论文部分内容阅读
巴菲特的成功是否可以“中国化”?笔者对此抱有高度怀疑的态度。
5月2日，全球4万多集朝圣者、投资者、旅游者等多种角色于一身的人们云集内布拉斯加州的小城奥马哈，参加伯克希尔，哈撒韦公司的年度股东大会，确切地说，他们是去围观“股神”沃伦·巴菲特(Warren Buffett)的，一起聆听他最新的“神谕”。
“股神”也确非浪得虚名——伯克希尔公司在1985年只不过是拥有3000万美元的资产和76万普通股的纺织公司，而截至2009年，其已经拥有了280亿美元的资产和74亿普通股，几乎是初始规模的1000倍。从每股账面价值看，自从成立以来，伯克希尔公司实现了26％的年复合增长率，普通股价也实现了22％的年复合增长率。这确实是个让人非常钦佩的成绩。至少在目前，他做到了每个投资者梦中都想要做到的事情——战胜市场。
但出人意料的是，这次股东大会上，巴菲特并未对市场作出更多预测，反而一力维护正深陷司法部、证监会调查漩涡的高盛公司。乃至在股东大会前接受CNBC采访时，巴菲特反复宣称，高盛在回应有关欺诈指控上“只是输掉了公关战役”，而后来之所以遭受沉重打击，只是因为高盛在回应证交会欺诈指控声明上动作太过迟缓所致。作为一个广受推崇和信任的投资家，如此轻描淡写地为一个缺乏社会责任的危机始作俑者脱罪，让人愕然。这还是那个昔日身居圣坛的股神先生吗?
我认为，巴菲特没有变，需要改变的，只是我们长期以来习惯性的盲从和依恋，巴菲特是商人而不是圣人，用他自己的话说，“我认识这家公司的每一任负责人，是高盛帮助创造了现在的伯克希尔”。正因如此，19个月前，他拿出50亿美元购买了高盛的优先股，设定的保证年收益为10％，而且“永不转换”。同时，还获得每股认购价为115美元普通股认购权，按当时股本结构计算，约为4348万股，约占高盛同期总股份的10％左右。目前，高盛股价经过大跌后，也仍在150美元一线波动。可见，巴菲特的一切表态都是为了实现一个目的或理念，即以投资标的为中心，在获取固定收益的同时实现更多盈利。
很难讲，这个目的和理念应被归类为投机还是投资。
在严格意义上来讲，作为格雷厄姆最出色的学生，巴菲特延续并将所谓的“安全边际”(margin of safety)概念清晰化。按照格雷厄姆的原意，股票只在内在价值和价格背离时才具有投资价值，以此来努力避免损失，或者以此保证获利的机会比损失的机会更大。显然，这是个过于粗糙而模糊的定义。但巴菲特在实际操作中，通过其卓越的人脉和择时能力，将“安全边际”通过优先股、认购权、协议价格折让等合同安排进一步硬化，这是其成功的关键因素之一。从历史交易情况来看，其投资的所罗门兄弟公司、高盛、通用电气等，无不是高息可转债或可转换为普通股的优先股。最近的例子又如，对高盛的优先股投资之后，巴菲特曾形象地比喻，每当秒针“滴答”一声，高盛就要付他15美元，这据说是高盛对巴菲特“雪中送炭”的报偿，但在当时看确实是稳赚的买卖。
不仅如此，巴菲特在确保安全边际的同时，很早就开始利用国民保障公司、GEICO及再保险巨头通用科隆再保险等保险公司的重组现金流放大财务杠杆。若非如此，按照26岁的巴菲特在1956年成立第一个合伙投资公司所持有的17.4万美元测算，即使计入30％的复合增长率，也不可能达到目前数百亿美元计的财富积累，换言之，帮助巴菲特成功的另一关键因素是财务杠杆。从其设立第一个合伙公司开始，每当合伙公司收益在4％以下时，巴菲特即可抽取25％；超过4％的收益，即可抽取50％。
