现代金融学在其经典框架下(如有效市场、资本资产定价模型等),对股票市场进行了大量的研究,取得了很多成果,但是也有一些无法解释的市场异象,本文研究的就是其中的动量效应与反转效应。最早,涉足反转效应实证的是Debond, Thaler (1987),他们将形成期和持有期定为3年到5年来研究美国股市的股票回报率,结果发现过去5年到3年表现差的股票,在以后3年到5年的时间里反而表现的很好,收益率较高；过去5年到3年表现好的股票,收益率却出现了反转,这是人们第一次发现反转效应的存在。此后,Jegadeesh, Lehmann (1990)通过实证分析,证实了美国股票市场中的确存在着显著的短期反转效应；Jegadeesh, Titman(1993)通过对美国股票市场的股票收益率进行分析,最终发现3个月至12个月的动量组合具有显著的动量效应。总体来说,大多数实证结果表明,国外股票市场的确存在中长期的动量效应与反转效应。至于动量效应与反转效应的成因分析,国外研究主要是两个方向进行的：理性框架与非理性框架。在理性框架下,Fama-French (1992)试图通过其三因素模型来解释动量效应和反转效应,他们认为动量效应、反转效应并不是市场无效的证据,它们只是偶尔存在于理性市场当中,由于风险β会随着时间变化,所以动量效应的超额收益来源于风险变化的补偿,模型可以解释长期的反转效应,但仍然无法解释中期的动量效应。Moskwitz&Grinblatt (1999)用四因子模型来研究动量效应,他们认为动量效应带来的超额收益源于行业因素。非理性框架下,Daniel, Subrahmanyam&Hirshleifer (1998)构造了DHS模型,认为“反应过度”引起了动量效应,“反应不足”引起了反转效应。而Hong, Stein (1999)提出了HS模型,该模型却认为动量效应、反转效应分别是由于“反应不足”和“反应过度”引起的。Barberis,Shleifer＆Vishny(1998)的BSV模型与HS模型相一致。国内对动量效应、反转效应的研究主要是集中在A股市场。王永宏、赵学军(2001)研究了沪深两市于1993年前上市的所有股票后,认为市场存在明显的反转效应却并没有发现动量效应。周琳杰(2002)认为在中国股票市场上,的确存在着动量效应,但是这只有在极短期的时间内才成立。王之飞(2011)研究了我国中小板市场中的动量效应和反转效应,实证结果显示我国中小板市场中不存在动量效应；柴菁敏(2012)发现短期中,有些动量策略显著为正,有些动量策略显著为负,并用三因素模型对成因进行了分析,结果证明三因素模型不能解释动量效应与反转效应的超额收益。国内对动量效应与反转效应的成因分析也是从理性、非理性两个角度进行探讨的。理性框架下,徐信忠(2006)利用单因子模型CAPM和三因素模型FF进行分析,发现FF三因素模型能够部分解释动量效应的超额收益,并认为：大SIZE的动量策略收益要高于小S工ZE动量策略,高B/M的股票动量组合的收益要小于低B/M的动量策略。但是,马超群,张浩(2005)实证发现利用单因素模型CAPM,和Frama-French模型探究动量策略的收益来源,发现这两个模型都无法解释反转效应的超额收益。非理性框架下,赵宇龙(1998)认为A股市场对预期的利好信息存在过度反应,对预期的利空信息反应不足；宋希武、刘力(2000)发现我国股票市场中存在投资者对自己能力过度自信的现象,这将引起股价变动在短期中呈现正相关关系而长期中呈现负相关关系,这就能在一定程度上说明我国股票市场存在过度反应。综上,国内关于动量效应与反转效应的研究结果为：我国A股市场的中长期动量效应并不明显,只在短期显示出动量效应；相反,中长期反转效应显著,总体来讲我国A股市场存在明显的反转效应。至于成因,大多数研究证明有效市场中的模型,如FF模型并不能很好地解释动量效应的超额收益；而,行为金融学却能在逻辑上定性地解释成因,如：A股市场对预期的利好信息存在过度反应,对预期的利空信息反应不足引起了动量效应。在上文的基础上,现在来谈谈本文的写作目的及意义：第一,关于动量效应与反转效应,国内目前几乎没有与创业板这个细分市场相关的实证分析；第二,国内对动量效应(抑或反转效应)的研究期限集中于中长期,而短期研究相当少,所以本文想探究在短期中是否存在动量效应与反转效应以及利用两种效应投资是否有效；第三,假设我国存在做空机制且的确存在动量效应与反转效应,那么哪种(J,K)组合才是最优的动量策略或者反转策略(收益最高)?