信用评级的产生源于让投资者(包括个人投资者与机构投资者)便于做出投资决策,其本质是让投资者更清楚所选证券是否符合其对风险的要求。信用评级的对象最初仅局限于债券和其他固定收益证券。随着金融市场的发展,经济全球化和金融创新时代的到来,在地理范围上,三大评级机构——穆迪、标准普尔、惠誉的业务由国内开始向国际市场扩张,他们几乎参与了绝大部分证券发行的评级；在评级对象上,评级不再限于固定收益类证券,金融衍生品(如证券化产品)也成为了评级的重要对象；在影响力方面,在上个世纪70年代以后,信用评级在对金融市场的影响力方面更是与日俱增。特别是SEC颁布NRSROs制度和“净资本”规则后,信用评级的影响力更扩展到了机构投资者投资组合决策领域,政府监管甚至开始依赖于信用评级的结论。在本次金融危机中,证券化产品恰恰是将金融危机扩散到全球的“元凶”。人们对信用评级机构没能及时预警风险非常失望,这是继“安然事件”后,针对信用评级失败的第二次“批评潮”。本文探讨了在次贷危机背景下,信用评级失败的理论原因和非理论原因(市场因素),论证了信用评级本身在理论上的缺陷和市场因素方面的缺陷,这些缺陷导致了在特殊经济环境下可能的评级失败,并在此基础上提出了如何弥补这些缺陷的意见及应注意的问题。本文分为六章：第一章引言。主要介绍了本文论点提出的背景(即本次次贷危机)、研究的意义和全文结构。本章简要的叙述了金融危机爆发的过程和世界经济受到的损失。次贷危机的起点是美国抵押房地产市场。房地产市场的迅速发展,又进一步刺激了证券化业务的发展：证券化产品的投资由美国国内市场逐步走向国际化。由于房地产市场的过度繁荣导致了政府管理层对于经济过热的担忧,美联储连续17次提息与准备金率,大量的违约现象开始涌现。一时间各大银行纷纷冲减坏账,陷入财务危机,流动性出现困难。2007年4月4日,美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司因资不抵债宣布破产——标志着次贷危机的全面爆发。在此背景下,本章讨论了信用评级机构在次贷危机中表现出的不足,危机前给次贷产品过高的评级；危机潜伏期评级调整迟缓；危机爆发时评级调整程度过于激烈引起市场恐慌。然后提出了整个文章的结构以供参考。第二章主要介绍了信用评级的历史由来和发展现状,并探讨了①金融市场在广度和深度上的发展；②金融创新和风险管理方法创新的发展；③国际金融市场的一体化；④政府监管方式改革,特别是NRSROs制度颁发这四者对信用评级市场发展的影响。第三章开始介绍证券化产品,包括MBS、ABS、CDO、CDS和信用增级,并详细的分析了上述证券化产品中的风险分布特征,集中分析了其中的预付风险和信用风险。针对各种证券化产品结构的特点,详细分析了各个证券化产品分券的风险分布特征,以及MBS, ABS是如何在自身设计时防范风险的。最后介绍了内部信用增级和外部信用增级的方法。内部信用增级主要包括高级-次级分券结构、超额抵押、储备基金三种。外部信用增级手段主要包括：第三方担保、担保债券、信用证LC、现金抵押账户CCA。在下一章评级模型中,风险分布、证券化产品结构特点和信用增级程度都是现金流预测和风险评估的关键因素。第四章介绍了信用评级模型,并探讨了这些评级模型本身具有的缺陷。这是评级机构评级失效的理论原因。这里涉及到的技术难题有：1.证券化产品现金流预测；2.量化评估证券化产品的风险；3.事后的风险跟踪监测,以及评级调整。评级机构对证券化衍生品的的评级步骤一般是：1.SPV将信息分享给CRA；2.CRA预测Underlying Loan的现金流,并对现金流做敏感性测试；3.CRA考察MBS,ABS的其他各个方面,包括法律风险,中间商servicer的服务能力等；4.CRA对每一个tranche做评级并提交评级委员会(rating committee)投票；5.