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摘 要：近年来随着经济全球化的深入，有越来越多的中国企业开始进行跨国发展，跨国并购便是国内企业发展海外业务的重要方式。然而由于法律环境、财务制度、企业文化等的不同，不少企业在跨国并购中整合不力，使企业的财务状况大幅恶化，因此本文以美的集团并购德国库卡为案例，研究企业跨国并购的财务绩效评价，为国内企业进行跨国并购提供依据。
关键词：跨国并购;财务绩效;美的集团
一、并购案例
1.案例简介
德国库卡是世界顶级的机器人公司，在工业控制系统、驱动系统等领域具有全球领先的地位，能够为中国工业智能4.0的转型提供必要的技术支持，同时也是美的集团质量升级战略的有效助力。在2017年1月美的集团完成对库卡的要约收购，收购价格为每股115欧元，收购结束后美的集团拥有库卡可流通股的94.55%。
2.并购动因
2018年美的集团提出了公司发展的“智能家居+智能制造”的“双智”战略，希望通过数字化模型、自动化生产系统等方式，将订单处理、材料供应、生产制造、物流运输等内容进行整合，提升企业自身的制造能力和服务能力，实现企业发展从规模扩张向质量升级的方向转变。而库卡集团在系统集成服务、机器人产业具有很强的技术和市场优势，对美的集团转型具有很强的支持作用。同时美的集团收购库卡也非常符合国家转变经济发展方式的战略，而得到了政府的政策支持，其收购资金主要来自工商银行的巴黎分行及法兰克福分行贷款。
二、跨国并购影响企业财务绩效的因素
1.企业溢价
2016年5月26日，美的集团向当时库卡的股东发布收购要约，按照德国证券收购法的规定，收购要约的最低股价为每股95欧元，相比收购要约价，115欧元溢价27.78%。而当时库卡的平均股价为78.88欧元，收购要约价格要溢价45.8%。溢价收购代表着美的集团收购库卡要花费更多的成本，这会增加美的集团的负债，降低企业偿债能力，同时有息负债的使用也会影响企业的现金流压力影响企业现金流量的稳定。
2.支付方式
不同支付方式对企业财务绩效的影响是不同的，国内企业并购通常使用吸收合并换股的方式完成，这样的并购不会使企业财务状况发生较大变化，有利于企业财务的稳定，同时也将两家企业股东的利益进行了捆绑，有助于公司内部利益的一致性。但美的集团收购库卡是跨国并购，公司股票在两国不通用，因此不得不采用了现金收购的方式，美的集团大量使用了银行借款，大幅增加了公司的财务费用和负债。
3.制度和文化差异
由于是跨国并购，两家公司面临了各种制度环境、管理方式上的矛盾，如果缺乏必要的并购经验，很容易使并购活动陷入停滞，而进一步影响公司的财务状况。例如美的集团在并购库卡时，曾经遭遇了德国政府以“欧洲核心科技转移”没理由的阻挠，并安排西门子公司参与对库卡公司的竞标，另外德国经济部长还向发起倡议，不要让欧盟之外的企业对具有影响力的企业进行并购。而这些矛盾，使得美的集团不得不向库卡管理层、员工、德国政府保证库卡公司的独立性、保密性。即使完成了公司收购，美的集团也不完全获得库卡公司的核心技术专利和客户数据。虽然最后通过妥协和让步，跨国并购活动得以成功完成，但这种不彻底的并购，对美的集团长期竞争力提升的支持作用是有限的，是否能推动公司长期财务绩效的发展是存疑的。
三、跨国并购财务绩效评价
公司的财务绩效可以根据杜邦分析法，使用美的集团的财务报表，从偿债能力、营运能力、盈利能力和成长能力4个方面选择指标进行评估。跨国并购财务绩效指标主表1所示。美的集团并购库卡整个过程从2016年5月18日到2017年1月7日，因此可以选择2014年到2018年5年间的相关财务数据，来描述并购前后美的集团财务绩效的变化。
根据美的集团2014年-2018年公司年报的数据，其财务绩效数据如表2所示。
1.偿债能力评价
