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摘 要：随着社会保障水平的不断提升、人口老龄化进程的加快、医疗保健支出的膨胀增长，就业矛盾的激化，社会保障支出不断上升，同时，宏观经济因素例如汇率利率，物价上涨等因素，使社会保障缺口面临着贬值的风险，本文社会保障基金缺口的原因分析，现状和未来趋势等多个方面对我国社会保障基金进行全面剖析，以实现我国社保基金的缺口。
关键词：社保基金投资管理 模式选择 保值增值
一、社会保障基金投资研究背景
据最新统计调查，全国社保基金理事会公布了2015年社保基金投资收益额为2294.61亿元，投资收益率为15.19%，远超同期的通货膨胀率。在超过15年的发展历程中，全国社保基金的规模和投资范围不断扩大和增长，较好地实现了保值增值。我国社会保障基金一直在实践中不断的探索和发展属于自己的最优的投资模式和发展运行模式。虽然起步和发展的较晚，但是发展得较快，从社会保障制度的历史沿革来看， 2000年9月，全国社会保障基金理事会成立。2001年7月，全国社保基金首次“试水”股市。2001年12月，全国社会保障基金理事会第一届理事大会第一次会议。2001年12月13日，财政部和劳动保障部公布了《全国社会保障基金投资管理暂行办法》。2015年4月1日，国务院会议部署了四大举措扩大社保基金的投资范围，国务院会议部署了四大举措扩大社保基金的投资范围：是把社保基金债券投资范围扩展到地方政府债券，并将企业债和地方政府债券投资比例从10%提高到20%；二是将基金直接股权投资的范围，从中央管理企业的改制或改革试点项目，扩大到中央企业及其子公司，以及地方具有核心竞争力的行业龙头企业包括优质民营企业；三是将基金的信托贷款投资比例上限由5%提高到10%，加大对保障性住房、城市基础设施等项目的参与力度；四是允许基金按规定在全国银行间一级市场直接投资同业存单。
二 社保基金缺口
1.社保基金缺口未来趋势。根据现在养老金收付水平看，在20年左右时间内，用当年收入可以支付当年支出，20年后收支缺口迅速扩大。如果对个人缴费账户做实，现在养老金收支就有缺口。因此，我建议由国务院主管部门负责，吸引有关研究机构和专家参加，对我国20年后养老金收支缺口进行预测，从而确定养老金收支政策。但实际上，如果按照当前的宏观经济发展水平以及通膨率、物价水平，即使20年，收支缺口应该是加剧的。
2.社保基金缺口分析。
2.1从人口结构看社保基金缺口。2050年前后，人口总量达到峰值，而老龄化的加剧伴随着这一递增过程。我国从2003年前后进入老龄化社会，并且这一趋势始终在加强（预计2035年是第一个高峰，所以说20年）。考虑到一切外部因素，如经济发展带来的生存环境、医疗条件的改善，城镇化推进（根据最近的统计报告，城市人口已经首度超过农村人口）；以及一些内部因素，如生存成本的提高如物价、教育成本等提高，都会进一步增强生育的替代效应，目前的生育水平已经远低于人口维持生育替代水平，人口性别结构严重失调带来的光棍问题等，都会加强老龄化的趋势。所以从20年的尺度来看，老龄化指标不会出现拐点，最大的可能是大大加剧。
2.2从宏观经济来看社保基金缺口。中国能否在20年内保持经济总量年增量在9%，仍然是个未知数。9%这个指标是否符合科学发展观的要求，咱也不好说。不过窃以为，即使保持了这样的发展速度，填补收支缺口的难度那是相当大的。
