数据库收集获得，模型中关于资产负债率、收盘价、公司成长性、公司规模和每股收益的数据来源于国泰安数据库，贝塔指数是通过锐思资源库获得。
（三）变量设计
主要变量的定义与计量办法可以从表3-1看出。
（四）研究方法与模型构建
本文章从价值相关性角度入手，采用多元回归分析方法，对机构投资者与上市公司盈余质量间的关系进行探究，因此，这篇文章以盈余反应模型为入手点，来进行相关的假设分析。根据已有文献中的模型（Fan和Wong，2002），如下式所列：＼
在基本模型的前提下，一些相关的控制变量也被引入进来，同时结合我国证券市场的波动变化和不稳定性，时间控制变量YEAR也被引入进来，由此建立了模型2。
（3.2）
三、实证检验和结果探究
（一）描述性统计分析
通过对表4-1分析可知，在选取的4410家上市公司中，基金在资本市场上市公司中持股比例的均值达到了9%，而保险和银行，其持股比例的均值没有超过1%，最大持股比例银行达到了20.75%，保险达到了93.01%，但这只是个别公司的特殊现象，因为在保险0.57%的持股比例均值下其标准差为2.601。总体来讲，机构投资者的监督职能得到了有效的执行。 （二）变量的相关性研究
文章用模型对相关变量做出了相关分析，采用的分析方法是皮尔逊相关系数分析法。分析结果如表4-2所显示。
我们从表4-2各个变量的相关数据进行分析，可以得到以下结果：其中上市公司的市场回报率以及机构投资者持股比例皆与盈余质量衡量水平有着显著正相关的关系。这个分析结果符合基本盈余反应系数模型下的预期分析。另外，机构投资者持股比例与盈余反应系数显著正相关，这一分析表明，机构投资者与上市企业的盈余质量以及证券市场股票在资本市场表现存在着密切的关系。
（三）回归结果与分析
1.机构投资者持股与盈余质量的回归分析
检测机构投资者持股与证券市场中股票上市公司会计盈余质量的关系，用到基本盈余反应系数模型中交叉变量的方法。在本次回归分析中，进行数据探究的是新增的机构投资者持股比例的数据与基本盈余反应系数相乘后的数据。如表4-5。
通过对上表的分析结果可知，机构投资者与上市公司盈余质量模型具有较高的可信度。通过采集2010年后三年的股票上市公司样本，研究得出：该模型的调整拟合优度为0.2327，F值在1%置信水平下显著，说明机构投资者持股比例模型的解释能力较强。通过对模型探究可知，机构投资者持股比例增多，有利于证券市场中股票上市企业的会计盈余质量的进一步提升。这个结论表明模型的前提假设H1成立。通过2010年后三年的回归数据处理，基本盈余反应系数模型中的假设H1得到更深一层的验证，使分析结果更具合理性和真实性。
2.不同类别机构投资者持股与盈余质量的回归分析
在模型（3.2）的前提下，我们引入了基金、保险、银行三种不同的机构投资者作为变量因素，分别检验这三种因素对股票上市公司会计盈余质量水平的影响，回归结果如表4-6所示。
由表4-6的统计结果可以得出，基金投资的公司盈余质量变量与其拥有企业的股份比例相乘得出的回归系数指标为0.0664，在1%置信水平下显著，检验了我们所提出的假设H2a，即与证券市场中股票上市公司没有商业业务往来的独立机构投资者，其持股比例与证券市场中股票证券市场中股票上市公司会计盈余质量水平呈正相关。
保险的持股比例与上市公司会计盈余质量水平变量乘积的回归系数为0.0612，但其显著性水平在10%以下，我们认为这说明保险持股对提高证券市场中股票上市公司盈余质量水平的作用的置信度并不如基金。换句话说，保险持股对提高证券市场中股票上市公司盈余质量水平的影响作用有限。
银行的持股比例与上市公司会计盈余质量水平变量乘积的回归系数为-0.1695，但其不显著。回归系数为负，这个结果说明银行在回归模型中对证券市场中股票上市公司盈余质量水平的影响作用是消极的。验证了H2b假设，即机构投资者对证券市场上的上市企业的盈余质量确实有着干扰。
四、结论
本文从理论和实证两个方面，以价值相关性为视角研究机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的影响研究，在确保回归分析质量后对结果做出以下总结：
1.机构投资者在推动公司盈余质量提高方面具有很重要的意义，证券市场的股票上市公司会计盈余质量水平的提高也会受到机构投资者的影响。尽管我国机构投资者发展迅速，但相关法律法规还存在一定缺陷，因此，需要不断加大市场监管，提高市场运作效率，帮助我国证券市场得到不断完善。
2.不同的机构投资者具有不同的发展特点和性质，要充分发挥机构投资者的促进作用。要想提高机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的促进作用，我国政府部门应出台相关法律法规来规范证券市场交易，并完善机构投资者的整体结构，以便经济得到快速平稳发展。
参考文献
[1] 王化成，佟岩.控股股东与盈余质量—基于盈余反应系数的考察[J].会计研究，2006， （2），66-74.
