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国有不良资产的改造和处置,在今后的时间里将因为资产证券化的实现而面临重大的变动和转折机遇
资产证券化坚冰告破，表面看来只是庞大的不良资产处置在形式上有了一个突破。而更深层次的意义，则在于给资产管理公司的体制变革作好了铺垫，而且随着国资监督和管理体制的最新演变，积重难返的国资流动问题也将有一个新的开始
资产证券化作为一个杠杆，眼下正成为四大国有资产管理公司以及四大行的囊中法宝，撬动庞大的不良资产加速处理。
从1月23日中国信达与德意志银行签署资产证券化和分包一揽子协议，到华融和摩根斯坦利及高盛成立合资公司，再到前不久，最高人民法院确认金融资产管理公司可以按事先约定管辖向债务人提起诉讼……在经过了长期的徘徊、困惑之后，四大资产管理公司手中的沉积下来的不良资产搁到今天，早已是积重难返，质量越来越差、处置速度越来越慢，而获准以资产证券化方式进行处置，并在与外资合作方面开闸放水，无疑是天外飘来一缕福音。
这不仅可以使他们手中那8040亿尚待处置的不良资产加快“消融”速度，而且，也可以使其成功完成处置不良资产的财政使命后，尽快向梦寐以求的投资银行的大目标挺进。而掌握剩下的1.8万巨额不良资产的四大银行，则可能甩掉沉重“包袱”，轻装改制上市。
同时，刚刚召开的“两会”上对于国有资产监督和管理体制的重新演绎，新的国有资产监管者——国有资产监督管理委员会的成立，也让众人密切关注：目前尚握有大量国有企业不良债权的四大资产管理公司与这个“管资产、管人、管事”的国资委又该是一种什么样的微妙关系？
国有不良资产的改造和处置，在今后的时间里，将因为资产证券化的实行而无可避免地要面临着重大的变动和转折机遇。
打开天窗
春节刚过，由信达资产管理公司和德意志银行共同组成的处置工作小组就匆匆奔赴全国各地，为分散在不同地区的20个资产池内的各项资产制订详细的处置计划。
据信达公司总裁朱登山介绍，信达与德意志银行此次的合作具体体现在资产证券化和分包两个方面，信达公司以资产组合的手段，将分布在不同地区、不同行业、情况各异的20个项目组成本金总额为15.88亿元的资产池。资产池未来处置回收的部分现金将首先用于支付具有优先受偿地位的证券化投资者，余下的资产通过分包方式交由德意志银行处置。双方计划在未来3—5年内实现项目的全部回收。
这一协议的签署戳破了我国以资产证券化方式利用外资处置国有不良资产的坚冰，也成就了不良资产处置领域一项令人望眼欲穿的业务突破。
如信达高层所说，虽然此次实施资产证券化处置的内容主要是在海外进行，并没有政策法规方面的限制，而且这一方案的出台与人们期待中的真正的资产证券化方案尚有一段距离，但其可操作性却不可小视。信达的此次项目正式启动后，主要是由德意志银行主持，把资产评估量化后在境外发债，国内投资者虽暂时无缘参与这一新的投资产品。但假境外机构之手处置不良资产，利用中国概念向国际市场招标，给中国国有资产的“走出去”打开了一扇天窗。对于资产管理公司而言，此举无疑是加速处置不良资产和提高处置效率的最佳手段。
目前，资产管理公司处置不良资产的方式主要还是停留在债务重组、招标拍卖、打包出售、债务追索、债权转让等传统方式，其中除打包出售外，都是逐笔处置，费时又费力。
处置速度太慢一度曾成了四大资产管理公司的“心病”。而更大的心病还在于——“冰棍效应”——迟迟不能有效转化为股权或者变现的不良资产就像一根不断融化缩小的冰棍，越放越糟，本想尽可能多地保存住实物，却反而造成了国有资产的流失越来越严重。
