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[摘要] 我国上市公司进行虚假信息披露，误导了投资者的投资行为，影响了资本市场的健康发展。本文分析了造成上市公司虚假信息披露的内部和外部原因，主要从政府规制和公司治理两个方面进行了分析和阐述。
[关键词] 上市公司 虚假 信息披露
Fama (1970) 建立的“有效市场假说”，认为信息能够对投资人的投资决策产生影响。在信息充分,以及投资人理性投资的有效市场中，上市公司无论采取何种方式披露何种财务信息，都不会影响股票的价格。然而实践中，人的行为、心理感受等主观因素起着不可忽视的作用。面对纷繁复杂的市场信息，投资人并不具备完全的信息处理能力，同时为降低信息处理成本，投资人会产生过度自信等非理性决策偏好。为了吸引资金，上市公司会利用投资人的决策偏好，披露对投资人具有诱导作用的信息。而这种虚假或者不完全的信息披露必将造成信息的不对称，误导投资人的决策行为，影响资本市场的稳定健康发展。
2002年全国人大在《证券法》执法检查中明确指出：“信息披露不真实是上市公司招股、上市、配股和年报等工作中存在的一个比较普遍的问题：一是有些企业为了达到股票发行上市目的，高估资产，虚报盈利，虚假包装。二是不少上市公司严重违背投资者意愿，随意改变募集资金投向，间接造成信息不实。三是少数上市公司有意披露不真实信息。我国上市公司信息披露虚假或不全问题突出，会计信息失真，违规违法现象严重，影响到市场的正常运行和投资者的信心。造成上市公司虚假信息披露的原因很多，主要有以下四个方面:
一、政府规制
在金融行业，政府规制或政府管制是指由政府设计的制约金融主体相互行为的约束条件。信息披露的政府规制是政府对信息披露的干预，包括对信息的供求关系、披露要求及信息质量以及表现形式的规制或管制。从委托代理关系的角度分析，在不确定和不完全监督的条件下，解决代理成本问题，必须有效构建投资者与上市公司之间的契约关系，促使上市公司选择使股东利益最大化的行动。强制信息披露制度作为上市公司必须遵守的一种特殊的契约安排，除了使投资者的知识增多而节省成本外，契约条款也有可能改变投资者所施加的解除惩罚的心理预期。因此，强制信息披露制度对于证券市场发展的积极作用主要体现在以下三个方面：保护投资者利益，提高证券市场效率，完善证券市场监管。
从中国上市公司信息披露政府规制来看，首先，以国有经济为主体的经济体制下，企业主要依靠政府意志和行政权力进入证券市场配置资源。我们的监管政策一直强调，证券市场要为搞活大中型国有企业服务，使得监管的自身逻辑扭曲。第二，长期以来，作为监管机构的证监会角色混淆，“既是裁判员又是运动员”，尽管国资委的成立使得问题有所缓解。这也是中国证券市场之所以是“政策市”的主要原因之一。第三，证监会所要发挥的裁判员角色，其核心在于维护“三公”原则，避免带有所有者的色彩，但是在市场化尚不彻底的情况下，裁判员难免有吹偏哨的可能。第四，在西方国家中，中介机构和证券监管部门共同监督上市公司的信息披露，保证其出具的报告的真实性和完整性。而在我国，中介机构却在披露信息的真实性问题上和上市公司一道与监管部门周旋，从而使监管和被监管的力量发生了很大的变化，在专业水平上使监管者处于劣势。毫无疑问，这大大地增加了监管的难度和监管成本。第五，我国上市公司信息披露相关法规不完善。美国财务会计准则委员会将自愿性披露信息具体分为：无形资产信息、运作信息、前瞻性信息、经理人员自我评价信息、环境保护与社会责任信息、公司治理信息等方面。无形资产不仅包括R&D，还包括人力资源、客户关系和创新等。