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A股注册制改革再下一城，在科创板平稳运行将近一年后，本周创业板注册制改革方案也正式亮相。和科创板“从无到有”、“一张白纸好作画”不同，创业板的注册制改革涉及800多家已经上市的存量公司，占了目前A股全部上市公司家数的五分之一，规模不可谓不大。存量改革和增量改革同步启动，创业板在“边破边立”的过程中迈入改革深水区，既是A股改革的必然，也为好公司凸显价值创造条件。新一轮的注册制改革必将重塑A股格局，过去许多投资经验将逐渐失效，投资者急需新思维来适应市场制度的变革。
无论是去年科创板的成立，还是如今创业板的改革方案，注册制试点脱离不了两个基本的原则，一是市场化，二是法治化。市场化就是减少管制，让企业和投资者在充分博弈之后，快速实现IPO和再融资的定价，并在股市上自由交易。法治化则是有合适的法律保障，促进上市公司信息披露及时、透明、准确，并让违法行为获得与之后果相适应的惩处。这两大原则之下，决定了注册制必然是“宽进严管”。相比核准制，注册制上市门槛更多元、交易机制更灵活，市场参与主体能够更准确给上市公司定价。也只有这样，真正具备发展前景的公司，才能够脱颖而出，获得更好的市场定价和更多的发展资金。相比之下，造假或基本面持续滑坡的公司，也会在上市资源不再稀缺的情况下，丧失壳资源的光环，加速被市场淘汰。这一进一退之间，就是注册制市场化、法治化让好公司享受制度红利的过程，如果落实到位，无疑有利于A股不断向上提升。
从过去近一年的实践来看，已经实施注册制的科创板平稳运行，较好诠释了市场化和法治化两大特色，以信息披露为核心，坚守科技创新定位，为一批“硬科技”企业的上市创造了条件。一些原本有意到境外上市的公司，也开始“把根留住”，选择科创板作为上市地。创业板实施注册制之后，有望进一步吸引更多上市资源加盟，给投资者提供更多的选择空间，科创板宝贵的实践经验，也将给创业板注册制的改革提供重要的参考，创业板整体平稳度过改革期应当是可以预期的。
尽管科創板有许多现成的经验可以让创业板改革参考，但创业板并非像科创板那样是纯粹的增量改革，而是存量改革和增量改革并进，其中已经上市的存量公司规模还不小。因此，注册制改革启动之后，不可避免会对创业板以外的A股市场产生外溢效应，资金分流现象不可避免。特别是创业板计划比照科创板现行的交易制度，涨跌停幅度从10%扩大到20%，不可避免会吸引一些热衷波动的短线资金的关注;同时，创业板本身又有4600多万的存量投资者，未来新开通资格的投资者的资金门槛也只有10万元，和科创板相比，散户投资者的比重更高，涉及的资金量也更大。笔者认为，有四类公司在创业板改革之后面临资金分流效应：
一、主板和中小板的绩差股、小盘股。这部分品种随着注册制改革的深入，壳资源价值降低，价格中枢势必受到冲击而向下;而创业板相对灵活的交易机制，比较容易达到的资格门槛，比科创板具有更好的“群众基础”，在同等条件下对市场热钱的吸引力势必强于主板和中小板类似的公司，不可避免会对其产生资金分流。
二、科创板中行业偏传统、估值较高的公司。虽然科创板公司整体科技含量在A股处于领先地位，但也有一些公司所处的行业“不够新”，未来创业板上市门槛降低之后，这些公司吸引热钱关注的能力势必下降，如果估值明显超出行业平均水平，则面临着向下回归的压力。
三、大幅被炒高、估值泡沫化明显的次新股。在注册制条件下“敞开供应”，新股的稀缺性必然削弱，“炒新不败”不再是必然结果。价格明显偏离合理估值的次新股，在资金撤离之后的价值回归之路将十分漫长。
四、现有创业板内部业绩持续下滑、壳资源属性突出的垃圾股。这些公司如果不能抓住目前借壳放开的时间窗口尽快进行重组，未来壳资源贬值之后势必进一步边缘化，乏人问津。
相比之下，那些价值稳定、不靠炒作和壳价值吃饭的蓝筹股，所受的冲击较小，反而可能因为稀缺性的凸显而获得更多资金的青睐。当然，不管蓝筹股还是成长股，在注册制条件下，都必须有真正的价值才会持续获得青睐，长线机构掌握市场的定价权将成为历史的必然。
从提升创业板整体上市公司质量的角度看，注册制改革无疑给投资者带来乐观的预期。去年8月创业板注册制改革正式提出之后，A股整体表现平稳，创业板指数更从1500点附近最高上攻到2293点，最大涨幅接近五成，在主要指数中排名第一。从确定性来看，指数化投资将是大部分散户投资者参与创业板的较好方式，化繁为简把创业板指数看成一只股票，在周线级别的上升通道趋势未破之前，在临近上升趋势线逢低吸纳，在连续大涨偏离趋势线25%之后适当减仓，等有效跌破趋势线之后再获利离场，不失为兼具安全性和灵活性的操作策略（见图1）。
除了创业板ETF之外，未来围绕创业板内部不同风格的指数也将呈现更大的差异，给投资者带来更加丰富多元的投资机会。比如创业蓝筹指数，2013年1月设立开始，前三年和创业板指数的涨跌幅几乎完全一样，2016年开始出现分化，相对创业板指数存在明显的超额受益，成立至今涨幅约3.6倍，而同期创业板指数的涨幅只有1.9倍，差距惊人（见图2）。未来随着创业板内部分化的加剧，龙头公司有望获得更好的表现，投资创业蓝筹指数的ETF也有望因此获得超过创业板ETF基金的收益。未来围绕创业板内部细分指数的基金必定不断推陈出新，投资者善加利用，必定能够收获“新创业板”时代中属于自己能力圈的财富。