为了避免“冰棍”消融得太快，四大资产管理公司一直在寻求资产处置的创新手段。而国际市场最为普遍实行的资产证券化正是这样一个杠杆。它的操作原理是，先使不良资产在法律归属上脱离了资产管理公司，将其提前量化，同时，借外界中介机构之手，在市场上发行有价证券，以求变现。对资产进行证券化处置，不仅实现了批量处置，而且还以证券定价的方式回避了打包出售中的难以定价的问题。这些优势使得资产证券化颇受各国资产管理公司的青睐，并已成为目前国外处置不良资产的最重要手段。特别是在金融危机之后，亚洲的不良资产证券化得到了迅速发展，仅韩国资产管理公社使用资产证券化方式处置的不良资产比例就占其处置总规模的1/3左右。
当然，中国的国有资产管理公司们对其的热切程度也不言而喻。2001年4月，信达公司就曾向央行等监管部门呈报了国有不良资产证券化的申请方案。而几乎在同时，华融公司也聘请了具有丰富经验的韩国资产管理公社担任其资产证券化项目特别顾问，构建了资产池，并于2001年8月向监管部门提交了资产证券化试点方案。他们的另外两家同行——长城和东方的资产证券化方案也在不久后相继上报给央行等待审批。然而，由于国内对资产证券化尚没有任何管理监督法规，这些方案都不得不被搁置起来。
直到此次信达和德意志银行的合作消息出台，国有资产管理公司们终于看到了光明的曙光。同时，他们灵活的合作方式也给了其他三家同行以明确启示。目前，各资产管理公司已开始重新盘算自己在资产证券化方面的规划。与信达取道海外、规避资产证券化在国内的法律障碍类似，华融公司最近也已获外经贸部的正式批准，以不良贷款作为出资分别与摩根斯坦利投标团和高盛公司组建了中外合作公司——第一联合资产管理公司和融盛资产管理公司，共同处置通过国际招标售出的108亿元和19亿元不良资产组合，这一合资资产管理公司的成立为国内公司利用外资处置不良资产在政策法律和审批程序方面打开了通道。同时，华融公司还对其原来的资产证券化方案进行了调整，重新设计了信托分层处置方案，并且新方案的前期准备工作已经就绪，下一步将着手对资产进行征集、打包、评估等工作。而长城资产管理公司也以最快的速度将新的资产证券化方案报到了央行，并按照要求补齐了相关的一些资料和手续，新方案正等待新审批。
分析人士认为，虽然真正面向国内投资者的资产证券化处置方案的推出还有待时日，但信达和华融的此番尝试，无疑是在处置国有不良资产方面的有益探索，也必将有助于监管部门尽快完善法律法规，出台配套政策，推动国有不良资产的处置步伐。
就在前不久记者已注意到，最高人民法院就东方资产管理公司南京办事处关于资产公司约定管辖问题已下达了个案裁定。该裁定认定债务人向南京办事处出具的确认函中涉及选择管辖的约定有效。这就意味着资产管理公司在行使不良资产的处置权时，可以避开债务人所在地的地方保护主义的干扰，在债权人所在地向其提出诉讼，由此获得讨债的法律利剑。当然，这对于加快处置不良资产的速度不无裨益。
种种利好消息在提醒人们，中国的国有不良资产的处置正以前所未有的步伐前进着，而迫使它们加速的原因一方面是不能再徘徊等待的流失速度，另一方面则是四大资产管理公司的历史使命正面临终结，新的市场化转型机遇在急切召唤。
投行做派
就在资产管理公司纷纷尝试启用资产证券化方式处置不良资产的同时，人们也许已经清楚的看到，相比传统的证券公司，国有四大资产管理公司在投资银行业务的开拓方面似乎走得更远。
而就像此次的领先作风一样，信达在业界是被广泛称誉为开展现代投行业务的“急先锋”的。
按照国内监管部门当初设立资产管理公司的最初想法，四大资产管理公司是为收购、管理和处置四大商业银行不良贷款而生的，“消灭自身”是其在诞生时就确定下的目标之一，其存续时间为10年。10年后资产管理公司是留还是撤，虽然没有人下过定论。但是，如果保留下来的资产管理公司就必须有新的业务和职能，而变身为投资银行则被认为是他们最好的归宿。
向投资银行转型是一个既定目标。不论是信达的总裁朱登山、华融的总裁杨凯生，还是长城的总裁汪兴益，四大资产管理公司的高层均在不同场合表露过把投行业务作为自身核心竞争力的心声。
