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6月19日，濮阳惠成（300481.SZ）开始网上申购，公司主要从事顺酐酸酐衍生物等精细化学品的研发、生产、销售，主要产品包括四氢苯酐、六氢苯酐、甲基四氢苯酐、甲基六氢苯酐、纳迪克酸酐等。
不过，《证券市场周刊》记者发现，近三年，濮阳惠成身陷业绩泥潭，且愈陷愈深。2012-2014年，濮阳惠成的营业收入增速分别为38.66%、4.89%、-4.27%;净利润增速的下滑幅度更甚，分别为46.96%、3.61%和-33.22%。
对此，濮阳惠成解释称，因原材料价格不断下降导致产品价格不断下降，（导致）主营业务收入增幅低于销量增速。但是，在原材料和产品价格双双剧降之际，2014年其4000多万元的存货却未计提任何坏账准备。
除此之外，濮阳惠成对主要募投项目进展以及预计投资收益等重要信息只字未提，且其主要产品销量增速也大幅下滑，能否及时消化新增产能仍有待市场考证。
业绩迷雾重重
濮阳惠成控股股东为奥成化工，其持有濮阳惠成3960万股，占总股本的66%，王中锋、杨瑞娜夫妇持有奥成化工100%股权，为濮阳惠成实际控制人。
濮阳惠成表示，“公司经营情况良好，具有较强的盈利能力、持续发展能力，预计在未来经营环境未发生重大变化的前提下，公司仍将具有较强持续盈利能力。”
实际上，濮阳惠成经营业绩增速已经连续多年持续下滑，2014年更是出现营收、净利润双双负增长，其“具有较强持续盈利能力”一说不攻自破。
财务数据显示，2012-2014年，濮阳惠成营业收入增速分别为38.66%、4.89%、-4.27%;同期营业利润增速为37.92%、4.48%和-1.42%;其净利润增速下滑幅度更大，分别为46.96%、3.61%和-33.22%。
《证券市场周刊》记者发现，濮阳惠成2014年在毛利率未变的情况下，净利润剧降主要是政府补助的大幅缩水及补缴税款所致。
2012年、2013年，濮阳惠成营业外收支净额基本在800万元左右，可2014年却为-1110万元。首先，2014年计入当期损益的政府补助只有484万元，较2013年减少319万元，影响当期净利润近7个百分点;其次，濮阳惠成2014年营业外支出1601万元，较2013年暴增284倍。
对此，濮阳惠成的解释是，主要为公司补缴以前年度由于出口退税率差异形成的多退税款。濮阳惠成表示，在税务主管部门组织的税务自查中，公司发现全关通信息网（一家外贸海关服务类专业网站，致力于為用户提供准确、快捷、全面、权威的外贸与海关数据查询及外贸资讯）中六氢苯酐、甲基四氢苯酐、甲级六氢苯酐等产品的增值税出口退税率为9%（此前濮阳惠成一直按13%扣除），与公司出口产品所享受退税率存在差异……为避免可能存在的税收风险，降低后续经营风险，濮阳惠成2014年11月17日经股东大会批准，缴纳之前由于退税率差异可能形成的多退税款。
问题不止于此，《证券市场周刊》记者还发现，濮阳惠成的主要产品销售价格连续两年大幅下滑。2014年，濮阳惠成销售收入的前三甲分别为甲基四氢苯酐、六氢苯酐、四氢苯酐，三者贡献了80%销售收入。这三款主要产品销售价格已经连续两年下滑，其中2013年、2014年甲基四氢苯酐平均销售价格增幅为-2.80%和-2.24%，六氢苯酐平均销售价格增幅为-11.77%和-6.46%，四氢苯酐平均销售价格增幅为-13.71%和-10.11%。
对此，濮阳惠成解释称，因原材料价格不断下降导致产品价格不断下降，（导致）主营业务收入增幅低于销量增速，原材料价格若出现持续大幅波动，将不利于公司的生产预算及成本控制，短期内会对公司正常经营产生不利影响。
然而，在原材料和产品价格双双剧降之际，2014年濮阳惠成4000多万元的存货却未计提任何坏账准备。濮阳惠成主要原材料有顺酐、丁二烯、混合碳四、混合碳五等，2014年上述四种原材料价格变动幅度分别为-12.56%、-9.59%、-13.95%和1.09%。
