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【摘要】 文章对民营企业上市难问题进行了深入剖析。首创把民企分为够资格上市和不够资格上市两类进行分析的方法。其中，对第一类民企的上市难问题从主观和客观两方面进行分析；对第二类民企的上市困境则衍生为融资问题进行分析，并提出了其两阶段风险的观点。文章认为放宽民企上市准入制度是解决民营企业上市难问题的关键，分析了管理层认识到问题并且知道解决办法却没有实施的三点原因。
【关键词】 民营企业；上市；观念；融资
一、民营企业上市现状
改革开放以来，我国取得的经济成就举世瞩目，在其背后除了有大型国有企业的巨大贡献之外，众多的民营企业也扮演了不可缺少的角色。
随着1991年，深、沪两个证券交易所的成立，我国资本市场由场外交易为主变为场内交易为主，由分散交易为主变为集中交易为主，同时两市的成立也标志着我国股票市场的形成。凭借着股票市场的正式形成，大型国有企业开始正式享受改革开放的成果。优质的国企通过上市聚集了大量资金，利用这些资金不断地做大做强，使企业得到了长足的发展。与此相对应的，民营企业却面临着一个发展的窘境，缺乏资金支持的民企与因上市融资而资金充裕的国企之间的发展速度差距越拉越大，慢慢的那些原本优质的民企由于没有资金支持，发展减速，渐渐被排挤出了市场。一部分企业由于自身规模不足，条件不够，不能上市，一部分企业自身满足上市的条件，却因为种种原因迟迟无法上市。所以，改革开放的成果并没有惠及到民营企业。就目前来讲，民营企业上市数量明显偏少。截止到2009年7月底的1 628家上市公司中，民营上市公司共有633家，明显少于国企，同时我国大部分民营上市公司的资产规模在30亿元以下，共有508家，占总数的80.3%。其中有270家民营上市公司的资产规模在0~10亿元之间，占总数的42.6%。这说明，民企上市的数量偏少，而且规模较小。
我国目前正处于产业转型期，诚然，如果没有大型的国有企业起龙头示范作用的话，产业转型是很难成功的，但同样的，如果没有民营企业这些充满活力的生力军的配合，产业转型虽然也能成功，却必然困难重重。所以解决民营企业发展问题是关系到国计民生的大问题，而民营企业上市问题的核心部分在于上市。分析民营企业上市问题，可以把民营企业区分成两类来分析：够资格上市和不够资格上市。
二、符合上市资格的民企
对于够资格上市的民营企业来说，并不是所有的够资格上市的民营企业都上市，其中有相当一部分企业因为种种原因并没有上市，这些原因可以分为主客观两个方面：首先，主观上，有部分的民营企业自身并不想上市。很多的私人和家族企业不愿接受上市后对企业所有权和经验权的必要稀释和变动，所有权的稀释对于他们来说，是不可接受的，在他们的观念中，企业是自己一手打拼下来的，如果上市了，企业就不是自己的了，变成了大家的。自己的东西变成大家的东西，民营企业家们是不能接受的。而且对于上市融资来说，这部分的民营企业家们也抱着可有可无的观点，在他们看来，自己企业发展需要的资金并不一定要靠上市融资，他们通过自己的渠道也能够融到资金，这也是地下钱庄盛行的原因之一。而且上市的高额成本也让民企家门望而却步。就目前来看，管理层希望让那些够资格上市的民营企业上市，目的是为了帮助这部分优秀的民营企业规范化管理，进一步提高他们的经济效益。但是由于担心上市的严格监管和信息披露等观念上的原因，相当部分的民营企业还是拒绝上市。
不过，随着时间的推进，教育的普及，这样的民企管理者会越来越少。因为，改革开放到现在，中国的民企开始渐渐步入一个新的时代，一个由新一代掌门人所执掌的時代。这部分人也就是目前社会上所称之为的富二代。目前，老一辈的民企家门由于年龄的原因逐渐退出了历史舞台，他们的接班人，大都是接受过良好教育的富二代，这些年轻的掌权者不仅具备了必要的经济和管理知识还具有年轻人特有的抱负。一脉相承的家族背景使他们能够深刻地了解家族管理的局限性，同时，本科甚至更高的学历背景让他们充分的认识到规范化企业管理制度能够为企业带来的活力。所以经由这些新兴掌权者接受的民营企业将会热衷于上市，上述观念上的问题将会得到很好的解决。
