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摘 要：并购作为一种资本增长和规模扩张的方式，在当今企业的战略发展中占据着越来越重要的位置。在众多的并购事件中，成功并购的例子不在少数，但并购失败的案件也屡见不鲜。并购风险特别是并购财务风险常常是导致并购失败的重要原因。本文按发生的先后顺序将并购过程分为计划决策、交易执行以及并购后内部整合三个阶段，分别探讨这三个阶段中的并购风险，并提出相应的防范措施。
关键词：并购；财务风险；防范措施
并购是收购和兼并的统称，其实质是并购企业通过支付一定的对价获得目标企业经营权和控制权。并购在给企业带来协同效应、规模经济等经济效益的同时，也带来了一定的风险。其中最重要的就是财务风险。因为企业并购常会涉及到大额的资金融资和支付，会对企业的财务状况和资本结构产生巨大的影响，因此企业能否有效的控制和防范并购财务风险常常决定了并购能否成功。由此可见，对并购交易中的财务风险进行研究具有十分重要的意义。
一、并购财务风险的定义
并购财务风险是指企业由于并购活动所引起的企业财务状况恶化或者财务成果遭到损失的不确定性。企业并购中所发生的诸如文化冲突风险、管理整合风险等，最终都会反映到财务风险上来。具体来说，并购财务风险主要包括信息不对称风险、定价风险、融资风险、支付风险以及财务整合风险。
二、并购财务风险的类型
（一）计划决策阶段的财务风险
1、信息不对称风险
信息不对称普遍存在于企业并购过程中。通常来讲，目标企业对自身情况的熟悉度要远远高于并购企业对其的了解度，并且目标企业为了能从并购方获得更高的价格，往往会刻意隐瞒一些不利于并购方做出并购决策的信息。即收购企业和目标企业之间存在信息不对称和不平等。比如，当目标公司是非上市公司时，由于目标公司的财务信息等不对外公布，并购企业常常无法获知目标企业的真实信息，从而可能会付出较高的并购溢价，损害公司价值。即使目标企业是对外进行信息披露的上市公司，由于会计信息会受到目标企业人员的舞弊和操控，并购方也无法准确获知目标企业的准确信息，也会使并购决策失败。
2、定价风险
定价风险是指由于并购企业对目标企业的企业价值估价不准，从而在并购中付出了较高的对价而给企业的经营发展带来了损失。定价风险产生的原因在于两方面：一是并购企业与目标企业之间的信息不对称；另一方面是目标企业价值评估方法的不完善和不健全。在目标企业价值评估过程中，评估人员选用的评估方法不当、指标值选择不当等都会导致评估价值失真，进而导致并购价格严重偏离目标企业内在价值。
（二）交易执行阶段的财务风险
1、融资风险
并购交易往往需要并购方向目标方支付大量的资金，并购方需要进行融资以获取资金支持。融资风险主要表现在以下方面：并购方不能及时足额地筹集到并购资金、融资后企业资本结构严重失调等。常用的融资方式有内源融资和外源融资两种，其中外源融资又包括权益融资和债务融资。采用内源融资时，一方面会占用并购方宝贵的流动性资金，导致流动性不足，影响企业正常经营发展；另一方面内源融资筹集到的资金较为有限，往往会限制并购交易的规模，甚至会导致并购交易的失败。采用股权融资时，一方面，由于我国对股票融资要求较为苛刻，收购企业可能会因条件不满足而筹集不到资金或者错失良好的并购时机；另一方面，权益融资会稀释原有股东的权益，不可避免地改变原有的股权结构。采用债务融资时，由于要到期还本付息，并购方可能会因财务负担过重而陷入财务危机。
2、支付风险
支付风险主要是指与资金流动性和资本结构相关的并购资金使用风险。我国目前常用的支付方式有三种：现金支付、股票支付和混合支付。对于现金支付，虽然速度较快，简洁明了，但往往会造成并购方现金流动性不足，限制并购的规模。对于股票支付，虽然不会给并购方带来较大的现金流出，但由于我国对股票的发行、增发等都有严格的规定，往往会延误最好的并购时机。对于混合支付，虽然可以避免现金支付和股票支付的弊端，但由于混合支付不能连续的完成整个支付过程，往往会延迟整个并购过程，另外还会给后期带来较大的整合风险。
（三）内部整合阶段的财务风险
1、流动性风险
流动性风险是指并购后由于企业债务负担较重，从而出现流动性不足、支付困难的可能性。若收购企业在并购价格支付时较多的使用了内部资金，则会占用企业大量的流动性资源，从而会降低并购企业适应外部环境变化的能力，增加经营风险；若收购企业进行了大量的负债融资，则易导致债务负担过重，当现金流安排不当时，就易引发流动性风险，降低偿债能力。