2.3从社会保障的范畴来看社保基金缺口。收支的重点和难点主要是社会保险，社会保险中又可以看到养老和医疗这两块。而这两块的支出和老龄化密切正相关。 城镇养老实行统筹账户、个人账户结合的方式。社会统筹跟着通膨率，和当地工资水平走，并且适当体现一下“共享经济繁荣成果”，这一块的支出应该是增。个人账户，完全积累的模式，本来比较固定的支出，但是要考虑到“空账”，隐含了债务。医保支出完全覆盖不住。现在有一些改革在探索，比如镇江的医药改革等等，20年能否摸着石头过得了河，还不得而知。有一个忽视的因素，就是双轨制，也就是公务员的养老医疗不是走的社保基金，是走的财政。这一块的支出是不计入社保收支的，我国有全球最大的公务员体系，而且这个群体有过度消费的倾向（或者变相的消费，比如家里人看病用公务员的卡），这个支出规模是很大的。虽然双轨制现在已经逐渐取消，但是养老金并轨仍然需要很长的路走。
3.我国社保基金的基金缺口原因分析。
3.1养老金管理的现收现付制度。现在的中年人和年轻人所缴纳的养老金，其实相当一部分是支付给了已经退休的老人。如果能一直现收现付下去，养老金也不会出问题。不过国内现在还存在人口结构变化的问题。年轻人越来越少，老年人将会越来越多——这是计划生育政策造成的后果。因此未来现收现付制度很可能也无法推行下去。这就是推迟退休年龄的根本来源。这一点在社会引起的反弹特别强烈，尤其是在退休金制度双轨制的情况下（我国的一大特色就是双轨制）。
3.2养老金目前所面临的危机，还由政府对养老金的管理方式和国内的情况所决定。政府机构对于养老金的管理使用最原始的方式，大量养老金都存在银行里，甚至据说还没争取过高利息的存款方式（真不知道他们都怎么办事的）。数据显示，按收入细分，基本养老金的收入中仅有2.04%来自于利息收入，而有82.8%依靠养老金的征缴。這种实质上的现收现付而非自我维持的基金模式非常危险，若养老金征缴不再能覆盖支付，整个系统便将崩溃。在补充养老保险计划方面，业绩赶不上通胀则是最大的问题。当前补充养老金在固定收益、短期及权益类资产上的配置比例分别为51%、38%及11%，2010年加权平均回报率仅为3.41%，未能跑赢当年5.4%的通胀水平。这种令人失望的业绩将使得参保人失去信心，可能进一步导致补充养老金规模的收缩。即使是回报率较好的全国社保基金，也有其固有的问题。数据显示，全国社保基金2001年至2010年平均回报率为9.17%，但其回报高度依赖于权益类投资，约占其资产的1/3，远高于国际平均水平。此种结构具有很高的潜在风险，并可能导致基金的高波动性。作为国家缓冲机制，稳定性是首要目标，资产配置应更倾向于追求适中且稳健的回报，社保基金的做法并不那么可靠。 3.3我国的养老金储备太少。美国到去年底是20万亿左右，但是第一支柱只有2万亿美金，占10%。二支柱63%，三支柱占27%，后面两个支柱占了90%。我们国家正好是倒过来的，我们一共是36000亿左右，这样就是前面一支柱是90%，二支柱是10。这是储蓄性的，不是投资性的养老。所以说第三支柱属于三无状态，可以见得我们国家养老金储备过低。过低是可以肯定的。一般国际上发达国家的人均水平都在五六万美金，我们现在400美金都不到。跟周边比较都低，包括印度，巴西、俄罗斯、金砖四国，我们也属于最低的。（第一支柱是国家立法强制性规定的，我国目前有统筹和账户这2个缴费型的层次，但有些国家是三个层次构成；第二支柱是企业提供的自愿型养老计划，我国就是企业年金；第三支柱是个人购买的商业保险之类。）从第一支柱的情况来看，我国现在缴费的比例非常高，企业基本养老缴费平均28%，远远高于全球平均水平，企业加上其他社会保障资金的话，可能达到60%，企业的负担非常严重，所以第一支柱提高养老金储备的可能不大。第二支柱和第三支柱的情况一般很难实现转移，即这部分资金很难付给以前没有加入这部分养老准备的人。所以加大第二支柱和第三支柱的养老金储备，在中期并没有多大的缓解作用，只能是对以前养老金储备过低的一种修正。
