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2008年发轫于美国的次贷危机最终扩散为全球性的金融危机，并引发多国经济衰退。认真探讨本次金融危机的成因，对于我国经济继续保持平稳增长的态势，增强我国应对危机的能力极具意义。
一、应该理性地看待经济危机或金融危机的发生
对于经济危机或金融危机，许多人谈虎色变，唯恐我国避之而不及。笔者觉得，这样的理解过于负面。首先，谁也不能保证国民经济永远不出现大问题。历史地看，根本不存在从未出现过大问题、从未经历过大波澜的经济体。就此而言，长时段地看，无论哪一个经济体，经济危机或金融危机的发生不可避免。因此，我们所能做的只是尽量降低危机发生的概率，尽量减弱危机对经济、社会的破坏力。其次，经济危机也好，金融危机也罢，本质上均为经济系统自我修复的过程，是对既往病态、非理性繁荣的国民经济的自发修正，其最终结局是促使国民经济回归长期均衡的趋向。因此，危机不会没有极限。危机过后一定又是新一轮的经济复苏与繁荣。我们大可不必心惊胆战、惊慌失措，尽可保持乐观的心态。实际上，在危机爆发的时候，最令人头痛的是由此而来的社会动荡和政治风暴，而不是经济危机或金融危机本身以及由此衍生出来的经济问题。
为什么说经济危机或金融危机均为经济系统自我修复的过程呢？
经济危机是一个用来描述实体经济的运行状况已经严重恶化的概念。具体地说，所谓经济危机，指的是实体经济需求低迷、库存积压、开工不足、失业骤增，整个国民经济非常态地螺旋下滑的状态。在经济危机时期，人们对经济前景极度悲观，消费者不敢消费，投资者不愿投资，企业的订单持续减少，生产停顿，失业率骤增。这几个方面的因素互为因果地交互作用，使得经济增长率大幅下降，经济总量趋于萎缩，社会矛盾激化，整个社会处于动荡乃至崩溃的边缘。
一般认为，从长期看，国民经济总会呈现出正增长的趋势，不同经济体的区别仅在于增长率的相对高低。但在市场经济制度下，由于供求的相互作用，国民经济不可能呈线性增长，而总是以增长、繁荣、衰退、萧条、复苏几个阶段周而复始地循环来实现长期增长的总趋势。其中，前两个阶段是对国民经济长期均衡趋势的正偏离；后三个阶段是对国民经济长期均衡趋势的负偏离。而由这五个阶段构成的国民经济的一个中期扩张和收缩的完整过程，就叫做一个经济周期。
在一个经济周期的增长阶段，国民经济的增长率大致与其长期均衡增长率相当；而繁荣阶段的增长率则明显高于常态。繁荣阶段增长率的最高点称为顶峰。自此，国民经济将由盛转衰，进入经济增长率逐步下滑的阶段，此即衰退阶段。衰退阶段可理解为经济增长率向其常态回归，而严重的经济衰退就叫做萧条。在萧条阶段，经济增长率比经济衰退时期的增长率还要低。经济增长率的最低点称为谷底，这也是经济由衰转盛的转折点，此后经济便进入了下一个循环的上升阶段。在转折点的前后，经济下滑的速度明显减缓，并逐步转正，此即所谓的复苏阶段。
一般地说，社会总供求的相对变化是造成经济波动的直接原因。若总需求超过总供给，就会拉动经济扩张；反之，若总需求不足以消化现有的总供给，则会引发经济增长率的下滑乃至出现经济收缩。由于总供求之间不可能总是维持单向的相对变化，交相消长乃其自然规律，所以整个国民经济也就呈现出周期性波动。如此说来，在市场经济中，极度的经济繁荣往往就预示着大幅度的经济衰退。因此，说“经济危机不可避免”倒也未尝不可，只是危机的程度不同而已。