2012-2014年，濮阳惠成的存货余额分别为2576万元、3133万元、4396万元。2012年、2013年，濮阳惠成也只是分别对原材料计提了54万元、38万元跌价准备，2014年没有任何计提坏账准备。濮阳惠成的存货包括原材料、在产品、产成品和周转材料，其中产成品占比最大，2012-2014年，产成品账面余额分别为1430万元、1880万元和3464万元，分别占存货的55.51%、60.01%和78.80%，可在主要产品销售价格连续大幅下滑之际，2012-2014年濮阳惠成对产成品没有计提坏账准备。
“销售模式”一栏显示，濮阳惠成以直销方式销售产品，客户按性质分为终端客户（销售占比60%）和贸易商客户（销售占比40%）。蹊跷的是，濮阳惠成终端客户销售增速已经连续两年负增长，近三年销售增速降幅达50多个百分点;对贸易商销售收入的增速虽有所下滑，但却远低于终端客户。2012-2014年，对终端客户的销售收入增速分别为44.39%、-1.38%、-7.39%，对贸易商的销售收入增速分别为28.63%、17.22%、0.91%。
在濮阳惠成的前五大客户中，2012-2014年对仪征市锦泰能源有限公司（下称“锦泰能源”）的销售金额分别为4232万元、4542万元、1193万元，占比分别为11.31%、11.58%、3.18%。
工商资料显示，锦泰能源成立于2010年6月10日，注册资本只有50万元，法定代表人为杜丽珠。
这样一家注册资本只有50万的新公司，如何在三年间为濮阳惠成贡献上亿元的销售收入？招股书中对此没有详细解释。
濮阳惠成多次表示，公司的生产组织是在参考订单情况的基础上，根据市场整体供需状况及过往季节性波动因素安排生产。 截至2015年3月12日，濮阳惠成正在履行且单笔合同金额超过50万元人民币的销售合同只有两个，合同金额合计只有85.56万美元。
募投项目新增产能消化存疑
此次IPO，濮阳惠成拟募集资金1.46亿元，分别投向“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物扩产项目”、“研发中心项目”和“其他与主营业务相关的营运资金项目”。
濮阳惠成表示，产能不足已成为公司进一步发展壮大的瓶颈，影响了公司的战略规划实施，为解决产能瓶颈，公司计划在原有15000吨/年顺酐酸酐衍生物生产产能的基础上，通过募投项目新增产能15000吨。同时，公司将利用自身综合优势，优化产品结构，提升高毛利产品的产能比重……
此外，濮阳惠成在“加快募投项目进度，争取早日实现项目预期收益”中还表示，本次募投项目之一“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物扩产项目”着眼于扩大公司顺酐酸酐衍生物产能，效益良好，利润水平较高。为了加快募投项目进度，本次募集资金到位后，发行人将会加快募投项目的实施并实现销售，尽早实现项目预期收益，增强未来几年股东的回报。
“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物擴产项目”建设周期为36个月，可濮阳惠成对项目进展以及项目预计投资收益却是只字未提。
“市场前景分析”一栏显示，“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物扩产项目”完成后，濮阳惠成六氢苯酐设计产能将增至10000吨。据预测，在保持四氢苯酐2011年国内、国外市场占有率的情况下，2015年公司六氢苯酐的销量将达到10527吨。
实际上，濮阳惠成六氢苯酐销量的增速已经连续大幅下滑，2014年甚至出现负增长，2012-2014年，濮阳惠成六氢苯酐销量分别为7015吨、7534吨、7328吨，同期增速分别为32.53%、7.40%、-2.73%。
除此之外，濮阳惠成还拟将甲基六氢苯酐产能将增至5000吨。濮阳惠成预测，2015年该产品销售数量为2514吨，与设计产能有较大差距。
对此，濮阳惠成表示，国产甲级六氢苯酐目前在质量上仍达不到国际先进水平，随着行业内部分技术研发实力较强的公司突破产品质量瓶颈，进口替代效应将会给这些公司带来市场占有率的提升以及丰厚的产品利润……公司将采取积极的营销措施，努力拓展国内外市场。
