国债期货本身是一个利率衍生品,对利率市场会产生显著的影响。它不仅是整个利率体系很重要的环节,同时也是整个利率市场化的“基石”。由于国债期货对利率市场有着极其深刻的影响和意义,2012年2月13日,中金所启动5年期国债期货交易测试,经过近一年的仿真试行,2013年9月6日,5年期国债期货合约正式在中金所上市。作为国内首款利率衍生品,国债期货的推出将对市场和投资者具有积极的意义,其推出后的定价和套利策略必将成为市场关注和研究的热点。由于我国在上个世纪九十年代初就开办了国债期货试点,因此国内与之相关的研究也不在少数,概括起来主要可以分为两个阶段：一是国债期货被叫停时期的反思阶段,二是国债恢复重启推出仿真交易后的策略运用阶段。与国内研究相比,国外关于跨期套利的研究起点更早内容更加丰富。本文结合相关文献并考虑到我国国债期货当前的具体情况,本文的研究内容将主要集中在套利策略方面。对于国债期货来说,和股指期货一样,在正式推出前,中金所向市场提供了国债期货的仿真交易。由于国债期货正式上市至今才一个季度,TF09合约甚至都还没开始交易,市场还不够活跃,交易价格和现货价格尚不存在明显的联动性,期现套利的价差也因此不具有合理性,因此用当前的交易数据来进行期现套利的分析,在现阶段不具有其现实意义。另一方面,不同于股指期货简单的现金交割,国债期货期现套利涉及到现货市场CTD的可获得性、交个标的随交割时间变化而变化、国债久期和转换因子的计算、以及现货交割对市场的冲击、摩擦和交易成本等诸多问题,在实际的操作中都还有待研究和解决。因此,就目前的情况来看,把研究重心放在跨期套利上是比较合理的。在大部分的文献中,关于期货套利分析的研究方法主要分为持有成本理论和价差波动模型两种。但是这两种方法一是忽略了现实中的随机因素对价差的影响,二是对模型的假设都较为严格,然而,在现实中的数据往往较难达到如此理想的情形。因此,本文换了一个角度,避开以往模型中一系列严苛的假设条件,从资产组合入手,将国债期货跨期套利组合看作是一个资产组合,从而进行国债期货的跨期套利分析。本文通过对国债期货定价及套利策略进行深入的分析研究并结合前人研究的成果提出了以资产组合思想为基础的Copula-SV国债期货跨期套利模型。为了验证模型的有效性,本文采用数据模拟的方法,通过计算机模拟模拟出平稳和非平稳的套利价差序列,然后分别用Copula-SV模型与传统的价差波动模型对价差序列进行建模,估计套利区间,再运用本文的套利策略进行模拟交易,对比两种模型最终的绩效后发现：在套利组合价差平稳的情形下,传统价差波动模型和Copula-SV模型各有优劣,运用传统的价差波动模型进行套利显得更加稳健,风险更低,但是收益相对较低；另一方面,由于Copula-SV模型是直接对分布进行估计,对价差波动特征的刻画更为细致,因此在套利组合价差平稳情形下运用Copula-SV模型进行套利时,获得的收益会比传统价差波动模型要高,但是由于交易次数的增多,模型的胜率也因之下降,交易成本也因此高于传统套利模型。当套利组合价差为非平稳序列时,基于平稳假设的传统价差波动模型将会失效,由于Copula-SV模型是直接对每一个时点的分布进行估计,因此从理论上来说可以适用于价差序列非平稳的情形,但是,由于是基于统计套利的思想,此时运用Copula-SV模型进行套利的结果将大不如价差平稳的情形,不仅收益降低,胜率也随之下降。综上分析,不论是在套利组合价差平稳还是非平稳的情形下,Copula-SV模型都可以对套利区间进行估计,从而辅助套利者进行套利策略的实施。而且在套利价差平稳条件下Copula-SV模型对套利区间的估计更加精确,可以为套利者带来更多的潜在收益；在套利价差非平稳条件下Copula-SV模型仍可适用,这也弥补了传统价差波动模型失效的空白。另外,在对模型的绩效和适用性进行分析和检验后,本文运用Copula-SV模型,从跨期套利的角度,对5年期国债期货合约套利组合进行了实证分析：首先通过协整分析发现国债期货近期合约和远期合约的价格序列通过协整检验,二者存在着长期均衡的关系。同时本文通过协整回归方程得到了5年期国债期货跨期套利组合的套利头寸比。其次,考虑到套利组合实质上可以看作是一个资产组合,因此从资产组合方向入手,在单个期货合约的角度,选择三种厚尾的随机波动模型分别进行估计和对比后发现SV-GED和SV-t模型对近期合约和远期合约的收益率波动和边际分布的拟合程度最高。然后,根据极大似然法对椭圆函数族中的正态Copula函数和t-Copula函数以及阿基米德函数族中的ClaytonCopula、FrankCopula和GumbelCopula函数的参数值进行估计,通过对比模型的极大似然值,发现t-Copula函数的拟合程度最好,并以此估计出最终套利组合的联合分布。在得到联合分布后,再采用MCMC的方法模拟出套利组合的置信区间,套利组合的置信区间实际上也就是价差的置信区间,然后再利用统计套利的思想结合具体的开平仓点设置,止盈止损点的选择等套利策略确定出最佳的套利区间,从而得到最终的5年期国债期货套利模型。本文通过对5年期国债期货跨期套利组合中的近期合约和远期合约进行相关性分析发现,在市场的单边行情较不明朗,出现长期震荡时,5年期国债期货套利组合中近期合约与远期合约具有很强的相关性,因此震荡行情下进行国债期货跨期套利可以保证较高的收益和较低的风险,同时也具有较好的操作准确性。另一方面,当市场出现大幅的上涨或下跌,表现为明显的单边行情时,在熊市行情中进行国债期货跨期套利的情形下,5年期国债期货套利组合中近期合约与远期合约的相关性相较于牛市行情表现的更为强烈,此时进行套利交易可以保证较高的收益。本文利用2013/11/7—-2014/1/22期间的国债期货交易数据对估计出的模型进行了测试,发现最终计算出的模型的年华收益率为12.96%,大大超出了市场上一般理财产品的收益能力,说明模型的设定和测试结果非常理想。另一方面,本文利用估计出的模型对样本期内的数据进行检验,并列举实例介绍了模型在现实国债期货跨期套利交易中的具体操作方法。综上所述,由于国债期货在我国正式上市还不到半年,国内外对其进行的研究还相对较少,特别是对国债期货进行套利策略研究的文献几乎没有。因此本文从跨期套利的角度,通过理论推导和计算机模拟的方法对国债期货所适用的套利模型进行了深入的对比和研究,发现本文提出的Copula-SV模型不仅能弥补传统模型对数据要求过于严格的不足,而且运用Copula-SV模型进行实际套利操作中还能获得令人满意的套利结果。而后运用本文提出的模型对国债期货上市以来的交易数据进行了实证检验,发现模型的效果确实较为理想,暂时弥补了我国在国债期货跨期套利实证研究方面所存在的空白。