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【摘要】：作为重要的资金融通渠道，债券市场可有效缩减社会的融资成本，对资金余缺问题起到一定的调剂作用。相比于发达国家，中国的债券市场起步较晚，目前还存在着诸多问题，其中透明度问题较为显著。本文探讨我国债券市场的信息披露问题，并对提高我国债券市场知名度方面提出一些建议。
【关键词】：债券市场 信息披露 透明度
在债券市场中，各交易主体发行和购买债券，在任何一个成熟的金融体系中，债券市场都是重要的组成部分。成熟的债券市场可以为全社会的投资者和筹资者提供低风险的投融资工具;债券的收益率曲线是社会经济中一切金融商品收益水平的基准，因此债券市场也是传导中央银行货币政策的重要载体。
1.我国债券发行人信息披露制度概述
为了维护债券市场秩序，保持一个公平、工作的环境，债券市场管理部门搭建了一套信息披露制度，在这个制度下债券发行人必须及时准确地将其财务水平和经营情况向证券管理部门和证券交易所报告，主要包括发行前的披露和存续期信息公开两大环节。在债券市场中，不仅债券发行人有义务披露信息，会计师事务所、律师事务所等相关涉及方都有义务披露信息。
我国债券市场虽然出现时间早于股票市场，但被后来居上。2005年，债券发行人信息披露制度被相关监管部门出台，各种关于债去发行、交易和信息披露的多项法规也逐渐出现。目前，证监会、发改委、中国人民银行等监管部门都有关于债券的产品，因此也出台了关于信息披露的相关政策。从整体看来，各家都对信息披露做出了详细规定，虽然在细节上稍有不同，但已经形成了初具规模的法律法规框架。如针对银行间债券市场，中国人民银行于2005年出台了《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》，2009年又出台了《全国银行间债券市场金融债券发行管理操作流程》。
2.债券市场的信息披露分析
不同的债券市场，对信息披露的要求不一样。本节探讨交易所和银行间债券市场的信息披露内容。
2.1 债券市场信息披露特点
证监会、国家发改委和中国人民银行负责对债券市场的信息披露进行监管，在信息披露方面更看重企业的偿债能力和信用风险。债券投资人更关注企业的偿债能力和信用风险， 因此债券市场信息披露的重点是对发行人偿债能力发生影响的信息，如企业发生的重大债务违约情况、初始信用评级和跟踪评级结果变动情况，发生大额赔偿责任情况。
2.2 银行间债券市场信息披露
对于银行间债券市场，在审视各类发行文件中发现，较多发行人选择公开发行公告、信用评级、跟踪评级、法律意见、财务信息（一般为近三年的经过审计的财务报告）、募集说明书等信息。另外，发行章程一度非常流行，但是在2007年以后普遍被募集章程所替代。土地质押文件、应收账款质押合作协议也被一些发行人选择披露。
2.3 交易所债券市场信息披露
在交易所债券市场中，大部分发行人会选择公开上市公告、上市交易公告、募集说明书等。只有少数发行人选择公开财务报告（审计报告）、土地质押文件等信息。另外，目前还有少部分发行人并未公开很多信息，没有履行信息披露义务。
3.我国债券市场信息披露现状及存在的问题
3.1监管主体多元化，监管政策不统一
由上所述，债券市场的信息披露监管责任在中国人民银行、证监会和国家发改委、三个机构都希望能适当降低门槛，这样可以吸引更多企业进入债券市场发债，但又不能将标准定得太低以免太多企业违约，在监管上存在竞争，制定的信息披露标准也有所不同。
在定期报告披露中，只有银行间市场要求在规定时间披露年报、半年报和季报，交易所市场只要求披露年报和半年报，而企业债券只要求披露年报，三种债券对信息披露的间隔时间不同，而交易所市场和企业债券的披露间隔时间过长，增加了投资者的风险。