事实上，四大资产管理公司也一直在朝着这一目标奔跑。甚至可以说，目前他们实际上已经进入了投资银行的角色转换阶段。
去年8月22日，当太行股份(600533)挂牌上市的锣声在上海证券交易所敲响的时候，站在其幕后的主承销商——华融资产管理公司就已吸引了很多人关注的目光。业内人士认为，华融此举是自2000年四大资产管理公司获得证监会颁发的《经营股票承销业务资格证书》后，资产管理公司真正全面进军发行上市承销领域，也是资产管理公司向综合性投资银行方向迈出的关键一步。而在此之前，华融、信达资产管理公司还分别担任过黄海股份（600579）、酒钢宏兴（600307）两家上市公司的副主承销商。之后，拥有特别承销业务资格的四家资产管理公司都积极开拓了自己的证券承销业务。今年1月，信达还成为延边石岘白麓纸业股份有限公司在上海证交所公开发行5000万股A股股票的主承销商，而东方资产管理公司也已表示要介入到承销业务中来。
到目前为止，四家资产管理公司已为国内超过10家企业完成了上市辅导（已上市除外）工作。而自长城成功重组渝钛白后，信达重组郑百文、华融重组ST东海、ST深中华和ST猴王等一系列具有实质性重组的个股恢复上市，也为资产管理公司们树立起现代投行业务领域的良好形象。
同时，在投行业务的其他方面，四大资产管理公司也是不甘人后。2002年3月，华融与东北制药集团公司等四家债转股企业签定协议，成为其财务顾问，提供资产管理和投资银行等业务。同年8月，信达宣布首个综合性长期财务顾问项目正式启动，为天脊煤化工集团有限公司提供为期三年的财务顾问服务，内容包括闲置资金运用方案设计、重组改制咨询、法人治理结构设计、培训等众多内容。而东方资产管理公司也在积极为其债务人充当财务顾问。
在今年的年度工作会上，四家资产管理公司都相继明确了今后的工作重点：扩大证券承销、上市辅导和咨询顾问等中间业务。
显然，凭借着处置国有不良资产的种种便利，已经“近水楼台先得月”的资产管理公司们在进一步行使他们的投行做派上，可能会迈出更大的步子。而目前，决定他们转型快慢、成功与否的关键因素，则掌握在刚刚成立的新的国资监督管理部门——国资委手中。
国资权利对接
现在，国有资产管理公司与国资委的权利对接虽然还没有正式开始，但一切不会拖得太久了。
3月10日，国有资产改革方案已获得十届全国人大一次会议通过，全称国务院国有资产监督管理委员会的国资委已正式浮出水面。在这轮改革中，强势的国资委集管资产、管人、管事于一身，以“国务院直属正部级特设机构”的面貌出现，履行10万亿元以上的国有资产出资人义务。
按照新方案，资产管理公司连同银行、信托投资公司及其他存款类金融机构归银监会统一监督管理，国资委不代表国家履行金融类企业国有资产出资人职责。但四大资产管理公司“为盘活国有商业银行的不良资产与国有企业的扭亏解困”的诞生目的，注定其会与履行国有资产出资人义务的强势国资委有剪不断的牵连。
联系最紧密的，无疑是资产管理手中握有的大量债转股国有企业的股权。“如果，资产管理公司继续持有债转股股权，在众多债转股国有企业董事会中，行事国有资产日常管理职能的国资委下设的中间层公司和资产管理公司两个股东对话的局面将比比可见。”业内人士如是分析。
应该指出的是，从成立伊始，资产管理公司就被明确要求，在债转股实施中，资产管理公司只是阶段性持股，其债转股的股权最终要通过股权变现，实现股权退出。如果按照这一目标，资产管理公司迅速从这一领域退出来的话，那么资产管理公司与国资委将不会有太多对话的机会。如果不退或者退出较慢，权利交接问题或者共同行使股权所带来的权属不清问题就无可避免。
但是，毋庸质疑的一点是，在这一轮的国有不良资产的改革中，资产管理公司由政策性处置不良资产向市场化处置不良资产的转型，以及由存续期向长期持续发展期的转型，都将会加速。而这种加速转型的过程将是中国国有资产实现有序流动的真实记录。
