人民币汇率波动特征实证研究:2005-2009

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本文以2005年7月21日汇率改革后的美元/人民币、欧元/人民币、日元/人民币、港元/人民币以及英镑/人民币的对数差分时间序列作为研究对象。GARCH模型拟合结果显示,除欧元/人民币外,其余四组汇率的波动持续性都非常强,其中人民币兑美元和港元汇率系统不可能依靠自身的力量达到稳定状态。而外部对日元和英镑汇率系统的冲击虽然持久,但仍会缓慢消失。英镑和美元的波动记忆性最强,港币的波动记忆性最弱。这可能是由于人民币盯住的货币篮子包括英镑和美元,从而导致人民币兑英镑和美元的波动记忆性特别强。外部冲击并不有助于汇率稳定,但外部冲击对汇率波动的影响程度不同:对港币的影响最大,最弱为美元和英镑。这也反映了货币当局人为地将人民币兑美元和英镑的波动幅度控制在狭小的范围内,从而平滑了美元和英镑的波幅。EGARCH模型显示人民币兑欧元和港币不存在显著的杠杆效应,而日元的杠杆效应最明显,美元和英镑的杠杆效应最弱。这反映了外汇市场上,人们对英镑和美元汇率稳定的信心,故好消息和坏消息对汇率冲击力度的差别不大。但对日元的信心则不强烈,好消息对日元市场的影响不明显,但坏消息却会对日元市场带来巨大的冲击。就人民币兑美元、港币和英镑对数收益率序列而言,2005年7月21日至2009年4月30日日汇率数据的GARCH和EGARCH模型均未能完全消除均值方程残差的ARCH效应,但根据汇率走势和波动图形,改变时间序列长度,对汇率时间序列重新进行GARCH和EGARCH模型估计,则能完全消除均值方程残差的ARCH效应。这可能是由于不同时间段,央行对汇率的干涉力度不同,导致不同时间段的波动差异很大,无法用同一个模型来消除残差ARCH效应。尽管2008年7月1日至2009年3月30日的欧元/人民币对数收益率序列GARCH(1,1)模型残差不再存在ARCH效应,但是ARCH项系数仍统计不显著,原因在于欧元预测误差随时间变化并且依赖于过去误差的程度弱于美元等外币,这可能是由于欧元/人民币汇率市场不太容易受谣言、政局变动等的影响。改变时间序列长度后,日元/人民币模型残差仍存在ARCH效应。这可能是由于日元预测误差随时间变化并且依赖于过去误差的程度很强烈,即使缩小样本容量,仍然无法用一个模型拟合以消除残差的ARCH效应。Theil不相等系数(U)显示预测结果不理想,偏倚比例和方差比例说明,预测结果不理想的主要原因在于预测值的方差过大地偏离了预测值的方差,而非预测的系统误差过大。在国际外汇市场,ARCH模型之所以趋于合理,最重要的原因就是国际外汇市场庞大,任何人已不可能操纵外汇市场。而人民币汇率受到国家的严格管制,汇率波动性难以准确刻画。这就要求实行人民币汇率制度改革,增加人民币汇率形成机制的灵活性,从而更好地规避汇率风险。鉴于外部冲击会加强汇率的波动性,并且这种波动有较强的记忆性,,所以对外汇进行干预时,时机和力度的选择非常重要,不当的外汇干预可能会放大汇率风险。
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