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摘要：现代法经济学范式提供了制度安排的视野，更深邃地释读了风险投资的内在机理。根据制度安排与经济变迁理论，风险投资与制度安排存在着契合。风险投资的制度安排为VC—E制度安排，分为风险资本组织机制、风险资本运作机制和风险资本回收机制。
关键词：制度安排 风险投资 法经济学
作者简介：肖松，贵州大学法学院讲师，研究方向：涉外经济法和法经济学。
中图分类号：D922.29 文献标识码：A 文章编号：1009-0592(2011)09-085-03
在过往对风险投资的研究中，多是从纯经济学的角度进行切入，通过数学工具的运用来论证一个风险投资具体结构的优劣，或是建立新的风险投资模型，即便是触及到国家宏观上的金融政策，也较少能形成制度上的建议。法学界对风险投资的研究，虽自然地涉及到法律的建言，但这种建言基本是对策性的，缺乏制度建构的理论基点。作为法学和经济学的“交叉”，现代法经济学范式提供了制度安排的视野，更深邃地释读了风险投资的内在机理。
一、制度安排与经济变迁理论
从一般规律来看，人类社会在从不发达状态向发达状态演变的过程中，总要对自身施加一些制约，以便形成一个与他人发生关系的结构，支撑这个结构的，是一系列利益权衡下的规则，人类正是根据这些规则来明确自己的行为，从而产生一个合理的预期，以节约交易成本及促进经济的增长。此过程同时也是新制度经济学研究经济变迁的逻辑进路，而新制度经济学又普遍被认为是法经济学的理论根源，二者本质上而言是同源的。
在新制度经济学和法经济学中，经常被反复提到的一个概念是制度或者制度安排。虽然自亚当·斯密（Adam Smith）时代开始，正统的经济理论就已经注意到了制度因素对于经济生活的重大意义，但一直到二十世纪六十年代新制度经济学勃兴以后，它才逐渐成为被学界反复研究和强调的主题。按照新制度经济学的一般理论，“制度是对人和组织行为的规范，它是人和组织为适应环境、合理配置资源、实现目标最大化的必要手段”，豍同时，普遍的观点是，制度安排可以是正式的，也可以是非正式的——即经济社会中的各种契约关系以及维系这些契约关系的正式的或非正式的规则。
长期以来，关于人类社会经济的变迁，在新制度经济学产生以前的时代，由于没有深刻挖掘出制度安排这一关键概念，人们往往是从纯生产力的角度去试图寻找经济增长的原因，认为技术进步、投资增加以及专业化分工的发展是导致经济增长的因素。然而，通过对更为先进的数学工具及实证分析方法的引用，新制度经济学的结论是：在技术没有发生变化的情况下，通过制度变迁也可以提高生产效率而实现经济增长，“一种经济长期变化的主要来源是结构变迁，这种结构变迁不断地被经济学家揭示出来，结构变迁的参数包括技术、人口、产权的政府对资源的控制、政治经济组织的变迁及其相应的激励效应是将结构变迁的所有来源理论化的基础，而且还有包含着有目的人类活动的制度变迁”。豎这事实上意味着，以往被认为是经济增长原因的要素实际上只是经济增长本身，而真正意义上的经济增长原因只能到引起这些现象的制度因素中去寻找。这里一个需要说明的问题是，制度变迁在内涵上等同于制度创新，它们在不同的语境中是被交替使用的，“制度变迁或制度创新不是指制度的任何一种变化，而是指用一种效率更高的制度取代原有制度或对一种更有效的制度的生产过程，是制度主体解决制度短缺从而扩大制度供给以获得潜在收益的行为”。豏
二、风险投资与制度安排的契合
在现代市场经济条件下，作为一种规则的制度安排，其功能主要在于两点：第一，我们将制度视为人们在社会分工和协作过程中经过多次博弈而达成的一系列契约的总和，能够通过减少信息的不确定性，进而达到交易成本的节约，为更大程度的合作创造条件；第二，制度安排中有效率的产权组织由于能在制度上清晰地作出对所有权的安排和确认，因而也就为实现外部经济问题的更大内在化提供了有效的刺激（或称激励），形成了资源配置的有效前提。