偿债能力反映了企业用现有资产偿还债务的能力，其中速动比率和流动比率反映了企业的短期偿债能力，可以发现在并购前后美的集团的速动比率有所上升，而流动比率基本保持不变，反映出并购库卡并没有影响美的集团的短期偿债能力。而资产负债率和利息保障倍数则衡量了美的集团的长期偿债能力，可以发现，美的集团的资产负债率从2016年到2017年出现了迅速上升，说明美的集团使用了长期负债购买了库卡，使得企业的产负债率出现了明显上升。但企业的利息保障倍数同样上升，说明美的集团负债的上升没有带来利息费用的上升，美的集团购买库卡所使用的借款是低息的。该结论为其他中国企业跨国并购提供了借鉴，美的集团并购库卡符合国家经济转型的战略，得到了政府及金融机构的支持，因而能够获得长期而低息的银行借款。相比之下2016年大连万达集团并购传奇影业则不符合国家政策指导，受到了国家外汇管理局的限制，并购活动困难重重。
2.营运能力评价
营运能力反映了企业利用各类资产获利的能力，资产的周转效率越高则企业的营运能力越强。可以发现2016年展开跨国并购前后，企业的存货周转率从2015年的8.06上升至2016年末的8.87，但之后又开始迅速下滑，应收账款率、流动资产周转率同样表现出了同样的变动规律，说明该项并购活动对于美的集团营运能力的提升是有益的，但之后受制于市场环境的变化或企业整合等问题的制约，美的集团的营运能力又出现了下滑。该结论表明企业在选择并购企业时，既要关注被并购企业的营运状况，并购结束后又要继续加强被并购企业与母公司的整合，重视协同效应的发挥。
3.盈利能力评价
盈利能力反映了企业的利润水平。可以發现美的集团的净利率和总资产报酬率在2017年都出现了下滑，这与美的集团在并购时全部使用现金支付的方式有关。使用现金支付并购库卡，一方面需要美的集团对外融资借助银行借款筹集资金，另一方面也要使用企业的自有资金进行内部融资，需要企业将更多的毛利润转化为留存收益，这导致企业的净利润下降。但可以发现2018年美的集团的净利率、总资产报酬率、股东权益报酬率出现了回升，表明及时选择现金支付的方式并购库卡，这对美的集团的利润状况影响较小。 4.成长能力评价
成长能力反映了企业成长的潜能。可以发现在并购库卡过程中，美的集团2016年的净利润增长率出现了下滑，但之后2017年和2018年则呈现出了稳定增长，说明该项并购活动对企业利润成长能力影响要小。但观察企业股东权益增长率发现，并购的2016年-2017年两年间，股东权益并没有发生明显变化，但2018年股东权益增速呈现出了明显下滑，这与库卡2018年营收增速下滑有关。2018年酷卡营收32亿欧元同比下降6.8%，税后净利润0.16亿欧元同比下滑81.2%，对美的集团股东权益增速构成了负面影响。而库卡营收与净利润的下滑，則与全球汽车市场不振有关，2018年与汽车行业相关的业务为库卡贡献了50%以上的营业收入，汽车市场不振会对库卡有较大影响，此次下滑可以认定为一项偶然因素。
四、对企业跨国并购的建议
本文使用财务指标，从偿债能力、营运能力、盈利能力和成长能力4个维度对跨国并购库卡的美的集团财务绩效进行了评价。根据评价结果，为国内企业进行跨国并购提出以下建议。
首先，应当选择符合企业发展战略的并购标的。美的集团需要进行“智能制造”战略转型，选择了具有和技术优势的德国库卡，符合企业的长远发展利益，因此在企业整合上较为顺利，没有对企业的盈利状况、营运状况造成较大的负面影响。
其次，在进行企业并购时，除了要符合企业自身利益外，还应当尽量符合国家政策指导意见，借助国家的政策优惠，为企业跨国并购提供助力。美的集团并购库卡，便因为符合国家发展战略，而在融资上获得较大力度支持，从而保障了企业偿债状况的稳定。
第三，应当尽量低溢价并购，并选择非现金的支付方式，降低企业的资金压力。美的集团，以超出市场价格45%的溢价，并以现金支付并购，给企业带来了较高的偿债压力。
参考文献：
[1]刘步尘.美的收购库卡，德国为何这么舍不得？[J].中外管理，2016（8）：31-31.
[2]景琦.基于AHP-DEA的传媒业上市公司财务绩效评价研究[J].统计与信息论坛，2017，32（3）：92-100.
