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进入5-6月，经济基本面发生鲜明变化：其一，库存周期的第二低点出现，增长担忧缓解；其二，政策压力缓解，地产局面缓和，政策大方向微调中；其三，美元走弱，全球局部风险缓解，风险偏好上升。我们必须重新思考资产配置的结构问题，配置回归均衡化是必选动作。
无论是从基本面还是市场面而言，5-6月都是一个重新布局的阶段，或者说市场和基本面都到了转折点。就基本面而言，3-4月的PMI出现了明显的反季节性，这是由库存周期运行的内在规律所决定的，与2012年四季度的反季节性回升具有同样的库存机理，所以这是新的库存周期向上运动中的波折而已。但就经济的短期波动特征来看，4月的PMI说明库存周期的第二低点可能已经出现，或者无论如何，经济周期在5-6月已经到了趋势性的时间拐点，这一拐点对2013年全年具有决定性意义，从现在远望2013年底的业绩结算时刻，可以说，5-6月是决胜的布局阶段。
从市场的角度看，在周期调整过程中的成长股泡沫化进程本身就说明了市场资金的宽裕，这也是市场活力的表现。但成长股与周期股的估值剪刀差过于明显，也是一种风险。这种潜在风险爆发的突破口需要基本面的变化，而5-6月正是基本面方向选择的时刻。虽然可能经济周期还是按照自己的方向去演绎，但就映射基本面的市场而言，价值股需要基本面回归，成长股需要估值回归，因此，后市无论系统性是向上还是向下，成长股与周期股都会先出现一个剪刀差收敛的过程。对于当下而言，配置回归均衡化是必选动作。而后续的经济与资金演化将产生二次分化，分化的起点很可能在5-6月间。
库存周期的双底或已出现
目前看，基本面确实在发生变化，而6月当是诸多基本面问题的转折点。首先是关于国内经济问题，3-4月经济的疲弱态势令本轮库存周期的延续性被质疑。实际上，本来2013年1-4月就是我们定义的本轮库存周期的二次探底阶段，而在这个时候，大宗价格的暴跌又对库存周期扰动非常明显。库存周期的机理就是价格问题，价格下跌自然会产生负面冲击，4月PMI购进价格环比下跌10个百分点以上，历史上看，分别于2005年5月、2008年8-10月、2010年5月、2011年10月、2012年5月出现过单月10个百分点以上的购进价格下跌幅度，而随后，分别于2005年7月、2009年1月、2010年7月、2012年8月见到短周期底部，如果购进价格大幅下跌，代表库存行为“量价齐跌”的最后一环，两个月后很大概率见到短周期的底部。所以，我们对库存周期的理解而言，二季度一定是一个低点。
在价格回落的同时，4月产成品库存不升反降，也是值得关注的问题，一方面说明需求可能并没有出现明显的恶化，这从生产端数据可以得到印证；另一方面，价格下跌推动了再次主动去库存的行为。如前所述，3月产成品库存反弹至50以上不是正常现象，必然要求再一次的去库存行为，而去库存之后，短周期才有可能重新向上。分析可见，本轮库存周期的第二低点将在二季度出现。退一步说，即便这一判断出现了失误，这一失误也将在二季度，最迟6月就明朗，所以，5-6月是一个需要重新思考的布局期。
政策在放松
除了经济的运行趋势之外，政策在6月也是一个观察期。在现有状态下，关于地产产业链的方向，市场一定是纠结的，量价上升有可能出台进一步的政策，量价下跌则又有可能成为行业基本面的最根本负面因素，注定地产在未来一段时期不会成为某种主导力量。但我们认为大概率上不会出现量价上升的现象，所以地产矛盾的缓解也是一种市场的稳定因素。此后，地产重回价值投资轨道，至少对于一些个股是如此的。除此之外，在一季度一系列的政策之后，经过对经济运行状态的分析和判断，一些政策的导向可能需要微调，这个微调的时间点应该在6月之后出现。而就目前的经济状态来看，尽管GDP的目标没有以前那么重要，但这个目标依然是最重要的，所以，政策的调整大概率上不会是朝着紧缩的方向走，这也是二三季度的方向问题。
前期，我们从理论的角度判断，中国的经济政策从凯恩斯主义向供给学派转向是个大概率事件，这个问题还有待进一步研究。6月之后，离党的十八届三中全会越来越近，三四季度是政策导向的验证期，但这个问题与市场的估值现状联系在一起，确实没那么清晰。如果我们从现在远望年底结算时刻，虽然众人皆知经济转型是大方向，但估值的泡沫化使得此类方向的超额收益值得怀疑，就算是转型政策导向被验证，也是一个了结的过程。如果考虑到重新布局的问题，那么，估值高低是不可回避的。所以，一方面，就当前低估值的周期品和消费品而言，还是需要基本面变化来推动市场的风格转换，这就显得经济基本面和政策导向的变化尤为重要；另一方面，成长股本身也需要一个辨识真伪和重新布局的过程，而在这里估值高低和基本面真伪具有同样的布局意义。