上市公司自愿披露的信息可分为策略性信息、财务信息和非财务信息三种，具体分类如下：(1)策略性信息包括一般公司特征、公司策略、研发、公司未来发展；(2)非财务信息包括与董事会有关的信息、与员工有关的信息、社会责任与附加值信息、公司治理结构的信息；(3)财务信息包括外币信息、股价信息,以及其他财务信息。而在我国，对上市公司信息质量的关注，偏重于会计信息；而对会计信息质量的关注，又偏重于定量信息。这就造成了信息披露的不完全。笔者认为，上市公司信息不仅包括定量的财务信息，也包括非财务信息和定性信息。上市公司信息披露质量低下，其表现是多方面的，如年报所披露的定量信息（财务信息）失实、选择性披露现象严重;形式重于实质等。定性信息通常被视为定量信息的解释、说明和补充，或无法用定量方式表达的信息，灵活性、文字化是其显著特点。
二、公司治理
企业财务会计信息既是对企业产出的量化反映，也是产权结构变化的产物，是为反映和监督企业契约签订和执行而产生的。因而，公司治理直接影响着信息披露的要求、内容和质量，而同时信息披露又是公司治理的重要环节。我国的上市公司多由原国有企业改制形成的，虽然设置了名义上的多元法人股权结构，但是国有股大股东处于绝对控股地位，国有法人股不能上市流通。虽然，我国目前已经基本上完成了股权分置改革，截至2007年9月7日，沪深两市总市值超过23万亿元，在短短两年时间里翻了7倍多，总流通市值达80295亿元，占总市值的比重约三分之一强。但是，中国的资本市场还是相对封闭的市场，与开放的市场不具有可比性。这对上市公司治理结构的影响是极其深刻的。
首先，“一股独大”股权结构下的“内部人控制”现象。上市国有企业所有者虚置的现象普遍，国有控股上市公司的治理表现为政府行政管理之下的大股东主导模式。《中国公司治理2006年》报告指出，在中国经济转型时期特殊的经济与历史文化及法制背景下，国有股持股主体仍具有较为浓重的行政化色彩，国有股股东对公司的控制在经济上表现为“超弱”控制，而在行政上则是“超强”控制。这导致国有股股东与董事会的权利配置与功能机构，无法对经理人形成一个有效的聘选、激励和监督机制，作为代理人的经理人行为更多地表现为政治上的机会主义和经济上的道德风险。上市公司内部人控制现象严重，公司业绩造假、虚假财务重组、大股东占用或挪用公司资金、非正常关联交易、造假上市圈钱、违规炒作二级市场股票、任意更改投资方向等众多丑闻一直困扰着上市公司的监督部门和整个资本市场，严重打击投资者信心，二级市场持续低迷，资本市场应有的功能受到严重阻滞。国有股大股东利用其控股地位与上市公司进行关联交易，违规甚至违法经营，侵吞上市公司资产，损害投资者的利益。
其次，我国上市公司内部监督机制缺乏有效性。我国现有的公司治理结构中并不缺乏对公司管理层的监督机制，但是实践中，我国上市公司监事会制度的现状却表明，监事会在现实中己经成为一种可有可无的摆设。那些出现虚假财务报表、不正常关联交易、当权者中饱私囊的上市公司，无一例外地都设有监事会，但这些置中小股东利益于不顾、欺骗投资者的行为，却在监事会的“监督”下愈演愈烈。我国上市公司监事会监督不力是一个极其突出的问题，如琼民源、大庆联谊、湖北蓝田、银广厦、福建九洲等案件，暴露了上市公司缺乏监督而造成的严重社会、经济问题。由于监事会在公司权力体系的配置中应有的权威地位得不到确立，公司的管理层实际上就处于无人能够有效监督的地位。
公司治理是企业所有权安排的具体化，企业所有权是公司治理结构的一个抽象概括；广义地讲，公司治理就是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度性安排。因此，信息披露是公司治理的决定性因素之一，而公司治理框架又直接影响着信息披露的要求、内容和质量。