三、社保基金的资产配置
在社保出现缺口的时候，财政压力很大情况下，有可能也重新需要考虑资产配置来最大化风险调整后的收益水平。在国外越来越多的社保及退休基金选择超配，在保持稳定的同时取得了不错的成绩的情况下，中国社保基金为什么不采用这种资产配置方法？中国社保基金的投资是由全国社会保障基金理事会负责的，这是个事业单位。社保基金是基本保险，不需要太高的收益，重要的是稳定地保值增值，因此几乎只能承担无风险收益。社保基金理事会的核心理事都是省部级官员，投资赚了跟他们没关系，一旦亏了那可是会动摇国之根基，要掉脑袋的。这些因素决定了中国社保基金不会去追求风险溢价。其实各国都有类似情况，社会保险只提供最基本保障，追求的是广覆盖、低水平、可持续和促发展。以美国为例，美国养老金体系由三部分构成，第一部分是全国统筹的社会养老保险（OASDI）计划；第二部分是雇主发起设立的私人养老金，它包括以401（K）为代表的DC计划，还有传统的DB计划；第三部分是家庭个人开设的个人退休账户（IRA）或购买的商业人寿保险，以及用于养老的住房、储蓄或投资等计划。其中，第二和第三部分在美国人养老保障中超过60%。而全国统筹的社会养老保险则主要承担最低保障的作用。美国社会养老保险基金自创设以来一直坚持不入市，并规定当年收支结余只能投资财政部特别发行的国债。以401（K）为代表的美国私人养老金则可以入市投资，而且重点投资共同基金，其中股票型基金投资占比高达50%左右，但股票投资一般不超过20%。只有未来出现了民营的社保基金，更加市场化的运作，其投资组合中才可能会加大风险投资和对冲基金的资产配置规模，但短期内风投和对冲想拉社保作为机构LP，还需要很长的路要走。
四、中国社保基金的现状
中国的社保目前主要问题是养老和医保，相比较而言，养老的问题更突出。由于推行时间晚，政府又没有一次性投入资金以解决社保推行前的职工养老，因此，一直以来的做法是以新人的缴费发老人的退休工资。对于传统的工业城市，养老金一直存在巨大缺口，比如上海，保守估计一年的缺口也是以百亿计的。新兴城市相对好很多，以前有些上海周边的新城曾经公开以只要按最低基数为员工缴纳社保作为招商引资的优惠政策。（这也是为什么上海养老金的企业缴交比例是员工工资的22%，而深圳只有14%的原因）。社保法推出后，社保全国统筹，但一来，具体如何统筹似乎至今没有出台规定，二来，董保华教授有一个观点：统筹级别越高，出现危机就越早。所以，养老金危机的确很有可能已经迫在眉睫了。目前人社部只承认有缺口，但认为还在可控范围内，国家也意识到了这个问题，对于养老金缺口问题，已经有央企红利的一部分填充养老金的安排，但相比而言实在是杯水车薪。在弥补社保缺口方面，上海有一些经验，比如每年1/3以上企业要接受社保审计，要求企业严格足额缴纳，发现缴纳不足额的，一般足额补缴后并无处罚，但只要发现了第一次，以后连续三年都必须接受社保审计。可惜这样的经验在全国推广的难度也很大，由于执行规范，上海并未因此加剧企业与政府的矛盾，但在其他地方如果执行，则有许多操作上的风险。
参考文献：
[1]王洪春，卢海元著.美国社会保障基金投资管理与借鉴[M]. 中国社会科学出版社， 2006.
[2]赵飞. 我国社会保障基金投資及其风险研究[D]. 吉林大学.2008.
[3]孔微巍，谭奎静. 完善我国社会保障基金投资运营机制对策研究[J]. 经济研究导刊. 2008（12）.
[4]冯臻，郑志远. 市场经济体制下社会保障基金的投资运营[J]. 科教文汇（下旬刊）. 2008（05）.
[5]卢纯佶. 社保基金管理之重——保值增值[J]. 中国劳动保障. 2010（02）.
