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摘要：资本结构作为公司产权基础不但决定公司治理的有效性，而且决定公司的经营绩效。本文通过分析我国公司资本结构与绩效两者之间存在的问题，探讨合理的资本结构，完善公司的治理结构，进而使公司取得良好的经营业绩。
关键词：上市公司；资本结构；经营绩效
中图分类号：F032.1文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2011）12-0221-01
一、资本结构的含义
企业融资结构，也称资本结构，反映了企业债务与股权的比例关系，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。最佳资本结构便是使股东价值最大化的资本结构，也就是使公司资金成本最小的资本结构。合理的融资结构可以降低融资成本，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率。
二、资本结构与绩效两者之间存在的问题
1.我国资本结构的现状
西方现代资本结构理论提出，企业融资次序应遵循内源融资优先，债务融资其次，股权融资最后的顺序。然而，从内源融资与外源融资的关系看，我国企业具有强烈的外源融资偏好。1995-2000年对于未分配利润大于0的上市公司，内源融资平均只有不到15%，85%以上是外源融资，而未分配利润小于0的上市公司，外源融资更是在100%以上，内源融资为负。在外源融资结构中，股权融资又占优势，典型地表现为股权融资偏好，融资的顺序一般表现为：股权融资、短期负债融资、长期负债融资。
2.我国公司资本结构与绩效之间存在的问题
我国资本结构与公司绩效之间存在的问题：
(1)资产负债比率水平偏低
过去几年全国企业的平均资产负债率在60%左右，而上市公司的资产负债率平均约为40%，而且上市公司的资产负债率均低于全国企业的平均水平，还呈现出逐年降低的趋势。资产负债率低，未充分利用財务杠杆。资金利用率较低，也说明进一步举债的潜力很强，从另一个侧面反映了我国上市公司资本结构并不是很合理。
(2)负债结构不合理，流动负债水平偏高
负债结构是公司资本结构的另一个重要方面，历年来上市公司的流动负债比率都很高。一般认为，流动负债占总负债一半的水平较为合理，而我国上市公司流动负债占负债总额的比重高达80%左右，高于全国企业水平近10个百分点。这也说明我国上市公司的净现金流量不足，公司需要通过短期债务来保证正常的运营。偏高的流动负债水平增加了上市公司的信用风险和流动性风险，构成了公司经营的潜在威胁。
(3)融资顺序倒置
在筹集资金时我国大多数上市公司视权益融资为首要途径，上市公司大多以配股和增发的方式筹集长期资金，对于负债则过于谨慎。表现为上市后极力扩大股票发行额度，而且分配方案也多以配股为主很少支付现金股利。这就存在一个融资顺序倒置问题。
三、资本结构与公司绩效两者之间存在问题的原因分析
我国上市公司偏好权益融资的原因是多方面，既有制度性缺陷所引致的，也有公司自身治理结构不合理所致。融资结构决定资本结构，资本结构决定公司治理结构，从而影响公司的治理效率，而合理的公司法人治理结构有利于形成各个股东和债权人之间的制衡，反过来影响公司的资本结构。这三者的关系深深影响着公司经营绩效的好坏。资本结构与公司绩效两者之间存在问题的其原因是多方面的，除了我国市场环境的因素外，从公司自身的角度来看：
1.现金流量的不足，有利润无现金
很多上市公司帐上存在着巨额的应收帐款，反映了大量的利润并未转为现金的流入。几乎每年年中都要经历现金短缺的尴尬，仅是靠高额的银行短贷渡过难关。由于负债融资存在按期支付本息的付现约束，自然权益融资更受大多数上市公司的青睐。
2.代理成本
在融资决策时由于负债融资需要按期支付本息，减少了治理层可支配的自由现金流，因此会对其产生约束。故治理层转而偏好权益融资。
3.国有股大股东亦倾向于股权融资