三、技术手段
飞速发展的信息技术对信息披露制度的影响巨大。信息技术的发展对减少信息成本，提高传播效率，降低信息不对称，改善监管手段等方面有着重要意义。我国证券市场信息披露技术手段的研究落后于市场的发展，影响到信息披露制度的完善；证券市场信息产业的发展缺乏统一规划，未能整合现有的先进的传播技术，没有找到一种有效的运作模式，不能有效地担负起应负的市场责任。因此必须以沪深两个交易所为主导，建立多层次跨媒体披露平台，培育证券信息产业。
回溯转轨经济下我国证券市场的产生和发展，证券市场为使国企脱困服务，使得证券市场异化成筹集资金的场所，并为实现这种融资功能构建了一个“一股独大”、“股权分置”的结构，这个结构已成为证券市场上一切问题的根源。随着改革的深入，中国证券市场作为市场经济的核心和经济转轨不可或缺的一部分，将面临一次“中国证券市场的转轨”。在全流通问题暂时无法解决的前提下，推行保荐人制度、实施分类表决制度、试行网络股东大会制度、逐步建立信息披露电子化体系等，对于提高上市公司质量，降低对流通股股东利益的侵害，增加市场透明度等有促进作用。从长远看，加快产权改革，解决股权分置，实现全流通，国有资本退出控股地位，才能从根本上解决不正当关联交易和虚假信息披露现象，促进市场健康发展。也惟有如此，才能为真实、充分、及时的信息披露建立坚实的基础。
参考文献:
[1]吴晓求:当前中国资本市场面临的三大问题. 经济理论与经济管理，2004.9
[2]何俭亮:证券市场信息披露手段与方式的创新思路. 经济管理，2004.9
[3]张文魁:公司治理、公司政治机制及股东、董事、经理之间的权力配置改革. 改革，2004.2
[4]田昆儒:信息披露：公司治理的决定性因素. 南开管理评论，2001.1
[5]南开大学公司治理研究中心公司治理评价课题组. 中国上市公司治理指数与治理绩效的实证分析. 管理世界，2004.2
[6]向凯刘峰:公司治理结构信息披露：若干发现. 南开管理评论，2004.7
[关键词] 上市公司 虚假 信息披露
Fama (1970) 建立的“有效市场假说”，认为信息能够对投资人的投资决策产生影响。在信息充分,以及投资人理性投资的有效市场中，上市公司无论采取何种方式披露何种财务信息，都不会影响股票的价格。然而实践中，人的行为、心理感受等主观因素起着不可忽视的作用。面对纷繁复杂的市场信息，投资人并不具备完全的信息处理能力，同时为降低信息处理成本，投资人会产生过度自信等非理性决策偏好。为了吸引资金，上市公司会利用投资人的决策偏好，披露对投资人具有诱导作用的信息。而这种虚假或者不完全的信息披露必将造成信息的不对称，误导投资人的决策行为，影响资本市场的稳定健康发展。
2002年全国人大在《证券法》执法检查中明确指出：“信息披露不真实是上市公司招股、上市、配股和年报等工作中存在的一个比较普遍的问题：一是有些企业为了达到股票发行上市目的，高估资产，虚报盈利，虚假包装。二是不少上市公司严重违背投资者意愿，随意改变募集资金投向，间接造成信息不实。三是少数上市公司有意披露不真实信息。我国上市公司信息披露虚假或不全问题突出，会计信息失真，违规违法现象严重，影响到市场的正常运行和投资者的信心。造成上市公司虚假信息披露的原因很多，主要有以下四个方面:
一、政府规制
在金融行业，政府规制或政府管制是指由政府设计的制约金融主体相互行为的约束条件。信息披露的政府规制是政府对信息披露的干预，包括对信息的供求关系、披露要求及信息质量以及表现形式的规制或管制。从委托代理关系的角度分析，在不确定和不完全监督的条件下，解决代理成本问题，必须有效构建投资者与上市公司之间的契约关系，促使上市公司选择使股东利益最大化的行动。强制信息披露制度作为上市公司必须遵守的一种特殊的契约安排，除了使投资者的知识增多而节省成本外，契约条款也有可能改变投资者所施加的解除惩罚的心理预期。因此，强制信息披露制度对于证券市场发展的积极作用主要体现在以下三个方面：保护投资者利益，提高证券市场效率，完善证券市场监管。