[2] Patricia Dechow， Weili Ge， Catherine Schrand. Understanding earnings quality： A review of the proxies， their determinants and their consequences [J]. Journal of Accounting and Economics， 2010， （50）： 344–401.
[3] Grossman， Sanford J， and Oliver D. Hart. Takeover bids，the free- rider problem， and the theory of the corporation [J].Bell Journal of Economics， 1980，11：42- 54.
[4] 吴溪.会计研究方法论[M].北京：中国人民大学出版社，2012：149-152.
[5] 谢明夏.机构投资者异质性对上市公司盈余管理的影响研究[D].安徽：安徽财经大学，2013.
关键词：机构投资者 盈余质量 价值相关性 盈余反应系数
一、 引言
盈余质量是衡量一定时期上市公司经营管理情况一个关键的指标，面对我国上市公司财务造假、公司业绩变化幅度大以及存在的盈余管理现状，如果能够进一步明确是什么因素在影响着盈余质量，就能对上市公司的盈余质量提高有好处[1] 。
我国机构投资者发展速度非常快，在资本市场和公司外部监督中起到的作用越来越大，但同时也存在着一些影响其发挥监督作用的问题。然而，对于盈余质量而言，机构投资者依旧是比较正规的组织，他们拥有雄厚的专业力量，并且信息来源相对比较丰富。因此，本文从价值相关性的视角入手，探讨机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的影响是很有意义的。
关于盈余质量评价，Dechow和Schrand（2004）指出，通过对盈余质量水平进行分析，将其自身的特征进行归纳，主要包括以下三个方面：第一，盈余质量是基于与决策信息相关的；第二是报告的盈余数字的质量取决于是否与公司的财务表现信息相关；第三，盈余质量是由公司自身对会计盈余指标的表现和会计体系的相关要求共同决定的[2][3]。
关于价值相关性，根据以往文献，最早使用“价值相关性”（value relevance）这一术语的是Amir et al. （1993） 的研究。而Barth et al. （2001， JAE） 则进一步认为，上市公司的会计资料如果与金融市场上股票价格具有可预测的关系，那么会计资料就具有价值相关性[4]。
笔者认为，机构投资者通过对上市公司财务相关或非财务信息来分析判断是否继续持有该上市公司的股份，其对上市公司的盈余质量水平产生很大的影响，并起到了一定的监督作用。
二、基本假设与模型建立
（一）研究假设
本文从价值相关性视角分析，通过进行大量的研究，对以下几个方面进行了验证：（1）研究我国的机构投资者对上市公司盈余质量水平产生的影响，对其结果进行验证，从而获得其相关关系；（2）对于机构投资者而言，对其进行了相应的分类。不同类型的机构投资者在投资目的、策略和手段上都会有差异，而差异又会对上市公司的盈余质量产生影响。我们希望通过盈余反应系数这一变量来检验我们对机构投资者与上市公司盈余质量水平的猜想。
1.机构投资者持股比例与上市公司盈余质量
机构投资者对市场具有导向性作用，上市公司担心机构投资者变更持股，因此上市公司更加注意自身盈余质量水平。由此我们提出本文的第一个假设：
H1：机构投资者能够对上市公司产生积极的影响，并且投资者的持股比例与企业的盈余质量存在着很大的联系，两者之间是正比例关系。他们手中的持股比例越大，会提高企业的盈余质量水平。
2.不同机构投资者持股比例与上市公司盈余质量
通过对机构投资者进行全面的研究，我们发现其分类丰富多样，其存在形式主要包括以下几个方面，即基金、银行、保险。Brickley et al（1988）对投资者的类型进行了明确的定义，其分类的依据是投资组织和上市公司之间的关系。对不同的投资者而言，投资目的和投资方式的不同会对上市企业的盈余质量水平产生较大的影响[5]。我们将这一关系扩展到上市公司的盈余质量水平上，提出了第二个假设：
H2a：与上市公司没有直接或者间接的商业业务交流的机构投资者，他们的持股比例与上市企业的盈余质量水平具有一定的促进作用，两者之间是正相关的关系，即他们持股比例越高，就能够对上市企业的盈余质量产生积极的影响，其盈余质量也就越来越高。
H2b：与上市公司存在直接或者间接的业务交流，相比于上述投资者而言，他们对上市公司的盈余质量的影响程度更小，甚至会存在负面作用。
（二）样本选择与数据来源
在本文的研究中，进行数据分析的样本主要是包括2010-2012年的证券公司所提供的数据。关于投资者的相关信息，主要是通过Wind数据库收集获得，模型中关于资产负债率、收盘价、公司成长性、公司规模和每股收益的数据来源于国泰安数据库，贝塔指数是通过锐思资源库获得。
（三）变量设计
主要变量的定义与计量办法可以从表3-1看出。
（四）研究方法与模型构建
本文章从价值相关性角度入手，采用多元回归分析方法，对机构投资者与上市公司盈余质量间的关系进行探究，因此，这篇文章以盈余反应模型为入手点，来进行相关的假设分析。根据已有文献中的模型（Fan和Wong，2002），如下式所列：＼