2、运营风险
运营风险是指在并购完成后，并购方由于不能较好地对并购双方的各项资源有效地进行配置整合，使并购后企业实现的财务收益达不到预期财务收益的可能性。并购完成后，企业的组织结构、人事制度等都会发生巨大的变化，如果并购企业不能对并购后的各项资源进行有效整合，就很难使并购产生预期的规模经济、协同效应等。
三、并购财务风险的控制与防范
（一）完善目标企业价值评估体系
一方面，并购方应广泛收集目标企业的相关资料和信息，包括财务信息、组织结构、行业状况等，选择合理的价值评估方法，提高目标企业价值评估的准确性。另一方面，要规范评估机构，提高评估人员的专业水平和责任意识，严格把控评估质量，提高评估工作的独立性和评估结果的可靠性。
（二）拓宽融资渠道，使融资结构合理化
一方面，政府等有关部门要积极推进融资渠道创新，如建立并购基金、投资银行等。制定相关的政策规定以完善各类资本市场，为企业融资资金提供法律和制度保障。另一方面，企业在制定融资决策时，要结合企业现有的资本结构，优化融资结构，合理确定自有资本、短期债务资本、长期债务资本和权益资本的比例。
（三）创新金融工具，实现并购支付方式的多样化
一方面，并购企业应根据自身的财务特点，选择合适的支付方式。若并购方资产负债率较高，财务风险较大，并购方可以通过股票支付方式以优化企业资本结构；若并购方现金流较为充足和稳定，且发行股票成本较高，并购企业可以选择以自由资金为主的混合支付方式。另一方面，我国目前的并购支付方式还主要集中于现金支付、股票支付和混合支付三种，较多的金融工具如可转换债券、认股权证等还未得到广泛应用。创新金融工具，实现并购支付方式的多样化是弱化支付风险的重要手段。
结束语
并购是一项复杂特殊的投资活动，涉及到选择目标企业、确定支付价格、资金融资、资金支付以及并购整合等多个环节，任何一个环节出现差错都可能会导致整个并购活动的失败。因此在进行并购时，企业管理者要充分考虑到各个环节可能出现的财务风险，并根据自身情况合理制定应对措施。（作者单位：中央财经大学）
参考文献：
[1] 朱贵营.并购企业的财务风险分析[J].财会研究，2012（9）：2330.
[2] 袁媛 周瑜.企业并购财务风险及其防范[J].合作经济与科技，2014（12）：158-159.
[3] 黄薇.企业并购的财务风险分析及防范[D].西南财经大学，2007.
关键词：并购；财务风险；防范措施
并购是收购和兼并的统称，其实质是并购企业通过支付一定的对价获得目标企业经营权和控制权。并购在给企业带来协同效应、规模经济等经济效益的同时，也带来了一定的风险。其中最重要的就是财务风险。因为企业并购常会涉及到大额的资金融资和支付，会对企业的财务状况和资本结构产生巨大的影响，因此企业能否有效的控制和防范并购财务风险常常决定了并购能否成功。由此可见，对并购交易中的财务风险进行研究具有十分重要的意义。
一、并购财务风险的定义
并购财务风险是指企业由于并购活动所引起的企业财务状况恶化或者财务成果遭到损失的不确定性。企业并购中所发生的诸如文化冲突风险、管理整合风险等，最终都会反映到财务风险上来。具体来说，并购财务风险主要包括信息不对称风险、定价风险、融资风险、支付风险以及财务整合风险。
二、并购财务风险的类型
（一）计划决策阶段的财务风险
1、信息不对称风险
信息不对称普遍存在于企业并购过程中。通常来讲，目标企业对自身情况的熟悉度要远远高于并购企业对其的了解度，并且目标企业为了能从并购方获得更高的价格，往往会刻意隐瞒一些不利于并购方做出并购决策的信息。即收购企业和目标企业之间存在信息不对称和不平等。比如，当目标公司是非上市公司时，由于目标公司的财务信息等不对外公布，并购企业常常无法获知目标企业的真实信息，从而可能会付出较高的并购溢价，损害公司价值。即使目标企业是对外进行信息披露的上市公司，由于会计信息会受到目标企业人员的舞弊和操控，并购方也无法准确获知目标企业的准确信息，也会使并购决策失败。
2、定价风险
定价风险是指由于并购企业对目标企业的企业价值估价不准，从而在并购中付出了较高的对价而给企业的经营发展带来了损失。定价风险产生的原因在于两方面：一是并购企业与目标企业之间的信息不对称；另一方面是目标企业价值评估方法的不完善和不健全。在目标企业价值评估过程中，评估人员选用的评估方法不当、指标值选择不当等都会导致评估价值失真，进而导致并购价格严重偏离目标企业内在价值。