从上述两点看，本质上，巴菲特的成功，是一个投资技巧加勇敢融资共同写就的传奇。
当然，勇敢加技术之外，还要有两大机遇帮忙：其一，巴菲特幸运地生在了美国——政治稳定，又几乎出生在史上最大熊市的最低点；其二，美国股市一直具备低市盈率、高股息率的特点。1878～2009年，美国标准晋尔500指数的长期平均市盈率只有16.34倍，同期美国标准普尔500指数的长期平均股息率高达4.38％。
综上可知，关于巴菲特的成功是否可以“中国化”的命题答案自然浮现——笔者对此抱有高度怀疑的态度。
巴氏模式难以复制
多数国内投资者，一直口耳相传着一系列关于巴菲特的童话，童话之后是神话，神话而后被妖魔化，目前则彻底堕入教条主义和神秘主义，更有若干不知来路、神头鬼脸的“本土学徒”，将西洋大神的理念简单概括成了“论质不论价”“买入并持有”的歪理。因为相信、痴迷渐至走火入魔、败去身家者不在少数。
如前所述，巴菲特公司的盈利模式并不简单，既有复杂的交易结构，更有独特的融资体制，绝难模仿，遑论复制。从当前国内产融结合的现状看，借助保险平台融资以支撑实业(主要是房地产)拓展的居多，真敢拿钱大规模砸股市的实在极少。翻来覆去，似只有一个上海新理益专门投法人股的刘益谦勉强算是个较为贴切的成功案例。
回到题目。混股市和混江湖该是一个道理，首要就是破除迷信，放弃模仿思维，探索、建立属于自己的规則。顺便想起，电影《英雄本色》里小马哥曾有过几句颇为精彩的自问自答：
“你信不信神?”
“我信。我就是神!”
确实，仅会模仿昨天的成功者，无法顺理成章地成为明天的新贵，更重要的是，巴菲特也并非永远正确。以伯克希尔2008年业绩来看，不仅曾创6年新低，且他当时不仅曾错误加仓全美最大炼油企业康菲石油，同时还固执地保持对金融股的高仓位。
知人者智，自知者明，现在就开始为对巴菲特的“迷信”祛魅吧。
5月2日，全球4万多集朝圣者、投资者、旅游者等多种角色于一身的人们云集内布拉斯加州的小城奥马哈，参加伯克希尔，哈撒韦公司的年度股东大会，确切地说，他们是去围观“股神”沃伦·巴菲特(Warren Buffett)的，一起聆听他最新的“神谕”。
“股神”也确非浪得虚名——伯克希尔公司在1985年只不过是拥有3000万美元的资产和76万普通股的纺织公司，而截至2009年，其已经拥有了280亿美元的资产和74亿普通股，几乎是初始规模的1000倍。从每股账面价值看，自从成立以来，伯克希尔公司实现了26％的年复合增长率，普通股价也实现了22％的年复合增长率。这确实是个让人非常钦佩的成绩。至少在目前，他做到了每个投资者梦中都想要做到的事情——战胜市场。
但出人意料的是，这次股东大会上，巴菲特并未对市场作出更多预测，反而一力维护正深陷司法部、证监会调查漩涡的高盛公司。乃至在股东大会前接受CNBC采访时，巴菲特反复宣称，高盛在回应有关欺诈指控上“只是输掉了公关战役”，而后来之所以遭受沉重打击，只是因为高盛在回应证交会欺诈指控声明上动作太过迟缓所致。作为一个广受推崇和信任的投资家，如此轻描淡写地为一个缺乏社会责任的危机始作俑者脱罪，让人愕然。这还是那个昔日身居圣坛的股神先生吗?