市场化、法治化：让好公司享受制度红利
无论是去年科创板的成立，还是如今创业板的改革方案，注册制试点脱离不了两个基本的原则，一是市场化，二是法治化。市场化就是减少管制，让企业和投资者在充分博弈之后，快速实现IPO和再融资的定价，并在股市上自由交易。法治化则是有合适的法律保障，促进上市公司信息披露及时、透明、准确，并让违法行为获得与之后果相适应的惩处。这两大原则之下，决定了注册制必然是“宽进严管”。相比核准制，注册制上市门槛更多元、交易机制更灵活，市场参与主体能够更准确给上市公司定价。也只有这样，真正具备发展前景的公司，才能够脱颖而出，获得更好的市场定价和更多的发展资金。相比之下，造假或基本面持续滑坡的公司，也会在上市资源不再稀缺的情况下，丧失壳资源的光环，加速被市场淘汰。这一进一退之间，就是注册制市场化、法治化让好公司享受制度红利的过程，如果落实到位，无疑有利于A股不断向上提升。
从过去近一年的实践来看，已经实施注册制的科创板平稳运行，较好诠释了市场化和法治化两大特色，以信息披露为核心，坚守科技创新定位，为一批“硬科技”企业的上市创造了条件。一些原本有意到境外上市的公司，也开始“把根留住”，选择科创板作为上市地。创业板实施注册制之后，有望进一步吸引更多上市资源加盟，给投资者提供更多的选择空间，科创板宝贵的实践经验，也将给创业板注册制的改革提供重要的参考，创业板整体平稳度过改革期应当是可以预期的。
外溢效应：资金分流重塑A股格局
尽管科創板有许多现成的经验可以让创业板改革参考，但创业板并非像科创板那样是纯粹的增量改革，而是存量改革和增量改革并进，其中已经上市的存量公司规模还不小。因此，注册制改革启动之后，不可避免会对创业板以外的A股市场产生外溢效应，资金分流现象不可避免。特别是创业板计划比照科创板现行的交易制度，涨跌停幅度从10%扩大到20%，不可避免会吸引一些热衷波动的短线资金的关注;同时，创业板本身又有4600多万的存量投资者，未来新开通资格的投资者的资金门槛也只有10万元，和科创板相比，散户投资者的比重更高，涉及的资金量也更大。笔者认为，有四类公司在创业板改革之后面临资金分流效应：
一、主板和中小板的绩差股、小盘股。这部分品种随着注册制改革的深入，壳资源价值降低，价格中枢势必受到冲击而向下;而创业板相对灵活的交易机制，比较容易达到的资格门槛，比科创板具有更好的“群众基础”，在同等条件下对市场热钱的吸引力势必强于主板和中小板类似的公司，不可避免会对其产生资金分流。
二、科创板中行业偏传统、估值较高的公司。虽然科创板公司整体科技含量在A股处于领先地位，但也有一些公司所处的行业“不够新”，未来创业板上市门槛降低之后，这些公司吸引热钱关注的能力势必下降，如果估值明显超出行业平均水平，则面临着向下回归的压力。
三、大幅被炒高、估值泡沫化明显的次新股。在注册制条件下“敞开供应”，新股的稀缺性必然削弱，“炒新不败”不再是必然结果。价格明显偏离合理估值的次新股，在资金撤离之后的价值回归之路将十分漫长。
四、现有创业板内部业绩持续下滑、壳资源属性突出的垃圾股。这些公司如果不能抓住目前借壳放开的时间窗口尽快进行重组，未来壳资源贬值之后势必进一步边缘化，乏人问津。
指数化投资创业板有望成主流
相比之下，那些价值稳定、不靠炒作和壳价值吃饭的蓝筹股，所受的冲击较小，反而可能因为稀缺性的凸显而获得更多资金的青睐。当然，不管蓝筹股还是成长股，在注册制条件下，都必须有真正的价值才会持续获得青睐，长线机构掌握市场的定价权将成为历史的必然。
从提升创业板整体上市公司质量的角度看，注册制改革无疑给投资者带来乐观的预期。去年8月创业板注册制改革正式提出之后，A股整体表现平稳，创业板指数更从1500点附近最高上攻到2293点，最大涨幅接近五成，在主要指数中排名第一。从确定性来看，指数化投资将是大部分散户投资者参与创业板的较好方式，化繁为简把创业板指数看成一只股票，在周线级别的上升通道趋势未破之前，在临近上升趋势线逢低吸纳，在连续大涨偏离趋势线25%之后适当减仓，等有效跌破趋势线之后再获利离场，不失为兼具安全性和灵活性的操作策略（见图1）。
图1 创业板指数周线图
除了创业板ETF之外，未来围绕创业板内部不同风格的指数也将呈现更大的差异，给投资者带来更加丰富多元的投资机会。比如创业蓝筹指数，2013年1月设立开始，前三年和创业板指数的涨跌幅几乎完全一样，2016年开始出现分化，相对创业板指数存在明显的超额受益，成立至今涨幅约3.6倍，而同期创业板指数的涨幅只有1.9倍，差距惊人（见图2）。未来随着创业板内部分化的加剧，龙头公司有望获得更好的表现，投资创业蓝筹指数的ETF也有望因此获得超过创业板ETF基金的收益。未来围绕创业板内部细分指数的基金必定不断推陈出新，投资者善加利用，必定能够收获“新创业板”时代中属于自己能力圈的财富。
图2 创业蓝筹指数VS 创业板指数（2013.01至今）