对于企业债券来说，只要求披露经营方针发生重大变化的情况、净资产损失10%以上、涉及到的重大诉讼、经营外部的重大变化等六项内容，而对于银行间债券市场的信息披露则达到了包括违法违规被处罚、对外提供重大担保、发生大额赔偿责任、重大诉讼、企业涉及需要说明的市场传闻、影响企业经营的重大合同等十五项内容。证监会监管的公司债要求披露12项内容。各个市场均没有专门要求企业披露有关企业关联交易、公司治理等方面的事项，这些事项的缺失会影响投资者作出正确的投资决策。
3.2债券发行人信息披露意识不强
雖然我国债券市场信息披露法规逐渐完善，但信息披露不充分，迟报、错报、瞒报的情况时有发生。债券发行企业为了更顺利地融到资金，总是倾向于隐瞒一些负面信息，使得投资者与发债企业之间的信息严重不对称。债券违约发行人天威集团在完成股权变更后的第8天才向债券投资者发布公告;绿地集团所托管云峰集团股权的关系和协议在违约前发布的各种信息中都没披露;在发行15晋电的过程中，山西国际电力集团未对子公司存在的3.98亿逾期未偿还短期借款情况及时披露，并且对变更的会计师事务所也未在信息披露中准确描述。
根据证监会在2018年7月公开的公司债市场行政处罚书来看，2015、2016、2017三年，根据现场检查结果，有78家企业、24家券商受到处罚。从发行人方面来看，受罚的企业多存在信息披露不准确的问题，与募集资违规使用和财务管理等内控薄弱三个并称为发行人的“通病”。证监会同时开出首张债券欺诈发行罚单，对五洋建设及20名相关负责人欺诈发行公司债、信披违规作出行政处罚及市场禁入决定。债券信息披露问题频发，各类发行人被罚款，这充分体现出我国债券发行人对信息披露的意识不强，遵守相关规定的觉悟性不够高，总抱着投机取巧的想法，认为查不到我头上就是万幸。
3.3对债券发行人和第三方机构信息披露行为的惩罚力度有限
虽然监管部门越来越重视信息披露的监管，但还未建立起有足够震慑力的惩戒机制。很多人认为违反规则了就是罚款了事，与其可能获得的收益相比一点罚款微不足道，因此明知做法违规依然我行我素。 目前，银行间债券市场针对信息披露的违规提出了处罚措施，其可能的后果包括通报批评、警告处分、严重警告、公开谴责，可并处公开致歉、责令改正或暂停相关业务等。而国家发改委对企业债券的信息披露违规处罚措施比较笼统，仅包括限期整改、赞同新的发债等处罚措施。
从实际执行情况来看，近几年证监会对信息披露违规的发行人采取了出具警示函、监管谈话和责令整改、禁止準入等四种处罚措施。对于发行人来说，终身禁止准入当是威慑力最强的一种处罚措施，但近年来用到这一措施的情况聊聊无几，仅有五洋建设等。监管部门对信息披露违规的企业并未采取强有力的惩戒措施，已有的这些处罚方式明显不具有震慑力，企业违规成本较低，而违规得到的益处显而易见，难以遏制企业信息披露的违规行为。
4.加强债券市场信息披露的建议
4.1建立完备的信息披露监管制度
由于有多个机构都对债券的信息披露进行监管，这种多头监管是造成信息披露制度差异的主要原因。对此，需要改变多头监管的现状，近期可以通过成立专门机构协调三个主管部门的监管规范，逐步统一债券发行阶段的信息披露监管制度，最终过渡到由单一机构统一监管交易所债券市场、企业债券市场和银行债券市场。
建立完备的信息披露制度和统一的电子信息披露平台，目前交易所和银行间市场都搭建了电子信息披露平台，但不同债券市场的信息无法在一个平台上看到，这提高了信息获取的壁垒，信息流通起来也困难。因此，应在统一信息披露规则的基础上建立统一集中的电子信息披露平台。协调不同类型产品的相关信息披露行为，确保为投资者提供高效、准确的各类相关信息。
4.2强化债券市场的奖惩制度