客观上，民企想上市但是上不了。原因主要是政策大环境。关于中国股市对国企明显的倾向性，吴敬琏曾在2001年说过这样一段话：“不要把股市变成寻租场，由于管理层把股票市场定位为国有企业融资服务和向国有企业倾斜的融资工具，使获得上市特权的公司得以靠高溢价发行，从流通股持有者手中圈钱，从而使股市变成一个巨大的寻租场，因此必须否定股市为国有企业融资服务的方针和政府托市企业圈钱的做法。”虽然经过了这么多年的改革，但是中国股市的本质目前来说还没有产生根本性的变化，这点可以从中国平安，石化双雄的圈钱中窥得一斑。政策上向国有企业倾斜和地方上每年上市名额上的限制都制约了民企上市。所以由于中国股市的政策性关系，够资格上市的民企却苦于无法上市。
三、不符合上市资格的民企
对于不够资格上市的民企，简单来说，他们是因为企业的规模不够，资产和盈利方面不符合上市规定。证监会发布的创业板上市条件在资产以及盈利方面规定如下：最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长：或最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。最近一期末资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损。要把企业做大做强，除了人力资源要具备外，资金也是非常重要的一个资源，民企不能做大做强，甚至在金融危机下，民企不能生存，原因都是资金的缺乏。资金缺乏是因为融资难，对于不够资格上市的民企来说，首要问题就是融资问题。众所周知，民企的特点就是有活力，有创新力，而且刚起步的民企规模不可避免的是小的。正因为如此，民营企业的经营风险就特别大，民营企业不像国企，国企是百足之虫死而不僵，瘦死的骆驼比马大，而且由于政治体制的关系，国家作为“家长”在关键时刻也会扮演救火员的角色。民企是不具有这个优势的，所以民企的风险目前来说，除了风险投资外，是没有人愿意承担的，这就造成了民企融资的死结。解开这个死结的方法就是放宽条件让民企在中小板、创业板上市，对此可以借鉴美国纳斯达克股票市场的经验。纳斯达克始建于1971年，是一个完全采用电子交易、为新兴产业提供竞争舞台、自我监管、面向全球的股票市场。纳斯达克的上市公司涵盖所有新技术行业，包括软件和计算机、电信、生物技术、零售和批发贸易等。世人瞩目的微软公司便是通过纳斯达克上市并获得成功的。类似于美国纳斯达克股票市场的运作方式可以很好地化解小企业的经营风险。其作用可以分为两个阶段，第一个阶段是企业上市前。企业上市前的风险是很大的，其不仅要包括系统性风险的威胁，还有非系统性的风险，其中，非系统性的风险尤其巨大。银行出于坏账的考虑不愿给民企贷款，由此造成了“越大的企业越容易贷到款，越小的企业越不容易贷到款”的现象。所以向银行借贷对于民企来说是非常困难的。但如果企业能轻松地在市场上上市，那么这部分的风险将会由买蛋卖鸡的资本家来承担。这部分买蛋卖鸡的资本家的目的简单来说就是在企业初期对企业进行投资然后在企业成熟后获取回报。一旦企业上市，资本家就可以依靠二级市场轻松的抽出投资资金，并且通过溢价获取丰厚的收益。所以企业上市为资本家提供了一条安全且方便的退路。而放宽企业上市则向资本家释放了这一安全信号，基于此，优质的民企将会得到投资者的支持，上市前的风险自然就被吸收了。
第二个阶段是企业上市后，企业上市后的风险同样包括系统性风险和非系统性风险，只是相比第一阶段的非系统性风险来说，第二阶段的非系统风险要小得多。这部分的风险由前赴后继的市场投资者们化解，这是市场投资者的职能。
所以，不够上市资格民企的两阶段风险问题可以由管理层放宽上市条件而得到妥善的解决，这两阶段的风险都能被很好的吸收。
四、管理层的难处
当然管理层不是没有看到这个问题，也不是没有认识到解决问题的办法，但是却迟迟没有解决这个问题，说明了管理层有其他的顾虑。