风险投资和制度安排存在某种天然的契合。首先，风险投资的本质本身表现为一种制度安排。风险投资作为一种特殊的投资形式，其产生和发展是历史的必然：人类社会的发展在根本上表现为经济的增长，这就需要生产力能够不断地进步，而生产力的进步又是通过技术创新来实现的，但是，单纯的技术创新并不必然带来经济的增长，技术创新必须得到商业化和产业化，才有可能转化为现实中的经济增长点。当今世界，技术创新日益表现为高新技术的开发，它要求高投入，蕴含着高风险，这其中包括高新技术成果能否转化为产品的技术风险和是否能满足消费需求的市场风险以及自身发展更新快、不确定因素多的风险，存在较高的失败率；但另一方面，高新技术成果一旦商业化和产业化成功，又往往能够带来极高的附加价值和可观的收益回报，具有高收益性。高新技术开发需要规模资本的投入，但按照传统投资方式的运行机理及它们所遵循的谨慎投资原则，是很难适应其中的高风险的，这就要求能够设计出一种与之相适应的投资体制，它既能节约高新技术产业化的交易成本和尽量降低其风险，同时又能带来高收益的绝对增量。风险投资正是借此契机应运而生并逐步发展起来的，作为一种新型的投资机制，它旨在对那些传统信贷缺乏兴趣而确有发展潜力的创新项目或企业提供资本支持，其中主要包括了对高新技术产业化的支持，通过自身独特的运行机理，在风险资本和高新技术之间架起了一座桥梁。这也即是说，风险投资的主要投资对象，是从事高新技术开发和新市场开拓的中小型高新技术风险企业，具有为它们的发展分担风险和提供资金的双重功能。正是在这样的意义上，风险投资被视为了高新科技的“孵化器”和高新技术产业的“推进器”，其可以说是制度创新和技术创新的共同产物。此认识可以理解为包含了对过往某些观点的批判——在过往的某些代表性观点中，风险投资曾被简单理解为一种成长性中小企业融资的工具，这并没有揭示出风险投资制度安排的本质。其次，具体对二者的契合进行分析。由于风险投资的投资对象是信息极为不确定的成长性的中小企业，再加上其中棘手的委托——代理难题，因此在有可能获取高额增值回报的同时也蕴含着高风险，而这种高风险到了临界点之后极有可能导致的是整个市场的失控。面对这样一种纷繁复杂的投资形式，其间包含的是各方利益主体激烈的博弈，将问题的解决寄托于因信誉机制而生的市场主体道德上的简单自律显然是极为不现实的，制度安排的作用由此彰显——它由法律和准法律性质的契约构成，共同构建规范整个风险投资市场的基石。通过精心设计的制度安排，可以在最大程度上消除风险投资这种投资方式的固有缺点，这是风险投资与制度安排在第一层意义上的契合，即风险投资在特征上与制度安排的契合。而在第二层意义上，这种契合更为重要，因为它是我们从法律完善的角度去思考我国现行风险投资退出机制的逻辑起点。一般而言，获得资本的增值是任何一种投资形式的目标内容之一，但是，和一般的投资形式所不同的是，资本增值被风险投资视为终极价值目标，在其中，资本的逐利性从来没有像这样被展现得淋漓尽致——如何推动有限的资本获得最大的收益，这是风险投资永恒的主题。和收益相对的概念是成本，在风险资本总量一定的前提下，风险投资的思维导向是如何在风险投资体系内部将交易成本控制到最小，这就需要有效的制度安排来解决信息不对称问题，同时以制度安排特有的激励约束功能来激发各利益主体的努力，实现资本收益的最大化。整体上，风险投资的终极价值目标和制度安排是契合的，此即风险投资和制度安排在第二层意义上的契合，有效率的制度安排是实现风险投资终极价值目标的决定性因素。这里需要说明的是，在现代法治社会中，法律作为一种正式的制度安排，对于风险投资这种纷繁复杂的投资活动更具有决定性的保障作用，因此风险投资和制度安排的契合，其实上更体现为它和法律的契合，法律完善的重要意义由此显现。
三、风险投资中的VC——E制度安排
一种制度的运行机理，可从该制度的制度安排中去进行考察。在风险投资体系中，风险资本或者说风险投资机构（Venture Capital）与风险企业（Enterprise）为核心的主体，它们在博弈中表现出不同情形下利益的相背与相融，可称为VC—E制度安排，它以VC—E关系为构建核心，形成了风险投资体系中的各种利益关系群，一整套机制均旨在有效解决信息不对称，尽可能减少道德风险和逆向选择，保证项目良性运营从而实现各方利益的最大化。
