论文部分内容阅读
合格境内机构投资者(Qualified Domestic Institutional Investor——QDII)的机制，是指让拥有外汇的中国内地个人与机构投资者，通过一些符合资格的金融中介机构，按照规定的形式，在额度之内，投资于境外的资本市场。这种机制，应是实行资本账户下人民币有限制兑换的一个有益尝试。目前内地的外汇基本集中于债权性的资产。而国际经济金融发展史表明，在国际贸易与金融交往中，多样化且平衡的市场、产品、投资渠道，有利于一国经济与金融的持续稳定的发展。
QDII基金的操作模式
在内地，个人与一般企业是外汇的直接拥有者，他们在银行的存款形成了银行的稳定外汇资金来源。因此，在发展合格境内机构投资者的初期，我们建议先考虑透过内地的QDII基金进行，待发展到一定程度后，再扩大到拥有外汇的非银行金融机构。
从内地机构参与的程度、基金管理的运作效率及监管的有效性等方面考虑，QDII基金可以有多种模式。我们建议由合资基金管理公司来管理运行。而托管银行可以选择在香港设有分行的内地大银行。中国证监会和国家外管局可以分别从基金管理与外汇管理方面对托管银行的托管系统进行特别的要求。
在QDII基金的管理层面，可以在香港设立一子/分公司，并通过该子/分公司及与香港的境外母公司合作进行管理。具体投资的选择上，根据基金的风险与回报的目标、管理协议的要求及市场发展状况，决定资产组合。
QDII基金的交易与买卖有多种选择。如果是封闭式QDII基金，根据现有的经验，其股票或单位信托凭证的交易主要是上市公开买卖。
一种选择是B股市场上市。QDII基金是一个外汇产品，在B股市场上市，现有的交易与结算系统已经可以适用，投资者熟悉也能接受。但B股上市会增加B股市场的广度，可能会与整个B股市场发展的战略不一致；为此可以考虑只允许内地的投资者买卖，以减少外汇的流失。
A股市场上市。在技术上，A股市场交易也是可行的，但如果QDII基金在一级市场上是用外汇购买的，而在二级市场上卖出时却用人民币，这种安排，会令内地投资者失去外汇，接受的程度会很低。
如果是开放式QDII基金，具体的操作应与目前人民币开放式基金基本一样。主要不同之处是，需要根据外汇管理局及中国证监会核定额度进行投资。基金管理公司在额度之内，可以根据投资者的需求卖出或赎回基金单位。但一旦额度用完，不再出售基金。这种方式的问题在于，如果市场需求很大，而额度有限，则可能形成一个黑市的交易市场。但随着市场的发展，额度的增加，这种问题也会逐步消失。
至于QDII基金的管理，在发展的初期，可以限定基金管理公司的数量进行试点，集中有限的人才，并使其发展能够得到控制。参与合资的内地金融机构的标准和合资管理公司的标准（主要是基金经理的经验、所管理基金的业绩、公司的风险管理能力及公司的基础设施等），由内地监管部门设定。内地的合资管理公司按照内地的监管要求进行，香港的子公司或分公司，按照香港的监管要求进行。
QDII无损于外汇储备
现阶段，内地经济体的商业部门作为一个整体，其对境外的外汇资产是银行的境外外汇资产(为简化分析，有关境外直接投资与小量的直接股票投资的部分不予考虑)，主要是由同业存款、政府债券、国际组织债券、企业债券及贷款构成。引入QDII之后，内地对境外的外汇资产就体现在两类金融机构的资产上。一是QDII基金的股权性资产与债权性资产。但是整个经济体对外的外汇资产总量并没有因为引进了QDII而变化；二是银行的，包括债权性的资产与股权性的资产。
如果是QDII基金，吸收的只是拥有外汇的个人及一般企业，他们影响的是银行的外汇存款规模，并没有对国家外汇储备造成直接的影响。如果银行投资于境外股市，变化的只是银行的资产结构，其对境外的外汇资产总量没有改变。
在银行外汇头寸有盈余，而投资者转移的外汇金额有限度下，即QDII的规模有控制下，银行就不需要到外汇市场大量买进，也无需向国家外汇管理局购买外汇，以支付投资者购买QDII基金的外汇提款，因而也不影响国家外汇储备。
不仅如此，QDII的规模是可以限定的，其资金的流向是可以控制的，不会造成外汇流失。
设立QDII需要关注的另一类问题是，一、外汇资金是否能够按照预定的目的，投资于股票市场，而不会挪作他用；二、在投资实现之后，是否能够保证外汇流回境内，而不会像一些贸易公司一样，在商品出口之后，将外汇留在境外。