我认为，巴菲特没有变，需要改变的，只是我们长期以来习惯性的盲从和依恋，巴菲特是商人而不是圣人，用他自己的话说，“我认识这家公司的每一任负责人，是高盛帮助创造了现在的伯克希尔”。正因如此，19个月前，他拿出50亿美元购买了高盛的优先股，设定的保证年收益为10％，而且“永不转换”。同时，还获得每股认购价为115美元普通股认购权，按当时股本结构计算，约为4348万股，约占高盛同期总股份的10％左右。目前，高盛股价经过大跌后，也仍在150美元一线波动。可见，巴菲特的一切表态都是为了实现一个目的或理念，即以投资标的为中心，在获取固定收益的同时实现更多盈利。
很难讲，这个目的和理念应被归类为投机还是投资。
在严格意义上来讲，作为格雷厄姆最出色的学生，巴菲特延续并将所谓的“安全边际”(margin of safety)概念清晰化。按照格雷厄姆的原意，股票只在内在价值和价格背离时才具有投资价值，以此来努力避免损失，或者以此保证获利的机会比损失的机会更大。显然，这是个过于粗糙而模糊的定义。但巴菲特在实际操作中，通过其卓越的人脉和择时能力，将“安全边际”通过优先股、认购权、协议价格折让等合同安排进一步硬化，这是其成功的关键因素之一。从历史交易情况来看，其投资的所罗门兄弟公司、高盛、通用电气等，无不是高息可转债或可转换为普通股的优先股。最近的例子又如，对高盛的优先股投资之后，巴菲特曾形象地比喻，每当秒针“滴答”一声，高盛就要付他15美元，这据说是高盛对巴菲特“雪中送炭”的报偿，但在当时看确实是稳赚的买卖。
不仅如此，巴菲特在确保安全边际的同时，很早就开始利用国民保障公司、GEICO及再保险巨头通用科隆再保险等保险公司的重组现金流放大财务杠杆。若非如此，按照26岁的巴菲特在1956年成立第一个合伙投资公司所持有的17.4万美元测算，即使计入30％的复合增长率，也不可能达到目前数百亿美元计的财富积累，换言之，帮助巴菲特成功的另一关键因素是财务杠杆。从其设立第一个合伙公司开始，每当合伙公司收益在4％以下时，巴菲特即可抽取25％；超过4％的收益，即可抽取50％。
从上述两点看，本质上，巴菲特的成功，是一个投资技巧加勇敢融资共同写就的传奇。
当然，勇敢加技术之外，还要有两大机遇帮忙：其一，巴菲特幸运地生在了美国——政治稳定，又几乎出生在史上最大熊市的最低点；其二，美国股市一直具备低市盈率、高股息率的特点。1878～2009年，美国标准晋尔500指数的长期平均市盈率只有16.34倍，同期美国标准普尔500指数的长期平均股息率高达4.38％。
综上可知，关于巴菲特的成功是否可以“中国化”的命题答案自然浮现——笔者对此抱有高度怀疑的态度。
巴氏模式难以复制
多数国内投资者，一直口耳相传着一系列关于巴菲特的童话，童话之后是神话，神话而后被妖魔化，目前则彻底堕入教条主义和神秘主义，更有若干不知来路、神头鬼脸的“本土学徒”，将西洋大神的理念简单概括成了“论质不论价”“买入并持有”的歪理。因为相信、痴迷渐至走火入魔、败去身家者不在少数。
如前所述，巴菲特公司的盈利模式并不简单，既有复杂的交易结构，更有独特的融资体制，绝难模仿，遑论复制。从当前国内产融结合的现状看，借助保险平台融资以支撑实业(主要是房地产)拓展的居多，真敢拿钱大规模砸股市的实在极少。翻来覆去，似只有一个上海新理益专门投法人股的刘益谦勉强算是个较为贴切的成功案例。
回到题目。混股市和混江湖该是一个道理，首要就是破除迷信，放弃模仿思维，探索、建立属于自己的规則。顺便想起，电影《英雄本色》里小马哥曾有过几句颇为精彩的自问自答：
“你信不信神?”
“我信。我就是神!”
确实，仅会模仿昨天的成功者，无法顺理成章地成为明天的新贵，更重要的是，巴菲特也并非永远正确。以伯克希尔2008年业绩来看，不仅曾创6年新低，且他当时不仅曾错误加仓全美最大炼油企业康菲石油，同时还固执地保持对金融股的高仓位。
知人者智，自知者明，现在就开始为对巴菲特的“迷信”祛魅吧。