金融危机是一个用来描述虚拟经济（或者说金融市场）的运行状况严重恶化的概念。具体地说，所谓金融危机，指的是虚拟经济领域的关键性指标出现了急剧、超常态的恶化。例如金融资产价格（股价、债券价格、本币汇率等）暴跌、金融机构的资信等级普遍降低乃至出现破产潮、信贷严重萎缩、流动性枯竭、资金链断裂等现象。金融危机的爆发通常源于人们心理预期的变化，实际上也是金融资产的供求严重失衡的结果。根据危机肇始点的不同，金融危机又可划分为货币（汇率）危机、债务危机、银行危机、房地产或股市泡沫破裂而引发的危机等类型。
由于债权债务的纠葛、资金链的断裂、信贷的枯竭，虚拟经济领域的金融危机很快就会波及实业领域，引发工商企业大量倒闭，失业率提高，收入水平降低，消费需求和投资需求委靡，国民经济陷入萧条，从而呈现出经济危机的局面。
实际上，由于商业银行作为整个国民经济资金周转中枢的特点以及金融资产价格波动对实业经济前景的预期性，在经济危机爆发的初期，总是首先体现为金融危机的症状：金融市场剧烈动荡、金融机构大规模倒闭。例如1929年的世界经济大萧条，就是首先由华尔街的金融危机拉开了序幕。
不过，在20世纪70年代以前，世界各国尚未完全进入信用货币时代（即纸币时代），货币发行较为稳健，各国政府对金融领域的控制较为严格，所以尽管经济危机的爆发通常以金融危机的面目开场，但引致危机的深层次原因仍需在实业领域里寻找。一般不会出现主要由于金融领域的问题而引致经济危机的现象。例如20世纪70年代，海湾国家和发达国家间爆发石油危机，进而引发波及整个西方世界的经济危机。
但自20世纪70年代以后，世界各国完全进入纸币时代，各国政府相继放松了对金融领域的管制，再加上电子计算机及网络技术的发展，虚拟经济在整个国民经济当中的比重急剧上升，西方各国的虚拟经济规模很快都远远超过了实体经济的规模。现如今，虚拟经济收入流量自我循环的特征越来越明显，虚拟经济波动与实业经济波动之间的关联度愈来愈低。
伴随着金融资产在社会各阶层的持有面越来越广、高风险金融资产的持有率越来越高、杠杆融资方式越来越常见，社会各个阶层间的债权债务关系或股权投资关系日益紧密，这使得金融市场的动荡，会对实业经济产生更强劲的冲击力，它可能重创工商企业的运营，扯断工商企业间的资金链，引发工商企业的倒闭潮，最终促成更为严重的经济危机。由此自20世纪70年代后，原发性金融危机爆发的可能性大增，经济危机反倒是金融危机的继发产物。例如，1996年东南亚国家由于放松金融管制、仓促实施资本项目的自由化，再加上银行体系不完善、金融监管缺失等原因引发亚洲金融危机，并造成相关国家的经济危机。2007年越南由于外资政策失误、金融体系不健全、监管不到位等原因造成金融危机，并累及实体经济。2008年，由于房贷政策失误、监管失控以及金融市场高杠杆融资的泛滥，美国出现次贷危机，引发美国乃至全球的金融危机，并最终使得西方主要发达国家先后陷入战后最严重的經济危机。
二、实体经济的发展离不开虚拟经济的支撑
所谓实体经济，乃实物商品或服务的生产、销售以及与之直接相关的经济活动的总称。从事实体经济活动的主体主要涉及农业、工业、能源、交通运输业、建筑业等物质生产活动的产业部门，以及商业、教育、文化、艺术、体育等提供精神产品生产、服务的事业产业部门。
虚拟经济的概念由虚拟资本演变而来。由马克思首先提出的虚拟资本，指的是同实物资产相分离的、本身无价值却被当做商品来交易的各种资本或货币凭证。因此，所谓虚拟经济，就是那些与虚拟资本的交易直接相关的经济活动的总称；主要涉及资本市场、货币市场以及衍生金融工具市场的交易活动等。
有人会问，既然当今的经济危机大多源于金融危机，那么是否应该限制金融创新、抑制虚拟经济的发展呢？
笔者认为，的确应该限制乃至禁止那些与实体经济无关的虚拟资产的创新，因为这些资产的交易与赌博无异。但对于那些直接或间接地服务于实体经济的金融创新，则应秉持鼓励、扶持的态度；不过，这部分虚拟经济的发展速度及其发展规模，也应以监管能力之所及为限。