美元趋弱和风险偏好回升
我们在前期提出，二季度美元应该是偏弱的。之所以这么判断，因为美国二季度的经济增长还不会超预期的好，依然属于疲弱增长的状态。而诸如日本持续宽松、欧洲意大利危机、欧元降息等令美元走强的因素，将在二季度进入一个边际递减阶段，这些因素对美元的支撑在减弱。虽然我们一直看淡黄金和大宗价格的中期走势，但其还没到形成中期加速下跌的时刻，这次的价格暴跌作为短期的情绪宣泄或许也在某种程度上释放了短期的做空压力，所以，我们倾向于继续认为美元在二季度是偏弱的。而目前来看，欧元、日元的持续宽松，以及美国仍然维持当前的政策不变，都使得全球的流动性依然乐观，我们判断二季度是个风险偏好上升的时点，而这有利于中国经济和市场的企稳。
市场面的三种可能
经过前面一番阐述，我们无非是想说明，进入5-6月，基本面会发生变化，这种变化主要体现在三个方面。其一，库存周期的第二低点出现，增长担忧缓解；其二，政策压力缓解，地产局面缓和，政策大方向微调中；其三，美元走弱，全球局部风险缓解，风险偏好上升。基本面的鲜明变化使我们必须重新思考资产配置的结构问题。而在此时，市场面也进入了一个重要阶段，成长与周期的估值剪刀差过大，已经成为市场的潜在风险，同时，成长股内部也存在真伪问题，对这一风险的解决方式，则是由上述的基本面变化所决定的。 如果我们对二季度的判断是正确的，那么市场的模式则是经济重新开始回升，资金面维持，资金重新向着周期性价值板块配置，成长类股票受到兑现及资金重新配置影响而展开调整，周期股获得超额收益。
但这可能只是个短期现象，到了三季度，不仅仅要思考经济是不是回升，更要思考回升的力度问题。所以，一种可能是经济回升明显，资金面宽裕，价值与成长均有收益，只不过是比较相对收益问题。在这种状态下，应该伴随着美国经济的回升和外需好转，所以，非地产链的周期品，特别是长期趋弱的外需周期品值得关注。当然，由于我们认为第二库存周期的最终使命就是产业升级，成长股依然会有超额收益。此外，价格回升预期也会伴随增长而提升，与价格上升相关的上游及农业等板块存在机会。
另一种可能是经济触底回升后，下半年维持偏弱态势，此时周期品有相对超额收益，但不知维持多久，成长股补跌之后，伪成长类股票大幅回落，价值类股票因估值较低，跌幅较小，而后市场继续演绎结构性行情，继续以成长和阶段主题主导。
当然，还有一种可能，就是经济并未在二季度成功触底，市场系统性风险显现，成长股估值大幅收缩，周期股虽然估值较低，但基本面仍然形成拖累，市场趋势性下行，周期股获得相对收益。
虽然我们有倾向性的观点，但也无法判定在三季度确切会发生什么。所以，当前的回归均衡，是一种对转折的准备，当回归均衡之后，我们可以根据经济走势重新进行方向的调整，而这个均衡化的时点，应该就在5-6月。在这个时点，其一，需要在成长股中辨识真伪，我们依然倾向于产业升级，即我们所指的新中游应该属于真实成长；其二，需要关注周期股企稳反弹的可能，除了金融、地产之外，甚至可以关注一些非地产链周期品反弹的可能，目前看主要是外需链；其三，需要重新关注与价格涨跌密切相关行业的机会，因为如果经济企稳，这个位置当是一个价格低点，由此，上游及相关产业链和农业板块也不是完全没机会；其四，新一届政府及其相关部门的政策导向已经到了渐渐明朗的时刻，由此，诸如券商等行业的发展方向也会渐渐清晰。最后，远望年底的结算时刻，可能结果无法预期，但可以肯定的是，现在的均衡化就是为了年底结构性重新收敛的准备。
个性化资产配置更具价值
均衡即是刚性，是博弈各方能量消耗不得不妥协的结果。这意味着依靠短期内周期与成长自身的力量无法打破僵局，市场对外部冲击的方向与力度的分歧决定了未来非均衡的市场格局。在确定的外部力量中，改革显然较外需的冲击力要大。十八届三中全会相当于胸有成竹的“父母”，静候“女儿”把周期和成长的“贵婿”带到面前。面对“人到中年”的成熟局面，决策者的舍与得已然相当明确，未来的幸福在于共同成长而不是用青春换取存量的财富。相对长的时间内，周期与成长的总量概念越来越失去意义，结构主义将大行其道。周期与成长的各自分化、外围与中心的相互演进使得个性化的资产配置更有价值。从这个意义上讲，僵局的突破，首先要突破的是思维的刚性。