强化债券市场的奖惩制度，尤其是要明确惩罚措施，加大惩罚力度，严格退出机制。针对严重违反信息披露制度的企业严加惩罚，对情节严重者禁止准入。这样一来，违法违规成本大大增加，发行人在违规之前，将会虑到违规的巨大成本而谨慎操作。
另外还要引导投资人利用民事诉讼的方法保护自身利益，增加发行人的信息披露违规成本， 以达到促使发行人完善信息披露的目的。
4.3加强第三方披露
第三方披露由权威机构发起，不偏向投资人和发行人其中的任何一方，信息公平公正，可以帮助投资者根据公开信息做出正确判断。可以借鉴美国的做法，标准普尔、穆迪等都是美国权威第三方披露机构，通过对发行债券的公司进行不断地跟踪调查，对它们进行一定的评级。这些专业评级机构可以帮助金融知识不丰富的投资人消除盲目性，让他们在投资时有一定的依据。对于这些专业第三方机构，还必须明确准入和退出机制，对于违反相关行业规定的中介机构，严格约谈整改甚至勒令退出，从而维持市场秩序。
4.4提高私募债券的信息披露要求
由于私募债券市场并不要求公开发行，对投资者的门槛也比较高，因此各国对私募债券的披露都没有详细规定。我国私募市场历史才不到10年时间，相关政策很不完备，目前仅在《银行间债券市场非金融企业债务融资工具非公开定向发行规则》中有所规定，没有对私募债券发行人进行强制性的规定。因此，私募债券市场的信息披露制度远不如公开市场，投资人对于信息的完整性、透明性的要求也得不到满足，导致私募市场中违约事件时有发生，严重者甚至可能导致金融危机。我国提高私募市场的披露要求，同时加强私募市场建设，将私募发行人也至于监管之下，以避免可能的金融危机。
【参考文献】
【1】朱建军. 企业在银行间交易商市场发债需注意的信息披露问题[J]. 财务与会计， 2016（4）：58-59.
【2】刘慧萍. 非上市公司债券发行人如何做好重大事项信息披露工作[J]. 中国商论， 2017（7）：125-126.
【4】陶雄华， 曹松威. 会计信息质量、政治关联与公司债融资成本——基于我国上市公司的证据[J]. 中南财经政法大学学报， 2017（3）：89-96.
【5】潘紫宸， 杨勤宇. 美国资产支持证券信息披露制度研究[J]. 债券， 2016（1）：69-74.
【关键词】：债券市场 信息披露 透明度
在债券市场中，各交易主体发行和购买债券，在任何一个成熟的金融体系中，债券市场都是重要的组成部分。成熟的债券市场可以为全社会的投资者和筹资者提供低风险的投融资工具;债券的收益率曲线是社会经济中一切金融商品收益水平的基准，因此债券市场也是传导中央银行货币政策的重要载体。
1.我国债券发行人信息披露制度概述
为了维护债券市场秩序，保持一个公平、工作的环境，债券市场管理部门搭建了一套信息披露制度，在这个制度下债券发行人必须及时准确地将其财务水平和经营情况向证券管理部门和证券交易所报告，主要包括发行前的披露和存续期信息公开两大环节。在债券市场中，不仅债券发行人有义务披露信息，会计师事务所、律师事务所等相关涉及方都有义务披露信息。
我国债券市场虽然出现时间早于股票市场，但被后来居上。2005年，债券发行人信息披露制度被相关监管部门出台，各种关于债去发行、交易和信息披露的多项法规也逐渐出现。目前，证监会、发改委、中国人民银行等监管部门都有关于债券的产品，因此也出台了关于信息披露的相关政策。从整体看来，各家都对信息披露做出了详细规定，虽然在细节上稍有不同，但已经形成了初具规模的法律法规框架。如针对银行间债券市场，中国人民银行于2005年出台了《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》，2009年又出台了《全国银行间债券市场金融债券发行管理操作流程》。
2.债券市场的信息披露分析
不同的债券市场，对信息披露的要求不一样。本节探讨交易所和银行间债券市场的信息披露内容。
2.1 债券市场信息披露特点