历史地看，由虚拟资本的产生到虚拟经济的形成、再到虚拟经济与实体经济的脱节，其中存在一个由量变到质量的过程。在三百年前，伴随着新大陆的发现、工业革命的展开以及生产的社会化，欧洲发达国家先后发生闲置货幣的资本化以及生息资本社会化的过程。以商业银行为代表的金融中介机构大量涌现。人们开始习惯于把闲置货币存入银行，由银行转贷生息；或者经由其他中介机构购买各种有价证券。
在早期，流动性差是虚拟资本的主要缺陷。这妨碍了闲置货币向生息资本转化的规模，显然不适应社会化大生产对融资的需要，于是有价证券的转让或流通（亦即所谓的二级市场）逐步发展起来。二级金融市场的出现，使得虚拟资本的持有者不仅可以获得证券的持有期间收益，而且还可以获得证券的转让收益。证券的持有期间收益来自于实体经济利润的再分配，是虚拟资本服务于实体经济的报酬。但源于证券转让过程的资本利得收入，则与实体经济不存在直接的关系。
伴随着金融市场的繁荣，资本利得收入逐步成为虚拟资本持有者最为关注的收入，于是金融市场的投资者逐渐忘却虚拟资本与实体经济的关系，专心关注金融资产本身价格的波动。再加上金融资产的价格完全取决于人们对实体经济未来状况的判断，而与实体经济的当前状况毫无关系。这就造成实体经济与虚拟经济进一步地脱节。
可见，一方面，实体经济需要凭借虚拟经济来筹措资金；另一方面，实体经济需要凭借虚拟经济来转嫁或分散市场风险。这都需要一个交易规模巨大、收入流量自循环特征明显的金融市场为前提。因此，虚拟资本的出现是生产社会化的必然结果；虚拟经济与实体经济的分离不可避免；并且虚拟经济与实体经济的适度分离对实体经济有利。
三、加强监管，坚持虚拟经济服务于实体经济的理念不动摇
造成2008年美国次贷危机的原因很多，但归纳起来主要有三点：一是许多金融创新过于高深，不仅对实体经济的裨益不大、形同赌博，且难于操作与监管；二是在金融投资领域，杠杆融资方式过于泛滥，财务风险聚集；三是金融监管缺失。
目前，我国金融市场的运行仍处于相对稳定、可控的状态。但我们不能因此而自满。实际上，我国之所以没有发生类似的金融危机，并不在于我们的虚拟经济及其监管手段多么完善、先进，而在相当的程度上是由于我国的虚拟经济仍然比较初级、薄弱，我们的监管制度及其手段仍然相对简单、生硬。
就经济发展的程度而言，西方发达国家是我们的先行者，西方发达国家金融领域的许多问题属于发达病。他们的现在可以预示着我们的未来。因此我们应该及时、全面、准确地总结其经验教训，以避免重蹈覆辙，并力争获得后发的优势。
当前，我国正处于经济结构调整的关键时期。经济结构的调整不能仅限于实体经济结构的调整，作为现代经济的核心和第三产业的重要组成部分，我国金融业的大发展及其结构的优化，也是实现经济发展方式转变的重要组成部分。
国际经验表明，金融产业的优化和发展不仅可以更多地创造财富，而且还能改善实体经济领域投资、消费和储蓄的结构，促进科技成果向现实生产力的转化，增强实体经济发展的动力和活力。目前，我国的虚拟经济规模仍然偏小，金融创新总体上仍落后于实体经济发展的需要，金融工具的种类仍显单调，金融制度和组织结构创新的力度不足，金融企业同质竞争的现象比较突出。这就要求我们始终坚持虚拟经济服务于实体经济的理念不动摇，一方面继续发展虚拟经济的规模，另一方面努力优化金融体系结构，鼓励与实体经济相协调的金融创新，拓宽企业融资渠道，积极扩大直接融资，引导社会资金向优质中小企业聚集。
在大力发展、优化虚拟经济的同时，我们还要积极探索加强金融市场监管的有效途径，建立完善高效的风险管理制度。我们应该切实坚持每一项金融创新的推出都要有利于实体经济的发展、都要配套以完善有效的风险控制制度的原则。同时，我们还要高度关注风险在各个金融市场以及国际金融市场之间的传导和反馈，以便有效防范金融风险的蔓延、失控。