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无论是从基本面还是市场面而言，5-6月都是一个重新布局的阶段，或者说市场和基本面都到了转折点。就基本面而言，3-4月的PMI出现了明显的反季节性，这是由库存周期运行的内在规律所决定的，与2012年四季度的反季节性回升具有同样的库存机理，所以这是新的库存周期向上运动中的波折而已。但就经济的短期波动特征来看，4月的PMI说明库存周期的第二低点可能已经出现，或者无论如何，经济周期在5-6月已经到了趋势性的时间拐点，这一拐点对2013年全年具有决定性意义，从现在远望2013年底的业绩结算时刻，可以说，5-6月是决胜的布局阶段。
从市场的角度看，在周期调整过程中的成长股泡沫化进程本身就说明了市场资金的宽裕，这也是市场活力的表现。但成长股与周期股的估值剪刀差过于明显，也是一种风险。这种潜在风险爆发的突破口需要基本面的变化，而5-6月正是基本面方向选择的时刻。虽然可能经济周期还是按照自己的方向去演绎，但就映射基本面的市场而言，价值股需要基本面回归，成长股需要估值回归，因此，后市无论系统性是向上还是向下，成长股与周期股都会先出现一个剪刀差收敛的过程。对于当下而言，配置回归均衡化是必选动作。而后续的经济与资金演化将产生二次分化，分化的起点很可能在5-6月间。
库存周期的双底或已出现
目前看，基本面确实在发生变化，而6月当是诸多基本面问题的转折点。首先是关于国内经济问题，3-4月经济的疲弱态势令本轮库存周期的延续性被质疑。实际上，本来2013年1-4月就是我们定义的本轮库存周期的二次探底阶段，而在这个时候，大宗价格的暴跌又对库存周期扰动非常明显。库存周期的机理就是价格问题，价格下跌自然会产生负面冲击，4月PMI购进价格环比下跌10个百分点以上，历史上看，分别于2005年5月、2008年8-10月、2010年5月、2011年10月、2012年5月出现过单月10个百分点以上的购进价格下跌幅度，而随后，分别于2005年7月、2009年1月、2010年7月、2012年8月见到短周期底部，如果购进价格大幅下跌，代表库存行为“量价齐跌”的最后一环，两个月后很大概率见到短周期的底部。所以，我们对库存周期的理解而言，二季度一定是一个低点。
在价格回落的同时，4月产成品库存不升反降，也是值得关注的问题，一方面说明需求可能并没有出现明显的恶化，这从生产端数据可以得到印证；另一方面，价格下跌推动了再次主动去库存的行为。如前所述，3月产成品库存反弹至50以上不是正常现象，必然要求再一次的去库存行为，而去库存之后，短周期才有可能重新向上。分析可见，本轮库存周期的第二低点将在二季度出现。退一步说，即便这一判断出现了失误，这一失误也将在二季度，最迟6月就明朗，所以，5-6月是一个需要重新思考的布局期。
政策在放松
除了经济的运行趋势之外，政策在6月也是一个观察期。在现有状态下，关于地产产业链的方向，市场一定是纠结的，量价上升有可能出台进一步的政策，量价下跌则又有可能成为行业基本面的最根本负面因素，注定地产在未来一段时期不会成为某种主导力量。但我们认为大概率上不会出现量价上升的现象，所以地产矛盾的缓解也是一种市场的稳定因素。此后，地产重回价值投资轨道，至少对于一些个股是如此的。除此之外，在一季度一系列的政策之后，经过对经济运行状态的分析和判断，一些政策的导向可能需要微调，这个微调的时间点应该在6月之后出现。而就目前的经济状态来看，尽管GDP的目标没有以前那么重要，但这个目标依然是最重要的，所以，政策的调整大概率上不会是朝着紧缩的方向走，这也是二三季度的方向问题。
前期，我们从理论的角度判断，中国的经济政策从凯恩斯主义向供给学派转向是个大概率事件，这个问题还有待进一步研究。6月之后，离党的十八届三中全会越来越近，三四季度是政策导向的验证期，但这个问题与市场的估值现状联系在一起，确实没那么清晰。如果我们从现在远望年底结算时刻，虽然众人皆知经济转型是大方向，但估值的泡沫化使得此类方向的超额收益值得怀疑，就算是转型政策导向被验证，也是一个了结的过程。如果考虑到重新布局的问题，那么，估值高低是不可回避的。所以，一方面，就当前低估值的周期品和消费品而言，还是需要基本面变化来推动市场的风格转换，这就显得经济基本面和政策导向的变化尤为重要；另一方面，成长股本身也需要一个辨识真伪和重新布局的过程，而在这里估值高低和基本面真伪具有同样的布局意义。