首先，是資金面的关系。管理层担心大规模的民企上市会稀释资金面，从而影响到主板企业的融资。大盘的走势和资金面的波动息息相关。2010年2季度的几波股指上扬都是基于管理层出台打压楼市政策背景下发生的，因为在中国目前的投资环境下，资金被挤出楼市后，只能涌向股市。同理，2011年宏观政策基调基本落定为防通胀保增长，致使2011年资金面必然紧张，在这样的大环境下，管理层必然不会让民企大规模上市。
其次，股民对民企信心不足。民企不像国企有国家做后盾，破产风险远远高于国企，民企一旦破产，股民做为股权人受害最大。所以在这种情况下，股民的最佳策略就是短线操作，用以规避风险。短线操作本身无可厚非，但是由于中国资本市场发展不完善，民众投资理念不成熟，致使短线操作演变为短线炒作。这点在创业板上尤为严重。创业板的新股发行首日获得200%~300%的溢价，第二日却马上变脸的情况屡见不鲜。这又反向的加重了股民对民企的不信任感。
最后，大规模的民企上市会使市场风险加大。以美国纳斯达克股票市场为例，1971年2月8日纳斯达克股市建立，最初的指数为100点，十年后突破200点。而后股指一路上扬，直到2000年3月10日创造5 048.62点的最高记录。2000年由于科技股泡沫的破裂，纳斯达克股指迅速回落，2002年10月10日探底至1 108点。如此的大起大落正是由于放宽入场条件之后，使得大量并非优质的公司进入市场，市场风险迅速积累，并于2000年爆发。管理层也考虑到这一点，使得对放宽入市标准犹豫不决。
【参考文献】
［1］ 王益等.资本市场［M］.经济科学出版社，2000.
［2］ 戴国强.融资方式与融资政策比较［M］.中国财政经济出版社，2002．
［3］ 房西苑.资本的游戏［M］.机械工业出版社，2010．
［4］ 贾广军，赵莹.宏观调控下企业融资行为个案分析［J］.金融研究，2005（8）．
［5］ 葛永波，姜旭朝.企业融资行为及其影响因素［J］.金融研究，2008（5）．
［6］ Korajczyk，Robert，and Amnon Levy.Caotial Structure Choice［J］. Journal of Financial Economics 68:75-109.
【关键词】 民营企业；上市；观念；融资
一、民营企业上市现状
改革开放以来，我国取得的经济成就举世瞩目，在其背后除了有大型国有企业的巨大贡献之外，众多的民营企业也扮演了不可缺少的角色。
随着1991年，深、沪两个证券交易所的成立，我国资本市场由场外交易为主变为场内交易为主，由分散交易为主变为集中交易为主，同时两市的成立也标志着我国股票市场的形成。凭借着股票市场的正式形成，大型国有企业开始正式享受改革开放的成果。优质的国企通过上市聚集了大量资金，利用这些资金不断地做大做强，使企业得到了长足的发展。与此相对应的，民营企业却面临着一个发展的窘境，缺乏资金支持的民企与因上市融资而资金充裕的国企之间的发展速度差距越拉越大，慢慢的那些原本优质的民企由于没有资金支持，发展减速，渐渐被排挤出了市场。一部分企业由于自身规模不足，条件不够，不能上市，一部分企业自身满足上市的条件，却因为种种原因迟迟无法上市。所以，改革开放的成果并没有惠及到民营企业。就目前来讲，民营企业上市数量明显偏少。截止到2009年7月底的1 628家上市公司中，民营上市公司共有633家，明显少于国企，同时我国大部分民营上市公司的资产规模在30亿元以下，共有508家，占总数的80.3%。其中有270家民营上市公司的资产规模在0~10亿元之间，占总数的42.6%。这说明，民企上市的数量偏少，而且规模较小。
我国目前正处于产业转型期，诚然，如果没有大型的国有企业起龙头示范作用的话，产业转型是很难成功的，但同样的，如果没有民营企业这些充满活力的生力军的配合，产业转型虽然也能成功，却必然困难重重。所以解决民营企业发展问题是关系到国计民生的大问题，而民营企业上市问题的核心部分在于上市。分析民营企业上市问题，可以把民营企业区分成两类来分析：够资格上市和不够资格上市。
