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【摘要】公司财务管理的目标是实现股东财富最大化，股东财富在很大程度上体现为资本市场中股票的价格。在资本市场成为上市公司的主要融资渠道的今天，资本市场的反映功能和纠正功能在公司治理体系中扮演着重要的角色。以下主要从卖空机制与公司治理间的关系进行探讨。
【关键词】“卖空”机制 公司治理
根据包含的信息可以将资本市场分类为：弱势有效、半强势有效、强势有效、无效的资本市场。在有效的资本市场中根据强弱程度分别包括历史信息、公开信息、内幕信息。但目前根据有效性检测纽约市场最有效时为半强势有效，此文基于这种市场里卖空机制对公司治理的影响进行探讨。
在有效的市场中要有“做多”机制，还应当有卖空机制。所谓卖空是指投资者在高价卖出他们并不拥有的股票，然后再在低价上进行补进等量的股票，从而获得差价收益的一种衍生交易行为。我们知道，到股市上来进行投资的人，在资本市场上的投资者一方面是为了股票的红利及增值收益。此外，他们更希望获得二级市场上买卖价差股票的收益。炒作虽并不被认为是什么有益的事。但是，炒作却可以使得公司治理和资本市场上的一系列机制发挥作用，从而成为现代公司运作和资本市场上的重要一环，达到交易约束公司内部运作的效益的作用。
一、“卖空”机制的意义
（1）卖空机制可以提高股票价格的真实有效性。卖空在客观上具有价格发现的功能，可促使股票的价格接近实际价格。通过卖空机制可以实现股票市场上买高与卖高的结合，可反映众多的投资者对于股票的预期。这不仅可以增加交易量，还可以使大量的投资者反映自己对股票的评价，使股价更加的有效、真实，包含的信息更加客观。价格反映的信息更加充分。（2）从直接的证券市场交易看，卖空”交易可能促使市场流动性提高，买卖价差缩小，减少交易成本，活跃市场。还可增加证券的佣金等收入。另一方面卖空投资者可以在股市走低的环境下不断获利，间接减少投资者的持仓成本。（3）卖空交易机制有助于挤压市场泡沫。泡沫是一种虚假的繁荣景象，本质上是预期高于实质经济成分的部分但是对于泡沫的认识我们一般是两面性的。泡沫在一定时期刺激经济增长具有好处，但另一方面在这种虚假增长预期的影响下潜伏着经济波动的危机。从以往经济周期波动看出，当某种过度的繁荣或景气阶段过后，适当的挤压经济运行可帮助经济恢复到一个合理的水平上，卖空机制有利于实现这一过程。（4）卖空交易可以引导投资者将目光不光投向正面利好消息，更会将目光瞄准公司的负面信息，并从提前获知这些信息的过程中获利。在限制卖空机制的资本市场上，投资者在二级市场上获利的唯一机会是低买高卖，由于这种情况下投资者更重视的是公司的增长效益，所以相对更关注利好消息。当缺乏卖空这种反向操作的可能性时就会像一个事物缺乏天敌制衡，其结果可能是整个市场将注意力集中于各种利好消息，有关机构为了托市有甚至可能会不断“释放”利好消息来保证市场信心。所以卖空出现有助于对公司信息约束。
二、“卖空”机制与公司治理联系
卖空机制在一个相对有效健康的证券市场上，可以发挥激励和约束企业董事和经理人的机制，使其能够为实现股东利益而努力工作。”卖空”机制对于公司治理的意义主要体现在三类人身上：
（1）股东角度看，当股票的市场价格下跌，股东认为所持公司股票因为经理人错误的决策或管理腐败行为而影响企业价值时，当市场上卖空存在时，继续持有公司股票有望的情况下，就可以采用”卖空”的操作手法，高价卖出，低价买入，一方面减少损失，另一方面也向董事和经理传递出不满的信号。在卖空受限的情况下公司股东不想持有公司股票是一般只能采取用脚投票的方式，卖出公司股票止亏。此外，对于非投资公司股东的投资者来说，在持续走低的行情下他们通过卖空机制交易可获利。股东与非股东投资者两股力量合在一起市场上空头实力超过多头实力，在资本市场供过于求，股价就会被打压下来，从而客观反映企业的经营状况好坏。