论文部分内容阅读
时隔五年，深圳市普路通供应链管理有限公司（下称“普路通”）再次进入IPO预披露大名单并过会。
早在2010年12月，证监会曾因“从事组合售汇业务实现的收益占当期利润总额的比例过高，且在不同会计期间分布不均并具有不确定性，易导致公司持续盈利能力存在重大不确定性”而否决了普路通的首次IPO申请。
再闯IPO，普路通问题依旧。
招股说明书显示，2014年，普路通组合售汇业务实现的收益6776.09万元，占公司当期利润总额的54.49%。2012-2014年，公司组合售汇业务实现收益合计1.85亿元;同期，公司净利润合计为2.05亿元。在扣除组合售汇业务实现的收益后，公司三年净利润合计仅为1968.92万元。
招股说明书显示，2012-2014年，普路通实现的营业收入分别为49.76亿元、44.13亿元和31.32亿元，年均跌幅20.81%;2014年，公司交易类业务第一大客户为曙光信息产业股份有限公司（下称“中科曙光”，603019.SH），公司当年对其销售产品实现收入5.74亿元，占公司当期交易收入的比例为19.11%。
但蹊跷的是，在中科曙光2014年财报中，普路通公司并没有出现在其前五名供应商名单之中。
此外，2012-2014年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5654.44万元、5012.89万元、3568.34万元，合计2926.79万元。
根据规定，企业拟在中小板发行股票并上市，公司最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计应超过人民币5000万元。
2014年，普路通服务费率仅为0.36%，与同行业上市公司相去甚远;同时，公司当年对小米提供服务实现的营业收入为9630.43万元，占同期服务类营业收入的比重高达75.86%，寄生模式引人担忧。
《证券市场周刊》记者发现，相对于公司宣称的供应链管理业务而言，投资收益才是普路通利润的真正来源。在所谓的供应链管理服务中，公司通过交易类业务扩充营业收入;以低费率的服务类业务吸引客户，获取大量的经手货物;最终，以经手货值作为担保抵押，通过组合售汇业务实现套利。
但是，企业经营不应该是押大押小的赌博游戏，所谓的“无风险套利”也只是短时间内定价失衡下的附属品。随着市场内在力量的不断推动，利益的缝隙终究会被时间所填平。届时，普路通又将何去何从？
交易类业务营收蹊跷
资料显示，普路通是一家专门从事供应链管理服务的现代物流供应链服务商。公司为客户提供包括供应链方案设计、采购、分销、库存管理、资金结算、通关物流等一体化供应链管理服务，帮助客户提高其供应链的运作效率并降低其运作成本。
普路通的盈利模式主要分为两种，一种为交易类业务，另一种为服务类业务。其中，交易类业务是指企业在进行供应链服务时，以买断销售形式获取定额收益的获利方式;服务类业务主要是按经手货值的一定比例向客户收取服务费来实现收入。
按照普路通的介绍，以上两类业务既有类似又有差异，虽然在执行过程中所涉及的物流、资金流、信息流和工作流流程基本相同，但由于两类业务受不同的法律关系约束，公司在提供服务过程中的角色也不尽相同，导致两类业务在执行过程中所涉及的商流存在差异。
2014年，普路通交易类业务实现营业收入30.03亿元，占总营业收入的95.85%。但与高额的收入相比，公司交易类业务的毛利却仅为0.76亿元，毛利率不足3%。
招股说明书显示，2014年，普路通交易类业务第一大客户为中科曙光，普路通当年对其销售产品实现收入5.74亿元，占公司当期交易收入的19.11%。2011-2013年，中科曙光分别位列普路通第三、第四和第五大客户，为普路通贡献营业收入合计超过11.38亿元。
然而，颇为蹊跷的是，在2014年财报中，普路通公司并没有出现在中科曙光的供应商名单之中。
中科曙光财报显示，2014年，中科曙光第一大供应商为英特尔（中国）有限公司，公司当年向英特尔采购产品5.83亿元，占采购金额的27.27%;2014年，中科曙光第五大供应商为高新投资集团（香港）有限公司，中科曙光当年向高新集团采购的产品金额为0.99亿元，占总采购金额的4.63%。
《证券市场周刊》记者在查阅中科曙光招股说明书时发现，2012年，中科曙光曾向普路通支付CPU采购金额34.01万元，占CPU总采购金额的0.03%;2013年，中科曙光向普路通支付的CPU采购金额为29.71万元，占CPU总采购金额的比例为0.02%。
中科曙光招股说明书显示，公司对外采购的商品主要包括CPU、硬盘、内存、主板四大类。
但2012年和2013年，在中科曙光硬盘、内存、主板三类产品的采购中，普路通均没有进入其前五名供应商名单之列。
而且，2013年，中科曙光向上述三类产品第五名供应商支付的采购金额分别为995.43万元、489.34万元、80.34万元，合计1565.11万元，远低于普路通对中科曙光确认的销售收入。
涉嫌虚增营业收入
在上市供应链管理公司中，飞马国际（002210.SZ）同样拥有“买断”业务，但与普路通相比，飞马国际的“买断”业务仅是“形式买断”。
同普路通的交易类业务相似，贸易执行业务是飞马国际的主要收入来源。2014年，飞马国际贸易执行业务实现营业收入318.81亿元，占公司总营业收入的99.26%。