二、符合上市资格的民企
对于够资格上市的民营企业来说，并不是所有的够资格上市的民营企业都上市，其中有相当一部分企业因为种种原因并没有上市，这些原因可以分为主客观两个方面：首先，主观上，有部分的民营企业自身并不想上市。很多的私人和家族企业不愿接受上市后对企业所有权和经验权的必要稀释和变动，所有权的稀释对于他们来说，是不可接受的，在他们的观念中，企业是自己一手打拼下来的，如果上市了，企业就不是自己的了，变成了大家的。自己的东西变成大家的东西，民营企业家们是不能接受的。而且对于上市融资来说，这部分的民营企业家们也抱着可有可无的观点，在他们看来，自己企业发展需要的资金并不一定要靠上市融资，他们通过自己的渠道也能够融到资金，这也是地下钱庄盛行的原因之一。而且上市的高额成本也让民企家门望而却步。就目前来看，管理层希望让那些够资格上市的民营企业上市，目的是为了帮助这部分优秀的民营企业规范化管理，进一步提高他们的经济效益。但是由于担心上市的严格监管和信息披露等观念上的原因，相当部分的民营企业还是拒绝上市。
不过，随着时间的推进，教育的普及，这样的民企管理者会越来越少。因为，改革开放到现在，中国的民企开始渐渐步入一个新的时代，一个由新一代掌门人所执掌的時代。这部分人也就是目前社会上所称之为的富二代。目前，老一辈的民企家门由于年龄的原因逐渐退出了历史舞台，他们的接班人，大都是接受过良好教育的富二代，这些年轻的掌权者不仅具备了必要的经济和管理知识还具有年轻人特有的抱负。一脉相承的家族背景使他们能够深刻地了解家族管理的局限性，同时，本科甚至更高的学历背景让他们充分的认识到规范化企业管理制度能够为企业带来的活力。所以经由这些新兴掌权者接受的民营企业将会热衷于上市，上述观念上的问题将会得到很好的解决。
客观上，民企想上市但是上不了。原因主要是政策大环境。关于中国股市对国企明显的倾向性，吴敬琏曾在2001年说过这样一段话：“不要把股市变成寻租场，由于管理层把股票市场定位为国有企业融资服务和向国有企业倾斜的融资工具，使获得上市特权的公司得以靠高溢价发行，从流通股持有者手中圈钱，从而使股市变成一个巨大的寻租场，因此必须否定股市为国有企业融资服务的方针和政府托市企业圈钱的做法。”虽然经过了这么多年的改革，但是中国股市的本质目前来说还没有产生根本性的变化，这点可以从中国平安，石化双雄的圈钱中窥得一斑。政策上向国有企业倾斜和地方上每年上市名额上的限制都制约了民企上市。所以由于中国股市的政策性关系，够资格上市的民企却苦于无法上市。
三、不符合上市资格的民企
对于不够资格上市的民企，简单来说，他们是因为企业的规模不够，资产和盈利方面不符合上市规定。证监会发布的创业板上市条件在资产以及盈利方面规定如下：最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长：或最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。最近一期末资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损。要把企业做大做强，除了人力资源要具备外，资金也是非常重要的一个资源，民企不能做大做强，甚至在金融危机下，民企不能生存，原因都是资金的缺乏。资金缺乏是因为融资难，对于不够资格上市的民企来说，首要问题就是融资问题。众所周知，民企的特点就是有活力，有创新力，而且刚起步的民企规模不可避免的是小的。正因为如此，民营企业的经营风险就特别大，民营企业不像国企，国企是百足之虫死而不僵，瘦死的骆驼比马大，而且由于政治体制的关系，国家作为“家长”在关键时刻也会扮演救火员的角色。民企是不具有这个优势的，所以民企的风险目前来说，除了风险投资外，是没有人愿意承担的，这就造成了民企融资的死结。解开这个死结的方法就是放宽条件让民企在中小板、创业板上市，对此可以借鉴美国纳斯达克股票市场的经验。