作者：山东经济学院财政金融学院教授
（责编/赵哲）
一、应该理性地看待经济危机或金融危机的发生
对于经济危机或金融危机，许多人谈虎色变，唯恐我国避之而不及。笔者觉得，这样的理解过于负面。首先，谁也不能保证国民经济永远不出现大问题。历史地看，根本不存在从未出现过大问题、从未经历过大波澜的经济体。就此而言，长时段地看，无论哪一个经济体，经济危机或金融危机的发生不可避免。因此，我们所能做的只是尽量降低危机发生的概率，尽量减弱危机对经济、社会的破坏力。其次，经济危机也好，金融危机也罢，本质上均为经济系统自我修复的过程，是对既往病态、非理性繁荣的国民经济的自发修正，其最终结局是促使国民经济回归长期均衡的趋向。因此，危机不会没有极限。危机过后一定又是新一轮的经济复苏与繁荣。我们大可不必心惊胆战、惊慌失措，尽可保持乐观的心态。实际上，在危机爆发的时候，最令人头痛的是由此而来的社会动荡和政治风暴，而不是经济危机或金融危机本身以及由此衍生出来的经济问题。
为什么说经济危机或金融危机均为经济系统自我修复的过程呢？
经济危机是一个用来描述实体经济的运行状况已经严重恶化的概念。具体地说，所谓经济危机，指的是实体经济需求低迷、库存积压、开工不足、失业骤增，整个国民经济非常态地螺旋下滑的状态。在经济危机时期，人们对经济前景极度悲观，消费者不敢消费，投资者不愿投资，企业的订单持续减少，生产停顿，失业率骤增。这几个方面的因素互为因果地交互作用，使得经济增长率大幅下降，经济总量趋于萎缩，社会矛盾激化，整个社会处于动荡乃至崩溃的边缘。
一般认为，从长期看，国民经济总会呈现出正增长的趋势，不同经济体的区别仅在于增长率的相对高低。但在市场经济制度下，由于供求的相互作用，国民经济不可能呈线性增长，而总是以增长、繁荣、衰退、萧条、复苏几个阶段周而复始地循环来实现长期增长的总趋势。其中，前两个阶段是对国民经济长期均衡趋势的正偏离；后三个阶段是对国民经济长期均衡趋势的负偏离。而由这五个阶段构成的国民经济的一个中期扩张和收缩的完整过程，就叫做一个经济周期。
在一个经济周期的增长阶段，国民经济的增长率大致与其长期均衡增长率相当；而繁荣阶段的增长率则明显高于常态。繁荣阶段增长率的最高点称为顶峰。自此，国民经济将由盛转衰，进入经济增长率逐步下滑的阶段，此即衰退阶段。衰退阶段可理解为经济增长率向其常态回归，而严重的经济衰退就叫做萧条。在萧条阶段，经济增长率比经济衰退时期的增长率还要低。经济增长率的最低点称为谷底，这也是经济由衰转盛的转折点，此后经济便进入了下一个循环的上升阶段。在转折点的前后，经济下滑的速度明显减缓，并逐步转正，此即所谓的复苏阶段。
一般地说，社会总供求的相对变化是造成经济波动的直接原因。若总需求超过总供给，就会拉动经济扩张；反之，若总需求不足以消化现有的总供给，则会引发经济增长率的下滑乃至出现经济收缩。由于总供求之间不可能总是维持单向的相对变化，交相消长乃其自然规律，所以整个国民经济也就呈现出周期性波动。如此说来，在市场经济中，极度的经济繁荣往往就预示着大幅度的经济衰退。因此，说“经济危机不可避免”倒也未尝不可，只是危机的程度不同而已。
金融危机是一个用来描述虚拟经济（或者说金融市场）的运行状况严重恶化的概念。具体地说，所谓金融危机，指的是虚拟经济领域的关键性指标出现了急剧、超常态的恶化。例如金融资产价格（股价、债券价格、本币汇率等）暴跌、金融机构的资信等级普遍降低乃至出现破产潮、信贷严重萎缩、流动性枯竭、资金链断裂等现象。金融危机的爆发通常源于人们心理预期的变化，实际上也是金融资产的供求严重失衡的结果。根据危机肇始点的不同，金融危机又可划分为货币（汇率）危机、债务危机、银行危机、房地产或股市泡沫破裂而引发的危机等类型。