（二）交易执行阶段的财务风险
1、融资风险
并购交易往往需要并购方向目标方支付大量的资金，并购方需要进行融资以获取资金支持。融资风险主要表现在以下方面：并购方不能及时足额地筹集到并购资金、融资后企业资本结构严重失调等。常用的融资方式有内源融资和外源融资两种，其中外源融资又包括权益融资和债务融资。采用内源融资时，一方面会占用并购方宝贵的流动性资金，导致流动性不足，影响企业正常经营发展；另一方面内源融资筹集到的资金较为有限，往往会限制并购交易的规模，甚至会导致并购交易的失败。采用股权融资时，一方面，由于我国对股票融资要求较为苛刻，收购企业可能会因条件不满足而筹集不到资金或者错失良好的并购时机；另一方面，权益融资会稀释原有股东的权益，不可避免地改变原有的股权结构。采用债务融资时，由于要到期还本付息，并购方可能会因财务负担过重而陷入财务危机。
2、支付风险
支付风险主要是指与资金流动性和资本结构相关的并购资金使用风险。我国目前常用的支付方式有三种：现金支付、股票支付和混合支付。对于现金支付，虽然速度较快，简洁明了，但往往会造成并购方现金流动性不足，限制并购的规模。对于股票支付，虽然不会给并购方带来较大的现金流出，但由于我国对股票的发行、增发等都有严格的规定，往往会延误最好的并购时机。对于混合支付，虽然可以避免现金支付和股票支付的弊端，但由于混合支付不能连续的完成整个支付过程，往往会延迟整个并购过程，另外还会给后期带来较大的整合风险。
（三）内部整合阶段的财务风险
1、流动性风险
流动性风险是指并购后由于企业债务负担较重，从而出现流动性不足、支付困难的可能性。若收购企业在并购价格支付时较多的使用了内部资金，则会占用企业大量的流动性资源，从而会降低并购企业适应外部环境变化的能力，增加经营风险；若收购企业进行了大量的负债融资，则易导致债务负担过重，当现金流安排不当时，就易引发流动性风险，降低偿债能力。
2、运营风险
运营风险是指在并购完成后，并购方由于不能较好地对并购双方的各项资源有效地进行配置整合，使并购后企业实现的财务收益达不到预期财务收益的可能性。并购完成后，企业的组织结构、人事制度等都会发生巨大的变化，如果并购企业不能对并购后的各项资源进行有效整合，就很难使并购产生预期的规模经济、协同效应等。
三、并购财务风险的控制与防范
（一）完善目标企业价值评估体系
一方面，并购方应广泛收集目标企业的相关资料和信息，包括财务信息、组织结构、行业状况等，选择合理的价值评估方法，提高目标企业价值评估的准确性。另一方面，要规范评估机构，提高评估人员的专业水平和责任意识，严格把控评估质量，提高评估工作的独立性和评估结果的可靠性。
（二）拓宽融资渠道，使融资结构合理化
一方面，政府等有关部门要积极推进融资渠道创新，如建立并购基金、投资银行等。制定相关的政策规定以完善各类资本市场，为企业融资资金提供法律和制度保障。另一方面，企业在制定融资决策时，要结合企业现有的资本结构，优化融资结构，合理确定自有资本、短期债务资本、长期债务资本和权益资本的比例。
（三）创新金融工具，实现并购支付方式的多样化
一方面，并购企业应根据自身的财务特点，选择合适的支付方式。若并购方资产负债率较高，财务风险较大，并购方可以通过股票支付方式以优化企业资本结构；若并购方现金流较为充足和稳定，且发行股票成本较高，并购企业可以选择以自由资金为主的混合支付方式。另一方面，我国目前的并购支付方式还主要集中于现金支付、股票支付和混合支付三种，较多的金融工具如可转换债券、认股权证等还未得到广泛应用。创新金融工具，实现并购支付方式的多样化是弱化支付风险的重要手段。
结束语
并购是一项复杂特殊的投资活动，涉及到选择目标企业、确定支付价格、资金融资、资金支付以及并购整合等多个环节，任何一个环节出现差错都可能会导致整个并购活动的失败。因此在进行并购时，企业管理者要充分考虑到各个环节可能出现的财务风险，并根据自身情况合理制定应对措施。（作者单位：中央财经大学）
参考文献：
[1] 朱贵营.并购企业的财务风险分析[J].财会研究，2012（9）：2330.
[2] 袁媛 周瑜.企业并购财务风险及其防范[J].合作经济与科技，2014（12）：158-159.
[3] 黄薇.企业并购的财务风险分析及防范[D].西南财经大学，2007.