（一）风险资本组织机制
对此，需要考虑的是两个方面的问题，一是风险资本的筹集，二是风险投资机构的组织形式。
风险资本的筹集也即风险资本的来源，由于风险投资属于买方金融（Buy–side Financing），在这种融资与投资相结合的制度安排中，其在过程上是先融资后投资，因此风险资本的筹集是关键的第一步，一般说来，风险资本的来源应当在具备可行性的基础上尽可能的多元化。目前来看，对于风险投资刚刚起步或还处于初级发展阶段的国家和地区来说，其风险资本的来源还主要依赖于政府的直接或间接投资，而对于风险投资业较发达的西方国家来说，它们已经基本排除了政府资本的介入，并在风险资本来源上已成多元化趋势，包括富有的家庭和个人投资、基金投资、银行附属机构投资、公司战略投资、保险公司和投资银行投资等，并且一种值得注意的倾向是，各类专业机构投资者上升到了前所未有的重要地位。
风险投资机构采用什么样的组织形式，在很大程度上决定着具体项目的成败。在普遍意义上，各种组织形式之间并无绝对的优劣之分，但结合各国各地区的具体情况，对组织形式的选择就显得尤为重要。风险投资机构的组织形式通常可分为三类：公司制、子公司或分公司制与有限合伙制。公司制是指以股份有限公司或有限责任公司的形式设立的风险投资机构；子公司或分公司制是指一些大金融机构或实业公司以独立实体、分支机构或部门的形式建立的风险投资机构，其旨在为母公司或总公司提供多元化经营或创新的可能性；有限合伙制则是指一名以上普通合伙人与一名以上有限合伙人所组成的合伙制风险投资机构，普通合伙人股本一般只占资本总额的1%-2%，但其负责机构的经营管理和承担无限责任，有限合伙人的股本一般占资本总额的98%- 99%，其放弃对机构的经营管理权和承担有限责任。对于子公司或分公司制，由于其在资金和管理层方面与母公司或总公司通常有着难以切割的实质性联系，因而在运作上很难摆脱来自它们的压力，随着当今风险投资机构独立趋势的加强，一般只有在公司制传统深厚和资本系明确的某些发达国家才能获得其制度生命力；而对于公司制和有限合伙制两种对立的组织形式，则被各国所普遍采用。在风险投资最为昌盛的美国，风险投资机构的主要形式是有限合伙企业。豐
（二）风险资本运作机制
当筹集到风险资本并组成相应的风险投资机构以后，风险投资便进入了资本运作阶段。
首先，风险投资机构会根据自身的资本实力、投资策略、投资方向的偏好、曾有过的投资经验以及对目标企业或项目的战略判断等，对进入自己视野的可能企业或项目进行筛选，而对正处于创业中的风险企业来说，它们也会努力提高自身的创新能力和高收益回报可能性，在风险资本市场上去寻找愿意对自己进行投资的合适的风险投资机构，这是一个双向的选择过程。
其次，风险投资机构会将筛选后得到的企业或项目进行专业评估，这种专业评估的内容通常有：该企业或项目的先进性、成熟性、市场性；其所需要的技术、设备、人员和市场条件；创业者的经营管理水平和信用道德；其中蕴含的风险因素及可控性、所需的风险成本及自身的承受能力；以及投资中的现金流量分析和投资后的收益分析，等等。
再次，风险投资机构将根据上述专业评估的结果来进行决策，如果认为不符合自己的要求，则放弃投资，重新进行企业或项目的筛选与专业评估；如果最终通过，则对该风险企业进行资本注入，并有可能参与到风险企业的管理。
最后，一般来说，风险投资机构的投资不会是一次性的过程，在第一轮投资过后，根据风险企业的成长状况，会决策是否要进行下一轮的投资，如果结论是否定的，则要尽早结束资本运作，尽快进入资本回收阶段。
（三）风险资本回收机制
对于作为专业机构投资者的风险投资机构来说，它的终极目标并不是通过风险资本的注入而获得对风险企业的控制权，而是风险资本在风险企业中的增值，换种表述，风险投资追求的并不是成熟企业的常规利润，而是企业成长期的高额利润。事实上，无论是何种形式的风险资本投资，在持有风险企业股权一定时期后，都必然要考虑自身的退出，也就是风险资本的回收，从某种意义上而言，这是整个风险投资过程的核心。