[6]胡英.我国社会保障基金投资运营研究[D].吉林大学.2009.
[7]陈正光.胡永国. 智利和新加坡养老个人账户的比较分析[J]. 华中科技大学学报（社会科学版）. 2003（06）.
关键词：社保基金投资管理 模式选择 保值增值
一、社会保障基金投资研究背景
据最新统计调查，全国社保基金理事会公布了2015年社保基金投资收益额为2294.61亿元，投资收益率为15.19%，远超同期的通货膨胀率。在超过15年的发展历程中，全国社保基金的规模和投资范围不断扩大和增长，较好地实现了保值增值。我国社会保障基金一直在实践中不断的探索和发展属于自己的最优的投资模式和发展运行模式。虽然起步和发展的较晚，但是发展得较快，从社会保障制度的历史沿革来看， 2000年9月，全国社会保障基金理事会成立。2001年7月，全国社保基金首次“试水”股市。2001年12月，全国社会保障基金理事会第一届理事大会第一次会议。2001年12月13日，财政部和劳动保障部公布了《全国社会保障基金投资管理暂行办法》。2015年4月1日，国务院会议部署了四大举措扩大社保基金的投资范围，国务院会议部署了四大举措扩大社保基金的投资范围：是把社保基金债券投资范围扩展到地方政府债券，并将企业债和地方政府债券投资比例从10%提高到20%；二是将基金直接股权投资的范围，从中央管理企业的改制或改革试点项目，扩大到中央企业及其子公司，以及地方具有核心竞争力的行业龙头企业包括优质民营企业；三是将基金的信托贷款投资比例上限由5%提高到10%，加大对保障性住房、城市基础设施等项目的参与力度；四是允许基金按规定在全国银行间一级市场直接投资同业存单。
二 社保基金缺口
1.社保基金缺口未来趋势。根据现在养老金收付水平看，在20年左右时间内，用当年收入可以支付当年支出，20年后收支缺口迅速扩大。如果对个人缴费账户做实，现在养老金收支就有缺口。因此，我建议由国务院主管部门负责，吸引有关研究机构和专家参加，对我国20年后养老金收支缺口进行预测，从而确定养老金收支政策。但实际上，如果按照当前的宏观经济发展水平以及通膨率、物价水平，即使20年，收支缺口应该是加剧的。
2.社保基金缺口分析。
2.1从人口结构看社保基金缺口。2050年前后，人口总量达到峰值，而老龄化的加剧伴随着这一递增过程。我国从2003年前后进入老龄化社会，并且这一趋势始终在加强（预计2035年是第一个高峰，所以说20年）。考虑到一切外部因素，如经济发展带来的生存环境、医疗条件的改善，城镇化推进（根据最近的统计报告，城市人口已经首度超过农村人口）；以及一些内部因素，如生存成本的提高如物价、教育成本等提高，都会进一步增强生育的替代效应，目前的生育水平已经远低于人口维持生育替代水平，人口性别结构严重失调带来的光棍问题等，都会加强老龄化的趋势。所以从20年的尺度来看，老龄化指标不会出现拐点，最大的可能是大大加剧。
2.2从宏观经济来看社保基金缺口。中国能否在20年内保持经济总量年增量在9%，仍然是个未知数。9%这个指标是否符合科学发展观的要求，咱也不好说。不过窃以为，即使保持了这样的发展速度，填补收支缺口的难度那是相当大的。
2.3从社会保障的范畴来看社保基金缺口。收支的重点和难点主要是社会保险，社会保险中又可以看到养老和医疗这两块。而这两块的支出和老龄化密切正相关。 城镇养老实行统筹账户、个人账户结合的方式。社会统筹跟着通膨率，和当地工资水平走，并且适当体现一下“共享经济繁荣成果”，这一块的支出应该是增。个人账户，完全积累的模式，本来比较固定的支出，但是要考虑到“空账”，隐含了债务。医保支出完全覆盖不住。现在有一些改革在探索，比如镇江的医药改革等等，20年能否摸着石头过得了河，还不得而知。有一个忽视的因素，就是双轨制，也就是公务员的养老医疗不是走的社保基金，是走的财政。这一块的支出是不计入社保收支的，我国有全球最大的公务员体系，而且这个群体有过度消费的倾向（或者变相的消费，比如家里人看病用公务员的卡），这个支出规模是很大的。虽然双轨制现在已经逐渐取消，但是养老金并轨仍然需要很长的路走。