资产证券化坚冰告破，表面看来只是庞大的不良资产处置在形式上有了一个突破。而更深层次的意义，则在于给资产管理公司的体制变革作好了铺垫，而且随着国资监督和管理体制的最新演变，积重难返的国资流动问题也将有一个新的开始
资产证券化作为一个杠杆，眼下正成为四大国有资产管理公司以及四大行的囊中法宝，撬动庞大的不良资产加速处理。
从1月23日中国信达与德意志银行签署资产证券化和分包一揽子协议，到华融和摩根斯坦利及高盛成立合资公司，再到前不久，最高人民法院确认金融资产管理公司可以按事先约定管辖向债务人提起诉讼……在经过了长期的徘徊、困惑之后，四大资产管理公司手中的沉积下来的不良资产搁到今天，早已是积重难返，质量越来越差、处置速度越来越慢，而获准以资产证券化方式进行处置，并在与外资合作方面开闸放水，无疑是天外飘来一缕福音。
这不仅可以使他们手中那8040亿尚待处置的不良资产加快“消融”速度，而且，也可以使其成功完成处置不良资产的财政使命后，尽快向梦寐以求的投资银行的大目标挺进。而掌握剩下的1.8万巨额不良资产的四大银行，则可能甩掉沉重“包袱”，轻装改制上市。
同时，刚刚召开的“两会”上对于国有资产监督和管理体制的重新演绎，新的国有资产监管者——国有资产监督管理委员会的成立，也让众人密切关注：目前尚握有大量国有企业不良债权的四大资产管理公司与这个“管资产、管人、管事”的国资委又该是一种什么样的微妙关系？
国有不良资产的改造和处置，在今后的时间里，将因为资产证券化的实行而无可避免地要面临着重大的变动和转折机遇。
打开天窗
春节刚过，由信达资产管理公司和德意志银行共同组成的处置工作小组就匆匆奔赴全国各地，为分散在不同地区的20个资产池内的各项资产制订详细的处置计划。
据信达公司总裁朱登山介绍，信达与德意志银行此次的合作具体体现在资产证券化和分包两个方面，信达公司以资产组合的手段，将分布在不同地区、不同行业、情况各异的20个项目组成本金总额为15.88亿元的资产池。资产池未来处置回收的部分现金将首先用于支付具有优先受偿地位的证券化投资者，余下的资产通过分包方式交由德意志银行处置。双方计划在未来3—5年内实现项目的全部回收。
这一协议的签署戳破了我国以资产证券化方式利用外资处置国有不良资产的坚冰，也成就了不良资产处置领域一项令人望眼欲穿的业务突破。
如信达高层所说，虽然此次实施资产证券化处置的内容主要是在海外进行，并没有政策法规方面的限制，而且这一方案的出台与人们期待中的真正的资产证券化方案尚有一段距离，但其可操作性却不可小视。信达的此次项目正式启动后，主要是由德意志银行主持，把资产评估量化后在境外发债，国内投资者虽暂时无缘参与这一新的投资产品。但假境外机构之手处置不良资产，利用中国概念向国际市场招标，给中国国有资产的“走出去”打开了一扇天窗。对于资产管理公司而言，此举无疑是加速处置不良资产和提高处置效率的最佳手段。
目前，资产管理公司处置不良资产的方式主要还是停留在债务重组、招标拍卖、打包出售、债务追索、债权转让等传统方式，其中除打包出售外，都是逐笔处置，费时又费力。
处置速度太慢一度曾成了四大资产管理公司的“心病”。而更大的心病还在于——“冰棍效应”——迟迟不能有效转化为股权或者变现的不良资产就像一根不断融化缩小的冰棍，越放越糟，本想尽可能多地保存住实物，却反而造成了国有资产的流失越来越严重。