目前世界范围内存在着多种风险资本回收方式，具有普遍性的主要有三类：股票上市、股份转让以及企业清理，它们分别在不同的情形下被加以使用。
股票上市这里一般所指的是所投资风险企业的股票首次公开发行（IPO），目前在西方发达国家里，它是风险资本最主要的回收方式，同时也是收益最高的回收方式。但是，这里需要特别指出的是，风险企业的上市路径与一般大企业有所不同：一般大企业通常是在国家和地区最主要的证券市场即主板市场上市，而对于主板市场较高的上市标准，尚处于成长期的风险企业在连续经营历史、净资产、利润额等主要考察方面均难以达到要求，因此不少国家和地区都设立了专门为风险企业上市服务的二板市场（也称创业板市场），如美国的NASDAQ市场，欧盟的EASDAQ市场、英国的ATM市场以及后文着重研究的香港创业板市场。
股份转让是指风险投资机构将自己所持风险企业的股权转让出去，从而收回投资及其收益，退出风险企业。过去一般认为发展不太成功而无法进行股票上市的风险企业通常会选择股份转让，但近年来的实践表明，为了避免过高的上市成本，也有相当多的成功风险企业选择了场外股份转让的道路。依对象的不同，股份转让又可分为股份回购和股份并购，前者是指风险企业为了不让企业控制权落入外部资本，自己出资购买风险投资机构所持的股份，“它既可以是管理层收购（MBO），也可以是通过建立一个员工持股基金（ESOT）进行的收购”；后者包括一般并购和第二期并购，一般并购是指其他企业对风险企业的合并与收购，第二期并购则是指由另一家风险投资机构收购，接手进行第二期投资。
至于企业清理，其实质就是企业破产，为无奈的选择。风险投资是一种风险极高的投资行为，当风险企业失去很好的成长性即将失败时，风险投资机构果断地抽出风险资本，转而寻找新的投资标的，不失为尽量减少自身损失的理性之举。
注释：
①钱宏道．跨越法律和经济．北京：法律出版社．2003年版．第23页．
②道格拉斯·C·诺思．经济史中的结构与变．上海：上海人民出版社．1997年版．第62页．
③钱弘道．跨越法律和经济．北京：法律出版社．2003年版．第24页－第25页．
④钱水土．中国风险投资的发展模式与运行机制研究．北京：中国社会科学出版社．2002年版．第38页．
关键词：制度安排 风险投资 法经济学
作者简介：肖松，贵州大学法学院讲师，研究方向：涉外经济法和法经济学。
中图分类号：D922.29 文献标识码：A 文章编号：1009-0592(2011)09-085-03
在过往对风险投资的研究中，多是从纯经济学的角度进行切入，通过数学工具的运用来论证一个风险投资具体结构的优劣，或是建立新的风险投资模型，即便是触及到国家宏观上的金融政策，也较少能形成制度上的建议。法学界对风险投资的研究，虽自然地涉及到法律的建言，但这种建言基本是对策性的，缺乏制度建构的理论基点。作为法学和经济学的“交叉”，现代法经济学范式提供了制度安排的视野，更深邃地释读了风险投资的内在机理。
一、制度安排与经济变迁理论
从一般规律来看，人类社会在从不发达状态向发达状态演变的过程中，总要对自身施加一些制约，以便形成一个与他人发生关系的结构，支撑这个结构的，是一系列利益权衡下的规则，人类正是根据这些规则来明确自己的行为，从而产生一个合理的预期，以节约交易成本及促进经济的增长。此过程同时也是新制度经济学研究经济变迁的逻辑进路，而新制度经济学又普遍被认为是法经济学的理论根源，二者本质上而言是同源的。
在新制度经济学和法经济学中，经常被反复提到的一个概念是制度或者制度安排。虽然自亚当·斯密（Adam Smith）时代开始，正统的经济理论就已经注意到了制度因素对于经济生活的重大意义，但一直到二十世纪六十年代新制度经济学勃兴以后，它才逐渐成为被学界反复研究和强调的主题。按照新制度经济学的一般理论，“制度是对人和组织行为的规范，它是人和组织为适应环境、合理配置资源、实现目标最大化的必要手段”，豍同时，普遍的观点是，制度安排可以是正式的，也可以是非正式的——即经济社会中的各种契约关系以及维系这些契约关系的正式的或非正式的规则。