企业股价下降必定会对企业的经营者形成压力，使其检讨自己的决策，纠正他们的错误决策和管理腐败行为。当然，股价下跌信号会使董事会对经营层施加压力，加强监督，以求扭转局势。在监管与经理人自律不能扭转态势时，接管是最后策略。从以往的研究看来在允许卖空交易机制市场上接管的成本会低于卖空不存在的情况。（2）从经营者自身利益讲，卖空机制会对他们的实际经济利益造成损失，现代公司治理机制为解决“委托-代理”机制的缺陷，经营者的报酬一般由工资薪金和股权激励计划构成。而经营者报酬是激励和约束经营者的最重要的手段之一，尤以长期激励报酬成效最为显著，其主要有股票升值权、股票认购权等价值都是与股票的市场表现相互联动的形式。当市场交易以卖空为主氛围时，经营者行权、实现其收入的难度增大，从而约束经营者努力提高公司经营业绩，以实现自身利益。（3）对于广义的投资者信息关注度来讲，如前所述的公司负面消息的关注度，由于卖空的特性，在有卖空的情况下，不论现在持有公司股票与否，负面消息的可图利性都会是他们关注公司的负面消息。当预期价格走低时，没有股票的可以“先卖出，在买入”获得盈利；有股票的可以卖空止损。于是，各种消息在不同的预期下有不同的利益可图，将促使追逐收益的投资者积极关注各种信息，增加对负面消息的关注。以上是基于有效的资本市场中”卖空”机制与公司治理和公司控制联系的讨论。当然如一枚硬币有两面一样，在看到通过卖空机制可以给上市公司形成压力、维持市场的流动性及反映股票的真实价值方面的有利作用外，卖空机制还存在不利方面，主要是可能的“逼空风险”。所以在实际采用卖空机制是要从市场的有效程度和监管的有效性方面进行综合考虑。权衡利弊，均衡收益后用之。
参考文献
[1]宁向东.公司治理理论[J].北京:中国发展出版社,2006.
[2]翁弘林.证券信用交易对市场效率的影响：一个文献综述[J].商场现代化,2008,06.
[3]包苏昱.”卖空”交易机制作用的有限性及其负面影响港股市的经验研究[J].商业时代,2007.04.
作者简介：成林芳（1989-），女，汉族，四川眉山人，现就读于西南财经大学会计学院，研究方向：财务会计、公司治理。
【关键词】“卖空”机制 公司治理
根据包含的信息可以将资本市场分类为：弱势有效、半强势有效、强势有效、无效的资本市场。在有效的资本市场中根据强弱程度分别包括历史信息、公开信息、内幕信息。但目前根据有效性检测纽约市场最有效时为半强势有效，此文基于这种市场里卖空机制对公司治理的影响进行探讨。
在有效的市场中要有“做多”机制，还应当有卖空机制。所谓卖空是指投资者在高价卖出他们并不拥有的股票，然后再在低价上进行补进等量的股票，从而获得差价收益的一种衍生交易行为。我们知道，到股市上来进行投资的人，在资本市场上的投资者一方面是为了股票的红利及增值收益。此外，他们更希望获得二级市场上买卖价差股票的收益。炒作虽并不被认为是什么有益的事。但是，炒作却可以使得公司治理和资本市场上的一系列机制发挥作用，从而成为现代公司运作和资本市场上的重要一环，达到交易约束公司内部运作的效益的作用。
一、“卖空”机制的意义
（1）卖空机制可以提高股票价格的真实有效性。卖空在客观上具有价格发现的功能，可促使股票的价格接近实际价格。通过卖空机制可以实现股票市场上买高与卖高的结合，可反映众多的投资者对于股票的预期。这不仅可以增加交易量，还可以使大量的投资者反映自己对股票的评价，使股价更加的有效、真实，包含的信息更加客观。价格反映的信息更加充分。（2）从直接的证券市场交易看，卖空”交易可能促使市场流动性提高，买卖价差缩小，减少交易成本，活跃市场。还可增加证券的佣金等收入。另一方面卖空投资者可以在股市走低的环境下不断获利，间接减少投资者的持仓成本。（3）卖空交易机制有助于挤压市场泡沫。泡沫是一种虚假的繁荣景象，本质上是预期高于实质经济成分的部分但是对于泡沫的认识我们一般是两面性的。