这个问题在QDII机制设计中能够很好地解决。由于QDII基金是在内地注册，在注册审核时就可以检查预定的基金投向是否符合有关规定。一方面可以审查基金发行的招募说明书，另一方面审查委托管理公司管理的信托契约；并在其后运作过程中，通过托管人与监管部门对管理的资产组合进行持续的披露与监管，保证基金的资产是按照预定目标进行投资。
此外，信托银行或托管银行对每一基金都会开立一个专门账户，所有基金资产的变动都会反映在账户中，资产变现后的外汇也就回到了这个账户。由于选定的托管银行是境内银行，外汇也就回到了境内。由于规定这个账户是专门用于境外投资的，如果投资者需要动用投资实现后的外汇，银行会首先按规定将投资收益分配给投资者，转到投资者在境内的外汇储蓄账户。
QDII的额度
无论QDII的投资是通过封闭式基金、开放式基金还是其它金融机构进行，QDII的外汇总量都是可以通过额度预先设定的。额度的确定应至少考虑以下一些因素：
首先，银行的外汇资金要用于支持国际贸易增长与经济发展需要。至少在发展QDII机制的初期，境外投资的外汇使用不应影响内地贸易与经济发展。因此，可以对贸易与经济发展所需要的外汇头寸进行估计，包括贸易融资的增长，工业贷款的增长等，再与商业银行现有的外汇头寸进行比较，将超过的部分的一定比例作为额度设定的基础。
其次，外汇储备用于支持经常账户项下与资本账户项下的正常交易的需要。在考虑了维持正常国际贸易、偿还外债、对外直接投资及投资收益返回等主要可能影响外汇储备的因素之后，再考虑QDII的总体额度。
其三，经济整体的资产负债管理的需要。内地作为一个经济整体，从对境外资产与负债管理角度考虑，决定多大比例的外汇投资于股权性的资产是合理的，可以此为基础来确定QDII的外汇额度。
其四，商业银行的资产负债管理需要。每一家大型内地银行，根据其风险预算与承受力，从外汇资产与负债管理的需要出发，确定有多大比例需要投资于股票市场，各家的汇总就形成了总的银行QDII额度的基础。
最后，国家外管局及有关其它部门，可以根据经济与市场的发展及对投资者对外汇投资产品的需求的评估，影响额度的多个因素的变化情况，定期评估额度的合理性，并适当地调整额度。
合格境内机构投资者是中国资本市场对外开放过程中的一个可行的选择，QDII与QFII的共同发展使中国在资本市场开放上更加平衡，因此，在考虑资本账户下人民币有限制兑换及资本市场的开放上，可将QDII与QFII统筹考虑。
QDII基金的操作模式
在内地，个人与一般企业是外汇的直接拥有者，他们在银行的存款形成了银行的稳定外汇资金来源。因此，在发展合格境内机构投资者的初期，我们建议先考虑透过内地的QDII基金进行，待发展到一定程度后，再扩大到拥有外汇的非银行金融机构。
从内地机构参与的程度、基金管理的运作效率及监管的有效性等方面考虑，QDII基金可以有多种模式。我们建议由合资基金管理公司来管理运行。而托管银行可以选择在香港设有分行的内地大银行。中国证监会和国家外管局可以分别从基金管理与外汇管理方面对托管银行的托管系统进行特别的要求。
在QDII基金的管理层面，可以在香港设立一子/分公司，并通过该子/分公司及与香港的境外母公司合作进行管理。具体投资的选择上，根据基金的风险与回报的目标、管理协议的要求及市场发展状况，决定资产组合。
QDII基金的交易与买卖有多种选择。如果是封闭式QDII基金，根据现有的经验，其股票或单位信托凭证的交易主要是上市公开买卖。
一种选择是B股市场上市。QDII基金是一个外汇产品，在B股市场上市，现有的交易与结算系统已经可以适用，投资者熟悉也能接受。但B股上市会增加B股市场的广度，可能会与整个B股市场发展的战略不一致；为此可以考虑只允许内地的投资者买卖，以减少外汇的流失。
A股市场上市。在技术上，A股市场交易也是可行的，但如果QDII基金在一级市场上是用外汇购买的，而在二级市场上卖出时却用人民币，这种安排，会令内地投资者失去外汇，接受的程度会很低。
如果是开放式QDII基金，具体的操作应与目前人民币开放式基金基本一样。主要不同之处是，需要根据外汇管理局及中国证监会核定额度进行投资。基金管理公司在额度之内，可以根据投资者的需求卖出或赎回基金单位。但一旦额度用完，不再出售基金。这种方式的问题在于，如果市场需求很大，而额度有限，则可能形成一个黑市的交易市场。但随着市场的发展，额度的增加，这种问题也会逐步消失。