；第四,尝试探究动量效应与反转效应的成因。总样本的研究方法：本文选取在创业板市场2010年11月前上市的股票,并将分析区间定为2011年1月-2014年2月,共计153周,134只股票。利用与Jegadeesh&Titman (1993)相类似的方法,将形成期J,持有期K分别定为1、2、3、4、6、8周,形成32个动量策略WP-LP来验证创业板市场是否存在动量效应,若,WP-LP显著为正,则说明存在动量效应,若WP-LP显著为负,则说明存在逆转效应。实证结果：我国创业板市场的短期(2周至8周)动量效应并不存在,只有在形成期超短的时候(1周)持有期K>1,才表现出显著的动量效应,并且动量策略收益较低,持有期为2、3、4的时候获得的最高周收益也不到O.5%,若考虑交易成本,则收益更微,WP组合与动量组合WP-LP平均每周收益率随着持有期K时间的增加呈现出负相关的关系。当J>1时,市场短期逆转效应十分明显,即2周至8周的反转效应显著,其中(8,2)组合中的逆转策略-(WP-LP)收益最大,平均每周能获得1.5%的收益；当J>1时,LP组合的平均每周收益率随着形成期J与持有期K时间的增加而增大,反WP-LP组合(反转策略)的平均每周收益率随着形成期J的增加而增大,但是与持有期的关系却没有明显的规律。动量策略与反转策略有效性实证结果：将总体样本分为2段,前77周,后76周,具体实证方法和研究总体样本时一样。当J>1且K>1时,子样本1与子样本2所对应的(J, K) WP-LP组合都显著为负,说明两个样本所对应(J,K)都表现为反转效应,反转策略通过检验,反转策略有效。当J=1时,样本1中的(1,2)、(1,4)、(1,6)显著为正,样本2中的动量组合不显著且结果又正有负,所以动量策略没有通过检验,动量策略无效。熊市投资策略建议：熊市期间(假如我国存在做空机制),实证结果显示最佳的反转策略为(2,1)组合,平均每周收益率1.32%。牛市投资策略建议：牛市期间,当随着持有期K的增加,牛市反转策略LP-WP的平均周收益率也跟着增加；当持有期相同的情况下,形成期长的牛市反转策略LP-WP的收益高于形成期短的牛市反转策略LP-WP,所以,处于牛市时期进行反转策略时,应当尽量将形成期延长来考察股票过去的表现,并适当延长持有期,这样方能获得较好的收益。本文对动量效应和反转效应成因分析的结果如下。理性框架下,通过CAPM模型进行检验,实证结果显示除了(1,1)组合外,所有组合的截距项α都显著大于零且所有的8个组合的拟合优度R2都十分的小,说明CAPM模型对被解释变量的解释力度很差,CAMP模型并没有解释所有风险因素,基于CAPM的单因素风险解释模型,不能解释我国创业板市场中的动量效应与反转效应的超额收益。非理性框架下,①基于HS模型,HS模型认为市场的动量效应与反转效应分别源于“趋势投资者”的“反应不足”和“信息观察者”的“反应过度”,“趋势投资者”会根据“信息观察者”的行为而采取跟随策略,所以“信息观察者”会引起显著的“羊群效应”,这符合我国市场中机构投资者和大量散户的投资者结构类型,本文结合GEM市场的实际情况,改进了HS模型的设定,增加了特殊动量交易者(如各类私募)并发现该类投资者是GEM中的动量效应与反转效应的“催化剂”,该模型下很好地解释我国市场中“追涨杀跌”,“齐涨齐跌”等现象,符合本文的实证结果,说明了为什么极短期内J=1,市场表现为动量效应,当J>1时表现为反转效应。②基于BSV模型,该模型也认为动量效应与反转效应分别源于“反应不足”和“反应过度”,该模型将投资者进行决策时的状态分为两类：1、保守性偏差2、选择性偏差。选择性偏差(投资者专业能力差)是一种反应不足,保守性偏差(模拟了投资者规避风险的心理)是一种反应过度,我国大量的散户投资者的专业素质都不高,这符合模型对选择性偏差的设定。③基于DHS模型,DHS模型的结论在形式上与上述两个模型相反,但笔者认为它们其实并不矛盾,只是对“反应不足”和“反应过度”的定义不同罢了。模型认为,开始时拥有私人信息的投资者反映过度,以至于过度乐观,推动了股票的持续上涨,引起动量效应,随着公共信息的逐步到来,私人信息投资者慢慢修正策略,从而形成反转,我国股票市场内幕信息等问题正与此模型相符,从而也解释了本文实证部分的结论：极短期内J=1,市场表现为动量效应。但是行为金融学只是从逻辑上定性地分析,缺乏数据分析的有利支撑,这也是本文成因分析的不足之处,因此这是以后笔者试图去改进的方面。