“特质波动率之谜”,即有实证研究发现股票特质波动率与预期收益率负相关的现象,引起了资产定价领域很多学者的关注。本文通过研究中国股票市场上特有的融资约束和融券约束逐步放开的事件对于特质波动率溢价的影响,探讨了融资和融券约束对股票定价和市场有效性的影响。本文通过在Miller(1977)的模型中引入融资约束,论证了融资约束和融券约束对于特质波动率溢价的非对称性影响。融券约束使得特质波动率高的股票被高估,特质波动率与股票收益率负相关;而融资约束使得特质波动率高的股票被低估,特质波动率与收益率正相关。基于2000年1月-2017年12月的中国股票市场的数据,本文发现融资约束和融券约束放松后,股票特质波动率下降,即股票不确定性降低。在两融约束放松前,中国A股市场存在显著的特质波动率负溢价现象;在两融约束放松后,特质波动率负溢价仍显著,而且特质波动率负溢价的绝对值随着融资交易活跃度的增加而增加。这表明在中国市场上融券约束占主导,而且两融约束放松后,中国市场上仍存在较高的隐性融券成本,融券约束并未得到有效地放松,市场有效性并未得到改善。