而濮阳惠成的甲基六氢苯酐销售情况也并不理想。2012-2014年，濮阳惠成的甲基六氢苯酐销量分别为1014吨、943吨、1008吨，同期增速分别为-10.11%、-7.01%、6.89%。
综上所述，濮阳惠成募投项目新增产能能否及时消化，仍有待考证。
不过，《证券市场周刊》记者发现，近三年，濮阳惠成身陷业绩泥潭，且愈陷愈深。2012-2014年，濮阳惠成的营业收入增速分别为38.66%、4.89%、-4.27%;净利润增速的下滑幅度更甚，分别为46.96%、3.61%和-33.22%。
对此，濮阳惠成解释称，因原材料价格不断下降导致产品价格不断下降，（导致）主营业务收入增幅低于销量增速。但是，在原材料和产品价格双双剧降之际，2014年其4000多万元的存货却未计提任何坏账准备。
除此之外，濮阳惠成对主要募投项目进展以及预计投资收益等重要信息只字未提，且其主要产品销量增速也大幅下滑，能否及时消化新增产能仍有待市场考证。
业绩迷雾重重
濮阳惠成控股股东为奥成化工，其持有濮阳惠成3960万股，占总股本的66%，王中锋、杨瑞娜夫妇持有奥成化工100%股权，为濮阳惠成实际控制人。
濮阳惠成表示，“公司经营情况良好，具有较强的盈利能力、持续发展能力，预计在未来经营环境未发生重大变化的前提下，公司仍将具有较强持续盈利能力。”
实际上，濮阳惠成经营业绩增速已经连续多年持续下滑，2014年更是出现营收、净利润双双负增长，其“具有较强持续盈利能力”一说不攻自破。
财务数据显示，2012-2014年，濮阳惠成营业收入增速分别为38.66%、4.89%、-4.27%;同期营业利润增速为37.92%、4.48%和-1.42%;其净利润增速下滑幅度更大，分别为46.96%、3.61%和-33.22%。
《证券市场周刊》记者发现，濮阳惠成2014年在毛利率未变的情况下，净利润剧降主要是政府补助的大幅缩水及补缴税款所致。
2012年、2013年，濮阳惠成营业外收支净额基本在800万元左右，可2014年却为-1110万元。首先，2014年计入当期损益的政府补助只有484万元，较2013年减少319万元，影响当期净利润近7个百分点;其次，濮阳惠成2014年营业外支出1601万元，较2013年暴增284倍。
对此，濮阳惠成的解释是，主要为公司补缴以前年度由于出口退税率差异形成的多退税款。濮阳惠成表示，在税务主管部门组织的税务自查中，公司发现全关通信息网（一家外贸海关服务类专业网站，致力于為用户提供准确、快捷、全面、权威的外贸与海关数据查询及外贸资讯）中六氢苯酐、甲基四氢苯酐、甲级六氢苯酐等产品的增值税出口退税率为9%（此前濮阳惠成一直按13%扣除），与公司出口产品所享受退税率存在差异……为避免可能存在的税收风险，降低后续经营风险，濮阳惠成2014年11月17日经股东大会批准，缴纳之前由于退税率差异可能形成的多退税款。
问题不止于此，《证券市场周刊》记者还发现，濮阳惠成的主要产品销售价格连续两年大幅下滑。2014年，濮阳惠成销售收入的前三甲分别为甲基四氢苯酐、六氢苯酐、四氢苯酐，三者贡献了80%销售收入。这三款主要产品销售价格已经连续两年下滑，其中2013年、2014年甲基四氢苯酐平均销售价格增幅为-2.80%和-2.24%，六氢苯酐平均销售价格增幅为-11.77%和-6.46%，四氢苯酐平均销售价格增幅为-13.71%和-10.11%。
对此，濮阳惠成解释称，因原材料价格不断下降导致产品价格不断下降，（导致）主营业务收入增幅低于销量增速，原材料价格若出现持续大幅波动，将不利于公司的生产预算及成本控制，短期内会对公司正常经营产生不利影响。
然而，在原材料和产品价格双双剧降之际，2014年濮阳惠成4000多万元的存货却未计提任何坏账准备。濮阳惠成主要原材料有顺酐、丁二烯、混合碳四、混合碳五等，2014年上述四种原材料价格变动幅度分别为-12.56%、-9.59%、-13.95%和1.09%。
2012-2014年，濮阳惠成的存货余额分别为2576万元、3133万元、4396万元。2012年、2013年，濮阳惠成也只是分别对原材料计提了54万元、38万元跌价准备，2014年没有任何计提坏账准备。濮阳惠成的存货包括原材料、在产品、产成品和周转材料，其中产成品占比最大，2012-2014年，产成品账面余额分别为1430万元、1880万元和3464万元，分别占存货的55.51%、60.01%和78.80%，可在主要产品销售价格连续大幅下滑之际，2012-2014年濮阳惠成对产成品没有计提坏账准备。