流通股股东高市价购买，而非流通股的转让却是以每股净资产为定价基础。由于我国股票市场中市盈率极高，这就使得参照流通股价格定价的配股和增发的要比非流通股的持股价格溢价许多，因此股权融资所带来的每股资产收益增长利益远大于由股权稀释所导致的每股权益损失。在此情况下，国有大股自然倾向于股权融资，通过配股或增发以迅速提高每股净资产。
4.对配股资金的募集和使用缺乏有效监督
配股募集的大量资金真正投入了哪些项目，这些项目的回收和经营状况如何，缺乏适当的信息披露。在缺乏监督和信息不对称的情况下，资金流向成为了一笔糊涂帐，募集资金增加了治理层的自由现金流量，自然为治理层所偏爱，但却可能导致公司极高的代理成本。
四、资本结构与公司绩效两者之间问题的解决方案建议
1.规范企业的委托代理关系
建立对国有产权代表、企业经理人员平等竞争机制和动态筛选机制代理者的素质和行为直接影响到委托者的利益。因此，无论国家(政府)作为委托人选择自己的产权代表，还是董事会选用经理人员，都必须引入市场竞争机制，让符合条件的经营管理专家成为国有产权代表，完善市场约束机制，以降低企业中各种代理成本。
2.引进个人产权机制，强化激励机制
应该建立一种产权所有者与产权代理者之间相互约束的双向制衡机制，规范公司的运行方式。建立公司委托代理双向制衡机制，可以充分借鉴现代产权理论及西方股份公司运行的经验，将个人产权机制与产权界定规则引入公司制度中，形成对国有产权代表和代理的全面制衡机制，包括激励机制、竞争机制、筛选机制及各种约束机制。
3.用制度杜绝担保被滥用
上市公司防范担保风险的一个有效途径是应该加强对寻求担保的企业的财务状况及其偿债能力的调查、评估与监测，减少盲目担保，避免陷入“担保陷阱”，这就需要建立一个有效的企业征信、咨询系统。为建设良好社会信用环境提供保障，解决担保难、减轻银行信贷风险问题，有必要借鉴国外先进经验，大力发展信用担保中心中介业务。
参考文献：
[1]罗本德,张宗益.公司治理效率与投资者保护:一个理论分析框架[J].管理工程学报,2006(04).
[2]姜国华.公司治理和投者资保护研究综述[J].管理世界,2006(06).
[3]余明桂,夏新平.控股股东、代理问题与关联交易:对中国上市公司的实证研究[J].南开管理评论,2004(06).
关键词：上市公司；资本结构；经营绩效
中图分类号：F032.1文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2011）12-0221-01
一、资本结构的含义
企业融资结构，也称资本结构，反映了企业债务与股权的比例关系，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。最佳资本结构便是使股东价值最大化的资本结构，也就是使公司资金成本最小的资本结构。合理的融资结构可以降低融资成本，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率。
二、资本结构与绩效两者之间存在的问题
1.我国资本结构的现状
西方现代资本结构理论提出，企业融资次序应遵循内源融资优先，债务融资其次，股权融资最后的顺序。然而，从内源融资与外源融资的关系看，我国企业具有强烈的外源融资偏好。1995-2000年对于未分配利润大于0的上市公司，内源融资平均只有不到15%，85%以上是外源融资，而未分配利润小于0的上市公司，外源融资更是在100%以上，内源融资为负。在外源融资结构中，股权融资又占优势，典型地表现为股权融资偏好，融资的顺序一般表现为：股权融资、短期负债融资、长期负债融资。
2.我国公司资本结构与绩效之间存在的问题
我国资本结构与公司绩效之间存在的问题：
(1)资产负债比率水平偏低
过去几年全国企业的平均资产负债率在60%左右，而上市公司的资产负债率平均约为40%，而且上市公司的资产负债率均低于全国企业的平均水平，还呈现出逐年降低的趋势。资产负债率低，未充分利用財务杠杆。资金利用率较低，也说明进一步举债的潜力很强，从另一个侧面反映了我国上市公司资本结构并不是很合理。
(2)负债结构不合理，流动负债水平偏高