[3]王璨，王艳丽，杨德禄.基于杜邦分析法的M公司盈利能力研究[J]. 财会学习，2017（4）：233-234.
关键词：跨国并购;财务绩效;美的集团
一、并购案例
1.案例简介
德国库卡是世界顶级的机器人公司，在工业控制系统、驱动系统等领域具有全球领先的地位，能够为中国工业智能4.0的转型提供必要的技术支持，同时也是美的集团质量升级战略的有效助力。在2017年1月美的集团完成对库卡的要约收购，收购价格为每股115欧元，收购结束后美的集团拥有库卡可流通股的94.55%。
2.并购动因
2018年美的集团提出了公司发展的“智能家居+智能制造”的“双智”战略，希望通过数字化模型、自动化生产系统等方式，将订单处理、材料供应、生产制造、物流运输等内容进行整合，提升企业自身的制造能力和服务能力，实现企业发展从规模扩张向质量升级的方向转变。而库卡集团在系统集成服务、机器人产业具有很强的技术和市场优势，对美的集团转型具有很强的支持作用。同时美的集团收购库卡也非常符合国家转变经济发展方式的战略，而得到了政府的政策支持，其收购资金主要来自工商银行的巴黎分行及法兰克福分行贷款。
二、跨国并购影响企业财务绩效的因素
1.企业溢价
2016年5月26日，美的集团向当时库卡的股东发布收购要约，按照德国证券收购法的规定，收购要约的最低股价为每股95欧元，相比收购要约价，115欧元溢价27.78%。而当时库卡的平均股价为78.88欧元，收购要约价格要溢价45.8%。溢价收购代表着美的集团收购库卡要花费更多的成本，这会增加美的集团的负债，降低企业偿债能力，同时有息负债的使用也会影响企业的现金流压力影响企业现金流量的稳定。
2.支付方式
不同支付方式对企业财务绩效的影响是不同的，国内企业并购通常使用吸收合并换股的方式完成，这样的并购不会使企业财务状况发生较大变化，有利于企业财务的稳定，同时也将两家企业股东的利益进行了捆绑，有助于公司内部利益的一致性。但美的集团收购库卡是跨国并购，公司股票在两国不通用，因此不得不采用了现金收购的方式，美的集团大量使用了银行借款，大幅增加了公司的财务费用和负债。
3.制度和文化差异
由于是跨国并购，两家公司面临了各种制度环境、管理方式上的矛盾，如果缺乏必要的并购经验，很容易使并购活动陷入停滞，而进一步影响公司的财务状况。例如美的集团在并购库卡时，曾经遭遇了德国政府以“欧洲核心科技转移”没理由的阻挠，并安排西门子公司参与对库卡公司的竞标，另外德国经济部长还向发起倡议，不要让欧盟之外的企业对具有影响力的企业进行并购。而这些矛盾，使得美的集团不得不向库卡管理层、员工、德国政府保证库卡公司的独立性、保密性。即使完成了公司收购，美的集团也不完全获得库卡公司的核心技术专利和客户数据。虽然最后通过妥协和让步，跨国并购活动得以成功完成，但这种不彻底的并购，对美的集团长期竞争力提升的支持作用是有限的，是否能推动公司长期财务绩效的发展是存疑的。
三、跨国并购财务绩效评价
公司的财务绩效可以根据杜邦分析法，使用美的集团的财务报表，从偿债能力、营运能力、盈利能力和成长能力4个方面选择指标进行评估。跨国并购财务绩效指标主表1所示。美的集团并购库卡整个过程从2016年5月18日到2017年1月7日，因此可以选择2014年到2018年5年间的相关财务数据，来描述并购前后美的集团财务绩效的变化。
根据美的集团2014年-2018年公司年报的数据，其财务绩效数据如表2所示。
1.偿债能力评价