从中国上市公司信息披露政府规制来看，首先，以国有经济为主体的经济体制下，企业主要依靠政府意志和行政权力进入证券市场配置资源。我们的监管政策一直强调，证券市场要为搞活大中型国有企业服务，使得监管的自身逻辑扭曲。第二，长期以来，作为监管机构的证监会角色混淆，“既是裁判员又是运动员”，尽管国资委的成立使得问题有所缓解。这也是中国证券市场之所以是“政策市”的主要原因之一。第三，证监会所要发挥的裁判员角色，其核心在于维护“三公”原则，避免带有所有者的色彩，但是在市场化尚不彻底的情况下，裁判员难免有吹偏哨的可能。第四，在西方国家中，中介机构和证券监管部门共同监督上市公司的信息披露，保证其出具的报告的真实性和完整性。而在我国，中介机构却在披露信息的真实性问题上和上市公司一道与监管部门周旋，从而使监管和被监管的力量发生了很大的变化，在专业水平上使监管者处于劣势。毫无疑问，这大大地增加了监管的难度和监管成本。第五，我国上市公司信息披露相关法规不完善。美国财务会计准则委员会将自愿性披露信息具体分为：无形资产信息、运作信息、前瞻性信息、经理人员自我评价信息、环境保护与社会责任信息、公司治理信息等方面。无形资产不仅包括R&D，还包括人力资源、客户关系和创新等。上市公司自愿披露的信息可分为策略性信息、财务信息和非财务信息三种，具体分类如下：(1)策略性信息包括一般公司特征、公司策略、研发、公司未来发展；(2)非财务信息包括与董事会有关的信息、与员工有关的信息、社会责任与附加值信息、公司治理结构的信息；(3)财务信息包括外币信息、股价信息,以及其他财务信息。而在我国，对上市公司信息质量的关注，偏重于会计信息；而对会计信息质量的关注，又偏重于定量信息。这就造成了信息披露的不完全。笔者认为，上市公司信息不仅包括定量的财务信息，也包括非财务信息和定性信息。上市公司信息披露质量低下，其表现是多方面的，如年报所披露的定量信息（财务信息）失实、选择性披露现象严重;形式重于实质等。定性信息通常被视为定量信息的解释、说明和补充，或无法用定量方式表达的信息，灵活性、文字化是其显著特点。
二、公司治理
企业财务会计信息既是对企业产出的量化反映，也是产权结构变化的产物，是为反映和监督企业契约签订和执行而产生的。因而，公司治理直接影响着信息披露的要求、内容和质量，而同时信息披露又是公司治理的重要环节。我国的上市公司多由原国有企业改制形成的，虽然设置了名义上的多元法人股权结构，但是国有股大股东处于绝对控股地位，国有法人股不能上市流通。虽然，我国目前已经基本上完成了股权分置改革，截至2007年9月7日，沪深两市总市值超过23万亿元，在短短两年时间里翻了7倍多，总流通市值达80295亿元，占总市值的比重约三分之一强。但是，中国的资本市场还是相对封闭的市场，与开放的市场不具有可比性。这对上市公司治理结构的影响是极其深刻的。