负债结构是公司资本结构的另一个重要方面，历年来上市公司的流动负债比率都很高。一般认为，流动负债占总负债一半的水平较为合理，而我国上市公司流动负债占负债总额的比重高达80%左右，高于全国企业水平近10个百分点。这也说明我国上市公司的净现金流量不足，公司需要通过短期债务来保证正常的运营。偏高的流动负债水平增加了上市公司的信用风险和流动性风险，构成了公司经营的潜在威胁。
(3)融资顺序倒置
在筹集资金时我国大多数上市公司视权益融资为首要途径，上市公司大多以配股和增发的方式筹集长期资金，对于负债则过于谨慎。表现为上市后极力扩大股票发行额度，而且分配方案也多以配股为主很少支付现金股利。这就存在一个融资顺序倒置问题。
三、资本结构与公司绩效两者之间存在问题的原因分析
我国上市公司偏好权益融资的原因是多方面，既有制度性缺陷所引致的，也有公司自身治理结构不合理所致。融资结构决定资本结构，资本结构决定公司治理结构，从而影响公司的治理效率，而合理的公司法人治理结构有利于形成各个股东和债权人之间的制衡，反过来影响公司的资本结构。这三者的关系深深影响着公司经营绩效的好坏。资本结构与公司绩效两者之间存在问题的其原因是多方面的，除了我国市场环境的因素外，从公司自身的角度来看：
1.现金流量的不足，有利润无现金
很多上市公司帐上存在着巨额的应收帐款，反映了大量的利润并未转为现金的流入。几乎每年年中都要经历现金短缺的尴尬，仅是靠高额的银行短贷渡过难关。由于负债融资存在按期支付本息的付现约束，自然权益融资更受大多数上市公司的青睐。
2.代理成本
在融资决策时由于负债融资需要按期支付本息，减少了治理层可支配的自由现金流，因此会对其产生约束。故治理层转而偏好权益融资。
3.国有股大股东亦倾向于股权融资
流通股股东高市价购买，而非流通股的转让却是以每股净资产为定价基础。由于我国股票市场中市盈率极高，这就使得参照流通股价格定价的配股和增发的要比非流通股的持股价格溢价许多，因此股权融资所带来的每股资产收益增长利益远大于由股权稀释所导致的每股权益损失。在此情况下，国有大股自然倾向于股权融资，通过配股或增发以迅速提高每股净资产。
4.对配股资金的募集和使用缺乏有效监督
配股募集的大量资金真正投入了哪些项目，这些项目的回收和经营状况如何，缺乏适当的信息披露。在缺乏监督和信息不对称的情况下，资金流向成为了一笔糊涂帐，募集资金增加了治理层的自由现金流量，自然为治理层所偏爱，但却可能导致公司极高的代理成本。
四、资本结构与公司绩效两者之间问题的解决方案建议
1.规范企业的委托代理关系
建立对国有产权代表、企业经理人员平等竞争机制和动态筛选机制代理者的素质和行为直接影响到委托者的利益。因此，无论国家(政府)作为委托人选择自己的产权代表，还是董事会选用经理人员，都必须引入市场竞争机制，让符合条件的经营管理专家成为国有产权代表，完善市场约束机制，以降低企业中各种代理成本。
2.引进个人产权机制，强化激励机制
应该建立一种产权所有者与产权代理者之间相互约束的双向制衡机制，规范公司的运行方式。建立公司委托代理双向制衡机制，可以充分借鉴现代产权理论及西方股份公司运行的经验，将个人产权机制与产权界定规则引入公司制度中，形成对国有产权代表和代理的全面制衡机制，包括激励机制、竞争机制、筛选机制及各种约束机制。
3.用制度杜绝担保被滥用
上市公司防范担保风险的一个有效途径是应该加强对寻求担保的企业的财务状况及其偿债能力的调查、评估与监测，减少盲目担保，避免陷入“担保陷阱”，这就需要建立一个有效的企业征信、咨询系统。为建设良好社会信用环境提供保障，解决担保难、减轻银行信贷风险问题，有必要借鉴国外先进经验，大力发展信用担保中心中介业务。
参考文献：
[1]罗本德,张宗益.公司治理效率与投资者保护:一个理论分析框架[J].管理工程学报,2006(04).
[2]姜国华.公司治理和投者资保护研究综述[J].管理世界,2006(06).
[3]余明桂,夏新平.控股股东、代理问题与关联交易:对中国上市公司的实证研究[J].南开管理评论,2004(06).