由于债权债务的纠葛、资金链的断裂、信贷的枯竭，虚拟经济领域的金融危机很快就会波及实业领域，引发工商企业大量倒闭，失业率提高，收入水平降低，消费需求和投资需求委靡，国民经济陷入萧条，从而呈现出经济危机的局面。
实际上，由于商业银行作为整个国民经济资金周转中枢的特点以及金融资产价格波动对实业经济前景的预期性，在经济危机爆发的初期，总是首先体现为金融危机的症状：金融市场剧烈动荡、金融机构大规模倒闭。例如1929年的世界经济大萧条，就是首先由华尔街的金融危机拉开了序幕。
不过，在20世纪70年代以前，世界各国尚未完全进入信用货币时代（即纸币时代），货币发行较为稳健，各国政府对金融领域的控制较为严格，所以尽管经济危机的爆发通常以金融危机的面目开场，但引致危机的深层次原因仍需在实业领域里寻找。一般不会出现主要由于金融领域的问题而引致经济危机的现象。例如20世纪70年代，海湾国家和发达国家间爆发石油危机，进而引发波及整个西方世界的经济危机。
但自20世纪70年代以后，世界各国完全进入纸币时代，各国政府相继放松了对金融领域的管制，再加上电子计算机及网络技术的发展，虚拟经济在整个国民经济当中的比重急剧上升，西方各国的虚拟经济规模很快都远远超过了实体经济的规模。现如今，虚拟经济收入流量自我循环的特征越来越明显，虚拟经济波动与实业经济波动之间的关联度愈来愈低。
伴随着金融资产在社会各阶层的持有面越来越广、高风险金融资产的持有率越来越高、杠杆融资方式越来越常见，社会各个阶层间的债权债务关系或股权投资关系日益紧密，这使得金融市场的动荡，会对实业经济产生更强劲的冲击力，它可能重创工商企业的运营，扯断工商企业间的资金链，引发工商企业的倒闭潮，最终促成更为严重的经济危机。由此自20世纪70年代后，原发性金融危机爆发的可能性大增，经济危机反倒是金融危机的继发产物。例如，1996年东南亚国家由于放松金融管制、仓促实施资本项目的自由化，再加上银行体系不完善、金融监管缺失等原因引发亚洲金融危机，并造成相关国家的经济危机。2007年越南由于外资政策失误、金融体系不健全、监管不到位等原因造成金融危机，并累及实体经济。2008年，由于房贷政策失误、监管失控以及金融市场高杠杆融资的泛滥，美国出现次贷危机，引发美国乃至全球的金融危机，并最终使得西方主要发达国家先后陷入战后最严重的經济危机。
二、实体经济的发展离不开虚拟经济的支撑
所谓实体经济，乃实物商品或服务的生产、销售以及与之直接相关的经济活动的总称。从事实体经济活动的主体主要涉及农业、工业、能源、交通运输业、建筑业等物质生产活动的产业部门，以及商业、教育、文化、艺术、体育等提供精神产品生产、服务的事业产业部门。
虚拟经济的概念由虚拟资本演变而来。由马克思首先提出的虚拟资本，指的是同实物资产相分离的、本身无价值却被当做商品来交易的各种资本或货币凭证。因此，所谓虚拟经济，就是那些与虚拟资本的交易直接相关的经济活动的总称；主要涉及资本市场、货币市场以及衍生金融工具市场的交易活动等。
有人会问，既然当今的经济危机大多源于金融危机，那么是否应该限制金融创新、抑制虚拟经济的发展呢？
笔者认为，的确应该限制乃至禁止那些与实体经济无关的虚拟资产的创新，因为这些资产的交易与赌博无异。但对于那些直接或间接地服务于实体经济的金融创新，则应秉持鼓励、扶持的态度；不过，这部分虚拟经济的发展速度及其发展规模，也应以监管能力之所及为限。
