随着国务院《九条意见》的出台，资本市场的资源配置功能得到管理层再度重视，多项政策扶持已在酝酿之中，其在金融领域中的地位开始回归，将逐步摆脱“边缘化”的危机。与此同时，资本市场将再度成为投资者的乐土。　　对置身于资本市场的投资者而言，最具吸引力的投资品种集中在股票市场。如何能够在股市中获取较高的收益率？为了解决这一问题，应运而生了各种分析方法(如基本面分析、技术分析等)和投资策略(如“自上而下”和“自下而上”选股等)。　　随着所谓“价值投资”理念的深入人心，基本面分析的地位正在逐步提高，主要包括宏观经济分析、行业分析和公司分析。与之相适应，“自上而下”的投资策略也在逐步兴起，对于行业的分析与研究得到了前所未有的重视。　　本文属于行业分析的范畴，所选论题是立足于我国软件行业，针对该行业的一个核心问题——行业成长性与企业盈利能力之间的背离，进行论述，运用波特竞争分析和管理经济学均衡分析等手段，解析背离的直接及根本原因，并挖掘其中的投资机会，为投资者提供投资思路、把握投资方向。　　文中的重点结论如下:　　1、近年来，我国软件市场的迅猛增长，95年以来连续8年保持20％以上的高速增长，形成了一定的存量市场，培育了广阉的增量空间，已经进入快速成长时期。　　其高成长性主要源于政府产业政策的扶植、企业和政府信息化建设。未来的行业高成长点在于电子政务、ERP、教育、电信、医保等领域巨大的需求。　　增量收入具体来自:　　(1)政策的大力扶植，催生新的软件需求。　　(2)随着信息化进程的推进，硬件设施建设完毕后的软件应用需求　　我国信息化建设往往要经历“先硬件、网络，后软件应用”的轨迹。无论过去还是将来，软件行业的增量需求主要来自硬件设施基础上的软件应用。世界信息产业中，软件及IT服务与硬件的比例保持在55∶45，而在中国这一比例是27∶73，说明我国软件行业仍有较大的增长空间。目前投资主体越来越认识到软件应用的重要性，并把其作为信息化的核心内容。　　(3)软件存量带来的升级、扩展收入。　　由于我国软件厂商所提供的产品主要集中在应用软件领域，与客户的经营和管理直接关联，所以，在第一次软件开发之后，往往会派生出大量的后续软件升级与扩展。例如:管理软件中的ERP软件呈现快速发展的势头，连续两年增长率高达60％以上，这是软件升级推动行业成长的典型案例。　　2、但是，众多的软件企业(以上市公司为代表)，盈利能力在逐步降低，与行业高成长性之间形成背离。　　近三年来，软件行业的上市公司的盈利能力呈现逐年下降的趋势，2000-2002年，净利率分别为:11.78％、10.75％、6.67％;净资产收益率分别为:8.47％、9.17％、5.28％。2003年前三个季度则是更下一城。虽然，软件类上市公司不能够完全代表整个行业的状况，但是，“管中窥豹、可见一斑”。　　3、背离的原因。　　从分析软件类上市公司的经营数据分析，导致盈利能力下降的原因在于:营业收入的增长率远远小于管理费用和营业费用的增长率。这里有两个方面的问题值得探讨:其一，上市公司的营业收入增长率缘何低于行业增长率，特别是在2002-2003年;其二，管理费用和营业费用缘何高速增长。　　(1)“技术、服务、渠道、价格、人力资源”等方面的激烈竞争解释了费用率的高速增长;　　行业专用软件集中了我国绝大多数的软件企业(85％以上)，并表现出垄断竞争的市场特征，这决定了我国软件行业必然会在:技术、服务、渠道、价格、人力资源等方面展开激烈的竞争。　　技术、服务:技术是软件企业竞争的最根本点，软件商必须不断提高研发能力，跟踪掌握新技术，并不断加大服务队伍的建设，这使得管理费用和营业费用居高难下。　　渠道:根据“赛迪顾问”的理论和实证分析，渠道对于软件企业的“起飞”起着至关重要的作用，当渠道成长能力增至某点后，销售额便开始随着渠道成长能力的增强而急剧上升。为了快速跳出“渠道低水平陷阱”，许多软件企业，积极进行渠道建设。这也是整个行业营业费用大幅上升的又一原因。　　价格:软件行业的价格战，主要集中在行业应用软件领域。其特点是:系统庞大复杂，替代成本极高，一旦投入运行不会轻易更换而只会升级。谁一开始占领了这块市场，谁就可能永远拥有了这块市场，以及该市场以后的增值收入和增值利润。所以各系统集成厂商都非常看重对新型市场的初次争夺，从而展开激烈竞争，不惜牺牲业务利润而采取大规模降价策略，争取在最初市场划分时得到尽量多的份额，争夺的结果是市场的利润率逐步降低。　　人力资源:应用软件是否具备竞争力，取决于软件开发人员技术水平的高低。软件行业的竞争就是人才的竞争。各软件公司为了争夺人才都纷纷提高薪金待遇，直接造成了各公司人力资源成本的大幅度上升。　　(2)而根本原因则在于软件行业较低的进入壁垒和需求结构的变化。　　虽然激烈的业内竞争可以对软件行业成长性和盈利能力之间的背离做出一个比较直观的解释，但只是解释了管理费用和营业费用的高速增长问题，并没有很好的解释软件上市公司主营业务收入增长率为何低于行业增长率，并不是根本性的原因。根本原因在于软件行业较低的进入壁垒和需求结构的变化，激烈的业内竞争只是低进入壁垒的一个直接结果。　　进入壁垒:形成进入壁垒的因素，大体有关键技术，资本要求，规模经济性，法规政策，对重要资源的控制等几个方面。我国软件行业的现状是，企业所掌握的技术大多处于中低端;固定要素投入需求不高导致资本要求和规模经济性要求较低;法规政策对国内软件企业没有形成进入壁垒;先入企业对重要资源的控制力较弱。总体上讲，我国软件行业的进入壁垒极低，一旦存在超额利润，各类厂商会迅速涌入，从而导致单个企业的主营业务收入增长率低于行业增长率。　　需求结构:业内竞争与进入壁垒是对整个软件行业的盈利能力具有根本性影响的因素，属全局性变量;而需求结构对盈利能力的影响，则具有一定的局部性。需求结构对软件企业盈利能力的影响主要有两个层面:其一，子领域的需求下降直接减少了相关软件企业的营业收入;其二，软件企业为抵销某子领域需求下降的影响，将业务扩展到其他领域，但应用层面的软件复用性较差，基本形成不了规模收益，成本不会降低，反而因为领域的扩展而加大各项营业、管理费用，同时，由于对于新进入领域的不熟悉，市场开拓难度也相当大，对营业收入的增长起不到关键性作用，两者的综合作用导致了企业盈利能力的下降。　　4、综合上述分析，从软件行业中寻觅投资机会，必须要克服低壁垒和需求结构的不良影响，应该同时满足三个方面的要求:其一，所选子领域必须有较高的市场需求，这是软件业成长性的根本来源;其二，所选子领域必须存在相当高的行业壁垒，这是高成长性得以维系的关键因素;其三，必须投资于所选子领域中具有绝对竞争优势的企业。　　根据上述评判标准:LINUX系统、网络安全中高端产品、管理软件、移动通信相关软件系统和软件外包等都是值得重点关注的子行业;相关上市公司主要为东软股份、中软股份和用友软件。