在基本模型的前提下，一些相关的控制变量也被引入进来，同时结合我国证券市场的波动变化和不稳定性，时间控制变量YEAR也被引入进来，由此建立了模型2。
（3.2）
三、实证检验和结果探究
（一）描述性统计分析
通过对表4-1分析可知，在选取的4410家上市公司中，基金在资本市场上市公司中持股比例的均值达到了9%，而保险和银行，其持股比例的均值没有超过1%，最大持股比例银行达到了20.75%，保险达到了93.01%，但这只是个别公司的特殊现象，因为在保险0.57%的持股比例均值下其标准差为2.601。总体来讲，机构投资者的监督职能得到了有效的执行。 （二）变量的相关性研究
文章用模型对相关变量做出了相关分析，采用的分析方法是皮尔逊相关系数分析法。分析结果如表4-2所显示。
我们从表4-2各个变量的相关数据进行分析，可以得到以下结果：其中上市公司的市场回报率以及机构投资者持股比例皆与盈余质量衡量水平有着显著正相关的关系。这个分析结果符合基本盈余反应系数模型下的预期分析。另外，机构投资者持股比例与盈余反应系数显著正相关，这一分析表明，机构投资者与上市企业的盈余质量以及证券市场股票在资本市场表现存在着密切的关系。
（三）回归结果与分析
1.机构投资者持股与盈余质量的回归分析
检测机构投资者持股与证券市场中股票上市公司会计盈余质量的关系，用到基本盈余反应系数模型中交叉变量的方法。在本次回归分析中，进行数据探究的是新增的机构投资者持股比例的数据与基本盈余反应系数相乘后的数据。如表4-5。
通过对上表的分析结果可知，机构投资者与上市公司盈余质量模型具有较高的可信度。通过采集2010年后三年的股票上市公司样本，研究得出：该模型的调整拟合优度为0.2327，F值在1%置信水平下显著，说明机构投资者持股比例模型的解释能力较强。通过对模型探究可知，机构投资者持股比例增多，有利于证券市场中股票上市企业的会计盈余质量的进一步提升。这个结论表明模型的前提假设H1成立。通过2010年后三年的回归数据处理，基本盈余反应系数模型中的假设H1得到更深一层的验证，使分析结果更具合理性和真实性。
2.不同类别机构投资者持股与盈余质量的回归分析
在模型（3.2）的前提下，我们引入了基金、保险、银行三种不同的机构投资者作为变量因素，分别检验这三种因素对股票上市公司会计盈余质量水平的影响，回归结果如表4-6所示。
由表4-6的统计结果可以得出，基金投资的公司盈余质量变量与其拥有企业的股份比例相乘得出的回归系数指标为0.0664，在1%置信水平下显著，检验了我们所提出的假设H2a，即与证券市场中股票上市公司没有商业业务往来的独立机构投资者，其持股比例与证券市场中股票证券市场中股票上市公司会计盈余质量水平呈正相关。
保险的持股比例与上市公司会计盈余质量水平变量乘积的回归系数为0.0612，但其显著性水平在10%以下，我们认为这说明保险持股对提高证券市场中股票上市公司盈余质量水平的作用的置信度并不如基金。换句话说，保险持股对提高证券市场中股票上市公司盈余质量水平的影响作用有限。
银行的持股比例与上市公司会计盈余质量水平变量乘积的回归系数为-0.1695，但其不显著。回归系数为负，这个结果说明银行在回归模型中对证券市场中股票上市公司盈余质量水平的影响作用是消极的。验证了H2b假设，即机构投资者对证券市场上的上市企业的盈余质量确实有着干扰。
四、结论
本文从理论和实证两个方面，以价值相关性为视角研究机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的影响研究，在确保回归分析质量后对结果做出以下总结：
1.机构投资者在推动公司盈余质量提高方面具有很重要的意义，证券市场的股票上市公司会计盈余质量水平的提高也会受到机构投资者的影响。尽管我国机构投资者发展迅速，但相关法律法规还存在一定缺陷，因此，需要不断加大市场监管，提高市场运作效率，帮助我国证券市场得到不断完善。
2.不同的机构投资者具有不同的发展特点和性质，要充分发挥机构投资者的促进作用。要想提高机构投资者对上市公司会计盈余质量水平的促进作用，我国政府部门应出台相关法律法规来规范证券市场交易，并完善机构投资者的整体结构，以便经济得到快速平稳发展。
参考文献
[1] 王化成，佟岩.控股股东与盈余质量—基于盈余反应系数的考察[J].会计研究，2006， （2），66-74.
[2] Patricia Dechow， Weili Ge， Catherine Schrand. Understanding earnings quality： A review of the proxies， their determinants and their consequences [J]. Journal of Accounting and Economics， 2010， （50）： 344–401.
[3] Grossman， Sanford J， and Oliver D. Hart. Takeover bids，the free- rider problem， and the theory of the corporation [J].Bell Journal of Economics， 1980，11：42- 54.
[4] 吴溪.会计研究方法论[M].北京：中国人民大学出版社，2012：149-152.
[5] 谢明夏.机构投资者异质性对上市公司盈余管理的影响研究[D].安徽：安徽财经大学，2013.