所谓贸易执行业务是指在国内、国际贸易中，由飞马国际先“形式买断”供应商产品，通过飞马国际自身的物流网络将货物配送到供应商指定的产品经销商或代理商所在地后，经销商、代理商按预先约定的采购数量付款提货的综合物流服务。 在该服务中，飞马国际仅充当 “贸易执行者”的角色而非实际的贸易参与方。在贸易执行服务模式下，飞马国际按厂家或供应商指令，先行从厂家或供应商处付款提货，进入飞马国际在全国各地的区域分拨仓库，然后厂家指定其经销商至飞马国际仓库提货或由飞马国际组织物流配送，从而执行了生产厂家或供应商到经销商之间的销售执行功能。
飞马国际虽然在贸易时会“买断”供应商产品，但并不承担跌价和库存等风险。遇有经销商或贸易商未按合同约定提货情形，产品供应商须在合同约定的规定时限内回购原产品。供应商或贸易商未能在约定时间支付货物全部货款及综合费用，或货物市场价格下跌超过保证金金额，飞马国际有权自行处理货物，并由供应商或贸易商承担一切损失。
根据飞马国际贸易执行服务的定价原则，公司按所提供服务的业务量或业务额的一定比例收取综合服务费。
飞马国际上市以来，始终将“形式买断”的商品销售收入确认为营业收入，而这种行为却饱受质疑。
根据《企业会计准则第14号-收入》的相关规定，当委托方发出商品，商品所有权上的主要风险和报酬并未转移时，委托方在发出商品时通常不应该确认销售收入，应当按照有关风险和报酬是否转移来判断何时确认收入，通常可在收到受托方开出的代销清单时确认销售收入;受托方应在商品销售后，按合同或协议约定的方法计算确定的手续费收入。
与之对照，飞马国际在从事贸易执行业务时不承担跌价和库存等风险，也非贸易参与方，商品的风险和报酬均未发生转移，因此理应按手续费确认收入。
在普路通的招股说明书中曾特别指出，公司的交易类业务是以买断销售形式获取定额收益。在货物进口时，公司作为货物的买方在海关缴纳进口增值税，因此与进口有关的违法违规风险主要由公司承担，在向客户交付货物环节，公司与客户签署《购销合同》实现货物所有权转移，并向客户开具增值税发票。因此，如果客户弃单或违约，公司拥有与货物有关的所有权，包括处置权。
但问题在于，中科曙光在其招股说明书中却表示，公司CPU、硬盘等从境外厂商采购的产品由普路通公司代理采购，中科曙光与普路通公司签订的合同为《进口代理》协议。
根据《企业会计准则第14号-收入》的相关规定，企业的代理业务收入应被视为提供劳务获取收入，“企业应当按照从接收劳务方已收或应收的合同或协议议价款确定提供劳务收入的总额，但已收或应收的合同或协议议价款不公允的除外;企业代第三方收取的款项，应当作为负债处理，不应当确认为收入。”
而根据代理进口业务的相关会计处理方式，通常情况下，受托公司会将收取的手续费确认为其他收入，而非将经手商品的货值确认为营业收入。
不仅如此，中科曙光招股说明书显示，2011-2013年，中科曙光由普路通代理采购的产品金额分别为3.3亿元、4.8亿元和4.07亿元。2012年和2013年，中科曙光确认支付给普路通的CPU采购费用则分别为34.01万元和29.71万元。
普路通所谓的“买断”销售和签订的《购销合同》的真实性让人怀疑。
高新企业资质存疑
招股说明书中，普路通表示，公司于2009年取得高新技术企业证书，公司符合《高新技术企业认定管理办法》相关规定。
根据《高新技术企业认定管理办法》规定，企业最近一年销售收入在5000万元至20000万元，其近三个会计年度的研究开发费用总额占销售收入总额的比例不低于4%;其中企业在中国境内发生的研究开发费用总额占全部研究开发费用总额的比例不低于60%;企业高新技术产品（服务）收入占企业当期总收入的60%以上。
普路通对此表示，2006-2008年，公司销售收入分别为451.99万元、1697.53万元和3253.58万元，总和为5403.1万元，研究开发费用总额为417.11万元，且均在中国境内发生，占销售收入总额的比例为7.72%;2008年公司总收入为3253.58万元，全部为高新技术服务收入。
但让人疑惑的是，2007年和2008年，普路通合并利润表披露的营业收入分别为6.99亿元和9.75亿元，这显然与公司申请高新技术企业资质时申报的销售收入相去甚远。
《证券市场周刊》记者注意到，根据《首次公开发行股票并上市管理办法》（下称“发行管理办法”）第二章第三十三条规定，企业拟在中小板发行股票并上市，公司最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额需累计超过人民币5000万元;或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。
2006年至2008年，普路通经营活动产生的现金流量净额分别为91.55万元、1227.29万元、1484.07万元，合计2802.91万元，并不满足发行管理办法的相关要求。
而依照公司此前认定高新技术企业所披露的销售收入，其三年销售收入合计金额也仅有5403.1万元。这就意味着，如果公司申报高新技术企业的销售收入为真实的，则普路通在2010年根本不具备登陆中小板的能力。
更值得注意的是，2012-2014年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5654.44万元、5012.89万元、3568.34万元，合计2926.79万元，仍不能满足发行管理办法的相关要求。
2012-2014年，普路通实现的营业收入分别为49.76亿元、44.13亿元和31.12亿元;同期，普路通交易类业务毛利分别为0.84亿元、0.94亿元和0.76亿元，合计2.54亿元;服务类业务营业收入分别为0.55亿元、0.77亿元和1.27亿元，合计2.59亿元。