长期以来，关于人类社会经济的变迁，在新制度经济学产生以前的时代，由于没有深刻挖掘出制度安排这一关键概念，人们往往是从纯生产力的角度去试图寻找经济增长的原因，认为技术进步、投资增加以及专业化分工的发展是导致经济增长的因素。然而，通过对更为先进的数学工具及实证分析方法的引用，新制度经济学的结论是：在技术没有发生变化的情况下，通过制度变迁也可以提高生产效率而实现经济增长，“一种经济长期变化的主要来源是结构变迁，这种结构变迁不断地被经济学家揭示出来，结构变迁的参数包括技术、人口、产权的政府对资源的控制、政治经济组织的变迁及其相应的激励效应是将结构变迁的所有来源理论化的基础，而且还有包含着有目的人类活动的制度变迁”。豎这事实上意味着，以往被认为是经济增长原因的要素实际上只是经济增长本身，而真正意义上的经济增长原因只能到引起这些现象的制度因素中去寻找。这里一个需要说明的问题是，制度变迁在内涵上等同于制度创新，它们在不同的语境中是被交替使用的，“制度变迁或制度创新不是指制度的任何一种变化，而是指用一种效率更高的制度取代原有制度或对一种更有效的制度的生产过程，是制度主体解决制度短缺从而扩大制度供给以获得潜在收益的行为”。豏
二、风险投资与制度安排的契合
在现代市场经济条件下，作为一种规则的制度安排，其功能主要在于两点：第一，我们将制度视为人们在社会分工和协作过程中经过多次博弈而达成的一系列契约的总和，能够通过减少信息的不确定性，进而达到交易成本的节约，为更大程度的合作创造条件；第二，制度安排中有效率的产权组织由于能在制度上清晰地作出对所有权的安排和确认，因而也就为实现外部经济问题的更大内在化提供了有效的刺激（或称激励），形成了资源配置的有效前提。
风险投资和制度安排存在某种天然的契合。首先，风险投资的本质本身表现为一种制度安排。风险投资作为一种特殊的投资形式，其产生和发展是历史的必然：人类社会的发展在根本上表现为经济的增长，这就需要生产力能够不断地进步，而生产力的进步又是通过技术创新来实现的，但是，单纯的技术创新并不必然带来经济的增长，技术创新必须得到商业化和产业化，才有可能转化为现实中的经济增长点。当今世界，技术创新日益表现为高新技术的开发，它要求高投入，蕴含着高风险，这其中包括高新技术成果能否转化为产品的技术风险和是否能满足消费需求的市场风险以及自身发展更新快、不确定因素多的风险，存在较高的失败率；但另一方面，高新技术成果一旦商业化和产业化成功，又往往能够带来极高的附加价值和可观的收益回报，具有高收益性。高新技术开发需要规模资本的投入，但按照传统投资方式的运行机理及它们所遵循的谨慎投资原则，是很难适应其中的高风险的，这就要求能够设计出一种与之相适应的投资体制，它既能节约高新技术产业化的交易成本和尽量降低其风险，同时又能带来高收益的绝对增量。风险投资正是借此契机应运而生并逐步发展起来的，作为一种新型的投资机制，它旨在对那些传统信贷缺乏兴趣而确有发展潜力的创新项目或企业提供资本支持，其中主要包括了对高新技术产业化的支持，通过自身独特的运行机理，在风险资本和高新技术之间架起了一座桥梁。这也即是说，风险投资的主要投资对象，是从事高新技术开发和新市场开拓的中小型高新技术风险企业，具有为它们的发展分担风险和提供资金的双重功能。正是在这样的意义上，风险投资被视为了高新科技的“孵化器”和高新技术产业的“推进器”，其可以说是制度创新和技术创新的共同产物。此认识可以理解为包含了对过往某些观点的批判——在过往的某些代表性观点中，风险投资曾被简单理解为一种成长性中小企业融资的工具，这并没有揭示出风险投资制度安排的本质。其次，具体对二者的契合进行分析。由于风险投资的投资对象是信息极为不确定的成长性的中小企业，再加上其中棘手的委托——代理难题，因此在有可能获取高额增值回报的同时也蕴含着高风险，而这种高风险到了临界点之后极有可能导致的是整个市场的失控。面对这样一种纷繁复杂的投资形式，其间包含的是各方利益主体激烈的博弈，将问题的解决寄托于因信誉机制而生的市场主体道德上的简单自律显然是极为不现实的，制度安排的作用由此彰显——它由法律和准法律性质的契约构成，共同构建规范整个风险投资市场的基石。