纳斯达克始建于1971年，是一个完全采用电子交易、为新兴产业提供竞争舞台、自我监管、面向全球的股票市场。纳斯达克的上市公司涵盖所有新技术行业，包括软件和计算机、电信、生物技术、零售和批发贸易等。世人瞩目的微软公司便是通过纳斯达克上市并获得成功的。类似于美国纳斯达克股票市场的运作方式可以很好地化解小企业的经营风险。其作用可以分为两个阶段，第一个阶段是企业上市前。企业上市前的风险是很大的，其不仅要包括系统性风险的威胁，还有非系统性的风险，其中，非系统性的风险尤其巨大。银行出于坏账的考虑不愿给民企贷款，由此造成了“越大的企业越容易贷到款，越小的企业越不容易贷到款”的现象。所以向银行借贷对于民企来说是非常困难的。但如果企业能轻松地在市场上上市，那么这部分的风险将会由买蛋卖鸡的资本家来承担。这部分买蛋卖鸡的资本家的目的简单来说就是在企业初期对企业进行投资然后在企业成熟后获取回报。一旦企业上市，资本家就可以依靠二级市场轻松的抽出投资资金，并且通过溢价获取丰厚的收益。所以企业上市为资本家提供了一条安全且方便的退路。而放宽企业上市则向资本家释放了这一安全信号，基于此，优质的民企将会得到投资者的支持，上市前的风险自然就被吸收了。
第二个阶段是企业上市后，企业上市后的风险同样包括系统性风险和非系统性风险，只是相比第一阶段的非系统性风险来说，第二阶段的非系统风险要小得多。这部分的风险由前赴后继的市场投资者们化解，这是市场投资者的职能。
所以，不够上市资格民企的两阶段风险问题可以由管理层放宽上市条件而得到妥善的解决，这两阶段的风险都能被很好的吸收。
四、管理层的难处
当然管理层不是没有看到这个问题，也不是没有认识到解决问题的办法，但是却迟迟没有解决这个问题，说明了管理层有其他的顾虑。
首先，是資金面的关系。管理层担心大规模的民企上市会稀释资金面，从而影响到主板企业的融资。大盘的走势和资金面的波动息息相关。2010年2季度的几波股指上扬都是基于管理层出台打压楼市政策背景下发生的，因为在中国目前的投资环境下，资金被挤出楼市后，只能涌向股市。同理，2011年宏观政策基调基本落定为防通胀保增长，致使2011年资金面必然紧张，在这样的大环境下，管理层必然不会让民企大规模上市。
其次，股民对民企信心不足。民企不像国企有国家做后盾，破产风险远远高于国企，民企一旦破产，股民做为股权人受害最大。所以在这种情况下，股民的最佳策略就是短线操作，用以规避风险。短线操作本身无可厚非，但是由于中国资本市场发展不完善，民众投资理念不成熟，致使短线操作演变为短线炒作。这点在创业板上尤为严重。创业板的新股发行首日获得200%~300%的溢价，第二日却马上变脸的情况屡见不鲜。这又反向的加重了股民对民企的不信任感。
最后，大规模的民企上市会使市场风险加大。以美国纳斯达克股票市场为例，1971年2月8日纳斯达克股市建立，最初的指数为100点，十年后突破200点。而后股指一路上扬，直到2000年3月10日创造5 048.62点的最高记录。2000年由于科技股泡沫的破裂，纳斯达克股指迅速回落，2002年10月10日探底至1 108点。如此的大起大落正是由于放宽入场条件之后，使得大量并非优质的公司进入市场，市场风险迅速积累，并于2000年爆发。管理层也考虑到这一点，使得对放宽入市标准犹豫不决。
【参考文献】
［1］ 王益等.资本市场［M］.经济科学出版社，2000.
［2］ 戴国强.融资方式与融资政策比较［M］.中国财政经济出版社，2002．
［3］ 房西苑.资本的游戏［M］.机械工业出版社，2010．
［4］ 贾广军，赵莹.宏观调控下企业融资行为个案分析［J］.金融研究，2005（8）．
［5］ 葛永波，姜旭朝.企业融资行为及其影响因素［J］.金融研究，2008（5）．
［6］ Korajczyk，Robert，and Amnon Levy.Caotial Structure Choice［J］. Journal of Financial Economics 68:75-109.