“销售模式”一栏显示，濮阳惠成以直销方式销售产品，客户按性质分为终端客户（销售占比60%）和贸易商客户（销售占比40%）。蹊跷的是，濮阳惠成终端客户销售增速已经连续两年负增长，近三年销售增速降幅达50多个百分点;对贸易商销售收入的增速虽有所下滑，但却远低于终端客户。2012-2014年，对终端客户的销售收入增速分别为44.39%、-1.38%、-7.39%，对贸易商的销售收入增速分别为28.63%、17.22%、0.91%。
在濮阳惠成的前五大客户中，2012-2014年对仪征市锦泰能源有限公司（下称“锦泰能源”）的销售金额分别为4232万元、4542万元、1193万元，占比分别为11.31%、11.58%、3.18%。
工商资料显示，锦泰能源成立于2010年6月10日，注册资本只有50万元，法定代表人为杜丽珠。
这样一家注册资本只有50万的新公司，如何在三年间为濮阳惠成贡献上亿元的销售收入？招股书中对此没有详细解释。
濮阳惠成多次表示，公司的生产组织是在参考订单情况的基础上，根据市场整体供需状况及过往季节性波动因素安排生产。 截至2015年3月12日，濮阳惠成正在履行且单笔合同金额超过50万元人民币的销售合同只有两个，合同金额合计只有85.56万美元。
募投项目新增产能消化存疑
此次IPO，濮阳惠成拟募集资金1.46亿元，分别投向“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物扩产项目”、“研发中心项目”和“其他与主营业务相关的营运资金项目”。
濮阳惠成表示，产能不足已成为公司进一步发展壮大的瓶颈，影响了公司的战略规划实施，为解决产能瓶颈，公司计划在原有15000吨/年顺酐酸酐衍生物生产产能的基础上，通过募投项目新增产能15000吨。同时，公司将利用自身综合优势，优化产品结构，提升高毛利产品的产能比重……
此外，濮阳惠成在“加快募投项目进度，争取早日实现项目预期收益”中还表示，本次募投项目之一“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物扩产项目”着眼于扩大公司顺酐酸酐衍生物产能，效益良好，利润水平较高。为了加快募投项目进度，本次募集资金到位后，发行人将会加快募投项目的实施并实现销售，尽早实现项目预期收益，增强未来几年股东的回报。
“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物擴产项目”建设周期为36个月，可濮阳惠成对项目进展以及项目预计投资收益却是只字未提。
“市场前景分析”一栏显示，“1.5万吨/年顺酐酸酐衍生物扩产项目”完成后，濮阳惠成六氢苯酐设计产能将增至10000吨。据预测，在保持四氢苯酐2011年国内、国外市场占有率的情况下，2015年公司六氢苯酐的销量将达到10527吨。
实际上，濮阳惠成六氢苯酐销量的增速已经连续大幅下滑，2014年甚至出现负增长，2012-2014年，濮阳惠成六氢苯酐销量分别为7015吨、7534吨、7328吨，同期增速分别为32.53%、7.40%、-2.73%。
除此之外，濮阳惠成还拟将甲基六氢苯酐产能将增至5000吨。濮阳惠成预测，2015年该产品销售数量为2514吨，与设计产能有较大差距。
对此，濮阳惠成表示，国产甲级六氢苯酐目前在质量上仍达不到国际先进水平，随着行业内部分技术研发实力较强的公司突破产品质量瓶颈，进口替代效应将会给这些公司带来市场占有率的提升以及丰厚的产品利润……公司将采取积极的营销措施，努力拓展国内外市场。
而濮阳惠成的甲基六氢苯酐销售情况也并不理想。2012-2014年，濮阳惠成的甲基六氢苯酐销量分别为1014吨、943吨、1008吨，同期增速分别为-10.11%、-7.01%、6.89%。
综上所述，濮阳惠成募投项目新增产能能否及时消化，仍有待考证。