为了避免“冰棍”消融得太快，四大资产管理公司一直在寻求资产处置的创新手段。而国际市场最为普遍实行的资产证券化正是这样一个杠杆。它的操作原理是，先使不良资产在法律归属上脱离了资产管理公司，将其提前量化，同时，借外界中介机构之手，在市场上发行有价证券，以求变现。对资产进行证券化处置，不仅实现了批量处置，而且还以证券定价的方式回避了打包出售中的难以定价的问题。这些优势使得资产证券化颇受各国资产管理公司的青睐，并已成为目前国外处置不良资产的最重要手段。特别是在金融危机之后，亚洲的不良资产证券化得到了迅速发展，仅韩国资产管理公社使用资产证券化方式处置的不良资产比例就占其处置总规模的1/3左右。
当然，中国的国有资产管理公司们对其的热切程度也不言而喻。2001年4月，信达公司就曾向央行等监管部门呈报了国有不良资产证券化的申请方案。而几乎在同时，华融公司也聘请了具有丰富经验的韩国资产管理公社担任其资产证券化项目特别顾问，构建了资产池，并于2001年8月向监管部门提交了资产证券化试点方案。他们的另外两家同行——长城和东方的资产证券化方案也在不久后相继上报给央行等待审批。然而，由于国内对资产证券化尚没有任何管理监督法规，这些方案都不得不被搁置起来。
直到此次信达和德意志银行的合作消息出台，国有资产管理公司们终于看到了光明的曙光。同时，他们灵活的合作方式也给了其他三家同行以明确启示。目前，各资产管理公司已开始重新盘算自己在资产证券化方面的规划。与信达取道海外、规避资产证券化在国内的法律障碍类似，华融公司最近也已获外经贸部的正式批准，以不良贷款作为出资分别与摩根斯坦利投标团和高盛公司组建了中外合作公司——第一联合资产管理公司和融盛资产管理公司，共同处置通过国际招标售出的108亿元和19亿元不良资产组合，这一合资资产管理公司的成立为国内公司利用外资处置不良资产在政策法律和审批程序方面打开了通道。同时，华融公司还对其原来的资产证券化方案进行了调整，重新设计了信托分层处置方案，并且新方案的前期准备工作已经就绪，下一步将着手对资产进行征集、打包、评估等工作。而长城资产管理公司也以最快的速度将新的资产证券化方案报到了央行，并按照要求补齐了相关的一些资料和手续，新方案正等待新审批。
分析人士认为，虽然真正面向国内投资者的资产证券化处置方案的推出还有待时日，但信达和华融的此番尝试，无疑是在处置国有不良资产方面的有益探索，也必将有助于监管部门尽快完善法律法规，出台配套政策，推动国有不良资产的处置步伐。
就在前不久记者已注意到，最高人民法院就东方资产管理公司南京办事处关于资产公司约定管辖问题已下达了个案裁定。该裁定认定债务人向南京办事处出具的确认函中涉及选择管辖的约定有效。这就意味着资产管理公司在行使不良资产的处置权时，可以避开债务人所在地的地方保护主义的干扰，在债权人所在地向其提出诉讼，由此获得讨债的法律利剑。当然，这对于加快处置不良资产的速度不无裨益。
种种利好消息在提醒人们，中国的国有不良资产的处置正以前所未有的步伐前进着，而迫使它们加速的原因一方面是不能再徘徊等待的流失速度，另一方面则是四大资产管理公司的历史使命正面临终结，新的市场化转型机遇在急切召唤。
投行做派
就在资产管理公司纷纷尝试启用资产证券化方式处置不良资产的同时，人们也许已经清楚的看到，相比传统的证券公司，国有四大资产管理公司在投资银行业务的开拓方面似乎走得更远。
而就像此次的领先作风一样，信达在业界是被广泛称誉为开展现代投行业务的“急先锋”的。
按照国内监管部门当初设立资产管理公司的最初想法，四大资产管理公司是为收购、管理和处置四大商业银行不良贷款而生的，“消灭自身”是其在诞生时就确定下的目标之一，其存续时间为10年。10年后资产管理公司是留还是撤，虽然没有人下过定论。但是，如果保留下来的资产管理公司就必须有新的业务和职能，而变身为投资银行则被认为是他们最好的归宿。
向投资银行转型是一个既定目标。不论是信达的总裁朱登山、华融的总裁杨凯生，还是长城的总裁汪兴益，四大资产管理公司的高层均在不同场合表露过把投行业务作为自身核心竞争力的心声。