通过精心设计的制度安排，可以在最大程度上消除风险投资这种投资方式的固有缺点，这是风险投资与制度安排在第一层意义上的契合，即风险投资在特征上与制度安排的契合。而在第二层意义上，这种契合更为重要，因为它是我们从法律完善的角度去思考我国现行风险投资退出机制的逻辑起点。一般而言，获得资本的增值是任何一种投资形式的目标内容之一，但是，和一般的投资形式所不同的是，资本增值被风险投资视为终极价值目标，在其中，资本的逐利性从来没有像这样被展现得淋漓尽致——如何推动有限的资本获得最大的收益，这是风险投资永恒的主题。和收益相对的概念是成本，在风险资本总量一定的前提下，风险投资的思维导向是如何在风险投资体系内部将交易成本控制到最小，这就需要有效的制度安排来解决信息不对称问题，同时以制度安排特有的激励约束功能来激发各利益主体的努力，实现资本收益的最大化。整体上，风险投资的终极价值目标和制度安排是契合的，此即风险投资和制度安排在第二层意义上的契合，有效率的制度安排是实现风险投资终极价值目标的决定性因素。这里需要说明的是，在现代法治社会中，法律作为一种正式的制度安排，对于风险投资这种纷繁复杂的投资活动更具有决定性的保障作用，因此风险投资和制度安排的契合，其实上更体现为它和法律的契合，法律完善的重要意义由此显现。
三、风险投资中的VC——E制度安排
一种制度的运行机理，可从该制度的制度安排中去进行考察。在风险投资体系中，风险资本或者说风险投资机构（Venture Capital）与风险企业（Enterprise）为核心的主体，它们在博弈中表现出不同情形下利益的相背与相融，可称为VC—E制度安排，它以VC—E关系为构建核心，形成了风险投资体系中的各种利益关系群，一整套机制均旨在有效解决信息不对称，尽可能减少道德风险和逆向选择，保证项目良性运营从而实现各方利益的最大化。
（一）风险资本组织机制
对此，需要考虑的是两个方面的问题，一是风险资本的筹集，二是风险投资机构的组织形式。
风险资本的筹集也即风险资本的来源，由于风险投资属于买方金融（Buy–side Financing），在这种融资与投资相结合的制度安排中，其在过程上是先融资后投资，因此风险资本的筹集是关键的第一步，一般说来，风险资本的来源应当在具备可行性的基础上尽可能的多元化。目前来看，对于风险投资刚刚起步或还处于初级发展阶段的国家和地区来说，其风险资本的来源还主要依赖于政府的直接或间接投资，而对于风险投资业较发达的西方国家来说，它们已经基本排除了政府资本的介入，并在风险资本来源上已成多元化趋势，包括富有的家庭和个人投资、基金投资、银行附属机构投资、公司战略投资、保险公司和投资银行投资等，并且一种值得注意的倾向是，各类专业机构投资者上升到了前所未有的重要地位。
风险投资机构采用什么样的组织形式，在很大程度上决定着具体项目的成败。在普遍意义上，各种组织形式之间并无绝对的优劣之分，但结合各国各地区的具体情况，对组织形式的选择就显得尤为重要。风险投资机构的组织形式通常可分为三类：公司制、子公司或分公司制与有限合伙制。公司制是指以股份有限公司或有限责任公司的形式设立的风险投资机构；子公司或分公司制是指一些大金融机构或实业公司以独立实体、分支机构或部门的形式建立的风险投资机构，其旨在为母公司或总公司提供多元化经营或创新的可能性；有限合伙制则是指一名以上普通合伙人与一名以上有限合伙人所组成的合伙制风险投资机构，普通合伙人股本一般只占资本总额的1%-2%，但其负责机构的经营管理和承担无限责任，有限合伙人的股本一般占资本总额的98%- 99%，其放弃对机构的经营管理权和承担有限责任。对于子公司或分公司制，由于其在资金和管理层方面与母公司或总公司通常有着难以切割的实质性联系，因而在运作上很难摆脱来自它们的压力，随着当今风险投资机构独立趋势的加强，一般只有在公司制传统深厚和资本系明确的某些发达国家才能获得其制度生命力；而对于公司制和有限合伙制两种对立的组织形式，则被各国所普遍采用。在风险投资最为昌盛的美国，风险投资机构的主要形式是有限合伙企业。豐