至于QDII基金的管理，在发展的初期，可以限定基金管理公司的数量进行试点，集中有限的人才，并使其发展能够得到控制。参与合资的内地金融机构的标准和合资管理公司的标准（主要是基金经理的经验、所管理基金的业绩、公司的风险管理能力及公司的基础设施等），由内地监管部门设定。内地的合资管理公司按照内地的监管要求进行，香港的子公司或分公司，按照香港的监管要求进行。
QDII无损于外汇储备
现阶段，内地经济体的商业部门作为一个整体，其对境外的外汇资产是银行的境外外汇资产(为简化分析，有关境外直接投资与小量的直接股票投资的部分不予考虑)，主要是由同业存款、政府债券、国际组织债券、企业债券及贷款构成。引入QDII之后，内地对境外的外汇资产就体现在两类金融机构的资产上。一是QDII基金的股权性资产与债权性资产。但是整个经济体对外的外汇资产总量并没有因为引进了QDII而变化；二是银行的，包括债权性的资产与股权性的资产。
如果是QDII基金，吸收的只是拥有外汇的个人及一般企业，他们影响的是银行的外汇存款规模，并没有对国家外汇储备造成直接的影响。如果银行投资于境外股市，变化的只是银行的资产结构，其对境外的外汇资产总量没有改变。
在银行外汇头寸有盈余，而投资者转移的外汇金额有限度下，即QDII的规模有控制下，银行就不需要到外汇市场大量买进，也无需向国家外汇管理局购买外汇，以支付投资者购买QDII基金的外汇提款，因而也不影响国家外汇储备。
不仅如此，QDII的规模是可以限定的，其资金的流向是可以控制的，不会造成外汇流失。
设立QDII需要关注的另一类问题是，一、外汇资金是否能够按照预定的目的，投资于股票市场，而不会挪作他用；二、在投资实现之后，是否能够保证外汇流回境内，而不会像一些贸易公司一样，在商品出口之后，将外汇留在境外。
这个问题在QDII机制设计中能够很好地解决。由于QDII基金是在内地注册，在注册审核时就可以检查预定的基金投向是否符合有关规定。一方面可以审查基金发行的招募说明书，另一方面审查委托管理公司管理的信托契约；并在其后运作过程中，通过托管人与监管部门对管理的资产组合进行持续的披露与监管，保证基金的资产是按照预定目标进行投资。
此外，信托银行或托管银行对每一基金都会开立一个专门账户，所有基金资产的变动都会反映在账户中，资产变现后的外汇也就回到了这个账户。由于选定的托管银行是境内银行，外汇也就回到了境内。由于规定这个账户是专门用于境外投资的，如果投资者需要动用投资实现后的外汇，银行会首先按规定将投资收益分配给投资者，转到投资者在境内的外汇储蓄账户。
QDII的额度
无论QDII的投资是通过封闭式基金、开放式基金还是其它金融机构进行，QDII的外汇总量都是可以通过额度预先设定的。额度的确定应至少考虑以下一些因素：
首先，银行的外汇资金要用于支持国际贸易增长与经济发展需要。至少在发展QDII机制的初期，境外投资的外汇使用不应影响内地贸易与经济发展。因此，可以对贸易与经济发展所需要的外汇头寸进行估计，包括贸易融资的增长，工业贷款的增长等，再与商业银行现有的外汇头寸进行比较，将超过的部分的一定比例作为额度设定的基础。
其次，外汇储备用于支持经常账户项下与资本账户项下的正常交易的需要。在考虑了维持正常国际贸易、偿还外债、对外直接投资及投资收益返回等主要可能影响外汇储备的因素之后，再考虑QDII的总体额度。
其三，经济整体的资产负债管理的需要。内地作为一个经济整体，从对境外资产与负债管理角度考虑，决定多大比例的外汇投资于股权性的资产是合理的，可以此为基础来确定QDII的外汇额度。
其四，商业银行的资产负债管理需要。每一家大型内地银行，根据其风险预算与承受力，从外汇资产与负债管理的需要出发，确定有多大比例需要投资于股票市场，各家的汇总就形成了总的银行QDII额度的基础。
最后，国家外管局及有关其它部门，可以根据经济与市场的发展及对投资者对外汇投资产品的需求的评估，影响额度的多个因素的变化情况，定期评估额度的合理性，并适当地调整额度。
合格境内机构投资者是中国资本市场对外开放过程中的一个可行的选择，QDII与QFII的共同发展使中国在资本市场开放上更加平衡，因此，在考虑资本账户下人民币有限制兑换及资本市场的开放上，可将QDII与QFII统筹考虑。