如果根据“实质重于形式原则”剔除会计政策的影响后，2012-2014年，普路通实质上实现的营业收入或许仅为5.13亿元。
此外，《证券市场周刊》记者还发现，与普路通相比，上市公司飞马国际和怡亚通（002183.SZ）获取高新技术企业资质的时间明显晚于普路通。 公开资料显示，怡亚通于2012年3月获得《高新技术企业证书》;飞马国际则是在2013年4月获得《高新技术企业证书》。
在供应链管理行业中，怡亚通素来有“黄埔军校”之称。公司成立于1997年，是中国第一家上市的供应链管理企业。公司以承接全球整合企业的非核心业务外包为核心，创造性地实现了物流外包、商务外包、结算外包和信息系统及信息处理外包等一站式供应链管理外包服务。在供应链管理服务领域，公司已基本建成服务全球整合企业的两大业务平台——全球采购执行平台和全球分销执行平台，供应链服务网络遍布中国。
显然，不论是在资产规模还是企业营收方面，怡亚通都远远超过普路通。但普路通却比怡亚通获得高新技术企业资格的时间早了足足四年，如此看来也是颇为怪异。
寄生模式存隐忧
《证券市场周刊》记者发现，近三年来普路通经营业绩每况愈下，资产负债率不断攀升，公司主营业务的真实盈利能力堪忧。
招股说明书显示，2012-2014年，普路通实现的营业收入分别为49.76亿元、44.13亿元和31.12亿元，年均跌幅高达20.82%。同期，公司资产负债率由94.91%上升至98.20%，企业经营犹如在刀尖上跳舞。
普路通表示，公司营业收入下降，主要是由于交易类业务的不断下滑。2012-2014年，普路通交易类业务实现的营业收入分别为49.20亿元、43.28亿元和30.03亿元，年均跌幅为21.87%。
与交易类业务相比，普路通服务类业务对营业收入的贡献似乎“不值一提”。2014年，普路通服务类业务实现营业收入1.27亿元，仅占公司总营业收入的4.05%。值得注意的是，如果剔除收入确认方式的影响，2014年，公司服务类业务实现的营业收入占总收入的比重将上升至62.56%。
所谓服务类业务，主要是通过按经手货值的一定比例向客户收取服务费来实现收入。
在收入确认原则上，当货物进口时，普路通仅作为进口受托人，进口增值税由货物的真实买方——客户缴纳，公司替客户代缴，公司需要将进口增值税发票移交给客户，在进口环节的违法违规风险主要由客户承担，公司仅需作为进口受托人承担次要法律责任。
在向客户交付货物时，普路通根据与客户签订的框架协议和业务委托确认直接向客户交付货物，并向客户移交相关进口增值税发票，并根据收取的服务费向客户开具增值税发票，如果客户弃单或违约，公司仅拥有货物留置权，保留寻求救济的权利。
招股说明书显示，普路通提供供应链管理服务的收费项目主要由三类构成：综合服务费、物流服务费和资金服务费。其中，综合服务费收费标准为经手货值的0.2%-1%;物流服务费的收费标准为经手货值的0.1%-1%;资金服务费的收费标准为年化费率的10%-15%。
通常情况下，服务类业务的费率大多会长期保持稳定，但近三年来，普路通的服务费率却是逐年下滑。2012-2014年，普路通服务类业务平均费率分别为0.77%、0.45%和0.36%。
在同行业上市公司中，怡亚通的广度供应链服务业务与普路通的服务类业务极为相似。
财报显示，2012-2014年，怡亚通广度业务经手货值分别为293.91亿元、291.58亿元、361.99亿元;实现的营业收入分别为9.16亿元、9.6亿元、9.21亿元，综合毛利分别为4.38亿元、4.6亿元、4.51亿元;广度业务费率分别为3.12%、3.29%、2.54%。
与之相比，2012-2014年，普路通服务类业务的经手货值分别约为70.86亿元、171.11亿元、352.78亿元;实现营业收入分别为0.55亿元、0.77亿元、1.27亿元;产生毛利分别为0.47亿元、0.56亿元、1.02亿元。显而易见，普路通服务类业务的盈利能力仅为怡亚通广度业务的三分之一左右。
尽管服务类业务的盈利能力低下，但普路通似乎并不在意。相反，在招股说明书中，普路通表示，2012-2014年，公司服务类业务平均费率不断下降，主要是因为公司客户小米业务规模持续增大，公司给予其比较优惠的费率。
招股说明书显示，2012年以来，公司服务类业务第一大客户均为小米通讯技术有限公司。
2012-2014年，小米为普路通服务类业务贡献的营业收入分别为1667.69万元、4483.43万元、9630.43万元，占公司同期服务类营业收入的比重分别为30.56%、58.40%、75.86%。根据企业相关费率计算可知，2012-2014年，普路通自小米处经手的货值金额分别为21.66亿元、81.52亿元、267.51亿元，年均增幅高达251.43%。
而如果将会计政策影响剔除，2014年，普路通为小米提供服务所实现的营业收入，占剔除后营业收入的比重将达到47.44%，已然接近向单个客户实现营收占比不超过50%的红线。
外汇套利成就
《证券市场周刊》记者发现，相对于供应链管理业务而言，投资收益才是普路通利润的主要来源。或许也正因如此，企业才会开出远低于同业水平的服务费率。
在招股说明书中，普路通表示，公司在为客户提供供应链管理服务时，涉及大量境外采购的外汇支付业务，同时银行也针对需要支付外汇的企业设计了多种外汇支付方案。
多家银行每天分别向公司提供一些通过组合售汇方式的付汇方案，可取得预期无风险收益报价，该报价由银行根据国际外汇市场远期合约交易综合挑选后，组合成具有一定盈利空间的组合售汇方案，推出给包括公司在内的具有真实贸易背景并有实际付汇需求的客户。