证监会、国家发改委和中国人民银行负责对债券市场的信息披露进行监管，在信息披露方面更看重企业的偿债能力和信用风险。债券投资人更关注企业的偿债能力和信用风险， 因此债券市场信息披露的重点是对发行人偿债能力发生影响的信息，如企业发生的重大债务违约情况、初始信用评级和跟踪评级结果变动情况，发生大额赔偿责任情况。
2.2 银行间债券市场信息披露
对于银行间债券市场，在审视各类发行文件中发现，较多发行人选择公开发行公告、信用评级、跟踪评级、法律意见、财务信息（一般为近三年的经过审计的财务报告）、募集说明书等信息。另外，发行章程一度非常流行，但是在2007年以后普遍被募集章程所替代。土地质押文件、应收账款质押合作协议也被一些发行人选择披露。
2.3 交易所债券市场信息披露
在交易所债券市场中，大部分发行人会选择公开上市公告、上市交易公告、募集说明书等。只有少数发行人选择公开财务报告（审计报告）、土地质押文件等信息。另外，目前还有少部分发行人并未公开很多信息，没有履行信息披露义务。
3.我国债券市场信息披露现状及存在的问题
3.1监管主体多元化，监管政策不统一
由上所述，债券市场的信息披露监管责任在中国人民银行、证监会和国家发改委、三个机构都希望能适当降低门槛，这样可以吸引更多企业进入债券市场发债，但又不能将标准定得太低以免太多企业违约，在监管上存在竞争，制定的信息披露标准也有所不同。
在定期报告披露中，只有银行间市场要求在规定时间披露年报、半年报和季报，交易所市场只要求披露年报和半年报，而企业债券只要求披露年报，三种债券对信息披露的间隔时间不同，而交易所市场和企业债券的披露间隔时间过长，增加了投资者的风险。
对于企业债券来说，只要求披露经营方针发生重大变化的情况、净资产损失10%以上、涉及到的重大诉讼、经营外部的重大变化等六项内容，而对于银行间债券市场的信息披露则达到了包括违法违规被处罚、对外提供重大担保、发生大额赔偿责任、重大诉讼、企业涉及需要说明的市场传闻、影响企业经营的重大合同等十五项内容。证监会监管的公司债要求披露12项内容。各个市场均没有专门要求企业披露有关企业关联交易、公司治理等方面的事项，这些事项的缺失会影响投资者作出正确的投资决策。
3.2债券发行人信息披露意识不强
雖然我国债券市场信息披露法规逐渐完善，但信息披露不充分，迟报、错报、瞒报的情况时有发生。债券发行企业为了更顺利地融到资金，总是倾向于隐瞒一些负面信息，使得投资者与发债企业之间的信息严重不对称。债券违约发行人天威集团在完成股权变更后的第8天才向债券投资者发布公告;绿地集团所托管云峰集团股权的关系和协议在违约前发布的各种信息中都没披露;在发行15晋电的过程中，山西国际电力集团未对子公司存在的3.98亿逾期未偿还短期借款情况及时披露，并且对变更的会计师事务所也未在信息披露中准确描述。
根据证监会在2018年7月公开的公司债市场行政处罚书来看，2015、2016、2017三年，根据现场检查结果，有78家企业、24家券商受到处罚。从发行人方面来看，受罚的企业多存在信息披露不准确的问题，与募集资违规使用和财务管理等内控薄弱三个并称为发行人的“通病”。证监会同时开出首张债券欺诈发行罚单，对五洋建设及20名相关负责人欺诈发行公司债、信披违规作出行政处罚及市场禁入决定。债券信息披露问题频发，各类发行人被罚款，这充分体现出我国债券发行人对信息披露的意识不强，遵守相关规定的觉悟性不够高，总抱着投机取巧的想法，认为查不到我头上就是万幸。
3.3对债券发行人和第三方机构信息披露行为的惩罚力度有限
虽然监管部门越来越重视信息披露的监管，但还未建立起有足够震慑力的惩戒机制。很多人认为违反规则了就是罚款了事，与其可能获得的收益相比一点罚款微不足道，因此明知做法违规依然我行我素。 目前，银行间债券市场针对信息披露的违规提出了处罚措施，其可能的后果包括通报批评、警告处分、严重警告、公开谴责，可并处公开致歉、责令改正或暂停相关业务等。而国家发改委对企业债券的信息披露违规处罚措施比较笼统，仅包括限期整改、赞同新的发债等处罚措施。
