近两年,“减持新规”的落地,限制了很多上市公司大股东的减持行为。与此同时,指数化投资有利于分散投资风险、降低交易成本,且使操作更加便捷,所以对指数基金的投资,成为大股东进行变相减持所采用的重要工具。上市公司大股东利用ETF换购来减持股份的方式,对二级市场的冲击较小、交易成本较低,激发了大股东股票换购ETF的热情。自2019年年初以来,约有五十家上市公司大股东陆续公布并实施了换购ETF的计划,换购规模达到数十亿元及其以上的现象也屡见不鲜。2019年5月,中国石油大股东换购工银沪深300ETF近30亿元,然而自换购以来,中国石油的股价大跌了近24%,11月18日,曾经的“市值一哥”中国石油A股价格最低下探至5.49元/股,跌破了2013年6月25日创下的历史低点6.04元/股。换购热潮的出现和动机的特殊性,以及其对市场可能产生的积极影响和潜在风险,使它受到社会的广泛关注。目前对于股份换购ETF的相关研究,大多是站在大股东利益的角度,分析对大股东的积极影响。但从相关利益人角度出发,分析大股东超比例换购ETF潜在风险的研究较少。本文从风险视角出发,对股份换购ETF行为的动机和风险结果等问题进行了有益的探索,为上市公司大股东股份换购行为提供研究支撑。同时从相关利益人的角度,深入分析股份换购ETF的风险动因和后果,对上市公司中小股东、基金公司以及监管机构都具有参考价值,对于规范大股东股份换购行为、完善相关法律制度具有重要的现实意义。本文在借鉴国内外相关研究成果的基础上,选取中国石油大股东股份换购ETF这一事件为案例对象,从相关利益人的角度出发,深入剖析这一事件的风险动因及其后果。该交易行为从表面上看,是中国石油大股东和基金公司这一对交易双方自愿交易的结果,但其背后有着各自的利益驱动。一方面,这种利益驱动促使了换购行为的产生,另一方面换购行为又对上市公司中小股东、ETF基金份额的持有者,以及资本市场等相关利益人带来风险。研究发现,首先,由于中国石油的大股东超比例换购ETF基金份额,使得其认购金额远超过目标权重,基金公司为了使ETF基本吻合指数的权重构成,将会大量抛售中国石油的股票,导致中国石油股价持续下跌,从而使得中国石油中小股东的财富面临贬值风险。其次,超比例换购给基金公司带来很大的抛售压力,基金公司大量抛售因换购而持有的中国石油股票,导致该股价持续走低,ETF基金净值也会随之下跌,不仅产生了基金持有人利益受损的风险,而且产生了基金公司业绩排名下降和声誉受损的风险。最后,由于中国石油在整个股票市场中占有很大权重,其股价持续下跌,必然会给资本市场产生很大的负面影响,从而增加了资本市场不稳定的风险。以上研究结果表明,国家相关部门应完善股份换购相关的法律制度,建立完善的股份换购信息披露体系和中小投资者补偿机制,监管部门应严格规范股份换购的比例,共同维护资本市场的稳定发展。