对赌协议作为信号传递的一种,能降低信息不对称风险,帮助投资者找到好的投资标的,融资者获得资金以扩张和发展,并通过业绩补偿和奖励机制,减轻委托代理问题,在当前的资本市场中得到广泛应用。对赌协议从达成到退出是投融资双方博弈的结果,其作为对企业价值调整的协议,投资方与融资方对赌的过程就是博弈的过程,在此过程中,双方以最优于自己的方式进行博弈互动,最终达到共赢。对赌协议是市场化改革的重要成果,对其监管既要尊重法律,保护公司和中小股东的合法权益,又要尊重市场规律,给予微观主体充分的灵活性。目前针对目标公司未达到承诺业绩,无法履行补偿承诺的现象,一些公司选择了“补偿+出售”的方式,即在业绩对赌期内,对于对赌业绩不达标的标的公司,经过投融资双方的协商,融资方提前偿还部分补偿款,投资方出售标的公司并回笼资金,达到对赌协议的退出,东方精工就属典型案例。此方式尊重了对赌协议的市场化机制与投融资双方的意愿,可解决上市公司与业绩承诺方的对赌诉讼,也避免了巨额商誉对公司业绩和估值的影响,具有深刻的参考价值。本文利用博弈论分析工具,理论和案例相结合,分析在业绩承诺集中到期的当下,当目标公司业绩不达标时,“补偿+出售”的方式如何满足各方利益,计算出各方博弈策略下共赢的补偿金额和股份补偿数量,从而为对赌协议的退出提供新的思路和创意。本文以东方精工为例进行研究,其以47.5亿元的高溢价收购了新能源汽车PACK公司普莱德全部股权,在业绩对赌期内受行业不景气影响,标的公司未能完成承诺业绩,双方就其盈利状况及补偿金额发生了纠纷,最终双方在协商和博弈下达成一揽子解决方案。一揽子解决方案包括“补偿”和“出售”两部分。均衡博弈状态下,双方确定16.76亿元的补偿款,东方精工回购并注销普莱德原股东持有的相应股份,同时,东方精工将普莱德以15亿元的价格出售给非关联第三方鼎晖,回收现金,结束对赌。本文通过构建一次博弈模型,考虑对赌协议中关键要素并计算得出对赌协议退出时双方达到均衡时的股份补偿数量,将案例代入模型,证明“补偿+出售”方案下的股份补偿数量是均衡结点,能有效化解纠纷僵局,促进长远发展。最后,从财务和非财务角度分析此次对赌协议从签订、执行到最后终止各环节成功或失败的原因,提出相应建议。本文结论为:1、在非借壳、非关联交易中适用“补偿+出售”方式解决目标公司业绩不达标,投融资双方纠纷的问题,其具有以下几个优点:第一,交易真实,价格公允,不通过虚假出售把资产移出表外,在法律形式上符合不变更承诺业绩的要求;第二,承诺方仍承担补偿义务,既尊重了双方的意思自治,也保护了公司利益。第三,通过出售并回笼资金,能专注主业,带来现实利益。此种解决方案满足当下法规对于并购重组中对赌协议的要求,且是双方自主协商的结果,具有灵活性,能释放风险,赢得共赢。2、A股市场中并购标的大多是新兴产业,其在技术和市场上的竞争优势存在较大不确定性,采用收益法计算的高额收益对价,容易导致行业下滑,公司业绩不达标时巨额商誉减值给公司价值带来的损害。投融资双方在并购重组中签订对赌协议时,要制定长远的经营战略,把握签订、执行、退出等各环节,避免公司业绩的剧烈波动。3、受政策影响大的行业通常周期短,在进行博弈时应采取分阶段对赌方式,层层加码,灵活变通。4、以上下限区间的方式设置对赌标准有利于降低估值时对未来预判的不准确性,减少对赌失败的风险。