当公司有付汇需求时，会根据实际付汇需求选择合适银行提供的组合售汇产品来完成向境外供应商的付汇。公司组合售汇产品，相关预期收益在银行提供组合售汇方案时已确定，公司仅需选择预期收益与公司付汇需求匹配的支付方案，是一种无风险交易。 招股说明书显示，普路通的投资收益主要来自于组合售汇产品和内保外贷项下的保证金收益。其中，组合售汇是通过贸易融资和远期外汇合约的组合运作对外支付外币，组合售汇产品投资收益来自于组合售汇产品项下签署的DF/NDF合约到期实际交割收益，扣除上期期末已经确认的公允价值变动损益的差额;内保外贷项下的保证金收益是公司采用内保外贷的方式购买银行相关理财产品作为保证金所致。
就其具体操作而言，国内客户会将人民币货款支付给普路通，由普路通向境外供应商支付外币款。公司将货款作为全额保证金存入银行后，以质押方式向银行申请等额外币贷款，并签订贷款合同和质押合同。之后，公司香港子公司瑞通国际与境内银行设在境外的分支机构或境外合作银行签订NDF无本金交割远期外汇合约，境内银行通知其设在境外的分支机构和境外合作银行将等额外币贷款支付给瑞通国际，由瑞通国际向境外供应商支付货款。货款到期日，存入境外银行的全额保证金用以偿还外币货款，同时结算NDF无本金交割远期外汇合约损益。
普路通表示，在不考虑贷款利息的汇兑损益和手续费支出的情况下，上市组合售汇的收益=人民币保证金×人民币存款利率-外币贷款×外币贷款利率×即期汇率+外币贷款×（即期汇率-NDF合约约定的远期汇率），除了人民币保证金规模、外币保证金规模和即期汇率事先已经确定外，公式中涉及到的人民币存款利率、外币贷款利率、NDF合约约定的远期汇率均通过与银行签订相关交易协议时即已锁定，不受协约签订后汇率波动的影响，是一种无风险收益。
招股说明书显示，2012-2014年，普路通的投资收益分别为0.16亿元、1.47亿元、4.86亿元，占当期营业利润的比重分别为29.9%、256.81%、390.87%。其中，公司组合售汇产品实现的收益分别为1155.67万元、1.06亿元、6776.09万元;2013-2014年，内保外贷项下的保证金分别实现收益0.47亿元和4.18亿元。
2012-2014年，普路通实现的营业利润分别为0.55亿元、0.57亿元和1.24亿元;实现净利润分别为0.46亿元、0.50亿元和1.08亿元。显然，在扣除组合售汇产品实现的投资收益后，普路通实现的净利润分别为0.35亿元、-0.55亿元、0.4亿元，三年的净利润合计仅为0.2亿元。
而这也正是普路通前次IPO被否的重要原因。
根据证监会2010年的审核意见，2007年至2010年上半年，公司因从事组合售汇业务实现的收益占当期利润总额的比例分别为40.57%、15.40%、51.63%和60.20%，扣除组合售汇业务收益后的利润总额分别为1341.96万元、1957.36万元、1506.36万元和861.03万元。上述数据显示组合售汇收益是公司主要盈利来源之一，公司在供应链管理服务中通过交易价差和服务费获取利润的能力较低，因而不予核准上市。
如今，普路通问题依旧。
无风险套利存不确定性
事实上，无风险收益是否真的完全无风险，其答案或许是否定的。
从普路通的介绍可以发现，其所谓的无风险套利，核心思想在于提前锁定即期汇率与远期汇率协议之间的利差，以达到远期套利的目的。所谓的“无风险”，究其根源不过是利用不同资产或同一资产在不同时间、不同空间下的定价失衡。
然而，根据供需平衡的基本原则，价值被低估者和价值被高估者最终必然会达成平衡。市场的内在推动力会推动“无风险套利”走向“无风险无利益”。
证监会在此前的审核意见中也明确表示，由于组合售汇业务收益受人民币存款利率、外币贷款利率、外币对人民币的即期汇率、外币对人民币的远期汇率、银行组合售汇产品设计以及资产负债表日即期汇率波动等因素影响，因此在不同会计期间分布不均并具有不确定性，从而导致公司持续盈利能力存在重大不确定性。
此外，如果仅从单个企业或银行着眼，无风险套利似乎确实是个双赢的生意。但如果上升到金融安全和国民经济稳定的层面思考，无风险套利则很可能是零和博弈。企业的风险套利实际上将风险转移到了整个国民经济。
建设银行的专业人士指出，由于企业完全用外汇贷款取代了即期购汇，从而直接导致结售汇顺差持续大于国际收支顺差，进而导致外汇储备扩张加速，货币投放也随之被动增大。一方面，高速增长的外汇储备不得不投资于收益极低的欧美国债，蒙受长期的重估贬值风险;另一方面，大规模的货币投放又直接增加了国内的通胀压力，就这样，企业层面的“无风险”最终转化成国家层面的“高风险”。
随着人民币汇改的推进，市场对人民币未来走势的判断日益趋于中性，大幅升值或大幅贬值的预期都将明显弱化，套利交易市场前景黯淡，但已经习惯于无风险套利的企业却很难在短期内转变经营思路。
而且，在人民币远期报价持续贴水的情况下，如何有效拉大人民币存款与美元贷款之间的利差会成为企业的本能冲动。通过结构性存款或者人民币理财产品规避较低的法定存款利率自然成为企业的理性选择，而这必然促使银行寻求更高收益的人民币投资渠道以弥补支付给客户的高利率，否则既要遭遇存贷业务萎缩，又很难维持中间业务收入的稳定。
但是对银行而言，投资的高回报大多意味着高风险，例如为满足高收益债券类理财产品的收益率要求，商业银行必然加大对低评级债券的购入，这样就把客户的“无风险套利”转化为银行的高风险投资。于是，企业的套利行为和银行业绩考核指标的刚性最终会共同导致风险在银行体系中扩散。较为保守的大型银行在“高息揽储”的竞争中往往不如中小银行激进，但这却恰恰容易导致实力较弱的中小银行快速集聚风险，进而增大金融体系的整体风险。