3.我国社保基金的基金缺口原因分析。
3.1养老金管理的现收现付制度。现在的中年人和年轻人所缴纳的养老金，其实相当一部分是支付给了已经退休的老人。如果能一直现收现付下去，养老金也不会出问题。不过国内现在还存在人口结构变化的问题。年轻人越来越少，老年人将会越来越多——这是计划生育政策造成的后果。因此未来现收现付制度很可能也无法推行下去。这就是推迟退休年龄的根本来源。这一点在社会引起的反弹特别强烈，尤其是在退休金制度双轨制的情况下（我国的一大特色就是双轨制）。
3.2养老金目前所面临的危机，还由政府对养老金的管理方式和国内的情况所决定。政府机构对于养老金的管理使用最原始的方式，大量养老金都存在银行里，甚至据说还没争取过高利息的存款方式（真不知道他们都怎么办事的）。数据显示，按收入细分，基本养老金的收入中仅有2.04%来自于利息收入，而有82.8%依靠养老金的征缴。這种实质上的现收现付而非自我维持的基金模式非常危险，若养老金征缴不再能覆盖支付，整个系统便将崩溃。在补充养老保险计划方面，业绩赶不上通胀则是最大的问题。当前补充养老金在固定收益、短期及权益类资产上的配置比例分别为51%、38%及11%，2010年加权平均回报率仅为3.41%，未能跑赢当年5.4%的通胀水平。这种令人失望的业绩将使得参保人失去信心，可能进一步导致补充养老金规模的收缩。即使是回报率较好的全国社保基金，也有其固有的问题。数据显示，全国社保基金2001年至2010年平均回报率为9.17%，但其回报高度依赖于权益类投资，约占其资产的1/3，远高于国际平均水平。此种结构具有很高的潜在风险，并可能导致基金的高波动性。作为国家缓冲机制，稳定性是首要目标，资产配置应更倾向于追求适中且稳健的回报，社保基金的做法并不那么可靠。 3.3我国的养老金储备太少。美国到去年底是20万亿左右，但是第一支柱只有2万亿美金，占10%。二支柱63%，三支柱占27%，后面两个支柱占了90%。我们国家正好是倒过来的，我们一共是36000亿左右，这样就是前面一支柱是90%，二支柱是10。这是储蓄性的，不是投资性的养老。所以说第三支柱属于三无状态，可以见得我们国家养老金储备过低。过低是可以肯定的。一般国际上发达国家的人均水平都在五六万美金，我们现在400美金都不到。跟周边比较都低，包括印度，巴西、俄罗斯、金砖四国，我们也属于最低的。（第一支柱是国家立法强制性规定的，我国目前有统筹和账户这2个缴费型的层次，但有些国家是三个层次构成；第二支柱是企业提供的自愿型养老计划，我国就是企业年金；第三支柱是个人购买的商业保险之类。）从第一支柱的情况来看，我国现在缴费的比例非常高，企业基本养老缴费平均28%，远远高于全球平均水平，企业加上其他社会保障资金的话，可能达到60%，企业的负担非常严重，所以第一支柱提高养老金储备的可能不大。第二支柱和第三支柱的情况一般很难实现转移，即这部分资金很难付给以前没有加入这部分养老准备的人。所以加大第二支柱和第三支柱的养老金储备，在中期并没有多大的缓解作用，只能是对以前养老金储备过低的一种修正。
三、社保基金的资产配置