美元趋弱和风险偏好回升
我们在前期提出，二季度美元应该是偏弱的。之所以这么判断，因为美国二季度的经济增长还不会超预期的好，依然属于疲弱增长的状态。而诸如日本持续宽松、欧洲意大利危机、欧元降息等令美元走强的因素，将在二季度进入一个边际递减阶段，这些因素对美元的支撑在减弱。虽然我们一直看淡黄金和大宗价格的中期走势，但其还没到形成中期加速下跌的时刻，这次的价格暴跌作为短期的情绪宣泄或许也在某种程度上释放了短期的做空压力，所以，我们倾向于继续认为美元在二季度是偏弱的。而目前来看，欧元、日元的持续宽松，以及美国仍然维持当前的政策不变，都使得全球的流动性依然乐观，我们判断二季度是个风险偏好上升的时点，而这有利于中国经济和市场的企稳。
市场面的三种可能
经过前面一番阐述，我们无非是想说明，进入5-6月，基本面会发生变化，这种变化主要体现在三个方面。其一，库存周期的第二低点出现，增长担忧缓解；其二，政策压力缓解，地产局面缓和，政策大方向微调中；其三，美元走弱，全球局部风险缓解，风险偏好上升。基本面的鲜明变化使我们必须重新思考资产配置的结构问题。而在此时，市场面也进入了一个重要阶段，成长与周期的估值剪刀差过大，已经成为市场的潜在风险，同时，成长股内部也存在真伪问题，对这一风险的解决方式，则是由上述的基本面变化所决定的。 如果我们对二季度的判断是正确的，那么市场的模式则是经济重新开始回升，资金面维持，资金重新向着周期性价值板块配置，成长类股票受到兑现及资金重新配置影响而展开调整，周期股获得超额收益。
但这可能只是个短期现象，到了三季度，不仅仅要思考经济是不是回升，更要思考回升的力度问题。所以，一种可能是经济回升明显，资金面宽裕，价值与成长均有收益，只不过是比较相对收益问题。在这种状态下，应该伴随着美国经济的回升和外需好转，所以，非地产链的周期品，特别是长期趋弱的外需周期品值得关注。当然，由于我们认为第二库存周期的最终使命就是产业升级，成长股依然会有超额收益。此外，价格回升预期也会伴随增长而提升，与价格上升相关的上游及农业等板块存在机会。
另一种可能是经济触底回升后，下半年维持偏弱态势，此时周期品有相对超额收益，但不知维持多久，成长股补跌之后，伪成长类股票大幅回落，价值类股票因估值较低，跌幅较小，而后市场继续演绎结构性行情，继续以成长和阶段主题主导。
当然，还有一种可能，就是经济并未在二季度成功触底，市场系统性风险显现，成长股估值大幅收缩，周期股虽然估值较低，但基本面仍然形成拖累，市场趋势性下行，周期股获得相对收益。
虽然我们有倾向性的观点，但也无法判定在三季度确切会发生什么。所以，当前的回归均衡，是一种对转折的准备，当回归均衡之后，我们可以根据经济走势重新进行方向的调整，而这个均衡化的时点，应该就在5-6月。在这个时点，其一，需要在成长股中辨识真伪，我们依然倾向于产业升级，即我们所指的新中游应该属于真实成长；其二，需要关注周期股企稳反弹的可能，除了金融、地产之外，甚至可以关注一些非地产链周期品反弹的可能，目前看主要是外需链；其三，需要重新关注与价格涨跌密切相关行业的机会，因为如果经济企稳，这个位置当是一个价格低点，由此，上游及相关产业链和农业板块也不是完全没机会；其四，新一届政府及其相关部门的政策导向已经到了渐渐明朗的时刻，由此，诸如券商等行业的发展方向也会渐渐清晰。最后，远望年底的结算时刻，可能结果无法预期，但可以肯定的是，现在的均衡化就是为了年底结构性重新收敛的准备。
个性化资产配置更具价值
均衡即是刚性，是博弈各方能量消耗不得不妥协的结果。这意味着依靠短期内周期与成长自身的力量无法打破僵局，市场对外部冲击的方向与力度的分歧决定了未来非均衡的市场格局。在确定的外部力量中，改革显然较外需的冲击力要大。十八届三中全会相当于胸有成竹的“父母”，静候“女儿”把周期和成长的“贵婿”带到面前。面对“人到中年”的成熟局面，决策者的舍与得已然相当明确，未来的幸福在于共同成长而不是用青春换取存量的财富。相对长的时间内，周期与成长的总量概念越来越失去意义，结构主义将大行其道。周期与成长的各自分化、外围与中心的相互演进使得个性化的资产配置更有价值。从这个意义上讲，僵局的突破，首先要突破的是思维的刚性。
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