显然，企业经营不应该是押大押小的赌博游戏。
早在2010年12月，证监会曾因“从事组合售汇业务实现的收益占当期利润总额的比例过高，且在不同会计期间分布不均并具有不确定性，易导致公司持续盈利能力存在重大不确定性”而否决了普路通的首次IPO申请。
再闯IPO，普路通问题依旧。
招股说明书显示，2014年，普路通组合售汇业务实现的收益6776.09万元，占公司当期利润总额的54.49%。2012-2014年，公司组合售汇业务实现收益合计1.85亿元;同期，公司净利润合计为2.05亿元。在扣除组合售汇业务实现的收益后，公司三年净利润合计仅为1968.92万元。
招股说明书显示，2012-2014年，普路通实现的营业收入分别为49.76亿元、44.13亿元和31.32亿元，年均跌幅20.81%;2014年，公司交易类业务第一大客户为曙光信息产业股份有限公司（下称“中科曙光”，603019.SH），公司当年对其销售产品实现收入5.74亿元，占公司当期交易收入的比例为19.11%。
但蹊跷的是，在中科曙光2014年财报中，普路通公司并没有出现在其前五名供应商名单之中。
此外，2012-2014年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5654.44万元、5012.89万元、3568.34万元，合计2926.79万元。
根据规定，企业拟在中小板发行股票并上市，公司最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计应超过人民币5000万元。
2014年，普路通服务费率仅为0.36%，与同行业上市公司相去甚远;同时，公司当年对小米提供服务实现的营业收入为9630.43万元，占同期服务类营业收入的比重高达75.86%，寄生模式引人担忧。
《证券市场周刊》记者发现，相对于公司宣称的供应链管理业务而言，投资收益才是普路通利润的真正来源。在所谓的供应链管理服务中，公司通过交易类业务扩充营业收入;以低费率的服务类业务吸引客户，获取大量的经手货物;最终，以经手货值作为担保抵押，通过组合售汇业务实现套利。
但是，企业经营不应该是押大押小的赌博游戏，所谓的“无风险套利”也只是短时间内定价失衡下的附属品。随着市场内在力量的不断推动，利益的缝隙终究会被时间所填平。届时，普路通又将何去何从？
交易类业务营收蹊跷
资料显示，普路通是一家专门从事供应链管理服务的现代物流供应链服务商。公司为客户提供包括供应链方案设计、采购、分销、库存管理、资金结算、通关物流等一体化供应链管理服务，帮助客户提高其供应链的运作效率并降低其运作成本。
普路通的盈利模式主要分为两种，一种为交易类业务，另一种为服务类业务。其中，交易类业务是指企业在进行供应链服务时，以买断销售形式获取定额收益的获利方式;服务类业务主要是按经手货值的一定比例向客户收取服务费来实现收入。
按照普路通的介绍，以上两类业务既有类似又有差异，虽然在执行过程中所涉及的物流、资金流、信息流和工作流流程基本相同，但由于两类业务受不同的法律关系约束，公司在提供服务过程中的角色也不尽相同，导致两类业务在执行过程中所涉及的商流存在差异。
2014年，普路通交易类业务实现营业收入30.03亿元，占总营业收入的95.85%。但与高额的收入相比，公司交易类业务的毛利却仅为0.76亿元，毛利率不足3%。
招股说明书显示，2014年，普路通交易类业务第一大客户为中科曙光，普路通当年对其销售产品实现收入5.74亿元，占公司当期交易收入的19.11%。2011-2013年，中科曙光分别位列普路通第三、第四和第五大客户，为普路通贡献营业收入合计超过11.38亿元。
然而，颇为蹊跷的是，在2014年财报中，普路通公司并没有出现在中科曙光的供应商名单之中。
中科曙光财报显示，2014年，中科曙光第一大供应商为英特尔（中国）有限公司，公司当年向英特尔采购产品5.83亿元，占采购金额的27.27%;2014年，中科曙光第五大供应商为高新投资集团（香港）有限公司，中科曙光当年向高新集团采购的产品金额为0.99亿元，占总采购金额的4.63%。
《证券市场周刊》记者在查阅中科曙光招股说明书时发现，2012年，中科曙光曾向普路通支付CPU采购金额34.01万元，占CPU总采购金额的0.03%;2013年，中科曙光向普路通支付的CPU采购金额为29.71万元，占CPU总采购金额的比例为0.02%。
中科曙光招股说明书显示，公司对外采购的商品主要包括CPU、硬盘、内存、主板四大类。
但2012年和2013年，在中科曙光硬盘、内存、主板三类产品的采购中，普路通均没有进入其前五名供应商名单之列。
而且，2013年，中科曙光向上述三类产品第五名供应商支付的采购金额分别为995.43万元、489.34万元、80.34万元，合计1565.11万元，远低于普路通对中科曙光确认的销售收入。
涉嫌虚增营业收入
在上市供应链管理公司中，飞马国际（002210.SZ）同样拥有“买断”业务，但与普路通相比，飞马国际的“买断”业务仅是“形式买断”。
同普路通的交易类业务相似，贸易执行业务是飞马国际的主要收入来源。2014年，飞马国际贸易执行业务实现营业收入318.81亿元，占公司总营业收入的99.26%。
