科创板的设立是我国资本市场发展的一座里程碑,肩负着支持科创企业发展和推动发行制度改革两大历史使命。允许未盈利企业上市,是科创板的一大创举。对未盈利企业,常用的基于利润的市盈率等估值方法不再适用。本文旨在对于科创板未盈利企业的价值驱动因素进行分析,并建立有推广性的估值思路。科创板未盈利企业亏损的主因是处于生命周期早期,研发投入巨大,此外个别企业对管理和研发人员股权激励支出较高。这些原因并不会对企业内在价值造成不利影响。在案例公司选择上,选取了寒武纪。科创板尚未盈利企业集中在两大类,一类是医药企业,一是信息技术和高端装备企业,这部分企业中半导体产业链企业占比高。寒武纪从事芯片设计,自2020年7月20日上市以来,至2021年末尚未实现盈利,研发力度名列前茅,因此该案例企业具有一定典型性,结论也具有一定推广性和普适性。寒武纪价值的外部驱动因素主要为国家政策扶持,集成电路产业重心转移,应用场景和市场需求丰富推动AI芯片发展,AI技术应用兴起给新兴企业带来弯道超车可能;内在驱动因素主要是技术壁垒和预期业务放量,包括核心技术领先稀缺,产品线布局完整,以及具体业务上边缘端有望贡献增长。估值方法上,主要确定市销率法还是实物期权法。公司主业为设计而非生产制造,前期投入不形成实物资产,现金流回收情况难以准确估计,因此市销率法更有可行性。基于以上设计了科创板未盈利企业的市销率法估值思路,选择圣邦股份、卓胜微、澜起科技作为可比公司。经测算寒武纪市销率57倍,对应市值253亿元,和经询价产生的IPO估值偏差1.8%,上市初和二级市场差距较大,主要是二级市场普遍新股溢价。最后得到三条结论:1.科创板未盈利企业的价值驱动因素主要为非财务因素,包括政策、市场、技术壁垒、竞争格局等;2.市销率方法对于非医药类科创板未盈利企业广泛适用;3.科创板公司在细分业务上的区别大于传统行业,因此市销率方法下,可比公司选择最关键,本文构建了科创板未盈利企业市销率可比公司的选择模型,即:（1）通过营业收入、营收增长率、毛利率、资产负债率和现金流量特征等财务指标和（2）研发支出及占营收比重、研发人员数量及占比、研发收入资本化率等研发指标,剔除与目标公司存在明显差距的公司,进而筛选出与目标企业相近的公司;（3）考虑发行时间等发行上市特征与目标公司的区别（如差距较大的情况下）;（4）选取在细分市场的增速和空间、进入壁垒、市场竞争格局上与目标企业近似的企业作为可比公司。