量化分析发现，周期类行业与防守型行业之间的板块轮动每3个季度左右便会发生交替，现在是向防御型板块轮动的时候。
　　我们看空已经有很长的一段时间了，但如今可以期盼黎明前的一线曙光——中国经济正悄然进入复苏阶段，但不太可能出现市场所期待的V型反弹。市场普遍预测经济增长将于今年第二季度走出低谷，我们的预测并非与此大相径庭。事实上，经济增速见底、通胀压力放缓以及市场利率下降都是经济逐渐筑底回暖的一些迹象。
　　尽管如此，即使货币政策已转向支持经济复苏，但外汇占款持续减少使基础货币难以大幅扩张，而贷款需求持续疲弱也意味着信贷不大可能出现像2009年那样的大幅增长。在房地产调控不能全面放松的前提下，发展商已积压了一年多的库存，并一直在囤积现金以防“寒冬”。尽管中国将再次着手于基础设施建设，但并不能完全冲销房地产投资的下降。因此，经济复苏的力度仍将会受制于有限的信贷增长幅度，股市的复苏也将是缓慢而温和的。这是我们有别于市场共识之处。
　　周期类股票表现强劲，但似已提前反映了经济将进入复苏阶段；现在应转而关注防守型股票。尽管市场基本上一致强烈看多，但我们并不急于实施激进的投资策略。应该注意到的是，周期类股票自2011年四季度以来相对表现强势，导致周期类股票与防守型股票之间相对收益的背离再次达到极值。再者，伴随着周期性行业股价强劲的相对回报是周期类股票盈利预测的上调。这些行业的盈利预测自2011年四季度以来持续上升。这些情况表明周期类股票已大致反映了经济将逐渐复苏的情况，而投资策略也应转向趋于谨慎。
　　我们的量化分析发现，周期类行业与防守型行业之间的板块轮动每3个季度左右便会发生交替。而且，诚如教科书里所述，随着经济在经济周期里的不同阶段运行，不同的行业在相对应的阶段里成为股票市场的主导。以往周期类股票与防守型股票之间相对收益的极端背离往往伴随着市场阶段性的顶部和底部，如2009年8月和2011年4月大市的重要顶部，以及2008年3月和2011年10月大市的重要底部。周期类股票自2011年10月以来已持续领涨了大市约3个季度，我们认为，现在是向防御型板块轮动的时候。
　　由量化宽松政策所引发的技术性修复反弹只是昙花一现，基于美联储近期已调低了其对经济增长和通胀的预测，市场共识认为美联储已准备就绪，作出下一轮量化宽松的行动。问题是，这样的投资策略似乎有点太简单了。若这些增加市场流动性的措施的确行之有效的话，为什么这些措施却未能为股市带来趋势性的反转？举例说，第二轮量化宽松计划在2010年11月份开始实施，市场却应声而下，而在宣布采取扭曲操作后的两周内，市场却不改颓势， 持续暴跌。此外，市场普遍认为现时股市估值便宜。然而，较低的估值倍数只是从一个侧面反映出市场流动性紧张的情况，若如前所述，银行信贷扩张幅度有限，市场的流动性也不太可能大规模地改善，估值也不太可能大幅修复。
　　按揭抵押证券或将成为美联储大规模资产购买行动（LSAPs）的下一个目标，相信市场投资者的情绪也将受到短暂的提振。然而，按揭市场结构性的转变，意味着按揭市场从利率下调之中的受益已今非昔比，而到如今宽松的货币政策对市场的信号作用亦将大幅减少。
　　欧洲方面，欧洲试图注入市场流动性以解决主权偿付危机。近期欧元区稳定机制对西班牙银行作出的财政援助相当于意大利和西班牙须在自由市场上支付6％-7%的借贷成本，而后却以1%的利率向需要救助的对象发放贷款。显然，从经济学的角度来考虑这将是不可持续的。在经济逐渐复苏的过程风险犹存，而于期间进行投资犹如摸着石头过河。回想一下2008年底至2009年初的股票市场情况。投资者应保持审慎，并利用货币宽松政策诱出的技术性反弹转向防守类型股票。
　　作者为交通银行（国际）研究部董事总经理首席策略师