所谓贸易执行业务是指在国内、国际贸易中，由飞马国际先“形式买断”供应商产品，通过飞马国际自身的物流网络将货物配送到供应商指定的产品经销商或代理商所在地后，经销商、代理商按预先约定的采购数量付款提货的综合物流服务。 在该服务中，飞马国际仅充当 “贸易执行者”的角色而非实际的贸易参与方。在贸易执行服务模式下，飞马国际按厂家或供应商指令，先行从厂家或供应商处付款提货，进入飞马国际在全国各地的区域分拨仓库，然后厂家指定其经销商至飞马国际仓库提货或由飞马国际组织物流配送，从而执行了生产厂家或供应商到经销商之间的销售执行功能。
飞马国际虽然在贸易时会“买断”供应商产品，但并不承担跌价和库存等风险。遇有经销商或贸易商未按合同约定提货情形，产品供应商须在合同约定的规定时限内回购原产品。供应商或贸易商未能在约定时间支付货物全部货款及综合费用，或货物市场价格下跌超过保证金金额，飞马国际有权自行处理货物，并由供应商或贸易商承担一切损失。
根据飞马国际贸易执行服务的定价原则，公司按所提供服务的业务量或业务额的一定比例收取综合服务费。
飞马国际上市以来，始终将“形式买断”的商品销售收入确认为营业收入，而这种行为却饱受质疑。
根据《企业会计准则第14号-收入》的相关规定，当委托方发出商品，商品所有权上的主要风险和报酬并未转移时，委托方在发出商品时通常不应该确认销售收入，应当按照有关风险和报酬是否转移来判断何时确认收入，通常可在收到受托方开出的代销清单时确认销售收入;受托方应在商品销售后，按合同或协议约定的方法计算确定的手续费收入。
与之对照，飞马国际在从事贸易执行业务时不承担跌价和库存等风险，也非贸易参与方，商品的风险和报酬均未发生转移，因此理应按手续费确认收入。
在普路通的招股说明书中曾特别指出，公司的交易类业务是以买断销售形式获取定额收益。在货物进口时，公司作为货物的买方在海关缴纳进口增值税，因此与进口有关的违法违规风险主要由公司承担，在向客户交付货物环节，公司与客户签署《购销合同》实现货物所有权转移，并向客户开具增值税发票。因此，如果客户弃单或违约，公司拥有与货物有关的所有权，包括处置权。
但问题在于，中科曙光在其招股说明书中却表示，公司CPU、硬盘等从境外厂商采购的产品由普路通公司代理采购，中科曙光与普路通公司签订的合同为《进口代理》协议。
根据《企业会计准则第14号-收入》的相关规定，企业的代理业务收入应被视为提供劳务获取收入，“企业应当按照从接收劳务方已收或应收的合同或协议议价款确定提供劳务收入的总额，但已收或应收的合同或协议议价款不公允的除外;企业代第三方收取的款项，应当作为负债处理，不应当确认为收入。”
而根据代理进口业务的相关会计处理方式，通常情况下，受托公司会将收取的手续费确认为其他收入，而非将经手商品的货值确认为营业收入。
不仅如此，中科曙光招股说明书显示，2011-2013年，中科曙光由普路通代理采购的产品金额分别为3.3亿元、4.8亿元和4.07亿元。2012年和2013年，中科曙光确认支付给普路通的CPU采购费用则分别为34.01万元和29.71万元。
普路通所谓的“买断”销售和签订的《购销合同》的真实性让人怀疑。
高新企业资质存疑
招股说明书中，普路通表示，公司于2009年取得高新技术企业证书，公司符合《高新技术企业认定管理办法》相关规定。
根据《高新技术企业认定管理办法》规定，企业最近一年销售收入在5000万元至20000万元，其近三个会计年度的研究开发费用总额占销售收入总额的比例不低于4%;其中企业在中国境内发生的研究开发费用总额占全部研究开发费用总额的比例不低于60%;企业高新技术产品（服务）收入占企业当期总收入的60%以上。
普路通对此表示，2006-2008年，公司销售收入分别为451.99万元、1697.53万元和3253.58万元，总和为5403.1万元，研究开发费用总额为417.11万元，且均在中国境内发生，占销售收入总额的比例为7.72%;2008年公司总收入为3253.58万元，全部为高新技术服务收入。
但让人疑惑的是，2007年和2008年，普路通合并利润表披露的营业收入分别为6.99亿元和9.75亿元，这显然与公司申请高新技术企业资质时申报的销售收入相去甚远。
《证券市场周刊》记者注意到，根据《首次公开发行股票并上市管理办法》（下称“发行管理办法”）第二章第三十三条规定，企业拟在中小板发行股票并上市，公司最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额需累计超过人民币5000万元;或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。
2006年至2008年，普路通经营活动产生的现金流量净额分别为91.55万元、1227.29万元、1484.07万元，合计2802.91万元，并不满足发行管理办法的相关要求。
而依照公司此前认定高新技术企业所披露的销售收入，其三年销售收入合计金额也仅有5403.1万元。这就意味着，如果公司申报高新技术企业的销售收入为真实的，则普路通在2010年根本不具备登陆中小板的能力。
更值得注意的是，2012-2014年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5654.44万元、5012.89万元、3568.34万元，合计2926.79万元，仍不能满足发行管理办法的相关要求。
2012-2014年，普路通实现的营业收入分别为49.76亿元、44.13亿元和31.12亿元;同期，普路通交易类业务毛利分别为0.84亿元、0.94亿元和0.76亿元，合计2.54亿元;服务类业务营业收入分别为0.55亿元、0.77亿元和1.27亿元，合计2.59亿元。
如果根据“实质重于形式原则”剔除会计政策的影响后，2012-2014年，普路通实质上实现的营业收入或许仅为5.13亿元。