历史地看，由虚拟资本的产生到虚拟经济的形成、再到虚拟经济与实体经济的脱节，其中存在一个由量变到质量的过程。在三百年前，伴随着新大陆的发现、工业革命的展开以及生产的社会化，欧洲发达国家先后发生闲置货幣的资本化以及生息资本社会化的过程。以商业银行为代表的金融中介机构大量涌现。人们开始习惯于把闲置货币存入银行，由银行转贷生息；或者经由其他中介机构购买各种有价证券。
在早期，流动性差是虚拟资本的主要缺陷。这妨碍了闲置货币向生息资本转化的规模，显然不适应社会化大生产对融资的需要，于是有价证券的转让或流通（亦即所谓的二级市场）逐步发展起来。二级金融市场的出现，使得虚拟资本的持有者不仅可以获得证券的持有期间收益，而且还可以获得证券的转让收益。证券的持有期间收益来自于实体经济利润的再分配，是虚拟资本服务于实体经济的报酬。但源于证券转让过程的资本利得收入，则与实体经济不存在直接的关系。
伴随着金融市场的繁荣，资本利得收入逐步成为虚拟资本持有者最为关注的收入，于是金融市场的投资者逐渐忘却虚拟资本与实体经济的关系，专心关注金融资产本身价格的波动。再加上金融资产的价格完全取决于人们对实体经济未来状况的判断，而与实体经济的当前状况毫无关系。这就造成实体经济与虚拟经济进一步地脱节。
可见，一方面，实体经济需要凭借虚拟经济来筹措资金；另一方面，实体经济需要凭借虚拟经济来转嫁或分散市场风险。这都需要一个交易规模巨大、收入流量自循环特征明显的金融市场为前提。因此，虚拟资本的出现是生产社会化的必然结果；虚拟经济与实体经济的分离不可避免；并且虚拟经济与实体经济的适度分离对实体经济有利。
三、加强监管，坚持虚拟经济服务于实体经济的理念不动摇
造成2008年美国次贷危机的原因很多，但归纳起来主要有三点：一是许多金融创新过于高深，不仅对实体经济的裨益不大、形同赌博，且难于操作与监管；二是在金融投资领域，杠杆融资方式过于泛滥，财务风险聚集；三是金融监管缺失。
目前，我国金融市场的运行仍处于相对稳定、可控的状态。但我们不能因此而自满。实际上，我国之所以没有发生类似的金融危机，并不在于我们的虚拟经济及其监管手段多么完善、先进，而在相当的程度上是由于我国的虚拟经济仍然比较初级、薄弱，我们的监管制度及其手段仍然相对简单、生硬。
就经济发展的程度而言，西方发达国家是我们的先行者，西方发达国家金融领域的许多问题属于发达病。他们的现在可以预示着我们的未来。因此我们应该及时、全面、准确地总结其经验教训，以避免重蹈覆辙，并力争获得后发的优势。
当前，我国正处于经济结构调整的关键时期。经济结构的调整不能仅限于实体经济结构的调整，作为现代经济的核心和第三产业的重要组成部分，我国金融业的大发展及其结构的优化，也是实现经济发展方式转变的重要组成部分。
国际经验表明，金融产业的优化和发展不仅可以更多地创造财富，而且还能改善实体经济领域投资、消费和储蓄的结构，促进科技成果向现实生产力的转化，增强实体经济发展的动力和活力。目前，我国的虚拟经济规模仍然偏小，金融创新总体上仍落后于实体经济发展的需要，金融工具的种类仍显单调，金融制度和组织结构创新的力度不足，金融企业同质竞争的现象比较突出。这就要求我们始终坚持虚拟经济服务于实体经济的理念不动摇，一方面继续发展虚拟经济的规模，另一方面努力优化金融体系结构，鼓励与实体经济相协调的金融创新，拓宽企业融资渠道，积极扩大直接融资，引导社会资金向优质中小企业聚集。
在大力发展、优化虚拟经济的同时，我们还要积极探索加强金融市场监管的有效途径，建立完善高效的风险管理制度。我们应该切实坚持每一项金融创新的推出都要有利于实体经济的发展、都要配套以完善有效的风险控制制度的原则。同时，我们还要高度关注风险在各个金融市场以及国际金融市场之间的传导和反馈，以便有效防范金融风险的蔓延、失控。
作者：山东经济学院财政金融学院教授
（责编/赵哲）