（二）风险资本运作机制
当筹集到风险资本并组成相应的风险投资机构以后，风险投资便进入了资本运作阶段。
首先，风险投资机构会根据自身的资本实力、投资策略、投资方向的偏好、曾有过的投资经验以及对目标企业或项目的战略判断等，对进入自己视野的可能企业或项目进行筛选，而对正处于创业中的风险企业来说，它们也会努力提高自身的创新能力和高收益回报可能性，在风险资本市场上去寻找愿意对自己进行投资的合适的风险投资机构，这是一个双向的选择过程。
其次，风险投资机构会将筛选后得到的企业或项目进行专业评估，这种专业评估的内容通常有：该企业或项目的先进性、成熟性、市场性；其所需要的技术、设备、人员和市场条件；创业者的经营管理水平和信用道德；其中蕴含的风险因素及可控性、所需的风险成本及自身的承受能力；以及投资中的现金流量分析和投资后的收益分析，等等。
再次，风险投资机构将根据上述专业评估的结果来进行决策，如果认为不符合自己的要求，则放弃投资，重新进行企业或项目的筛选与专业评估；如果最终通过，则对该风险企业进行资本注入，并有可能参与到风险企业的管理。
最后，一般来说，风险投资机构的投资不会是一次性的过程，在第一轮投资过后，根据风险企业的成长状况，会决策是否要进行下一轮的投资，如果结论是否定的，则要尽早结束资本运作，尽快进入资本回收阶段。
（三）风险资本回收机制
对于作为专业机构投资者的风险投资机构来说，它的终极目标并不是通过风险资本的注入而获得对风险企业的控制权，而是风险资本在风险企业中的增值，换种表述，风险投资追求的并不是成熟企业的常规利润，而是企业成长期的高额利润。事实上，无论是何种形式的风险资本投资，在持有风险企业股权一定时期后，都必然要考虑自身的退出，也就是风险资本的回收，从某种意义上而言，这是整个风险投资过程的核心。
目前世界范围内存在着多种风险资本回收方式，具有普遍性的主要有三类：股票上市、股份转让以及企业清理，它们分别在不同的情形下被加以使用。
股票上市这里一般所指的是所投资风险企业的股票首次公开发行（IPO），目前在西方发达国家里，它是风险资本最主要的回收方式，同时也是收益最高的回收方式。但是，这里需要特别指出的是，风险企业的上市路径与一般大企业有所不同：一般大企业通常是在国家和地区最主要的证券市场即主板市场上市，而对于主板市场较高的上市标准，尚处于成长期的风险企业在连续经营历史、净资产、利润额等主要考察方面均难以达到要求，因此不少国家和地区都设立了专门为风险企业上市服务的二板市场（也称创业板市场），如美国的NASDAQ市场，欧盟的EASDAQ市场、英国的ATM市场以及后文着重研究的香港创业板市场。
股份转让是指风险投资机构将自己所持风险企业的股权转让出去，从而收回投资及其收益，退出风险企业。过去一般认为发展不太成功而无法进行股票上市的风险企业通常会选择股份转让，但近年来的实践表明，为了避免过高的上市成本，也有相当多的成功风险企业选择了场外股份转让的道路。依对象的不同，股份转让又可分为股份回购和股份并购，前者是指风险企业为了不让企业控制权落入外部资本，自己出资购买风险投资机构所持的股份，“它既可以是管理层收购（MBO），也可以是通过建立一个员工持股基金（ESOT）进行的收购”；后者包括一般并购和第二期并购，一般并购是指其他企业对风险企业的合并与收购，第二期并购则是指由另一家风险投资机构收购，接手进行第二期投资。
至于企业清理，其实质就是企业破产，为无奈的选择。风险投资是一种风险极高的投资行为，当风险企业失去很好的成长性即将失败时，风险投资机构果断地抽出风险资本，转而寻找新的投资标的，不失为尽量减少自身损失的理性之举。
注释：
①钱宏道．跨越法律和经济．北京：法律出版社．2003年版．第23页．
②道格拉斯·C·诺思．经济史中的结构与变．上海：上海人民出版社．1997年版．第62页．
③钱弘道．跨越法律和经济．北京：法律出版社．2003年版．第24页－第25页．
④钱水土．中国风险投资的发展模式与运行机制研究．北京：中国社会科学出版社．2002年版．第38页．