此外，《证券市场周刊》记者还发现，与普路通相比，上市公司飞马国际和怡亚通（002183.SZ）获取高新技术企业资质的时间明显晚于普路通。 公开资料显示，怡亚通于2012年3月获得《高新技术企业证书》;飞马国际则是在2013年4月获得《高新技术企业证书》。
在供应链管理行业中，怡亚通素来有“黄埔军校”之称。公司成立于1997年，是中国第一家上市的供应链管理企业。公司以承接全球整合企业的非核心业务外包为核心，创造性地实现了物流外包、商务外包、结算外包和信息系统及信息处理外包等一站式供应链管理外包服务。在供应链管理服务领域，公司已基本建成服务全球整合企业的两大业务平台——全球采购执行平台和全球分销执行平台，供应链服务网络遍布中国。
显然，不论是在资产规模还是企业营收方面，怡亚通都远远超过普路通。但普路通却比怡亚通获得高新技术企业资格的时间早了足足四年，如此看来也是颇为怪异。
寄生模式存隐忧
《证券市场周刊》记者发现，近三年来普路通经营业绩每况愈下，资产负债率不断攀升，公司主营业务的真实盈利能力堪忧。
招股说明书显示，2012-2014年，普路通实现的营业收入分别为49.76亿元、44.13亿元和31.12亿元，年均跌幅高达20.82%。同期，公司资产负债率由94.91%上升至98.20%，企业经营犹如在刀尖上跳舞。
普路通表示，公司营业收入下降，主要是由于交易类业务的不断下滑。2012-2014年，普路通交易类业务实现的营业收入分别为49.20亿元、43.28亿元和30.03亿元，年均跌幅为21.87%。
与交易类业务相比，普路通服务类业务对营业收入的贡献似乎“不值一提”。2014年，普路通服务类业务实现营业收入1.27亿元，仅占公司总营业收入的4.05%。值得注意的是，如果剔除收入确认方式的影响，2014年，公司服务类业务实现的营业收入占总收入的比重将上升至62.56%。
所谓服务类业务，主要是通过按经手货值的一定比例向客户收取服务费来实现收入。
在收入确认原则上，当货物进口时，普路通仅作为进口受托人，进口增值税由货物的真实买方——客户缴纳，公司替客户代缴，公司需要将进口增值税发票移交给客户，在进口环节的违法违规风险主要由客户承担，公司仅需作为进口受托人承担次要法律责任。
在向客户交付货物时，普路通根据与客户签订的框架协议和业务委托确认直接向客户交付货物，并向客户移交相关进口增值税发票，并根据收取的服务费向客户开具增值税发票，如果客户弃单或违约，公司仅拥有货物留置权，保留寻求救济的权利。
招股说明书显示，普路通提供供应链管理服务的收费项目主要由三类构成：综合服务费、物流服务费和资金服务费。其中，综合服务费收费标准为经手货值的0.2%-1%;物流服务费的收费标准为经手货值的0.1%-1%;资金服务费的收费标准为年化费率的10%-15%。
通常情况下，服务类业务的费率大多会长期保持稳定，但近三年来，普路通的服务费率却是逐年下滑。2012-2014年，普路通服务类业务平均费率分别为0.77%、0.45%和0.36%。
在同行业上市公司中，怡亚通的广度供应链服务业务与普路通的服务类业务极为相似。
财报显示，2012-2014年，怡亚通广度业务经手货值分别为293.91亿元、291.58亿元、361.99亿元;实现的营业收入分别为9.16亿元、9.6亿元、9.21亿元，综合毛利分别为4.38亿元、4.6亿元、4.51亿元;广度业务费率分别为3.12%、3.29%、2.54%。
与之相比，2012-2014年，普路通服务类业务的经手货值分别约为70.86亿元、171.11亿元、352.78亿元;实现营业收入分别为0.55亿元、0.77亿元、1.27亿元;产生毛利分别为0.47亿元、0.56亿元、1.02亿元。显而易见，普路通服务类业务的盈利能力仅为怡亚通广度业务的三分之一左右。
尽管服务类业务的盈利能力低下，但普路通似乎并不在意。相反，在招股说明书中，普路通表示，2012-2014年，公司服务类业务平均费率不断下降，主要是因为公司客户小米业务规模持续增大，公司给予其比较优惠的费率。
招股说明书显示，2012年以来，公司服务类业务第一大客户均为小米通讯技术有限公司。
2012-2014年，小米为普路通服务类业务贡献的营业收入分别为1667.69万元、4483.43万元、9630.43万元，占公司同期服务类营业收入的比重分别为30.56%、58.40%、75.86%。根据企业相关费率计算可知，2012-2014年，普路通自小米处经手的货值金额分别为21.66亿元、81.52亿元、267.51亿元，年均增幅高达251.43%。
而如果将会计政策影响剔除，2014年，普路通为小米提供服务所实现的营业收入，占剔除后营业收入的比重将达到47.44%，已然接近向单个客户实现营收占比不超过50%的红线。
外汇套利成就
《证券市场周刊》记者发现，相对于供应链管理业务而言，投资收益才是普路通利润的主要来源。或许也正因如此，企业才会开出远低于同业水平的服务费率。
在招股说明书中，普路通表示，公司在为客户提供供应链管理服务时，涉及大量境外采购的外汇支付业务，同时银行也针对需要支付外汇的企业设计了多种外汇支付方案。
多家银行每天分别向公司提供一些通过组合售汇方式的付汇方案，可取得预期无风险收益报价，该报价由银行根据国际外汇市场远期合约交易综合挑选后，组合成具有一定盈利空间的组合售汇方案，推出给包括公司在内的具有真实贸易背景并有实际付汇需求的客户。