泡沫在一定时期刺激经济增长具有好处，但另一方面在这种虚假增长预期的影响下潜伏着经济波动的危机。从以往经济周期波动看出，当某种过度的繁荣或景气阶段过后，适当的挤压经济运行可帮助经济恢复到一个合理的水平上，卖空机制有利于实现这一过程。（4）卖空交易可以引导投资者将目光不光投向正面利好消息，更会将目光瞄准公司的负面信息，并从提前获知这些信息的过程中获利。在限制卖空机制的资本市场上，投资者在二级市场上获利的唯一机会是低买高卖，由于这种情况下投资者更重视的是公司的增长效益，所以相对更关注利好消息。当缺乏卖空这种反向操作的可能性时就会像一个事物缺乏天敌制衡，其结果可能是整个市场将注意力集中于各种利好消息，有关机构为了托市有甚至可能会不断“释放”利好消息来保证市场信心。所以卖空出现有助于对公司信息约束。
二、“卖空”机制与公司治理联系
卖空机制在一个相对有效健康的证券市场上，可以发挥激励和约束企业董事和经理人的机制，使其能够为实现股东利益而努力工作。”卖空”机制对于公司治理的意义主要体现在三类人身上：
（1）股东角度看，当股票的市场价格下跌，股东认为所持公司股票因为经理人错误的决策或管理腐败行为而影响企业价值时，当市场上卖空存在时，继续持有公司股票有望的情况下，就可以采用”卖空”的操作手法，高价卖出，低价买入，一方面减少损失，另一方面也向董事和经理传递出不满的信号。在卖空受限的情况下公司股东不想持有公司股票是一般只能采取用脚投票的方式，卖出公司股票止亏。此外，对于非投资公司股东的投资者来说，在持续走低的行情下他们通过卖空机制交易可获利。股东与非股东投资者两股力量合在一起市场上空头实力超过多头实力，在资本市场供过于求，股价就会被打压下来，从而客观反映企业的经营状况好坏。企业股价下降必定会对企业的经营者形成压力，使其检讨自己的决策，纠正他们的错误决策和管理腐败行为。当然，股价下跌信号会使董事会对经营层施加压力，加强监督，以求扭转局势。在监管与经理人自律不能扭转态势时，接管是最后策略。从以往的研究看来在允许卖空交易机制市场上接管的成本会低于卖空不存在的情况。（2）从经营者自身利益讲，卖空机制会对他们的实际经济利益造成损失，现代公司治理机制为解决“委托-代理”机制的缺陷，经营者的报酬一般由工资薪金和股权激励计划构成。而经营者报酬是激励和约束经营者的最重要的手段之一，尤以长期激励报酬成效最为显著，其主要有股票升值权、股票认购权等价值都是与股票的市场表现相互联动的形式。当市场交易以卖空为主氛围时，经营者行权、实现其收入的难度增大，从而约束经营者努力提高公司经营业绩，以实现自身利益。（3）对于广义的投资者信息关注度来讲，如前所述的公司负面消息的关注度，由于卖空的特性，在有卖空的情况下，不论现在持有公司股票与否，负面消息的可图利性都会是他们关注公司的负面消息。当预期价格走低时，没有股票的可以“先卖出，在买入”获得盈利；有股票的可以卖空止损。于是，各种消息在不同的预期下有不同的利益可图，将促使追逐收益的投资者积极关注各种信息，增加对负面消息的关注。以上是基于有效的资本市场中”卖空”机制与公司治理和公司控制联系的讨论。当然如一枚硬币有两面一样，在看到通过卖空机制可以给上市公司形成压力、维持市场的流动性及反映股票的真实价值方面的有利作用外，卖空机制还存在不利方面，主要是可能的“逼空风险”。所以在实际采用卖空机制是要从市场的有效程度和监管的有效性方面进行综合考虑。权衡利弊，均衡收益后用之。
参考文献
[1]宁向东.公司治理理论[J].北京:中国发展出版社,2006.
[2]翁弘林.证券信用交易对市场效率的影响：一个文献综述[J].商场现代化,2008,06.
[3]包苏昱.”卖空”交易机制作用的有限性及其负面影响港股市的经验研究[J].商业时代,2007.04.
作者简介：成林芳（1989-），女，汉族，四川眉山人，现就读于西南财经大学会计学院，研究方向：财务会计、公司治理。