事后监督。由于信用评级机构从未公开他们所用的评级数学模型,所以这方面的资料和文献极难搜集。本文以目前主流评级模型作为基础,论述了很可能接近于评级机构所用模型的传统二项式模型,蒙特卡洛模拟,MBS专用的评级模型。传统二项分布认为,一个贷款违约可以看做是一个伯努利分布,发生违约或不发生违约。由于ABS等都是由性质,合同条款极其相似的资产构成基础资产,所以可以近似的认为他们是同样的。这样就形成一个二项分布,我们只需要计算发生损失的期望值就行了。这也就是“传统二项分布模型”的基本思想。但是在具体如何确定发生多少次0-1事件上,评级机构却采用了不同的方法。他们具体的测量步骤：(1)单笔基础资产违约率判定；(2)单笔基础资产间相关性监测；(3)测算资产池分散度；(4)计算违约概率及损失期望值。最终获得一个可能的损失期望值,作为评级的依据。蒙特卡洛模拟,是当前为各种衍生品定价的主要方法之一,特别是对与结构复杂的证券化产品,蒙特卡洛模拟可以回避直接预计现金流带来的难题。该方法的步骤是：(1)相关测算参数的确定；(2)确定各项参数分布性质；(3)产生现金流随机数据；(4)确定现金流分布函数；除此以外,评级机构还会设定一定的条件,对这些现金流样本做敏感性测试。MBS与其他证券化产品相比,‘受到更多非金融因素的影响。如土地周转率、宏观经济景气度、市场预期等,甚至许多非经济条件也会对MBS的基础资产产生影响。这些因素都会对抵押品的状况产生不可抗力的负面影响,需要在为MBS产品估测风险时加以考虑,并对风险程度做适当的调整。评级机构在为MBS产品估测风险的步骤如下：(1)与ABS产品一样,MBS的风险估测同样也是从单笔资产的资信状况考察开始的；(2)在得到了单笔贷款的违约率,违约损失程度,以及信用增级的保护程度之后,评级机构将每个单笔资产在总资产池中所占的比例作为权重,求出总体资产池的信用保护程度；(3)评级机构通过对历史数据的分析统计,从中总结出某类特定房产抵押贷款在某一特定时间段内的违约概率、损失率的分布状况,由此分布状况通过特定的方法得出违约概率和损失率的分布规律,通常在一定的假设条件下,这种分布规律可以通过分布函数来表达；(4)计算资产池的原始现金流入额；(5)根据被评级的MBS产品的具体分券结构,将模拟的现金流入与实际现金流出相匹配,对整个产品的信用风险进行模拟和检测。第五章讨论了评级失效的非理论因素,即市场因素。如垄断的信用评级市场带来的效率损失,行业的透明度较低导致评级模型发展滞后,公平性有待改进等问题。信息不透明：评级机构从未向政府详细披露过他们的评级模型的假设、模型适用性等相关信息,政府管理依赖评级却根本不知道这个结果是怎么得到的,更谈不上他们能否估量评级的可靠性。对使用报告的投资者来说,他们无法得知评级结论建立在哪种理论基础上,假设条件是否能够接受。信息披露困境则包括①信息披露标准难达共识；②非公开重要信息的合法使用；③发行公司愿意披露的信息多少关系到评级质量。利益冲突：1.评级机构可能为了挽留大客户而尽可能提供有利于他们的评级报告,或者避免、推迟发布不利于他们的评级,如降级；2.可能为自己提供信用风险管理服务的企业提供有利于他们的评级报告；3.评级费用由被评级企业发行规模决定,这可能使评级机构更加“嫌贫爱富”。行政垄断：NRSROs制度。第六章针对上述分析,提出了自己的政策修改建议。包括提高行业透明度；加强监督,避免利益冲突的负面影响；降低NRSROs制度带来的行业进入壁垒,引入竞争；建立评级效率评价指标,为评级机构“评级”；以市场为主,政府为辅的改革方针等。