当公司有付汇需求时，会根据实际付汇需求选择合适银行提供的组合售汇产品来完成向境外供应商的付汇。公司组合售汇产品，相关预期收益在银行提供组合售汇方案时已确定，公司仅需选择预期收益与公司付汇需求匹配的支付方案，是一种无风险交易。 招股说明书显示，普路通的投资收益主要来自于组合售汇产品和内保外贷项下的保证金收益。其中，组合售汇是通过贸易融资和远期外汇合约的组合运作对外支付外币，组合售汇产品投资收益来自于组合售汇产品项下签署的DF/NDF合约到期实际交割收益，扣除上期期末已经确认的公允价值变动损益的差额;内保外贷项下的保证金收益是公司采用内保外贷的方式购买银行相关理财产品作为保证金所致。
就其具体操作而言，国内客户会将人民币货款支付给普路通，由普路通向境外供应商支付外币款。公司将货款作为全额保证金存入银行后，以质押方式向银行申请等额外币贷款，并签订贷款合同和质押合同。之后，公司香港子公司瑞通国际与境内银行设在境外的分支机构或境外合作银行签订NDF无本金交割远期外汇合约，境内银行通知其设在境外的分支机构和境外合作银行将等额外币贷款支付给瑞通国际，由瑞通国际向境外供应商支付货款。货款到期日，存入境外银行的全额保证金用以偿还外币货款，同时结算NDF无本金交割远期外汇合约损益。
普路通表示，在不考虑贷款利息的汇兑损益和手续费支出的情况下，上市组合售汇的收益=人民币保证金×人民币存款利率-外币贷款×外币贷款利率×即期汇率+外币贷款×（即期汇率-NDF合约约定的远期汇率），除了人民币保证金规模、外币保证金规模和即期汇率事先已经确定外，公式中涉及到的人民币存款利率、外币贷款利率、NDF合约约定的远期汇率均通过与银行签订相关交易协议时即已锁定，不受协约签订后汇率波动的影响，是一种无风险收益。
招股说明书显示，2012-2014年，普路通的投资收益分别为0.16亿元、1.47亿元、4.86亿元，占当期营业利润的比重分别为29.9%、256.81%、390.87%。其中，公司组合售汇产品实现的收益分别为1155.67万元、1.06亿元、6776.09万元;2013-2014年，内保外贷项下的保证金分别实现收益0.47亿元和4.18亿元。
2012-2014年，普路通实现的营业利润分别为0.55亿元、0.57亿元和1.24亿元;实现净利润分别为0.46亿元、0.50亿元和1.08亿元。显然，在扣除组合售汇产品实现的投资收益后，普路通实现的净利润分别为0.35亿元、-0.55亿元、0.4亿元，三年的净利润合计仅为0.2亿元。
而这也正是普路通前次IPO被否的重要原因。
根据证监会2010年的审核意见，2007年至2010年上半年，公司因从事组合售汇业务实现的收益占当期利润总额的比例分别为40.57%、15.40%、51.63%和60.20%，扣除组合售汇业务收益后的利润总额分别为1341.96万元、1957.36万元、1506.36万元和861.03万元。上述数据显示组合售汇收益是公司主要盈利来源之一，公司在供应链管理服务中通过交易价差和服务费获取利润的能力较低，因而不予核准上市。
如今，普路通问题依旧。
无风险套利存不确定性
事实上，无风险收益是否真的完全无风险，其答案或许是否定的。
从普路通的介绍可以发现，其所谓的无风险套利，核心思想在于提前锁定即期汇率与远期汇率协议之间的利差，以达到远期套利的目的。所谓的“无风险”，究其根源不过是利用不同资产或同一资产在不同时间、不同空间下的定价失衡。
然而，根据供需平衡的基本原则，价值被低估者和价值被高估者最终必然会达成平衡。市场的内在推动力会推动“无风险套利”走向“无风险无利益”。
证监会在此前的审核意见中也明确表示，由于组合售汇业务收益受人民币存款利率、外币贷款利率、外币对人民币的即期汇率、外币对人民币的远期汇率、银行组合售汇产品设计以及资产负债表日即期汇率波动等因素影响，因此在不同会计期间分布不均并具有不确定性，从而导致公司持续盈利能力存在重大不确定性。
此外，如果仅从单个企业或银行着眼，无风险套利似乎确实是个双赢的生意。但如果上升到金融安全和国民经济稳定的层面思考，无风险套利则很可能是零和博弈。企业的风险套利实际上将风险转移到了整个国民经济。
建设银行的专业人士指出，由于企业完全用外汇贷款取代了即期购汇，从而直接导致结售汇顺差持续大于国际收支顺差，进而导致外汇储备扩张加速，货币投放也随之被动增大。一方面，高速增长的外汇储备不得不投资于收益极低的欧美国债，蒙受长期的重估贬值风险;另一方面，大规模的货币投放又直接增加了国内的通胀压力，就这样，企业层面的“无风险”最终转化成国家层面的“高风险”。
随着人民币汇改的推进，市场对人民币未来走势的判断日益趋于中性，大幅升值或大幅贬值的预期都将明显弱化，套利交易市场前景黯淡，但已经习惯于无风险套利的企业却很难在短期内转变经营思路。
而且，在人民币远期报价持续贴水的情况下，如何有效拉大人民币存款与美元贷款之间的利差会成为企业的本能冲动。通过结构性存款或者人民币理财产品规避较低的法定存款利率自然成为企业的理性选择，而这必然促使银行寻求更高收益的人民币投资渠道以弥补支付给客户的高利率，否则既要遭遇存贷业务萎缩，又很难维持中间业务收入的稳定。
但是对银行而言，投资的高回报大多意味着高风险，例如为满足高收益债券类理财产品的收益率要求，商业银行必然加大对低评级债券的购入，这样就把客户的“无风险套利”转化为银行的高风险投资。于是，企业的套利行为和银行业绩考核指标的刚性最终会共同导致风险在银行体系中扩散。较为保守的大型银行在“高息揽储”的竞争中往往不如中小银行激进，但这却恰恰容易导致实力较弱的中小银行快速集聚风险，进而增大金融体系的整体风险。
显然，企业经营不应该是押大押小的赌博游戏。