从实际执行情况来看，近几年证监会对信息披露违规的发行人采取了出具警示函、监管谈话和责令整改、禁止準入等四种处罚措施。对于发行人来说，终身禁止准入当是威慑力最强的一种处罚措施，但近年来用到这一措施的情况聊聊无几，仅有五洋建设等。监管部门对信息披露违规的企业并未采取强有力的惩戒措施，已有的这些处罚方式明显不具有震慑力，企业违规成本较低，而违规得到的益处显而易见，难以遏制企业信息披露的违规行为。
4.加强债券市场信息披露的建议
4.1建立完备的信息披露监管制度
由于有多个机构都对债券的信息披露进行监管，这种多头监管是造成信息披露制度差异的主要原因。对此，需要改变多头监管的现状，近期可以通过成立专门机构协调三个主管部门的监管规范，逐步统一债券发行阶段的信息披露监管制度，最终过渡到由单一机构统一监管交易所债券市场、企业债券市场和银行债券市场。
建立完备的信息披露制度和统一的电子信息披露平台，目前交易所和银行间市场都搭建了电子信息披露平台，但不同债券市场的信息无法在一个平台上看到，这提高了信息获取的壁垒，信息流通起来也困难。因此，应在统一信息披露规则的基础上建立统一集中的电子信息披露平台。协调不同类型产品的相关信息披露行为，确保为投资者提供高效、准确的各类相关信息。
4.2强化债券市场的奖惩制度
强化债券市场的奖惩制度，尤其是要明确惩罚措施，加大惩罚力度，严格退出机制。针对严重违反信息披露制度的企业严加惩罚，对情节严重者禁止准入。这样一来，违法违规成本大大增加，发行人在违规之前，将会虑到违规的巨大成本而谨慎操作。
另外还要引导投资人利用民事诉讼的方法保护自身利益，增加发行人的信息披露违规成本， 以达到促使发行人完善信息披露的目的。
4.3加强第三方披露
第三方披露由权威机构发起，不偏向投资人和发行人其中的任何一方，信息公平公正，可以帮助投资者根据公开信息做出正确判断。可以借鉴美国的做法，标准普尔、穆迪等都是美国权威第三方披露机构，通过对发行债券的公司进行不断地跟踪调查，对它们进行一定的评级。这些专业评级机构可以帮助金融知识不丰富的投资人消除盲目性，让他们在投资时有一定的依据。对于这些专业第三方机构，还必须明确准入和退出机制，对于违反相关行业规定的中介机构，严格约谈整改甚至勒令退出，从而维持市场秩序。
4.4提高私募债券的信息披露要求
由于私募债券市场并不要求公开发行，对投资者的门槛也比较高，因此各国对私募债券的披露都没有详细规定。我国私募市场历史才不到10年时间，相关政策很不完备，目前仅在《银行间债券市场非金融企业债务融资工具非公开定向发行规则》中有所规定，没有对私募债券发行人进行强制性的规定。因此，私募债券市场的信息披露制度远不如公开市场，投资人对于信息的完整性、透明性的要求也得不到满足，导致私募市场中违约事件时有发生，严重者甚至可能导致金融危机。我国提高私募市场的披露要求，同时加强私募市场建设，将私募发行人也至于监管之下，以避免可能的金融危机。
【参考文献】
【1】朱建军. 企业在银行间交易商市场发债需注意的信息披露问题[J]. 财务与会计， 2016（4）：58-59.
【2】刘慧萍. 非上市公司债券发行人如何做好重大事项信息披露工作[J]. 中国商论， 2017（7）：125-126.
【4】陶雄华， 曹松威. 会计信息质量、政治关联与公司债融资成本——基于我国上市公司的证据[J]. 中南财经政法大学学报， 2017（3）：89-96.
【5】潘紫宸， 杨勤宇. 美国资产支持证券信息披露制度研究[J]. 债券， 2016（1）：69-74.