事实上，四大资产管理公司也一直在朝着这一目标奔跑。甚至可以说，目前他们实际上已经进入了投资银行的角色转换阶段。
去年8月22日，当太行股份(600533)挂牌上市的锣声在上海证券交易所敲响的时候，站在其幕后的主承销商——华融资产管理公司就已吸引了很多人关注的目光。业内人士认为，华融此举是自2000年四大资产管理公司获得证监会颁发的《经营股票承销业务资格证书》后，资产管理公司真正全面进军发行上市承销领域，也是资产管理公司向综合性投资银行方向迈出的关键一步。而在此之前，华融、信达资产管理公司还分别担任过黄海股份（600579）、酒钢宏兴（600307）两家上市公司的副主承销商。之后，拥有特别承销业务资格的四家资产管理公司都积极开拓了自己的证券承销业务。今年1月，信达还成为延边石岘白麓纸业股份有限公司在上海证交所公开发行5000万股A股股票的主承销商，而东方资产管理公司也已表示要介入到承销业务中来。
到目前为止，四家资产管理公司已为国内超过10家企业完成了上市辅导（已上市除外）工作。而自长城成功重组渝钛白后，信达重组郑百文、华融重组ST东海、ST深中华和ST猴王等一系列具有实质性重组的个股恢复上市，也为资产管理公司们树立起现代投行业务领域的良好形象。
同时，在投行业务的其他方面，四大资产管理公司也是不甘人后。2002年3月，华融与东北制药集团公司等四家债转股企业签定协议，成为其财务顾问，提供资产管理和投资银行等业务。同年8月，信达宣布首个综合性长期财务顾问项目正式启动，为天脊煤化工集团有限公司提供为期三年的财务顾问服务，内容包括闲置资金运用方案设计、重组改制咨询、法人治理结构设计、培训等众多内容。而东方资产管理公司也在积极为其债务人充当财务顾问。
在今年的年度工作会上，四家资产管理公司都相继明确了今后的工作重点：扩大证券承销、上市辅导和咨询顾问等中间业务。
显然，凭借着处置国有不良资产的种种便利，已经“近水楼台先得月”的资产管理公司们在进一步行使他们的投行做派上，可能会迈出更大的步子。而目前，决定他们转型快慢、成功与否的关键因素，则掌握在刚刚成立的新的国资监督管理部门——国资委手中。
国资权利对接
现在，国有资产管理公司与国资委的权利对接虽然还没有正式开始，但一切不会拖得太久了。
3月10日，国有资产改革方案已获得十届全国人大一次会议通过，全称国务院国有资产监督管理委员会的国资委已正式浮出水面。在这轮改革中，强势的国资委集管资产、管人、管事于一身，以“国务院直属正部级特设机构”的面貌出现，履行10万亿元以上的国有资产出资人义务。
按照新方案，资产管理公司连同银行、信托投资公司及其他存款类金融机构归银监会统一监督管理，国资委不代表国家履行金融类企业国有资产出资人职责。但四大资产管理公司“为盘活国有商业银行的不良资产与国有企业的扭亏解困”的诞生目的，注定其会与履行国有资产出资人义务的强势国资委有剪不断的牵连。
联系最紧密的，无疑是资产管理手中握有的大量债转股国有企业的股权。“如果，资产管理公司继续持有债转股股权，在众多债转股国有企业董事会中，行事国有资产日常管理职能的国资委下设的中间层公司和资产管理公司两个股东对话的局面将比比可见。”业内人士如是分析。
应该指出的是，从成立伊始，资产管理公司就被明确要求，在债转股实施中，资产管理公司只是阶段性持股，其债转股的股权最终要通过股权变现，实现股权退出。如果按照这一目标，资产管理公司迅速从这一领域退出来的话，那么资产管理公司与国资委将不会有太多对话的机会。如果不退或者退出较慢，权利交接问题或者共同行使股权所带来的权属不清问题就无可避免。
但是，毋庸质疑的一点是，在这一轮的国有不良资产的改革中，资产管理公司由政策性处置不良资产向市场化处置不良资产的转型，以及由存续期向长期持续发展期的转型，都将会加速。而这种加速转型的过程将是中国国有资产实现有序流动的真实记录。