偿债能力反映了企业用现有资产偿还债务的能力，其中速动比率和流动比率反映了企业的短期偿债能力，可以发现在并购前后美的集团的速动比率有所上升，而流动比率基本保持不变，反映出并购库卡并没有影响美的集团的短期偿债能力。而资产负债率和利息保障倍数则衡量了美的集团的长期偿债能力，可以发现，美的集团的资产负债率从2016年到2017年出现了迅速上升，说明美的集团使用了长期负债购买了库卡，使得企业的产负债率出现了明显上升。但企业的利息保障倍数同样上升，说明美的集团负债的上升没有带来利息费用的上升，美的集团购买库卡所使用的借款是低息的。该结论为其他中国企业跨国并购提供了借鉴，美的集团并购库卡符合国家经济转型的战略，得到了政府及金融机构的支持，因而能够获得长期而低息的银行借款。相比之下2016年大连万达集团并购传奇影业则不符合国家政策指导，受到了国家外汇管理局的限制，并购活动困难重重。
2.营运能力评价
营运能力反映了企业利用各类资产获利的能力，资产的周转效率越高则企业的营运能力越强。可以发现2016年展开跨国并购前后，企业的存货周转率从2015年的8.06上升至2016年末的8.87，但之后又开始迅速下滑，应收账款率、流动资产周转率同样表现出了同样的变动规律，说明该项并购活动对于美的集团营运能力的提升是有益的，但之后受制于市场环境的变化或企业整合等问题的制约，美的集团的营运能力又出现了下滑。该结论表明企业在选择并购企业时，既要关注被并购企业的营运状况，并购结束后又要继续加强被并购企业与母公司的整合，重视协同效应的发挥。
3.盈利能力评价
盈利能力反映了企业的利润水平。可以發现美的集团的净利率和总资产报酬率在2017年都出现了下滑，这与美的集团在并购时全部使用现金支付的方式有关。使用现金支付并购库卡，一方面需要美的集团对外融资借助银行借款筹集资金，另一方面也要使用企业的自有资金进行内部融资，需要企业将更多的毛利润转化为留存收益，这导致企业的净利润下降。但可以发现2018年美的集团的净利率、总资产报酬率、股东权益报酬率出现了回升，表明及时选择现金支付的方式并购库卡，这对美的集团的利润状况影响较小。 4.成长能力评价
成长能力反映了企业成长的潜能。可以发现在并购库卡过程中，美的集团2016年的净利润增长率出现了下滑，但之后2017年和2018年则呈现出了稳定增长，说明该项并购活动对企业利润成长能力影响要小。但观察企业股东权益增长率发现，并购的2016年-2017年两年间，股东权益并没有发生明显变化，但2018年股东权益增速呈现出了明显下滑，这与库卡2018年营收增速下滑有关。2018年酷卡营收32亿欧元同比下降6.8%，税后净利润0.16亿欧元同比下滑81.2%，对美的集团股东权益增速构成了负面影响。而库卡营收与净利润的下滑，則与全球汽车市场不振有关，2018年与汽车行业相关的业务为库卡贡献了50%以上的营业收入，汽车市场不振会对库卡有较大影响，此次下滑可以认定为一项偶然因素。
四、对企业跨国并购的建议
本文使用财务指标，从偿债能力、营运能力、盈利能力和成长能力4个维度对跨国并购库卡的美的集团财务绩效进行了评价。根据评价结果，为国内企业进行跨国并购提出以下建议。
首先，应当选择符合企业发展战略的并购标的。美的集团需要进行“智能制造”战略转型，选择了具有和技术优势的德国库卡，符合企业的长远发展利益，因此在企业整合上较为顺利，没有对企业的盈利状况、营运状况造成较大的负面影响。
其次，在进行企业并购时，除了要符合企业自身利益外，还应当尽量符合国家政策指导意见，借助国家的政策优惠，为企业跨国并购提供助力。美的集团并购库卡，便因为符合国家发展战略，而在融资上获得较大力度支持，从而保障了企业偿债状况的稳定。
第三，应当尽量低溢价并购，并选择非现金的支付方式，降低企业的资金压力。美的集团，以超出市场价格45%的溢价，并以现金支付并购，给企业带来了较高的偿债压力。
参考文献：
[1]刘步尘.美的收购库卡，德国为何这么舍不得？[J].中外管理，2016（8）：31-31.
[2]景琦.基于AHP-DEA的传媒业上市公司财务绩效评价研究[J].统计与信息论坛，2017，32（3）：92-100.
[3]王璨，王艳丽，杨德禄.基于杜邦分析法的M公司盈利能力研究[J]. 财会学习，2017（4）：233-234.