在社保出现缺口的时候，财政压力很大情况下，有可能也重新需要考虑资产配置来最大化风险调整后的收益水平。在国外越来越多的社保及退休基金选择超配，在保持稳定的同时取得了不错的成绩的情况下，中国社保基金为什么不采用这种资产配置方法？中国社保基金的投资是由全国社会保障基金理事会负责的，这是个事业单位。社保基金是基本保险，不需要太高的收益，重要的是稳定地保值增值，因此几乎只能承担无风险收益。社保基金理事会的核心理事都是省部级官员，投资赚了跟他们没关系，一旦亏了那可是会动摇国之根基，要掉脑袋的。这些因素决定了中国社保基金不会去追求风险溢价。其实各国都有类似情况，社会保险只提供最基本保障，追求的是广覆盖、低水平、可持续和促发展。以美国为例，美国养老金体系由三部分构成，第一部分是全国统筹的社会养老保险（OASDI）计划；第二部分是雇主发起设立的私人养老金，它包括以401（K）为代表的DC计划，还有传统的DB计划；第三部分是家庭个人开设的个人退休账户（IRA）或购买的商业人寿保险，以及用于养老的住房、储蓄或投资等计划。其中，第二和第三部分在美国人养老保障中超过60%。而全国统筹的社会养老保险则主要承担最低保障的作用。美国社会养老保险基金自创设以来一直坚持不入市，并规定当年收支结余只能投资财政部特别发行的国债。以401（K）为代表的美国私人养老金则可以入市投资，而且重点投资共同基金，其中股票型基金投资占比高达50%左右，但股票投资一般不超过20%。只有未来出现了民营的社保基金，更加市场化的运作，其投资组合中才可能会加大风险投资和对冲基金的资产配置规模，但短期内风投和对冲想拉社保作为机构LP，还需要很长的路要走。
四、中国社保基金的现状
中国的社保目前主要问题是养老和医保，相比较而言，养老的问题更突出。由于推行时间晚，政府又没有一次性投入资金以解决社保推行前的职工养老，因此，一直以来的做法是以新人的缴费发老人的退休工资。对于传统的工业城市，养老金一直存在巨大缺口，比如上海，保守估计一年的缺口也是以百亿计的。新兴城市相对好很多，以前有些上海周边的新城曾经公开以只要按最低基数为员工缴纳社保作为招商引资的优惠政策。（这也是为什么上海养老金的企业缴交比例是员工工资的22%，而深圳只有14%的原因）。社保法推出后，社保全国统筹，但一来，具体如何统筹似乎至今没有出台规定，二来，董保华教授有一个观点：统筹级别越高，出现危机就越早。所以，养老金危机的确很有可能已经迫在眉睫了。目前人社部只承认有缺口，但认为还在可控范围内，国家也意识到了这个问题，对于养老金缺口问题，已经有央企红利的一部分填充养老金的安排，但相比而言实在是杯水车薪。在弥补社保缺口方面，上海有一些经验，比如每年1/3以上企业要接受社保审计，要求企业严格足额缴纳，发现缴纳不足额的，一般足额补缴后并无处罚，但只要发现了第一次，以后连续三年都必须接受社保审计。可惜这样的经验在全国推广的难度也很大，由于执行规范，上海并未因此加剧企业与政府的矛盾，但在其他地方如果执行，则有许多操作上的风险。
参考文献：
[1]王洪春，卢海元著.美国社会保障基金投资管理与借鉴[M]. 中国社会科学出版社， 2006.
[2]赵飞. 我国社会保障基金投資及其风险研究[D]. 吉林大学.2008.
[3]孔微巍，谭奎静. 完善我国社会保障基金投资运营机制对策研究[J]. 经济研究导刊. 2008（12）.
[4]冯臻，郑志远. 市场经济体制下社会保障基金的投资运营[J]. 科教文汇（下旬刊）. 2008（05）.
[5]卢纯佶. 社保基金管理之重——保值增值[J]. 中国劳动保障. 2010（02）.
[6]胡英.我国社会保障基金投资运营研究[D].吉林大学.2009.
[7]陈正光.胡永国. 智利和新加坡养老个人账户的比较分析[J]. 华中科技大学学报（社会科学版）. 2003（06）.