首先，“一股独大”股权结构下的“内部人控制”现象。上市国有企业所有者虚置的现象普遍，国有控股上市公司的治理表现为政府行政管理之下的大股东主导模式。《中国公司治理2006年》报告指出，在中国经济转型时期特殊的经济与历史文化及法制背景下，国有股持股主体仍具有较为浓重的行政化色彩，国有股股东对公司的控制在经济上表现为“超弱”控制，而在行政上则是“超强”控制。这导致国有股股东与董事会的权利配置与功能机构，无法对经理人形成一个有效的聘选、激励和监督机制，作为代理人的经理人行为更多地表现为政治上的机会主义和经济上的道德风险。上市公司内部人控制现象严重，公司业绩造假、虚假财务重组、大股东占用或挪用公司资金、非正常关联交易、造假上市圈钱、违规炒作二级市场股票、任意更改投资方向等众多丑闻一直困扰着上市公司的监督部门和整个资本市场，严重打击投资者信心，二级市场持续低迷，资本市场应有的功能受到严重阻滞。国有股大股东利用其控股地位与上市公司进行关联交易，违规甚至违法经营，侵吞上市公司资产，损害投资者的利益。
其次，我国上市公司内部监督机制缺乏有效性。我国现有的公司治理结构中并不缺乏对公司管理层的监督机制，但是实践中，我国上市公司监事会制度的现状却表明，监事会在现实中己经成为一种可有可无的摆设。那些出现虚假财务报表、不正常关联交易、当权者中饱私囊的上市公司，无一例外地都设有监事会，但这些置中小股东利益于不顾、欺骗投资者的行为，却在监事会的“监督”下愈演愈烈。我国上市公司监事会监督不力是一个极其突出的问题，如琼民源、大庆联谊、湖北蓝田、银广厦、福建九洲等案件，暴露了上市公司缺乏监督而造成的严重社会、经济问题。由于监事会在公司权力体系的配置中应有的权威地位得不到确立，公司的管理层实际上就处于无人能够有效监督的地位。
公司治理是企业所有权安排的具体化，企业所有权是公司治理结构的一个抽象概括；广义地讲，公司治理就是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度性安排。因此，信息披露是公司治理的决定性因素之一，而公司治理框架又直接影响着信息披露的要求、内容和质量。
三、技术手段
飞速发展的信息技术对信息披露制度的影响巨大。信息技术的发展对减少信息成本，提高传播效率，降低信息不对称，改善监管手段等方面有着重要意义。我国证券市场信息披露技术手段的研究落后于市场的发展，影响到信息披露制度的完善；证券市场信息产业的发展缺乏统一规划，未能整合现有的先进的传播技术，没有找到一种有效的运作模式，不能有效地担负起应负的市场责任。因此必须以沪深两个交易所为主导，建立多层次跨媒体披露平台，培育证券信息产业。
回溯转轨经济下我国证券市场的产生和发展，证券市场为使国企脱困服务，使得证券市场异化成筹集资金的场所，并为实现这种融资功能构建了一个“一股独大”、“股权分置”的结构，这个结构已成为证券市场上一切问题的根源。随着改革的深入，中国证券市场作为市场经济的核心和经济转轨不可或缺的一部分，将面临一次“中国证券市场的转轨”。在全流通问题暂时无法解决的前提下，推行保荐人制度、实施分类表决制度、试行网络股东大会制度、逐步建立信息披露电子化体系等，对于提高上市公司质量，降低对流通股股东利益的侵害，增加市场透明度等有促进作用。从长远看，加快产权改革，解决股权分置，实现全流通，国有资本退出控股地位，才能从根本上解决不正当关联交易和虚假信息披露现象，促进市场健康发展。也惟有如此，才能为真实、充分、及时的信息披露建立坚实的基础。
参考文献:
[1]吴晓求:当前中国资本市场面临的三大问题. 经济理论与经济管理，2004.9
[2]何俭亮:证券市场信息披露手段与方式的创新思路. 经济管理，2004.9
[3]张文魁:公司治理、公司政治机制及股东、董事、经理之间的权力配置改革. 改革，2004.2
[4]田昆儒:信息披露：公司治理的决定性因素. 南开管理评论，2001.1
[5]南开大学公司治理研究中心公司治理评价课题组. 中国上市公司治理指数与治理绩效的实证分析. 管理世界，2004.2
[6]向凯刘峰:公司治理结构信息披露：若干发现. 南开管理评论，2004.7